全球债务“雪球”越滚越大：美国财政失衡如何引爆金融市场？

好莱坞正在上演一场激烈的收购大战，主角是华纳兄弟探索公司（Warner Bros. Discovery）。随着派拉蒙全球（Paramount Global）以每股30美元的报价强势入局，此前与奈飞（Netflix）达成的交易被彻底打乱，最终的收购价格很可能远超华纳CEO David Zaslav最初预期的30美元目标。

这场资本博弈的走向，不仅将决定一家传媒巨头的归属，也可能重塑整个流媒体行业的竞争格局。

派拉蒙强势加码，收购价或持续攀升

派拉蒙的CEO David Ellison已经明确表示，其目前每股30美元、总值1080亿美元（含债务）的报价，并非“最佳和最终”方案。这一表态为后续提价留足了空间。

根据英国《金融时报》援引的分析师预测，一旦谈判重启，派拉蒙很可能将报价提升至每股32美元。这一价格水平无疑将直接考验奈飞的反击决心。

有华纳内部人士感叹：“我以为流媒体收购案上周就大结局了，没想到又续订了一季。现在我们讨论的价格已经达到20多美元的高位，甚至可能冲上30多美元，这在18个月前是难以想象的。”

如果派拉蒙真的将报价提高到每股32美元，可能需要筹集更多资金，这意味着其背后的中东主权财富基金需要追加目前240亿美元的股权投资。

奈飞的战略困境：背水一战还是体面退场？

对于奈飞而言，局面变得异常复杂。自从9月份传出收购意向以来，其公司市值已经蒸发了约20%，损失高达1000亿美元。现在，派拉蒙的竞争反而给了奈飞一个体面的退场机会。

图：自9月传出收购意向后，奈飞股价持续承压，市值已蒸发约20%，当前股价处于年内相对低位。

分析人士认为，奈飞完全可以对外宣称“欣赏这些资产，但拒绝为之过度支付”，从而顺势退出。这样做不仅能避免一场漫长且充满不确定性的监管审查，还能稳稳拿到28亿美元的交易终止费。

然而，主动发起收购的奈飞也面临着巨大的增长压力，CEO Ted Sarandos需要向投资者证明公司的长期增长动力，这让他很难轻易放弃。

摆在奈飞面前的还有另一个棘手问题。华纳的顾问们强调“现金为王”，这意味着市场期待奈飞将其“部分股票+部分现金”的方案，升级为全现金收购。如果奈飞真的这么做，将需要新增约500亿美元的债务，这很可能导致其失去宝贵的投资级信用评级。

寻找多赢结局：一场复杂的利益博弈

在这场高风险的博弈中，也存在着让各方都有所收获的潜在方案。

有经验丰富的交易银行家提出，一种可能的结果是：

通过这种安排，参与这场“谁都输不起”的战斗的各方，都能在一定程度上宣布胜利。

最终的决定权掌握在华纳兄弟探索的董事会手中，他们必须在12月22日之前对派拉蒙的提案做出回应。而董事会决策的关键，可能在于如何评估华纳旗下传统电视资产（如CNN和其他有线电视网络）的真实价值。

不同的估值逻辑，将彻底改变这场收购战的最终计算结果。好莱坞的这场大戏，显然还远未到落幕之时。

在通胀数据意外回落后，土耳其央行再次按下宽松按钮。12月11日，土耳其央行宣布将基准利率下调150个基点，从39.5%降至38%，继续推进其自今年7月重启的宽松周期。

此次降息幅度符合市场主流预期。核心驱动因素是11月通胀数据显示出降温迹象，为政策制定者提供了更多的操作空间。

通胀意外降温，食品价格成关键推手

最新数据显示，土耳其11月通货膨胀同比上涨31.07%，这是自2021年底以来的最低水平。

土耳其央行在政策声明中指出，尽管通胀预期和企业的定价行为仍然构成风险，但已经观察到一定程度的改善。此次通胀数据低于预期的主要原因，是食品价格的走弱。央行判断，进入第四季度，整体需求环境有利于通胀继续回落。

宽松政策的曲折路径

回顾今年，土耳其的降息之路并非一帆风顺。

央行在今年7月重新启动宽松政策，起初进行了大幅度降息。但随后由于食品价格上涨的压力，不得不放慢了降息的节奏。本次150个基点的降息，标志着在通胀压力得到控制后，央行重新回到了更果断的宽松轨道上。

市场预期与未来关键变量

展望未来，市场普遍预计土耳其央行将在明年继续下调利率。

多项市场调查显示，分析师们预测土耳其的基准利率可能在2026年降至约28%的水平。与此相对应，土耳其央行已将2026年的通胀目标设定在16%，预测区间为13%至19%。

