A股IPO的2025：告别超募，静待“巨舰”

本周五（1月9日）北京时间21:30，市场将迎来2026年首份美国非农就业报告。在经历了政府停摆和美联储降息引发的剧烈波动后，这份数据将成为一个关键的试金石，用以判断美联储近期的宽松政策是高瞻远瞩，还是为时过早。

数据发布前的潜在风险

在数据公布前，市场仍需警惕几个关键风险。

首先是数据本身的波动性。2025年底美国政府停摆的后续影响，仍在干扰对“真实”招聘趋势的判断。此外，去年10月和11月的数据曾被大幅下修，这可能会掩盖12月数据的实际表现，从而让整个季度的增长势头看起来比实际更糟。

其次，市场参与者也对可能出现的“一月效应”保持警惕，即新年的乐观情绪和投资组合再平衡可能与高风险数据发生碰撞。

最后，美联储内部的政策压力正在增加。美联储主席鲍威尔任期所剩不多，而理事斯蒂芬·米兰周四的言论可能预示了下任主席的政策方向。米兰表示，他预计到2026年需要降息150个基点来提振劳动力市场，这与美联储目前的定价形成鲜明对比。

市场共识：就业温和反弹

在经历了数月的数据失真后，经济学家普遍预测12月的就业市场将出现温和反弹。

市场预期12月非农就业人数将新增约6万个岗位，略低于11月的6.4万人。尽管这一数字仍低于10万以上的历史常态，但失业率预计将从4.6%小幅下降至4.5%。这一下降主要归因于此前被强制休假的联邦雇员重返工作岗位。

同时，平均时薪预计环比增长0.3%（同比增长3.6%），这一增速被美联储认为是与其长期通胀目标相符的。

图：美国12月关键经济数据前瞻

数据偏离预期意味着什么？

这份报告的结果将直接影响市场情绪和对美联储未来政策的预期。

• 鹰派结果（新增就业超8.5万）： 如果数据意外强劲，将表明劳动力市场比美联储近期降息75个基点所暗示的要更有韧性。这可能引发“利好即利空”的市场反应，交易员或将排除2026年3月降息的可能性，并担忧美联储可能需要暂停甚至逆转降息来对抗“粘性”通胀。

• 鸽派结果（新增就业低于5万）： 如果数据远不及预期，将证实市场对劳动力需求“实质性”减弱的担忧。这将巩固市场对2026年至少再降息两次的定价，并强化美国经济正处于易受衰退影响的周期后期这一观点。

美元指数的技术面与前景

目前，市场对非农报告的反应路径并不单一，而是取决于数据与共识预期的偏离程度。

从技术面看，美元指数周五亚市时段在98.92附近震荡，盘中一度触及98.99的近一个月高点。日线图上的相对强弱指数（RSI）显著高于中线，且未进入超买区间，显示出短期看涨倾向。

由于市场已经大量消化了美联储的鸽派立场，如果报告数据强于预期（例如高于7.5万），可能会触发剧烈的空头回补反弹，推动美元指数重返100整数关口。

图：美元指数日线图显示，价格在近期低点后呈现上涨趋势，正测试关键阻力位

“软着陆”能否实现？

展望未来，如果周五晚间的数据证实美国招聘活动已经触底反弹，美联储或许能成功实现其追求的“软着陆”。然而，如果就业增长的三个月平均值继续下滑，那么无论对鲍威尔还是其潜在继任者而言，提供更具侵略性的流动性支持的压力都将成为2026年第一季度剩余时间里的市场主导议题。

