英伟达的“甜蜜烦恼”：现金太多了

最新迹象显示，随着技术变革和泡沫担忧重塑着投资格局，投资者正积极寻找AI领域的新晋亚洲股票赢家，而那些昔日"王者"如今则似乎光芒黯淡了不少……

自上月以来，随着OpenAI推出ChatGPT所引发的AI浪潮步入第四个年头，台积电和SK海力士等区域龙头企业正开始显露疲态。与此同时，投资者目光正逐渐转向联发科和中际旭创等规模较小、知名度相对偏低的股票。

当然，那些对AI基础需求而言不可或缺的知名企业，其股价在经历短暂冷却后未来仍有望反弹。但随着市场焦点从大型语言模型的训练，转向技术的日常应用以及如何降本增效，更多企业或将"共享舞台"。

市场定价新范式

"市场正在定价一个新叙事、新范式：即如果主导大型语言模型(LLM)的公司并非只有OpenAI呢？这正是当前所有市场动向的根源，"百达资产管理公司(Pictet Asset Management)香港多元资产投资主管Andy Wong表示。

Wong指出，"投资者需要消化这些变化，重新校准策略，并应用新的风险溢价。"

日本软银集团因与OpenAI关系密切，而被视为市场上对后者直接的映射股票——其股价在11月暴跌38%，创下25年来最差月度表现。英伟达核心的代工厂台积电与内存供应商SK海力士上月股价也均下跌4%，此前的大涨势头已有所消退。

事实上，过去几周，不仅ChatGPT正面临着日益增多的竞争对手威胁，随着以谷歌TPU为代表的训推一体ASIC体系的日益成熟，英伟达的AI芯片也正逐渐变得不再像往昔般受业内吃香。由此，投资者开始担忧产品定价可能面临的负面影响。

Quad投资管理公司首席投资官Han Sangkyoon表示，若LLM走向商品化，"成本更低廉者将成为赢家"。他预计未来六个月将是"英伟达和OpenAI制造的泡沫如何破裂"的关键时期。

"谷歌链"公司风头正盛

很显然的是，亚洲市场上的投资者并未完全抛弃AI板块，而是转向一些此前并非最热门的股票……

上月，谷歌母公司Alphabet推出了升级版的Gemini模型，并传出与多家企业签约采购其自研AI芯片，由此迅速引发了AI板块一连串的连锁反应；紧随其后，亚马逊最新推出的自研芯片Trainium 3，也进一步加剧了市场对AI股票交易的转向。

行情数据显示，与谷歌母公司Alphabet合作的中国台湾地区芯片设计商联发科，上周就创下2002年以来最佳单周表现。为Alphabet供应超高多层印刷电路板的韩国IsuPetasys公司，上周股价也狂飙18%，创历史新高。

与此同时，尽管中美两国在人工智能领域正展开激烈竞赛，但双方供应链仍存在紧密的相互依赖关系。以国内光通信器件制造商中际旭创为例，其22%营收来自谷歌母公司Alphabet，11%来自亚马逊。该公司股价上周大涨11%创下历史新高。

这些动向也凸显出：无论最终品牌归属或美国巨头如何占据供应链顶端，处于上游的亚洲供应商链条始终能从中获益……

贝莱德公司新兴市场及亚洲股票主管Egon Vavrek指出，"全球约90%的数据中心硬件设备——包括服务器、测试环境、芯片制造所需的存储卡乃至冷却系统——几乎均产自中国、韩国、日本以及泰国。"

昔日"王者"不会永远蛰伏

与此同时，亚洲市场的AI新贵们的不断涌现，其实也并不意味着那些之前AI浪潮的领军企业就将永远蛰伏。

台积电目前仍拥有全球最先进的芯片制造技术，为所有主要玩家提供代工服务——其股价有望连续第三年上涨，市值在今年早些时候已突破了1万亿美元大关。

据麦格理集团研究显示，SK海力士和三星电子当前合计占据全球HBM市场90%以上份额，这一高端存储芯片已成为人工智能浪潮中不可或缺的关键组件。

近期的数据显示，尽管SK海力士股价今年已翻涨逾三倍，但空头对冲操作却在减少。标普全球数据显示，该股空头持仓比例已从五月的3%以上降至流通股的0.6%。

可以说，随着AI浪潮的不断深入，投资者始终在探索新的方向，这既是出于对行业趋势的跟进，对热门股高估值的警惕，也受自身投资组合再平衡的驱动，而由此产生的行情轮动效应本身也是良性的……

