IMF、世行罕见“组团”看多，中国经济2025增长预期为何频频上调？

一份由美国斡旋的最新和平提案草案浮出水面，其中一项激进条款引发市场高度关注：提议乌克兰最早在2027年加入欧盟。这一时间表如果成真，将彻底改写欧盟现行的扩员规则和准入程序。

据12月12日媒体援引知情人士消息，该时间点已被写入美国与乌克兰官员正在谈判的和平提案最新草案中。尽管消息重磅，但金融市场反应平淡。现货黄金价格波动不大，交投于4330美元附近；布伦特原油则在61.30美元/桶一线窄幅震荡。

图：现货黄金5分钟走势图显示，消息公布后金价波动平稳，交投于4330美元附近。

图：布伦特原油5分钟图显示，油价在61.30美元/桶附近窄幅震荡。

乌克兰总统泽连斯基周四在基辅表示，乌克兰能否成为欧盟成员国，“在很大程度上取决于欧洲人，实际上也取决于美国人”。他认为，如果协议明确乌克兰的入盟时间，作为协议一方的美国将能确保乌克兰的欧洲道路不被其他欧洲国家阻挠。

“闪电入盟”：颠覆规则的激进时间表

将2027年1月1日设为乌克兰加入欧盟的目标日期，这一方案极具争议性，因为它完全绕开了欧盟繁琐的准入流程。目前，基辅甚至还未正式完成欧盟设定的36个准入阶段中的任何一个。

分析认为，这种快速入盟方案将迫使布鲁塞尔重新审视其“基于资质”的传统扩员标准。现行体系下，候选国需要分阶段满足各项条件，才能逐步获得欧盟资金、投票权以及共同农业政策等福利。

支持者称，将入盟作为和平协议的一部分，能让乌克兰的成员国身份成为“既成事实”，布鲁塞尔将难以通过反对这一时间表来破坏和平进程。同时，美国的支持也意味着特朗普可以向匈牙利总理欧尔班施压，要求其放弃此前阻挠乌克兰入盟的否决权。

为了缓解外界对新成员国可能影响欧盟稳定性的担忧，欧盟扩员委员Marta Kos上月曾提议，新成员国可能会被设置数年的“观察期”，一旦出现民主倒退，就可能被排除在欧盟之外。值得一提的是，自2022年2月俄乌冲突爆发后，乌克兰申请加入欧盟，并在四个月后获得了正式候选国地位。

核心分歧：美乌和平方案版本差异在哪？

尽管入盟时间表引人注目，但和平方案本身在美乌之间仍存在关键分歧，主要集中在乌克兰东部地区的控制权和安全保障问题上。

据《华尔街日报》援引知情人士消息，美国总统特朗普与英法德领导人10日的通话“言辞激烈”。特朗普要求欧洲对泽连斯基施加更大压力，以接受美方提出的“和平计划”，并且他本人没有表现出修改美版计划的意愿。

白宫新闻秘书莱维特11日也证实，特朗普已收到一份乌克兰与欧洲多国协商制定的最新版20点“和平计划”，但美方尚未确认是否会出席本周末在巴黎举行的相关会谈。

乌东地区控制权争议

• 乌克兰版方案：泽连斯基11日表示，乌版计划中的“一个妥协”是在乌方控制的顿涅茨克部分地区设立一个去军事化的“自由经济区”。该区域禁止俄乌双方军队进入，美国可在那里开发商业利益。乌方希望拥有该区域的主权，或至少是主要管理权。
• 美国版方案：在美方最初提出的28点“和平计划”中，该区域应由俄军控制。

泽连斯基11日重申，他无权割让领土，任何相关决定都必须由乌克兰民众通过投票作出。

扎波罗热核电站管理权归属

• 美国版方案：希望核电站由美俄共同管理，并同时向乌克兰和俄罗斯供电。
• 乌克兰版方案：希望由乌克兰与美国“共管”，并排除或最小化俄方的作用。

俄方立场强硬，谈判前景未明

对于这份正在酝酿的和平方案，俄罗斯方面态度强硬，这让谈判前景蒙上了一层阴影。

俄罗斯总统助理乌沙科夫12月12日表示，俄方尚未看到修订后的和平计划版本。他对记者说：“当我们看到它时，我感觉其中很多内容我们不会喜欢。” 乌沙科夫同时拒绝了将顿巴斯前线地区设为“自由经济区”的提议，称这是特朗普政府推动的想法，其前提是乌克兰从其控制的该地区撤军。