不过，未来的通胀和利率走向仍存在不确定性。其中一个关键影响因素，是土耳其政府即将在近期讨论的明年最低工资涨幅，这将直接影响未来的物价水平。

降息背后：央行重申紧缩立场

值得注意的是，尽管采取了降息行动，土耳其央行仍然强调其政策立场。

央行在声明中重申，在实现物价稳定这一最终目标之前，将继续保持整体的紧缩立场。如果未来情况需要，央行会毫不犹豫地重新收紧政策。

这意味着未来的利率决策将采取“走一步看一步”的方式，逐次评估经济数据，特别是通胀的实际表现和未来趋势，以确保政策路径始终服务于降低通胀的核心目标。

美联储用一次迅速的行动，回应了特朗普政府对其人事任命流程的改革呼声。周四（12月11日），美联储理事会宣布，已重新任命几乎所有地区联储主席。而就在几天前，特朗普政府刚刚释放信号，希望对这一关键流程进行重大调整。

这场围绕美联储人事权的博弈，再次将其独立性问题推至台前。在美国的货币政策体系中，12位地区联储主席对利率决策的影响力，几乎与七位由参议院确认的常任理事相当。

特朗普政府的新规构想：设置“居住地限制”

12月3日，财政部长斯科特·贝森特公开表示，他计划针对地区联储主席的任命提出一项新规定。

“我将开始倡导一项新规则——仅适用于未来，不追溯以往——即地区联储主席必须在其所管辖的分区内居住至少三年。”贝森特解释道。

他建议，美联储主席杰罗姆·鲍威尔及理事会应有权否决任何不满足此项居住要求的任命提名。贝森特同时表示，这尚非正式提案，美联储可以自行推进这项改革。

目前尚不清楚这项拟议中的新规可能影响多少现任地区联储主席，他们中许多人在任现职前，曾在华尔街、大型企业或纽约联储工作。

内部一致：特朗普提名理事也投下赞成票

尽管外部压力隐现，美联储理事会内部在此次任命上展现了高度一致。理事会一致投票赞成所有连任任命，其中包括目前暂时离开白宫担任美联储理事的斯蒂芬·米兰。

值得注意的是，由特朗普在首任期内任命的美联储监管事务副主席米歇尔·鲍曼，以及理事克里斯托弗·沃勒，也均投出了赞成票。

此次任命程序的宣布时间也早于预期。美联储上一次执行这项常规连任程序是在2021年1月，而通常情况下，该程序只需在2月底前完成即可。

权力拉锯：人事任命背后的政治角力

这场风波的背后，是特朗普政府与美联储之间持续的紧张关系。自今年1月重新执政以来，特朗普政府几乎不间断地抨击美联储及其主席的政策。

特朗普的国家经济委员会主任凯文·哈塞特在近期的采访中，对贝森特的提案表示支持，显示该提议可能获得更多高层认同。特朗普曾暗示，哈塞特可能是他明年5月接替鲍威尔出任美联储主席的首要人选。

地区联储主席的任命之所以至关重要，是因为他们直接参与利率决策。美联储的利率制定委员会由理事会成员、纽约联储主席，以及每年轮流投票的四位其他地区联储主席组成。他们的提名来自各分区的非营利机构和商界领袖，每五年由美联储理事会批准一次。

今年夏天，特朗普曾试图解雇美联储理事丽莎·库克，并预言将很快在理事会获得“多数席位”，以确保利率快速下调。尽管库克的解雇案仍在争议中（最高法院将于明年1月审理口头辩论），但特朗普的言论引发了外界担忧——政府可能通过阻挠部分主席的连任，来安插自己属意的人选。

特朗普在8月26日曾表示：“一旦我们获得多数席位，房地产市场将迎来转折，前景会非常乐观。”

市场反应：美元长期政治风险溢价上升

此次美联储理事会批准了全部11位寻求连任的地区联储主席，任期均为五年。唯一的例外是亚特兰大联储主席拉斐尔·博斯蒂克，他将于2月底卸任，继任者尚未确定。

虽然任命程序暂时尘埃落定，但这场风波已经对市场产生了影响。分析认为，这种围绕美联储独立性的政治博弈显著提升了美元的长期政治风险溢价，可能动摇其作为全球储备货币的根基，增加了美元的长期脆弱性。