摩根大通私人银行香港亚洲股票策略主管Timothy Fung指出，"尽管人工智能主题已持续三年，但它仍是科技投资者关注的核心。人工智能供应链各环节的机遇正在不断演变，但其本质仍与实体基础设施紧密相连。"

来源: 财联社

周四，金价小范围震荡，波动越来越小了，前段时间日内随便波动都是上百美金，随着多空博弈接近尾声，波动区间也在不断压缩。

不过，多空节奏没变，亚欧盘弱势震荡，美盘前后快速拉升，尾盘不延续，这就给多空给了同样的机会，单边行情讲究的是勇气，震荡行情看重的是位置，4180-4220美元之间洗盘，再等12月美联储降息最后落锤。 从技术结构而言，震荡已经接尾声了，向下三角形震荡往往下跌的可能性偏高，ADP就业数据和当周初请失业金对市场基本影响不大，越是市场清淡，失去耐心的时候，就更要随时准备迎接新的行情。 今天，我还是前两天的观点不变，高空为主，中途可以搭配反弹多，但也只是波段为主，4215-4220美元作为今天空的入场点，前面4240美元上方决定多空，向下4185-4180美元，跌破前面4170-75支撑还能向下延续一波，谨防黑色星期五。

来源: 中金在线

来源：长江有色金属网

据德国《明镜周刊》周四披露的通话记录，欧洲各国领导人声称，华盛顿企图在未来的俄乌正式和谈中"出卖"乌克兰及其总统泽连斯基。欧洲领导人正在商讨如何保全泽连斯基政府及基辅的利益。

这份"泄露"的欧洲领导人通话记录显示，法国总统马克龙表示："美国很有可能在不提供明确安全保障的情况下，在领土问题上抛弃乌克兰。"

这很可能是有人故意泄密，以此向特朗普政府释放强烈信号，因为欧洲方面从一开始就不买账美国提出的和平方案。马克龙直言不讳地指出，泽连斯基面临"巨大的危险"。不过，马克龙办公室随后试图澄清，称"原话并非如此"。

据报道，参与此次通话的还有德国总理默茨、北约秘书长吕特、芬兰总统斯图布，当然也包括泽连斯基。

默茨在对话中表示赞同，认为泽连斯基"在接下来的几天里要格外小心"，并警告这位乌克兰领导人："他们在耍你，也在耍我们。"

芬兰总统斯图布紧随其后说道："我们绝不能把乌克兰和泽连斯基扔下，让他们独自面对这帮人。"此前，北约秘书长吕特也插话表态："我同意斯图布的说法。我们必须保护泽连斯基。"

这番话的言下之意似乎是：泽连斯基处于弱势，正遭到手握筹码且更强势的美国官员的霸凌。

这部分对话的背景颇耐人寻味，矛头似乎直指特朗普的特使维特科夫和库什纳。这两人刚在莫斯科见过普京，正带头推动特朗普那份28点（也有报道说是修订后的19点）和平计划落地。

《明镜周刊》在报道中承认："通话记录中复述的这些言论，表明欧洲对这两位特朗普亲信极度不信任。"该报道的合著者之一迈克尔·魏斯（Michael Weiss）认为，这一切的核心在于反击"美国为结束战争而耍的阴招"。

对话还涉及一个共识，即各国领导人在被冻结于欧盟银行的俄罗斯资产问题上立场一致。他们认为这纯属欧洲内部事务，而近期有报道称，作为乌克兰和平协议最终版的一部分，美国准备将这些资产归还莫斯科。

与此同时，泽连斯基办公室对这份泄密记录的真实性既未承认也未否认。当被《Politico》问及此事时，一位不具名的乌克兰外交官回应道："总的来说，欧美分裂只会让俄罗斯坐收渔利，所以我们的一贯立场是，必须维持跨大西洋的团结。"

但现实情况是，对于将其排除在外、缺乏乌克兰直接监督和参与的和平方案，泽连斯基一直持反对态度。他始终拒绝割让领土，而其背后的欧洲支持者们也对特朗普计划中的这一关键条款表示抵制。