俄罗斯外交部长拉夫罗夫11日则重申，俄美领导人今年8月在安克雷奇会晤时已达成共识，即乌克兰必须保持中立、不结盟和无核化。拉夫罗夫认为，这一共识是解决乌克兰问题的起点，并强调谈判是俄方的最佳选项，但如果欧洲决定开战，俄罗斯也已做好应战准备。

周末会谈能否破局？

各方博弈的焦点将集中在本周末的会议上。特朗普周四表示，美国官员将出席由德国主办的会议，届时欧洲和乌克兰官员将讨论和平提案中的棘手问题。

特朗普曾在竞选时承诺在24小时内为乌克兰带来和平，但他周四也承认，这笔交易“有点复杂”，因为它涉及到以某种方式分割土地，难度如同“一笔复杂的房地产交易乘以一千倍”。

白宫方面则表示，特朗普“厌倦了仅为会晤而会晤”，只有在确信有切实可能达成和平协议的情况下，美方才会派代表出席。据《政治报》网站消息，美国总统特使威特科夫有意出席本周末在巴黎的会晤。

泽连斯基11日称，双方仍在讨论中，美方希望谈判能在圣诞节前取得明显进展。显然，和平之路依然充满变数。

2025年，一场由激进贸易政策引发的风暴正席卷全球外汇市场。与传统经济学理论相悖，特朗普政府重启的保护主义关税大棒，不仅未能提振美元，反而触发其深度贬值，令美元作为全球核心储备货币与避险资产的地位遭遇严峻挑战。

数据显示，自2024年12月起，美元已显著贬值7%。这一反常走势的背后，是市场信心的动摇、全球资本流动的重构，以及一场规模空前的外汇对冲狂潮。

关税大棒下的反常逻辑：美元为何不涨反跌？

风暴始于一项激进的关税政策。2025年，特朗普政府宣布对所有进口商品征收10%的基准关税，并针对日本等特定贸易伙伴加征高达24%的对等关税。

按照经典理论，保护主义本应通过改善贸易逆差来推高本币汇率。然而，现实却截然相反。美元的实际表现反映出多重下行压力：

• 财政信誉受损：激进的单边关税政策直接削弱了市场对美国财政公信力的信任。
• 贸易伙伴报复：各国的报复性举措接踵而至，加剧了全球贸易环境的不确定性。
• 日本央行加息：与此同时，日本央行决定加息，导致日本国债收益率飙升。这一举动推高了借入日元进行套期保值的成本，反而增加了投资者借入美元对冲的需求，进一步加剧了美元的贬值压力。

在多重因素的叠加下，美元汇率走出了与政策初衷完全相反的行情。

9.5万亿美元的对冲狂潮：企业与投资者如何自保？

美元汇率的剧烈波动，催生了市场空前的风险对冲需求。为了锁定未来的美元购买力或保护投资收益，企业和投资者纷纷涌入外汇市场进行套期保值。

数据显示，2025年4月，全球外汇对冲市场的日均交易规模已激增至9.5万亿美元。北美地区企业的反应尤为迅速，其外汇对冲操作的渗透率从2024年的82%跃升至91%。

市场参与者主要通过以下工具和策略来抵御风险：

• 首选工具：远期合约与期权成为市场主流的对冲工具，有效覆盖了约57%的风险敞口。
• 期限延长：市场对美元长期波动的预期升温，部分对冲合约的期限最长已达五年。
• 工具创新：远期启动互换、固定利率收取互换等交易活跃度持续提升，以对冲关税政策引发的利率波动。
• 期权受宠：外汇期权因其高度的灵活性备受青睐。与远期合约不同，期权赋予了企业在应对不可预测汇率波动时的选择权，无需承担刚性履约义务。