市场行情显示，美元指数周五在98.35附近震荡。此前，该指数已连续两个交易日下跌，并在周四一度触及98.13的近七周低点。

美元指数日线图显示，价格在触及近七周低点后于98.35附近震荡，RSI指标处于相对低位。

截至北京时间16:25，美元指数报98.36。

高盛集团在周三发布的一份报告中重申，其对2026年底金价达到每盎司4900美元的预测，并认为这一目标价还存在显著的上行空间。分析师指出，当前黄金持仓规模偏低，叠加资产配置多元化的潜在趋势，黄金的投资吸引力正在提升。

高盛石油研究主管达恩·斯特鲁文（Dan Struyven）在11月26日的表态也印证了这一观点。他认为，即便散户投资者仅小幅增加黄金配置，也可能为4900美元的金价预测带来巨大的上行潜力。

“我们预测，到2026年底，金价仍有接近20%的上涨潜力，目标是每盎司4900美元。” 斯特鲁文分析称，“虽然这一涨幅无法与今年迄今近60%的迅猛势头相比，但我们相信，在2025年推动金价走强的两大核心因素，将在2026年继续发挥作用。”

双引擎驱动：央行购金与美联储降息

高盛的看涨逻辑主要建立在两大核心驱动力之上，一个是结构性的，另一个是周期性的。

结构性力量：央行的“避险”需求

第一个关键因素是全球央行购金规模的结构性上升。

斯特鲁文指出：“自2022年俄罗斯央行储备被冻结以来，新兴市场的储备管理者得到了一个重大警醒。他们意识到必须将储备多元化配置到黄金，因为一旦黄金存放在本国金库，它就是唯一真正安全的资产。”

高盛预计，2025年央行平均购金规模为80吨，2026年为70吨，并认为新兴市场央行将继续把储备从美元分散到黄金。

周期性东风：美联储的降息周期

第二个核心驱动力来自美联储的降息周期。黄金作为一种非生息资产，在利率下降的环境中吸引力会显著增强。

斯特鲁文分析称：“随着利率下降，资金将加速流入黄金ETF市场。” 他补充道，“我们的经济模型预测，美联储未来还将累计降息75个基点。”

高盛的另一份报告则预计，随着美联储在2026年第二季度前将联邦基金利率下调100个基点，西方的黄金ETF持仓量将会上升。

潜在的催化剂：私人投资者的力量

当被问及美元近期的韧性是否会影响金价预测时，斯特鲁文表示，当前黄金需求的核心仍然是央行的多元化配置，但这一趋势有潜力扩展到私人部门，而这正是金价超预期上涨的关键。

他解释道：“如果私人部门投资者加速入场，将为我们既有的看涨预测打开更大的上行空间。”

“小市场”的大逻辑

斯特鲁文进一步阐述了私人部门多元化可能引爆金价的逻辑。他认为，关键在于黄金市场的规模相对较小。

“全球黄金ETF的规模，大约只相当于美国国债市场的1/70。这意味着，全球债券市场中哪怕只有一小部分资金进行多元化配置，转移到黄金市场，就足以显著推高金价。”

高盛分析师也写道，私人部门向相对较小的黄金市场进行多元化配置，可能使ETF持仓量高于基于利率预期的估算值。因此，他们认为上调后的金价预测所面临的风险总体上仍偏向上行。

交易策略：为何黄金是首选做多品种？

基于以上分析，高盛目前将黄金列为其首选做多的大宗商品之一。

斯特鲁文表示：“在基准情形下，黄金拥有显著的上行空间。而在市场表现可能不佳的情境下——比如市场开始担忧财政轨迹，或质疑美联储的独立性——我认为黄金的表现会比在已经颇具吸引力的基准情形下还要好。”

今年以来，在各国央行强劲购买、黄金ETF需求增加、美元走弱以及散户投资者对冲地缘政治风险等多重因素的推动下，现货黄金价格已上涨近60%。高盛指出，与此相比，投机性持仓总体保持稳定，而西方ETF持仓量在9月大幅增加后，目前已与基于美国利率的估算水平基本吻合，表明近期的ETF强势并非过度上涨，而是有基本面支撑的。

美国金融监管正迎来关键时刻。近期，美国证券交易委员会（SEC）和货币监理署（OCC）相继释放明确信号，为传统金融资产的“代币化”和加密机构的“合规化”铺平了道路。

2025年12月11日，美国证券存托信托公司（DTC）宣布获得SEC的“无异议函”，允许其将托管的部分股票、债券等核心资产进行代币化。与此同时，货币监理署（OCC）也公开表示，寻求联邦银行牌照的加密货币公司应与传统金融机构获得同等对待。