周四，随着基本金属、全球股市和债券价格下跌，黄金和白银价格从本周的反弹中进一步下滑，但在特朗普表示美国现在将控制委内瑞拉的原油销售后，原油价格上涨。

黄金价格跌至4420美元/盎司，创下圣诞节前的历史新高。

与此同时，银价跌至74美元/盎司，创历史新高。

（以美元计价的白银图表）

在白宫表示华盛顿将"无限期"控制委内瑞拉石油销售后，特朗普在接受《纽约时报》采访时表示，"只有时间才能证明"美国需要"监督"委内瑞拉的运行多长时间。

在特朗普重返白宫12个月以来，国防板块股票表现持续优于黄金和白银。周三晚些时候，特朗普宣布计划限制美国武器制造商向股东支付高额股息或为高管发放巨额奖金。

标普航空航天和国防精选工业指数从周二创下的历史新高回落1.3%，美国国防类股扭转了昨日2.4%的涨幅。

来源: 中国白银网

2026年开局，全球市场表现强劲，但本周五，投资者将迎来第一场真正的压力测试。美国12月非农就业报告和最高法院对特朗普关税合法性的裁决将同时登场，市场的平静可能被瞬间打破。

尽管近期有委内瑞拉石油产业风波、股市领涨板块切换等事件，美股和美债在1月份的开局阶段依然波澜不惊。道富投资管理公司首席投资策略师迈克尔·阿罗恩（Michael Arone）评价道：“近期消息面密集，市场却异常平静，这多少有些反常。”

但期权市场的数据显示，交易员们正在为剧烈波动做准备。盈透证券首席市场策略师史蒂夫·索斯尼克（Steve Sosnick）指出，根据周五到期的平值期权定价测算，标普500指数的单日波动幅度可能达到±0.9%，这将是今年以来波动最剧烈的一天。

与此同时，被称为华尔街“恐慌指数”的VIX波动率指数自2026年以来也在缓步攀升，周四报15.5。索斯尼克提醒，期权市场相对温和的定价，反而给“意外行情”的出现留下了空间。

“金发姑娘”还是“坏消息”？非农报告决定市场情绪

北京时间本周五21:30，美国劳工部将发布2026年首份非农就业报告。赛文斯报告研究公司（Sevens Report Research）创始人汤姆·埃塞（Tom Essaye）认为，无论数据是好是坏，对投资者而言都可能暗藏风险。

风险的根源在于市场估值已不再便宜。数据显示，标普500指数的未来12个月预期市盈率已超过22倍，基本追平了2022年1月初市场见顶时的水平——那轮见顶之后，开启了长达9个月的熊市。埃塞直言，这意味着市场已经“没有容错空间”。

目前，市场普遍预期12月美国新增非农就业6万人，失业率从4.6%降至4.5%。这份报告将如何影响市场？

• 数据过强： 投资者会降低对美联储今年降息的预期，可能中断股市的上涨势头。

• 数据过弱： 市场将重新担忧经济和劳动力市场前景，部分板块的高估值将受到审视。

埃塞表示，最理想的情况是出现一个“金发姑娘”式的数据——就业稳健增长，同时失业率保持稳定。只有这样，股市才能获得继续上涨的动力。

当然，市场也并非全无乐观的理由。周三发布的挑战者企业裁员报告显示，去年12月美国企业裁员人数降至17个月最低，而企业招聘计划则创下三年来同期最高水平。

特朗普关税迎终极审判，市场如何定价？

除了非农数据，美国最高法院也可能在本周五就特朗普政府大部分关税政策的合法性作出裁决。

市场似乎已经有了自己的判断。在预测平台Polymarket上，交易者认为最高法院支持特朗普关税的概率仅为24%。华尔街多数机构也已根据去年底的庭审基调，开始为不利于特朗普政府的判决做准备。

多位策略师认为，即使最高法院裁定部分关税无效，市场也可能平稳消化这一结果。Crossbridge Capital Group首席投资官马纳什·辛格（Manish Singh）表示，这种结果或许已经被市场提前定价。

如果关税被推翻，后续影响将集中在以下几个方面：

• 白宫的应对： 预计白宫会寻求其他途径推行关税，例如要求国会立法或依据其他行政授权。

• 相关企业股价： 投资者应密切关注沃尔玛、达乐公司、开市客等零售商的股价。包括开市客和固特异轮胎在内的上千家企业已提起诉讼，要求退还已缴纳的关税。截至去年12月中旬，美国海关通过此项关税已累计征收约1330亿美元。