克里姆林宫目前的态度也很强硬，他们不仅坚持要求其对顿巴斯和克里米亚的控制被视为"既成事实"，还要求国际社会和乌克兰在法律层面正式承认这些领土归属俄罗斯联邦。

来源：金十数据

道明证券在其2026年大宗商品展望中预期明年黄金价格不会暴跌，反而有望创下历史新高，而白银价格则将回落至40美元中段。

此外，报告预测铂金和钯金将在明年引领贵金属价格的上涨。

黄金

道明证券分析师表示，美联储降息概率增加，且市场对美联储独立性存在担忧，加上美国债务处于历史高位并持续增长，黄金价格可能在2026年上半年创下每盎司4400美元的新高。

国际金价目前稳定在每盎司4200美元以上。

其还补充称，美国宏观基本面的变化将推动美元贬值、去美元化和去全球化，进而支撑各国央行大幅增持黄金。此外，投资者也从传统的投资组合结构转向增持大宗商品的资产组合，黄金的投资需求也将大幅增长。

道明银行认为，黄金新的长期价格区间将在每盎司3500美元至4400美元之间，引发下行风险的因素主要是美国风险资产的价格不断上涨，导致资金流出避险资产；或者市场观点发生转变，相信美国就业不会走弱，美联储也不会进一步降息。

该机构预期，美联储明年将降息100个基点。还有部分市场人士则预期降息150个基点，即便美国通胀率仍顽固地高于2%的目标水平。

白银

与此同时，该机构还警告了白银的风险。道明证券指出，今年年初，市场陷入了白银紧缩，但进入2026年，大规模白银将补充供给。目前，伦敦金库中可能有超过2.12亿盎司的白银可供自由取用，伦敦白银市场已经弥补了过去一年的库存流失。

而上海期货交易所库存紧张正是白银供应已经泛滥的结果，因为过去几个月中，上海已经成为伦敦的大后方。考虑到中国境内的隐形库存可能比交易所高出数倍，上海交易所的库存问题将自行得到解决。

该机构分析师进一步强调，现货白银的交易量也已经大幅下降，较10月的高点下降了65%，同时ETF的波动率高于Comex波动率，意味着过去几个月的投机需求已大幅超过基差交易。

市场担忧的另一个风险——美国将对白银实行关税措施，在道明证券看来也不足为惧，因为囤积白银的趋势已经结束。关税仍有可能影响白银价格，但市场正面临白银库存上升、工业需求减弱等挑战。

该机构预计白银将在明年初价格下跌，并很难恢复到目前的水平。

铂族金属

与主流看法颇为不同的是，道明证券还认为铂金和钯金将在明年强势上涨。

市场普遍认为，内燃机市场达到峰值将削弱汽车催化剂的需求，且废料供应即将迎来繁荣，这将缩小铂族金属的预期缺口，甚至可能出现小幅供应过剩。

但道明证券的研究显示，北美的汽车需求强劲增长，而车辆保有率的微小变化可能导致汽车销量以及铂族金属需求发生巨大变化。车辆保有率一年内下降2%和上升2%之间的差异，可能导致铂金需求波动42万盎司，钯金需求波动170万盎司。

该机构预期美国汽车保有率将增长0.9%，带动铂族金属的需求，且预期的废料供应繁荣也将推迟，其将在2027年才得以复苏。这一情景下，铂族金属的供应缺口将继续扩大。

此外，道明证券还认为，美国对铂族金属征收关税的可能性远高于白银，因此铂金和钯金也很可能出现类似于今年白银轧空的情况，这种风险目前在钯金市场尤其被低估。

来源：财联社

导致民众难以负担的五大类别（住房、食品、医疗、育儿和能源）价格早在特朗普贸易战之前就已持续攀升。食品等生活必需品价格上涨正引发美国民众忧虑，关税成本仅有约20%传导至消费品价格。

可负担性已成为新的全民焦虑。从纽约市长选举到大零售商销售疲软，持不同政见的美国民众都面对同一现实：生活成本的增速持续超过收入增长。特朗普总统本周称可负担性问题是一场"骗局"，但没有任何政客能将其轻蔑为"虚假议题"。食品店标价与租金账单上的数字冲击是真实存在的——美国民众每天都在亲身体验。

关税不是生活成本攀升的元凶，真正推手是早在关税上调前就已根深蒂固的美国国内结构性问题，这些症结正位于美国经济模式的核心地带。

生活成本危机主要集中在五大领域：住房、食品、医疗、育儿和能源。我们不妨称之为"难以负担的五大项"。自2019年以来，这些领域的价格涨幅远超家庭收入增长，且无一与关税存在关联。