全球资本大迁徙：“去美元化”按下加速键

随着美元传统“避险属性”的崩塌，全球资本流动的格局正面临结构性重塑。波动率指数（VIX）飙升之际，投资者加速调整其资产组合结构，欧元、日元等主要非美货币同步走强。

资本正从美元资产中流出，转向更具吸引力的市场：

• 新兴市场受捧：MSCI新兴市场指数累计上涨22%，成为全球资本寻求避险与增值的热门目的地。
• 非美资产崛起：投资者积极转向非美元计价的资产，以分散风险。

这一系列变化表明，全球范围内的“去美元化”趋势正在加速演进，市场对美元的依赖度开始系统性下降。

美元指数技术分析：短期超跌与潜在反弹

当前的市场动态可能正在酝酿一个短期恶性循环：美元贬值预期引发套保需求，企业卖出美元导致汇率进一步下跌，从而强化了贬值预期和套保需求。

这种螺旋式下跌虽然可能导致美元指数短期“超调”，但难以长期维持。贬值超调本身也意味着技术性反弹随时可能发生。

图：美元指数日线图显示，指数在触及关键支撑位后出现反弹，但整体均线系统仍呈空头排列，下跌趋势短期内或难改变。

从美元指数的日线图来看：

• 趋势判断：整体移动平均线呈空头排列，表明下跌趋势在短期内可能难以逆转。
• 关键位置：指数在触及箱体跌幅满足位98.13后展开反弹。
• 阻力与支撑：上方初步反弹压力位在98.60附近，更强的阻力位于98.87；下方关键支撑仍是98.13。

（截至北京时间20:53，美元指数报98.50）

对于交易者而言，核心信号已经明确：“美元例外主义”的时代正逐步落幕。在这个全新的市场格局下，能否灵活调整策略、适应新的常态，将是决定投资成败的关键。

当前外汇与利率市场的核心博弈点，依然是各大央行的政策节奏——市场究竟会以更快还是更慢的路径，来重新定价未来的降息或加息？美联储12月的议息会议并未给出一个明确答案，反而将内部分歧摆上台面，导致美元在决议后承压。

更重要的是，未来一周关键事件密集登场。美国11月非农就业报告与消费者物价指数（CPI）将先后出炉，随后周四（12月18日）英国央行与欧洲央行公布利率决定，周五日本央行压轴。

在数据与政策信号的叠加下，市场波动大概率将显著抬升。这也意味着，交易逻辑需要从简单的“猜方向”，转向更精细的“盯预期差与路径指引”。也就是说，事件结果是否符合预期只是第一步，决策者的表态和未来路径指引是否会改变市场定价，才是决定行情能走多远的关键。

美联储的“鹰派降息”：信号分裂如何影响美元？

尽管美联储如期降息25个基点，但更新后的利率点阵图却显示，明年可能仅有一次25个基点的降息。从表面看，这无疑是一次“偏鹰”的降息：不仅有2名委员投票主张维持利率不变，更有6名官员的点位暗示今年更倾向于不降息。

然而，如果把时间线拉长，这份点阵图的“约束力”其实在下降。2026年的利率预测点位分布得非常分散，几乎是均匀的：有4名委员认为届时不应降息，4名认为应降息一次，还有4名认为应降息两次。

这种均等的分布意味着，2026年的“中位数”预测并非多数共识，更像是三种不同观点的算术平均值。对于市场来说，这种结构天然地扩大了重新定价的空间——点阵图不再是硬性锚点，而更像一个“可被灵活解读”的区间。

与此同时，美联储宣布将开始购买短期国库券以管理银行准备金，旨在支持市场流动性并维持利率控制。这一新增操作，叠加新闻发布会上偏温和的表态，共同构成了打压美元的触发器。主席在讲话中强调就业增长正在放缓，且劳动力市场存在不确定性，这让部分投资者继续押注美联储明年可能仍需降息两次。

因此，点阵图的“表面偏鹰”与沟通口径的“实际偏鸽”形成了明显张力，美元在短线上因此承压并不意外。

美国数据前瞻：非农定方向，通胀定幅度

下周美国数据的重要性，在于它将直接检验美联储是否会进一步强化“就业优先”的政策倾向。因故推迟的11月非农就业报告将在周二公布，而11月CPI数据则在周四揭晓。

此前公布的私营部门就业数据已表现疲弱：11月私营部门就业岗位减少了3.2万个，远低于市场预期的增加0.5万个。这种巨大的落差，已经让市场对非农报告的风险预期更多地偏向于下行。

