稳定币年交易额冲破33万亿美元

美国即将对关键矿产的“232条款”调查做出裁决，预计结果最快将于1月10日公布。这一决定将直接冲击Comex白银以及铂族金属（铂、钯）的价格走势，市场正屏息以待。

花旗银行分析师Kenny Hu的团队在1月8日发布的研究报告中，对不同情景下的市场反应进行了推演。简而言之，加不加关税，将引导贵金属市场走向截然不同的两种路径。

若不征收关税，目前滞留在美国的金属将流向全球其他地区，从而缓解当前极度紧张的实物供应，并打压伦敦现货价格。

反之，如果决定加征关税，政策实施前可能会有约15天的窗口期。这会刺激一波“抢运美国”的短期行为，在关税生效前推高美国本土的期货价格和期现价差（EFP）。而关税落地后，进口量下降，美国以外市场的供应才会得到改善，伦敦现货市场的压力也将随之减轻。

按照原定时间表，调查结果已于2025年10月12日提交，总统有90天时间采取行动，最终截止日期指向1月10日。不过花旗认为，考虑到涉及的商品众多，最终决定也可能无限期推迟。若果真如此，在此期间的不确定性或将继续支撑白银和铂族金属价格上涨。

市场如何定价关税风险？

截至1月7日，交易所期货溢价（EFP）的定价已经反映了市场对关税的预期。数据显示，市场隐含的铂金关税税率约为12.5%，钯金约为7%，白银则约为5.5%。这些隐含税率的剧烈波动，恰恰暴露了当前市场的高度不确定性。

图：市场隐含的有效关税税率变化

白银：大概率豁免，或面临价格回调

花旗研究团队的基本判断是，白银大概率不会被征收关税。主要原因是美国对进口白银的依赖度极高，即便征税，也可能会豁免加拿大和墨西哥等主要供应国。

如果这一“无关税”情景成真，白银价格可能面临阶段性的回调压力。

从高企的租赁利率可以看出，美国以外的白银市场正处于严重的实物短缺状态。一旦关税风险解除，将激励金属从美国流出，缓解全球市场的供应紧张。

图：白银租赁利率仍处历史高位，反映实物市场供应紧张

值得注意的是，关税决定的时间点可能与年度指数再平衡窗口重叠。彭博大宗商品指数（BCOM）的年度再平衡将从1月8日持续至14日。花旗预计，这将导致约70亿美元资金流出白银，规模相当于Comex持仓量的12%左右。届时，市场流动性改善和美国实物外流共同导致的价格疲软，也可能暂时抑制ETF等投资需求。

钯金：高关税首选，或催生双层市场

在三种金属中，花旗认为钯金最有可能被征收高额关税，原因有二：

• 提升国内供应的潜力： 美国有潜力通过增加国内镍矿或铂矿的开采和冶炼，附带生产出更多钯金，从而降低对外部进口的依赖。

• 强大的行业游说： 美国国内的汽车催化转换器制造商或采矿企业等相关产业拥有强大的政治游说力量，他们可能支持关税以保护本土产业。

因此，报告的基本假设是钯金将面临例如50%的高税率。一旦落地，短期内美国国内的钯金进口成本将急剧上升，推高美国基准期货价格和EFP。

长期来看，这将在美国和其他地区之间形成一个“双层市场”，彻底改变贸易流和定价逻辑。这意味着，由于关税壁垒，美国的钯金价格将系统性地高于伦敦等全球定价中心，其溢价将大致反映关税税率及相关成本，全球钯金将更倾向于流向无关税地区。

铂金：前景难料，库存高企添变数

对于铂金是否会被征收关税，花旗团队表示不确定，形容其可能性“如同抛硬币”。

一方面，美国对铂金进口的依赖度更高，国内供应提升潜力较低，这降低了征税的可能性。但另一方面，铂金也可能与钯金一同被纳入关税范围。

图：Nymex的铂金与钯金库存量仍接近历史高点

伊朗局势正迅速滑向失控边缘。一场已持续超过一周半的经济与反政府抗议，如今伴随着大规模的互联网中断，让整个国家陷入信息黑洞，也让外界对一场更大规模镇压的猜测甚嚣尘上。

这场风暴不仅扰乱了首都德黑兰的正常运转，更已蔓延至全国。在街头，“起义”和反政府的口号不绝于耳，部分示威者甚至公开响应流亡王子礼萨·巴列维的号召。

全国断网，抗议走向失控？

网络监测组织NetBlocks的数据显示，伊朗的互联网连接水平在周四下午出现“急剧且近乎全面的下降”。从西部城市克尔曼沙赫开始，断网迅速波及全国。在数字时代，这种“物理断网”被普遍视为当局采取更严厉行动的前兆。