以住房为例，2019年以来居住成本（租金加按揭）累计上涨近34%，超出家庭收入增速12个百分点以上。原因显而易见：千禧一代和Z世代不断涌入沿海城市，而当地住房供应受到区划法规、审批延误以及冻结租金等受政治追捧却损害经济的政策人为限制。以纽约市为例，超过5万套公寓空置，因为房东依法无法收取足以覆盖装修成本的租金。在建筑成本攀升时冻结租金非但无法降低住房成本，反而会削弱维护或新建住房的意愿。

食品领域的情况如出一辙。美国家庭主食的肉类与蛋类价格暴涨——牧场经营者多年无法盈利导致牛群规模缩减，2022年旱灾更令形势雪上加霜；禽流感导致数百万母鸡死亡，使蛋价一夜翻涨四倍。这些价格冲击虽逐步缓和却未消散，关税在其中未起任何作用。

医疗与育儿领域呈现相同规律：需求过旺而供给不足。育儿成本因劳动力市场薪资上涨及结构变化，增速比整体通胀高出10个百分点；医疗保险费（尤其是小企业及ACA交易所参保者）则大幅跳涨。同样地，没有任何关税能为此负责。

能源价格或许是证明国内挑战（而非贸易政策）推高物价的最典型案例。美国电网建设未能跟上人工智能、数据中心及电气化带来的需求激增。在东部部分地区，新电源接入电网需要耗时八年。这种瓶颈推高了所有用户（家庭、制造商和企业）的电价。

与此同时，在汽车、自行车、洗衣机等已加征关税的领域，价格涨幅反而低于整体通胀水平。这是因为耐用品企业为争夺市场份额激烈竞争，自行吸收了大部分关税成本而非转嫁给消费者。摩根大通经济学家估算，仅约20%的关税成本体现在消费价格上。所谓"关税推高通胀"的说法可谓不攻自破。

真正的问题在于美国工业基础的长期侵蚀，以及劳动力结构、能源体系和区域经济未能适应现代社会需求的系统失灵。

若关税并非症结，问题究竟何在？真正的问题在于美国工业基础的长期侵蚀，以及劳动力结构、能源体系和区域经济未能适应现代社会需求的系统失灵。

数十年来，美国鼓励年轻人攻读四年制学位，同时却掏空了那些提供更高薪酬、福利和长期职业发展路径的工业岗位。其结果在纽约等城市清晰可见——零售员、餐厅服务员和保安这三种最常见职业的收入还达不到全国平均工资水平的一半。这些美国民众的困境并非关税所致，而是因为他们所能获得的工作报酬无法支撑其工作所在地的生活成本。

解决负担能力危机的长期方案并非压制价格（这总会导致短缺），而是要通过重建生产能力和拓展高薪工作机会来提高收入。这首先要从解决最突出的供给限制入手。例如，美国亟需扩建从变压器到高压输电线路在内的电力基础设施。这些并非意识形态问题，而是现代生活的基本必需品。更多电力产能将加速人工智能革命，从而提高生产力和收入。这些领域恰恰是能够通过明智的激励措施和针对性关税实现国内制造业繁荣的阵地。

特朗普政府近期取消农产品关税的决定是明智之举。但美国应当将关税重点用于那些能够通过重建国内产能来提高工资水平、扩大供给并降低长期成本的产业，例如电力设备、药品及关键制造业原材料领域。

美国国内深层次的可负担性危机，暴露了其经济供给侧的脆弱性。这不仅是社会问题，更是影响美元资产吸引力和美元汇率基础的宏观经济问题。周五（12月5日）美元指数于99.00附近窄幅震荡，前一交易日一度触及近五周低点98.77。

在问题得到切实解决之前，它将是悬在美元头顶的一个长期结构性利空因素，其影响力将通过与美联储政策互动、影响长期增长预期和资本流动等方式持续释放。

（美元指数日线图，来源：易汇通）

负担能力危机无法通过权宜之计解决，这需要长期承诺、战略投资以及对价格驱动因素的清醒认知。正如沃伦·巴菲特的名言："今日有人能在树荫下乘凉，只因很久以前有人栽下了树木。"

来源：汇通网