一旦非农数据显著走弱，利率市场将很可能把“明年降息两次”的定价提前，美元也更容易延续疲态。相比之下，即使通胀数据表现出一定粘性，其对美元的边际支撑作用也可能不如以往。因为美联储当前的沟通重点已明显更偏向劳动力市场，并且在发布会上提到，通胀目标2%的“超调”很大程度上与关税有关，其性质可能更接近“一次性价格上升”，这会降低市场对单次通胀数据上行的敏感度。

因此，下周数据对市场的主导顺序很可能是：先由非农决定方向，再由通胀决定波动的幅度与回撤深度。此外，周二的12月采购经理人指数（PMI）初值和周三的11月零售销售数据，可以作为判断需求韧性的辅助指标，但对利率路径的影响力大概率仍次于非农和通胀。

欧英日央行博弈：谁更鹰，谁更鸽？

相较于美联储的“分裂”，欧洲、英国和日本央行的态度差异将直接决定欧元、英镑和日元的相对强弱。

英国央行：降息几成定局，关键看后续指引

英国央行的看点不仅在于“是否降息”，更在于其后续路径是否会“更加鸽派”。在11月的会议上，英国央行虽维持利率不变，但投票结果是5比4的胶着状态，其中4名委员支持降息。在支持按兵不动的5人中，只有行长明确表示整体通胀风险已下降，这被市场解读为行长立场可能正向降息阵营靠拢。

会后数据也强化了降息预期：9月失业率从4.8%升至5.0%，第三季度经济增速从0.3%放缓至0.1%。目前，市场给出的12月降息概率约为90%，并且已充分计入到2026年12月前会有额外一次25基点的降息。

• 如果降息落地且措辞偏鸽，英镑将更容易承压。
• 反之，如果降息的同时强调仍需观察、对后续行动保持克制，则可能引发市场“鸽派预期出尽”的行情，为英镑带来阶段性反弹空间。

欧洲央行：按兵不动，但乐观措辞是关键支撑

欧洲央行本周更可能维持观望，但其“措辞是否继续偏乐观”将直接影响欧元兑美元的相对强弱。此前，欧洲央行一直重申其政策处于“良好位置”，理由是经济显现健康迹象且通胀接近目标。近期官员表态也偏向强调经济韧性，甚至有管理层成员提出下一步行动可能是加息（尽管短期不会发生）。

在这一背景下，市场普遍预期欧洲央行本周按兵不动，并计入到明年底加息的概率约为36%。

• 如果欧洲央行继续强调“经济具备韧性”，欧元更容易获得支撑。
• 相反，如果其表述更趋谨慎、对通胀回落更有信心，市场对“明年加息36%”的定价可能会下调，欧元的弹性也将被压缩。

日本央行：加息预期高涨，但日元为何不涨？

日本央行的情况则更考验“兑现与指引”之间的差别。目前市场对其12月加息的定价约为75%，并已计入明年约40个基点的加息幅度。

值得注意的是，尽管鹰派押注升温，日元此前并未显著受益。这说明市场的交易重心更偏向于“消息兑现后再看指引”。

• 如果日本央行按预期加息，但对2026年的节奏暗示跟不上市场累积的鹰派预期，日元反而可能出现“利多出尽后走弱”的行情。
• 只有当其政策指引进一步强化后续的紧缩节奏，日元才可能迎来更可持续的修复性上涨。

市场几乎可以确定，日本央行将在12月18日至19日的会议上，将利率从0.5%上调至0.75%。行长植田和男已基本提前“预告”了这一行动。

现在，所有人的目光都已越过这次加息，投向了更远的地方：在利率达到既不刺激也不抑制经济的“中性水平”之前，日本央行究竟还会加息多少？三位了解央行思路的消息人士，为我们揭示了其未来的政策沟通路径。