与此同时，抗议活动已扩散至伊朗全部31个省份的超过100个城镇。尽管官方与外界信息存在巨大差异，但暴力冲突的迹象愈发明显：

• 伤亡数字： 未经证实的消息称，死亡人数已达约45人，其中包括安全部队成员。BBC波斯语频道则独立核实了21名遇难者的信息。伊朗官方宣布有5名安全人员丧生。

• 大规模拘捕： 据报道，至少已有2200名示威者被拘留。

面对汹涌的人群，伊朗总统佩泽希奇安呼吁警察和安全部队保持“最大限度的克制”，并强调应通过“对话、接触和倾听”来解决问题。然而，在断网和街头冲突的现实面前，这样的呼吁显得异常苍白。

美国警告升级，特朗普态度微妙

作为局势的关键外部变量，华盛顿的表态复杂且充满变数。

美国总统特朗普已发出严厉警告，称如果伊朗开始杀害抗议者，美国将对其实施“非常沉重地”打击。然而，他也为自己留下了回旋余地，暗示在“人群控制”期间发生的暴力或死亡事件可能难以评估。这番表态，或许是在为其内阁中的鹰派降温，避免被直接拖入军事行动。

更添变数的是，副总统万斯突然呼吁伊朗就其核计划“进行一次真正的谈判”。考虑到去年6月美军刚刚空袭了伊朗三个关键核设施，且德黑兰正是在与华盛顿进行新一轮对话后不久遭到的轰炸，这一“橄榄枝”很难不被视为缺乏诚意。

德黑兰有充分的理由不信任华盛顿。伊朗外交部长明确表示，伊朗不希望与美国或以色列开战，但若再遭攻击，已准备好反击。

经济崩溃与外部干预风险

骚乱的根源在于崩溃的经济。上月底的货币暴跌直接点燃了民众的怒火，导致德黑兰市中心的关键商铺在恐慌中关闭。美国主导的制裁被普遍认为是导致这一切的幕后推手。

美国财政部长贝森特直言：“一个曾经富裕、仍维持高生活水平的社会正在真正崩溃，其中很大一部分原因是制裁。”他重申了特朗普的警告，并称当前是“一个非常危险的紧张时刻”。

在内部，局势也并非一边倒。伊朗领导层日益强调，部分抗议者和骚乱者正对安全部队施加暴力。同时，关于摩萨德或中央情报局特工在幕后煽动局势的猜测，也并非空穴来风。以色列等外部势力乐见伊朗内部分裂，从而削弱这个地区对手，这已是公开的秘密。

市场关注：伊朗石油出口受威胁

对于全球市场而言，最直接的风险来自伊朗的石油供应。

投资策略分析师帕维尔·莫尔查诺夫（Pavel Molchanov）认为，尽管伊朗的抗议活动由来已久，目前尚无迹象表明该政权正处于崩溃边缘。

但他同时警告称：“根据局势的发展，占全球供应量2%的伊朗石油出口可能面临风险。”

这正是悬在所有交易员头顶的达摩克利斯之剑。伊朗的内部动荡，最终将以何种方式传导至全球能源市场，仍是未知数。

铜价正上演一轮疯狂的上涨行情。在短短一个多月里，铜价从11月底不足11000美元/吨，一路飙升至1月6日创下的13387美元高点，涨幅高达22%。面对如此迅猛的涨势，华尔街投行高盛也不得不上调其短期预测。

然而，高盛在其1月8日的最新研报中明确指出，当前的铜价已经严重偏离了基本面。高盛认为，约11400美元/吨才是铜的公允价值水平。尽管如此，考虑到市场情绪和特定因素，该行还是将2026年上半年的LME铜价预测从11525美元/吨上调至12750美元/吨。

但高盛同时发出警告：不要被眼前的繁荣冲昏头脑。该行坚信，一旦驱动这轮上涨的特殊因素消退，市场的引力终将让价格回归基本面。高盛维持其2026年四季度11200美元/吨的预测不变，并预计铜价将在二季度迎来回调。