• 宏观市场反应： 马纳什·辛格预测，美元可能立即走弱，美债收益率曲线可能因短期利率下行而继续趋陡。更重要的是，这一裁决可能直接影响美联储的决策。他反问道：“如果关税被推翻，美联储还有什么理由不降息呢？”

然而，如果最高法院意外裁定维持关税政策，又会发生什么？基金策略全球顾问公司经济策略师哈迪卡·辛格（Hardika Singh）认为，美股届时可能会迎来一波上涨。

理由在于，尽管通胀仍高于美联储2%的目标，但美国经济在关税实施后并未出现疲态。同时，在财政赤字高企的背景下，关税也为政府提供了新的收入来源。

哈迪卡·辛格总结道：“最有意思的是，关税起初被视为‘洪水猛兽’，甚至有人认为它标志着资本主义的终结。但现在，股票和债券投资者都在祈祷关税能以某种方式保留下来。这足以证明，当前市场情绪的转变有多快。”

1月7日，美国总统特朗普指示政府着手退出66个国际组织和条约，其中包括《联合国气候变化框架公约》和联合国贸易和发展会议（UNCTAD）。这标志着美国正加速偏离以多边主义为基础的国际合作框架。

此举之前，特朗普政府刚对委内瑞拉采取军事行动以确保石油供应，其“以实力建立秩序”的政策倾向已愈发明显。

根据特朗普签署的备忘录，美国将启动退出31个联合国机构及相关条约，以及35个其他国际组织的程序。

气候与经贸：冲击最广泛的领域

在这次大规模的“退群”名单中，气候领域的变动尤为引人注目。

美国计划退出的《联合国气候变化框架公约》是全球应对气候变化的基石。这份1992年通过、1994年生效的条约，是《京都议定书》和《巴黎协定》等一系列国际气候行动机制的基础。

目前，全球共有198个国家和地区批准了该公约。如果美国退出，将成为全球首例。此前，美国已宣布将退出《巴黎协定》，并计划于1月27日正式完成程序。一旦退出基础公约，美国未来若想重返《巴黎协定》，将面临更高的门槛，包括需要获得国会的批准。

此外，汇集全球科学家评估气候变化的联合国政府间气候变化专门委员会（IPCC）也在美国的退出名单上。

图：特朗普政府指示退出及已退出的部分国际组织及条约

除了气候领域，退出范围还涵盖经济合作、贸易、和平建设与国际法等多个方面。联合国贸易和发展会议（UNCTAD）、联合国大学、国际贸易中心、联合国和平建设委员会以及联合国妇女署（UN Women）等机构都将失去美国的参与。

“美国优先”的代价是什么？

“为了外国利益而牺牲本国国民利益、投入数十亿美元税金的时代已经结束了。”美国国务卿鲁比奥的这番话，概括了特朗普政府的行动逻辑。目前，美国国务院正在全面审查与所有国际机构的关系，未来退出的名单可能还会扩大。

然而，这种做法的代价已经显现。在美国已经退出的国际机构中，资金短缺问题日益严峻。

例如，世界卫生组织（WHO）在特朗普于2025年1月就任总统后不久被美国退出，失去了最大的资金来源。该组织计划在2026年6月前裁员超过2000人，占总员工数的25%。

在全球性传染病风险依然存在的背景下，国际社会的危机应对能力令人担忧。当世卫组织因经费不足而职能受限，同时人员跨境流动频繁的超级大国美国又选择不合作，全球防疫措施的有效性将大打折扣。

对于美国的退出决定，联合国大学相关负责人1月8日表示，目前“正在评估具体影响”。

权力真空：谁来填补美国的位置？

在美国留下的权力真空中，中国正试图发挥主导作用。

以世界卫生组织为例，外界预计中国将提高义务会费缴纳额，从而取代美国成为最大的资金贡献国。相比之下，欧洲各国和日本受限于经济规模，难以大幅增加出资额，处境相对被动。