加息路径的“新剧本”：淡化预测，强调反馈

消息人士透露，日本央行下周很可能重申继续加息的承诺，但沟通的重点将发生微妙变化。央行不会将内部对“中性利率”的估测作为未来加息路径的主要指引，因为精确预测这一数值非常困难。

取而代之的是，央行将采取一种更具反馈性的策略。未来的每一次加息决策，都将取决于评估之前的加息对经济产生了何种实际影响。具体来说，关注点将包括：

• 银行的放贷行为
• 企业的融资环境
• 以及其他经济活动的具体表现

换言之，日本央行将从“基于预测行动”转向“基于反馈行动”，走一步，看一步，评估每一步的效果，再决定下一步怎么走。

为何还要加息？实际利率仍是“负利率”

尽管加息在即，但日本的实际借贷成本仍然深陷负值区间。消息人士指出，这很可能成为日本央行下周强调的重点，为后续的政策收紧提供理论依据。

通胀数据是关键支撑。日本的通胀率已经连续三年多超过2%的官方目标。这意味着，即使名义利率上升，经通胀调整后的“实际利率”依然非常低。

“日本的实际利率非常低，这给了央行分阶段继续加息的空间。”其中一位消息人士称，另外两位也认同此观点。

市场与央行的博弈：0.75%是终点还是中途站？

一旦加息至0.75%，日本的政策利率将达到三十年来的新高。

这一水平也开始接近日本央行自己当前估测的1.0%-2.5%中性利率区间的下限。因此，一些市场参与者开始猜测，为了不伤及经济，日本央行的加息周期可能已接近尾声。

但消息人士称，日本央行将试图打消这种想法。他们会明确表示，中性利率虽然是制定货币政策时的重要参考，但绝不是决定下一次加息时机的决定性因素。

央行将仔细评估每次加息的经济影响，以此来判断政策利率距离中性水平还有多远，而不是依赖一个模糊的、不断变化的估算区间。

此外，虽然央行工作人员会根据最新数据在内部更新中性利率的估值，但相关结果可能要到明年才会公布。

专家视角：谨慎前行，并强调“宽松依旧”

全球央行都将中性利率作为政策基准，但它无法被直接观测，且受生产率等多种变量影响，估算难度极大。

• 日本央行理事野口旭：他上月警告称，过度依赖中性利率估值存在风险，因为精确判断其水平“几乎不可能”。他认为，“最现实的做法是，将中性利率的大致区间作为参考……在监测其对经济和物价影响的同时，逐步加息。”
• 日本央行前首席经济学家亀田圣作：他表示，随着利率逐步接近中性水平，日本央行的行动可能会比以往更加谨慎。“央行可能会更新估算，但无法给出一个精确的数值。”

亀田圣作认为，在将利率上调至0.75%后，日本央行必须传递的核心信息是：即便如此，货币环境整体上仍将保持宽松。 这将是安抚市场、管理预期的关键。

一则来自瑞士立法机构的折中方案，让围绕瑞银集团（UBS）的资本监管风暴出现了新的转机。消息传出后，市场反应积极，瑞银股价应声大涨，触及2008年以来的最高点。

在2023年收购濒临破产的瑞士信贷后，瑞银成为瑞士唯一的全球性银行，其庞大的体量也引发了监管的密切关注。为了避免“瑞信危机”重演，瑞士政府此前提出了一套严格的资本新规，要求瑞银大幅提高其海外子公司的资本储备。

监管重压：政府的“百亿增资”计划

瑞银的资产负债表规模，已达到瑞士年度经济产值的两倍左右。这一事实让瑞士政府下定决心，必须加强监管，防范任何潜在的系统性风险。

政府最初的提案直指要害：

• 核心要求： 瑞银应将其外国子公司的资本充足率从目前的60%提升至100%，以完全覆盖海外业务可能带来的损失。
• 资本类型： 提案要求瑞银必须使用核心的一级资本（CET1）来满足这一要求。

对于瑞银而言，这项改革意味着需要额外筹集高达240亿美元的资本，无疑将对其财务构成巨大压力。

议员折中案：平衡金融稳定与国际竞争力

面对政府的强硬立场，一群来自不同党派的瑞士议员提出了一个更具弹性的折中方案。该方案由右翼的瑞士人民党、中右翼的自由党、中间党以及绿党自由党的议员共同推动，旨在寻找一个平衡点。