LME铜价走势图显示，铜价在2026年1月突破13000美元大关

是什么助推铜价“过热”？

高盛分析认为，本轮铜价的暴涨并非空穴来风，而是由三大主题共同驱动的，其中宏观叙事的力量甚至盖过了疲软的基本面。

首先是现货市场的紧张信号。12月初，伦敦金属交易所（LME）仓库的金属提取请求激增，这直接证实了美国以外市场的供应紧张局面。

其次是AI与数据中心的建设狂热。尽管市场在12月中旬有所波动，但围绕人工智能数据中心的投资热潮持续吸引着资金涌入铜市，为铜需求描绘了美好的前景。

最后，也是点燃行情的最后一根火柴，是“经济过热”的宏观叙事。市场普遍预期美国经济增长将加速，同时货币和财政政策将保持宽松。这种对周期性需求回升的强烈预期，推动了铜以及其他风险资产在新年伊始的强劲反弹。

关键转折点：美国关税靴子落地

高盛的核心论点是，当前铜价的“稀缺溢价”主要建立在一个特定行为之上：美国市场的囤货潮。

市场预期美国即将对精炼铜征收关税，导致大量金属被吸入美国进行战略性囤积。而这一行为的终结点，很可能就在今年二季度。届时，美国政府关于精炼铜关税的决定或将出台，一旦政策明朗，无论结果如何，囤货的理由都将消失，市场焦点将重回现实。

回顾历史，去年7月30日，美国总统特朗普曾宣布对铜管、铜线等半成品征收50%的关税，但豁免了作为国际贸易主流的阴极铜和阳极铜等精炼铜。然而，精炼铜的关税前景并未完全消除。美国商务部建议从2027年开始征收15%的关税，到2028年提高至30%，并将在2026年6月底前向总统汇报最新情况。

有趣的是，高盛根据近期白宫推迟木材关税的举动，调整了对铜关税的预期，认为关税被推迟或不实施的可能性正在增加：

• 基准情景（45%概率）： 2026年年中宣布15%关税，但推迟到2027年实施。

• 推迟情景（40%概率）： 关税决定直接推迟到2027年。

高盛指出，如果出现第二种情况，即关税推迟，对LME铜价将是利空消息。因为这意味着囤货的威胁解除，市场将不得不重新审视全球供应充足的现实。

被“繁荣”掩盖的全球供应过剩

在价格狂欢的表象之下，全球铜市的基本面其实相当脆弱。

数据显示，2025年全球铜市录得60万吨的过剩，这是自2009年以来最大的绝对过剩量。对于2026年，高盛进一步将全球过剩预期从之前的16万吨上调至30万吨。

与此同时，由于美国进口套利窗口的吸引力下降，高盛已将2026年美国的囤货量预期从750万吨下调至600万吨。

投机仓位已达极限？

从持仓结构来看，市场的风险信号已十分明显。

高盛警告称，目前的投机性仓位已经处于历史高位，这通常意味着行情已进入后期阶段。然而，在“美国经济增长、AI支出和美国囤货”这三大叙事支柱倒塌之前，价格可能仍有支撑。

从数据上看，虽然仓位已创纪录，但尚未达到极端水平。例如，芝商所（CME）铜期货的管理资金多头头寸占总持仓的比例，在12月底为24%。高盛测算，若要将铜价推高至14000美元/吨，这一比例需要上升至30%左右。

虽然这并非高盛的基准预测，但它揭示了在基本面回归之前，投机狂热可能达到的顶部形态。一旦支撑价格的叙事瓦解，回调或将难以避免。

年初市场普遍看空美元，但现实却给了空头一记重击。尽管交易员们押注美联储降息将打压美元，但美国经济意外的强劲表现，正在压倒特朗普带来的地缘政治动荡，推动美元逆势上涨。

经济韧性，压倒一切的利好

进入新年，交易员们曾大举做空美元。他们的逻辑很简单：美联储即将降息，美元的吸引力会随之下降，全球资本自然会流向回报更高的市场。1月前，针对美元的投机性空头押注增加了约210亿美元，创下自2020年3月以来最大的单月看空转变。

然而，美元走势并未如预期般疲软。随着数据显示美国就业市场并未像人们担心的那样大幅放缓，市场开始重新评估美联储今年的降息幅度。对降息力度的怀疑，反过来为美元提供了强劲支撑，使其无视各种风险走高。

AGF Investments的固定收益与外汇主管Tom Nakamura指出：“我们脚下的地面经常在变化。无论我们对全年有什么样的展望或判断，想要长期坚持下去都会非常具有挑战性。”

被市场“无视”的地缘政治风险

与此同时，交易员们似乎对特朗普试图颠覆全球秩序的最新举动选择了“选择性失明”。无论是他在委内瑞拉问题上的强硬姿态，还是对其他国家的威胁，这些看似会引发投资者对美国资产安全担忧的举动，并未能实质性地拉低美元。