回顾历史，二战结束后，美国曾是国际机构建立和多边主义规则制定的主导者。但随着时间推移，美国国内对长期承担国际机构运作成本、回报却不成正比的不满情绪持续发酵。

这种转变在第二届特朗普政府的《国家安全保障战略》（NSS）中得到了明确体现，该战略反对“多边组织对国家主权的干预”。

特朗普政府的核心策略，就是以强大的军事和经济实力为后盾，通过双边谈判向他国施压，以此重新构建一个确保美国自身利益的国际框架。

为支撑这一战略，特朗普在1月7日提出设想，计划在2027财年将国防预算同比增加五成以上，以应对他所说的“非常混乱和危险的时代”。针对委内瑞拉的军事行动，以及不排除动用武力获取格陵兰岛的可能性，都展现了这一政策逻辑的实际应用。

1月6日，中国商务部发布公告，宣布加强对日本两用物项出口管制，禁止所有两用物项向日本军事用户、军事用途以及一切有助于提升日本军事实力的其他最终用户用途出口。

公告还显示，任何国家和地区的组织和个人，违反上述规定，将原产于中华人民共和国的相关两用物项转移或提供给日本的组织和个人，将依法追究法律责任。

此举被广泛视为对日本首相高市早苗此前涉台错误言论的直接反制。

上海市日本学会会长、上海对外经贸大学日本经济研究中心主任陈子雷在接受《国际金融报》记者采访时指出，中国商务部宣布对日本加强军民两用物资出口管制，此前在2024年对美国也曾采取过类似措施，相关举措预计将对日本的经济和产业带来一定冲击，其中汽车、半导体和电子等产业将受到影响。从中长期来看，将对日本军工装备产能的扩张和发展形成约束。

反制合理合法

所谓两用物项，是指既有民事用途，又有军事用途或者有助于提升军事潜力的货物、技术和服务，特别是可以用于设计、开发、生产或者使用大规模杀伤性武器及其运载工具，包括相关的技术资料等数据。

两用物项管制涵盖范围广泛，根据中国商务部和海关总署公布的2026年度《两用物项和技术进出口许可证管理目录》，管制清单多达上千项，涵盖稀土、镓、锗、锑、铟等相关战略矿产物项，以及化学品、无人机、传感器和激光器、导航和航空电子、核能等材料、设备和技术。

日本外务省7日凌晨发表声明，就中国宣布禁止对日出口军民两用品一事提出强烈抗议，并要求中方撤回相关措施。

对于日方的抗议，中国外交部发言人毛宁7日在回应日媒相关问询时强调，日本首相高市早苗涉台错误言论侵害中国主权和领土完整，公然干涉中国内政，对中方发出武力威胁。为了维护国家安全和利益，履行防扩散等国际义务，中方依法依规采取措施，完全正当、合理、合法。我们敦促日方正视问题根源、反思纠错，撤回首相高市早苗错误言论。

当天，中国商务部还宣布，应中国国内产业申请，对原产于日本的进口二氯二氢硅发起反倾销立案调查。二氯二氢硅是一种主要用于半导体行业的化学化合物。

1月8日，商务部新闻发言人何亚东在回答有关加强两用物项对日本出口管制的提问时说，高市早苗首相涉台错误言论侵害中国主权和领土完整，公然干涉中国内政，对中方发出武力威胁。高市首相上台以来，推进修订"安保三文件"，其侧近人士发表拥核言论，这是在试图挑战国际社会底线，暴露出高市首相和日本右翼势力的一贯错误主张和持续推动"再军事化"野心，挑战战后国际秩序，势必损害地区和平稳定，危及世界和平与安全。

何亚东表示，中国作为负责任大国，一贯积极履行防扩散国际义务。依法依规针对所有两用物项，禁止对日本军事用户、军事用途，以及一切参与提升日本军事实力的其他最终用户用途出口，其目的是制止"再军事化"和拥核企图，完全正当、合理、合法。