这份新提案的核心调整在于：

• 允许使用AT1债务： 议员们建议，允许瑞银使用“额外一级资本”（AT1）债务来满足海外子公司资本化要求的最多50%。与必须动用核心股权资本（CET1）相比，这一调整将显著减轻瑞银的融资负担。
• 限制投行业务风险： 提案还建议，应将投资银行业务的风险加权资产限制在银行总资产负债表的30%以内。

提案起草人之一、前自由民主党领袖蒂埃里·布尔卡特表示，该方案一方面支持瑞士为瑞银设定全球范围内最严格的资本规则，但另一方面也强调，这些规则“与欧盟、英国、美国和亚洲主要金融中心的监管差距绝不能大到影响竞争力的程度”。

多方博弈：瑞银与政府的下一步

对于这份新提案，瑞银方面表示，它“比政府的极端做法更具建设性”，但同时重申，瑞士现有的资本规则已经是全球最严格的之一。瑞银呼吁，最终的监管规定应当“相称并与国际接轨”。

瑞士财政部则回应称，政府已经提交了其原始提案，并将“在适当的时候”决定如何推进后续工作。值得注意的是，上周已有媒体报道称，瑞士政府准备在部分新规上软化立场。

目前来看，议员们的折中方案为这场监管博弈提供了新的方向。市场对此解读为积极信号，认为监管层或许能找到一条既能保障金融安全，又不至于过度削弱瑞银全球竞争力的中间道路。自收购瑞信前夕至今，瑞银的股价现已翻倍。

12月10日，巴西中央银行宣布，将基准利率维持在15%的水平。尽管通胀率在今年首次回落至目标区间内，但央行依旧选择“按兵不动”。这一决定延续了自去年7月以来连续七次加息后形成的政策立场，使巴西的利率水平保持在全球最高行列。

央行为何“按兵不动”？通胀风险仍是核心考量

当前，巴西的年化通胀率已降至4.46%，低于官方通胀目标区间4.5%的上限，这在今年尚属首次。然而，通胀数据的好转并未让货币政策委员会（Copom）放松警惕。

央行在声明中解释称，目前的通胀前景同时面临“高于正常水平”的上行与下行风险。委员会认为，为了确保通胀率能够稳定地回归目标，在“相当长一段时期内”将利率维持在现有水平是恰当的策略。

巴西货币当局的长期目标，是让通胀率稳定在1.5%至4.5%的区间内。显然，在决策者看来，当前的抗通胀战役尚未完全胜利。

总统施压与市场共识：一场预料之中的决策

自2023年上任以来，巴西总统卢拉曾多次公开呼吁央行下调基准利率，以减轻企业和家庭的借贷成本，从而提振经济活动。

尽管面临来自政府的压力，但巴西央行的此次决定完全符合市场预期。巴西《经济价值报》对上百家金融机构的调查显示，市场几乎一致预测到利率将保持不变。这表明，金融界普遍认同央行在当前环境下需要采取更为谨慎的态度。

高利率的代价：经济增长势头明显放缓

维持高利率政策并非没有代价。作为拉丁美洲最大的经济体，巴西的经济增长已经显示出放缓迹象。数据显示，2025年第三季度，巴西国内生产总值（GDP）同比增长1.8%，增速较第二季度明显回落。

对于未来，市场也持谨慎看法：

• 增长预期下调：国际货币基金组织（IMF）在10月发布的预测指出，巴西2025年的经济增长率可能为2.4%。虽然这一数字超出了部分市场预期，但与2024年3.4%的增速相比，仍是大幅下滑。
• 通胀预期仍高：接受央行咨询的金融机构已将2025年的通胀预期下调至4.55%。
• 高利率或将持续：大多数机构预计，15%的基准利率可能会维持到今年年底甚至2026年初。

总而言之，巴西央行正在一场艰难的平衡游戏中前行：一方面要遏制潜在的通胀风险，另一方面则要应对高利率对经济增长造成的拖累。短期内，降息的大门似乎仍未敞开。