这种“特朗普风险”并非首次出现。他发起的贸易战，以及扬言要在西半球施加军事主导地位的言论，都曾加剧市场的不确定性。市场也一度担忧，这些举措可能危及美元的全球主导货币地位，或导致全球投资者减持美国国债。去年4月，当特朗普的关税政策一度令市场剧烈动荡时，这种担忧达到了顶峰。

然而，在2025年上半年美元经历了自上世纪70年代初以来最深的下跌后，随着特朗普撤回部分关税，加上经济持续运转，美元在下半年基本企稳。

华尔街的困惑与长期展望

美元本周的上涨，即便可能只是短暂反弹，也再次凸显了在特朗普时代预测市场方向的难度。

Fidelis Capital Partners的固定收益主管Chris Gunster表示，市场正在逐渐接受“其中一些冲击是暂时的”这一现实。他认为，与去年美元的动荡下跌相比，“未来美元将更加稳定”。

尽管短期走强，多数华尔街预测人士的长期观点并未改变：随着美联储逐步降息，美元的长期趋势仍然偏弱。策略师Audrey Childe-Freeman和Stephen Chiu就认为，虽然周期性和利差因素很可能在2026年重新主导外汇市场，但这并不意味着可以忽视“去美元化”等结构性的看空因素。

不过，也有少数机构持不同看法。以Daniel Tobon为首的花旗集团分析师团队认为，基于美国经济的强劲表现，美元今年仍有上涨空间。他们表示，如果周五的就业增长符合或高于预期，美元可能进一步走强。

施罗德投资管理的投资组合经理Neil Sutherland也表达了类似观点：“地缘政治固然重要，但真正推动市场的将是经济增长、通胀和盈利——至少在目前，这些因素整体仍然相当有利。”

下一个关键节点：非农数据

市场的下一个考验就在眼前。本周五，美国劳工部将公布去年12月的非农就业报告。与此同时，美国最高法院也可能就特朗普对全球贸易伙伴实施的全面关税是否合法作出裁决。这两个事件将共同决定美元的短期走向。

来源：金十数据

美国总统特朗普透露，他已敲定下一任美联储主席的提名人选，但拒绝公开姓名，引发市场高度关注。无论最终谁当选，都将接手一个正处于政策与政治博弈中心的机构。

现任主席鲍威尔的任期将于今年5月结束。他早已成为特朗普频繁抨击的对象，预示着任何不顺从总统“低利率”意愿的继任者，都可能面临同样的政治风暴。

总统的唯一标准：降息

长期以来，美国国会通过设立制度性“护栏”，以确保美联储能独立于政治之外，专注于实现低而稳定的通胀和健康的劳动力市场。

然而，特朗普一直毫不掩饰地希望央行能按其意愿行事。他不断寻找新方式削弱美联储的政治独立性，并施压其顺从总统意志。

特朗普多次公开表态，他挑选的美联储主席必须支持降低借贷成本。他甚至直言，任何在这一点上与他意见相左的人，都不可能获得这一职位。这一遴选标准加剧了外界的担忧，即鲍威尔的继任者可能难以维护美联储的独立性，并可能在货币政策制定中给予总统更大的影响力。

谁是热门人选？

目前，被视为头号热门人选的是白宫国家经济委员会主任凯文·哈西特。

当被问及是否属意哈西特时，特朗普回应称：“我不想说”，但他补充道，哈西特“当然是我喜欢的人之一”。

自去年底成为热门人选以来，哈西特多次试图平息外界疑虑。他一方面表示，特朗普在利率决策中将“没有任何分量”，但同时也暗示，他会听取总统的意见。

其他潜在的候选人包括：曾在特朗普首个任期内与主席职位擦肩而过的前美联储理事凯文·沃什，以及现任美联储理事克里斯托弗·沃勒。特朗普在去年12月分别面试两人后，均给予了高度评价。

独立性面临多重考验

尽管美联储主席的立场举足轻重，但利率的最终走向并非由他一人决定，而是由12人组成的联邦公开市场委员会（FOMC）投票产生。该委员会的成员包括7名理事、纽约联储主席以及其他4名轮值的地方联储主席。

除了主席人选风波，美联储的独立性还将在2026年初迎来另一场关键考验。最高法院定于1月21日开庭审理一桩涉及理事丽莎·库克的诉讼案，特朗普去年曾试图罢免她。