何亚东说，中方始终致力于维护全球产供链稳定与安全，涉及民事用途的不会因此受到影响。对于开展正常民用贸易往来的相关方，完全没有必要担心。

当天，中国驻日本大使吴江浩驳回日本外务事务次官船越健裕就中方加强军民两用物项对日出口管制所提交涉。

吴江浩强调，中方此举旨在维护国家安全和利益，履行防扩散等国际义务，完全正当、合理、合法。中方的立场已经说得很清楚，将按既定步骤推进相关措施。

多产业受影响

在关键战略矿产资源领域，日本对中国存在广泛而深刻的结构性依赖。根据路透社援引的海关数据，2022年中国镓和锗相关制品的最大进口国均为日本。

《日本经济新闻》进一步指出，日本是全球最大的镓消费国，约40%的供应依赖从中国进口。这些材料对国防与高科技产业至关重要：锗应用于高速计算机芯片、夜视设备和卫星图像传感器；镓则是各类雷达系统，包括海军宙斯盾雷达及陆军探测系统的核心材料。

此外，在高性能人造石墨材料方面，中国同样是日本的主要供应来源。此类材料因其高纯度、高强度和高密度的特性，适用于制造需耐受高温与高速冲击的弹道导弹鼻锥。尽管日本在铟、镓等资源精加工方面技术领先，但其整个加工产业链的上游原材料供应长期高度依赖中国，任何供应链中断都将直接冲击后续生产。

针对近期中国发布的出口管制措施，日本内阁官房长官木原稔7日在记者会上表示，中方在多大程度上管制出口"尚不明朗"，日方将评估中国禁止出口的两用物项是否涵盖稀土。

根据日本能源金属矿产资源局的统计，2024年中国稀土占日本稀土进口总量的71.9%。2026年度《两用物项和技术进出口许可证管理目录》中涵盖的钐、钆、铽、镝、镥、钪、钇等七类中重稀土元素。

共同社称，这些中重稀土元素对先进武器制造极为重要。如果这些稀土也被纳入限制范围，将对日本企业造成重大影响。

这种依赖关系使日本多个核心产业暴露于风险之中。据野村综合研究所经济学家木内登英测算，若稀土出口管制持续三个月，日本可能蒙受约6600亿日元的经济损失。汽车产业首当其冲：电动汽车和混合动力汽车的驱动电机依赖钕磁体，日本车企过去曾因稀土短缺而暂停部分车型生产，且替代技术尚未实现商业化。

陈子雷表示，从更长周期看，管制措施将对日本军工装备产能的扩张形成制约，特别是在高端军事装备制造、对外军售以及潜在核武装能力发展等方面，出口管制措施将发挥一定的遏制效应。

具体来看，日本国产"大鲸"级常规潜艇的锂电池驱动高性能电机依赖稀土磁体；新型潜艇与水面舰艇的声呐系统需要钐钕稀土磁体以提升性能；正在建造的两艘"宙斯盾系统搭载舰"所使用的AN/SPY-7相控阵雷达，其高性能氮化镓射频组件也可能与中国关键矿物有关。

值得注意的是，即便是从美国引进的先进装备亦难以规避此风险。美媒披露，每架F-35战斗机的生产需消耗约417公斤稀土材料，这意味着日本已订购的147架F-35（大半尚未交付）及400枚"战斧"巡航导弹等军购项目，都可能面临供应链风险。

陈子雷进一步分析称，当前，中日之间的外交与经贸关系正处于调整期，此次政策出台也为双边关系增添了新的不确定性。

"短期内，中国的出口管制措施政策效果可能更为显著；但从长期看，日本或将不可避免地在民用和军工领域之外寻求进口替代方案，通过多元化采购或技术路径调整来降低对单一供应链的依赖，这也将成为其未来重点探索的方向。"

陈子雷强调，有必要提醒国际社会对日本军事化动向保持警惕。随着日本不断推进军事装备能力建设，相关动向值得各方高度关注，应防范其军事力量扩张可能带来的风险，对可能出现的军国主义思潮和相关势力抬头保持警惕。

来源: 国际金融报网

美国最高法院即将对特朗普政府加征关税的合法性做出裁决。这一判决不仅将深刻影响美国的贸易政策，也可能对财政状况和金融市场掀起波澜。

市场普遍预测，最高法院将在1月9日的“意见发布日”公布此案结果。届时，一切悬念都将揭晓。

裁决核心：钱与权的两难

这场备受瞩目的诉讼，焦点集中在两个核心问题上：

1. 总统的权力边界：特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》（IEEPA）征收关税，是否合法？

2. 巨额退款的可能：如果征税行为被裁定为非法，美国政府是否必须向已缴纳关税的进口商退还税款？

当然，最终结果未必是“非黑即白”的。法院很可能拿出一个折中方案，比如有限度地承认政府的征税权，但同时要求退还部分税款。

即便白宫在此案中败诉，也并不意味着关税政策的终结。美国财政部长贝森特周四表示，他预计最高法院会做出折中裁决，并强调政府早已准备好替代方案。

贝森特表示：“毫无疑问，我们有能力继续以大致相同的水平征收关税。” 他补充说，真正令人担忧的是总统失去利用关税维护国家安全和增加谈判筹码的灵活性。

如果败诉，政府计划动用上世纪贸易法中的多个条款，包括1974年《贸易法》的301和122条款，以及1962年《贸易扩张法》的232条款，来继续实施进口关税。

关税取消的双刃剑效应

若法院最终叫停关税，将对美国经济产生一系列连锁反应。

盈透证券高级经济学家Jose Torres指出，取消关税对美国推动的产业回流计划不利，同时也会对财政状况造成负面影响，进而可能推高利率。

但从另一个角度看，这对于企业来说却是一个利好。Torres表示：“企业的投入成本将下降，贸易也会更加顺畅，这对企业盈利是好事。”

尽管如此，市场似乎已经预感到了关税政策的变数。预测市场平台Kalshi的数据显示，最高法院支持现行关税政策的概率仅为28%。

关税退款的压力同样不容小觑。美国财政部数据显示，2025财年的关税收入预计为1950亿美元，而2026年至今的关税收入也已达到620亿美元。一旦需要大规模退款，将给政府降低财政赤字的努力带来巨大压力。

市场剧本：美股涨，美债跌？

对于交易员来说，这项裁决是继美联储政策转向后，市场面临的又一个重大考验。短期来看，市场的反应路径似乎相对清晰。

股市：谁是赢家，谁是输家？

分析师普遍认为，如果法院推翻关税，股市有望受到提振，因为此举能直接提高企业利润率并减轻消费者的负担。

富国银行首席股票策略师Ohsung Kwon预计，在这种情境下，标普500指数成分股公司2026年的息税前利润可能比去年提升约2.4%。投资者很可能会因为利润预期的改善而推高股价。Ocean Park资产管理公司首席投资官James St. Aubin也认为，这会是“一波小幅反弹的催化剂”。

具体来看，不同板块将出现分化：

• 最大赢家：严重依赖进口商品的企业，如服装和玩具公司。

• 间接受益者：随着消费者购买力增强，银行等金融公司也将受益。此外，工业制造与运输板块也有望从关税退款和经济提振中获利。

• 潜在输家：那些受益于贸易保护主义的材料、大宗商品和美国本土生产商，可能会表现落后。

债市：短期抛售与长期变数

与股市的乐观情绪相反，美国国债市场可能面临压力。取消关税带来的潜在经济刺激，可能会使美联储的降息路径复杂化，同时加剧的政府预算赤字也会对债市构成利空。

去年，美国国债市场上涨超过6%，创下2020年以来的最佳表现。关税收入在一定程度上缓解了市场对政府债务激增的担忧。

摩根大通的策略师在报告中指出，取消关税可能“令财政担忧重燃，带来长期收益率上升和收益率曲线变陡的风险”。但他们也补充说，由于特朗普政府可能寻求其他法律途径恢复大部分关税，这种影响“应该是相当有限的”。

摩根士丹利的团队则建议投资者关注政府可能支付退税的时间和规模，因为这会直接影响国库券的发行量。他们同样认为，鉴于市场已对裁决有所预期，债市的抛售可能是短暂的，甚至可能出现投资者“买入事实”的行情，从而再度压低收益率。