这两大动作，不仅预示着现实世界资产（RWA）将被正式纳入联邦证券体系，也为加密行业打通了进入美国银行核心圈的合规路径。这背后，是美国在全球数字金融新赛道上，抢占规则制定权的深层战略。

DTCC获SEC“通行证”：股票、债券即将规模化“上链”

美国存托信托结算公司（DTCC）于昨日宣布，其子公司DTC已收到SEC的“无异议函”（No-Action Letter），获准在受控的生产环境中，启动现实世界资产的代币化服务。这项备受瞩目的服务预计将于2026年下半年正式推出。

这份函件的授权期限为三年，允许DTC在预先批准的区块链网络上，为参与者及其客户提供资产代币化服务。这意味着，未来在链上发行的数字化证券，将享有与传统资产完全相同的法律权利、投资者保护和所有权。同时，DTCC承诺，该服务将提供与传统市场同等级别的安全性、弹性和稳健性。

哪些核心资产将被首批代币化？

根据授权，首批获准代币化的资产均为高流动性资产，具体包括：

DTCC总裁兼首席执行官弗兰克·拉萨拉表示：“美国证券市场的代币化有望带来抵押品流动性、新型交易模式和全天候访问等变革性益处。我们很高兴能为行业奠定坚实的基础，推动金融的未来发展。”

通过其ComposerX平台套件，DTCC旨在打通传统金融（TradFi）与去中心化金融（DeFi）生态系统，创建一个统一的流动性池。未来几个月，DTCC将公布关于钱包注册、L1和L2网络审批流程等更多上线细节。

SEC主席Atkins也对此举表示肯定，他指出：“链上市场将为投资者带来更高的可预测性、透明度和效率。DTC的这项举措是向链上资本市场迈出的重要一步，我鼓励市场参与者继续创新，推动我们向链上结算迈进。”

OCC表态：加密公司可与传统银行“同台竞技”

而在银行业监管领域，OCC也为加密行业打开了一扇门。12月8日，美国货币监理署署长乔纳森·古尔德在讲话中明确表示，寻求获得联邦银行牌照的加密货币公司，理应与其他金融机构一样受到同等对待。

美国货币监理署（OCC）署长乔纳森·古尔德在2025年区块链协会政策峰会上阐述监管立场

古尔德透露，今年到目前为止，OCC已收到14份成立新银行的申请，几乎与过去四年的总数持平，其中“包括一些从事新型或数字资产活动的实体”。

他强调：“特许制度有助于确保银行体系与金融发展保持同步。因此，从事数字资产和其他新兴技术相关业务的机构应该有机会成为受联邦监管的银行。”

核心争议：国民信托银行能否从事非信托托管？

古尔德的讲话也回应了部分现有银行的担忧。一些传统机构认为，批准加密背景的公司获得国民信托银行牌照，将允许它们从事非信托性质的托管活动，这违反了OCC的先例。

对此，古尔德给出了明确的反驳：

他总结道，仅仅因为一项业务是“新的”或“不同的”，就阻止银行从事合理允许的活动，将动摇金融发展的基本前提，并可能导致经济停滞。

双管齐下：美国意在抢占全球数字金融“标准制定权”

SEC和OCC的政策走向并非孤立事件，而是美国在数字金融领域系统性布局的体现。

综合来看，随着区块链技术日益成为金融基础设施的一部分，美国正在采取类似其在互联网时代的模式：通过构建领先的制度与监管框架，主导全球数字金融新秩序的规则设定。

延伸阅读：读懂SEC的“无异议函” (No-Action Letter)

“无异议函”是源自美国法律体系的一种监管文件。它指监管机构（如SEC）应受其监管的机构或个人申请，针对后者计划开展的某项具体行为出具的正式书面回复。

函件的核心内容是，监管机构表明，如果对方完全按照申请中描述的方式实施该行为，那么监管机构不会对其采取法律或执法行动。它的主要作用是消除特定创新业务面临的监管不确定性，但它并非具有普遍强制力的法律文件。

近期其他重要案例

市场风向正在悄然改变。越来越多经济学家预测，欧洲央行的下一步行动将是加息而非降息。这一观点与投资者和欧洲央行执委会成员伊莎贝尔·施纳贝尔（Isabel Schnabel）的看法趋于一致，其背后是通胀率稳定在2%目标附近以及经济展现出的超预期韧性。

一项最新调查显示，超过60%的受访经济学家认为，欧洲央行官员未来上调借贷成本的可能性大于下调。这是一个显著的转变——就在去年10月，持此观点的比例仅有三分之一。

不过，市场普遍认为欧洲央行并不会急于行动。目前主流预期是，存款利率在今年12月18日以及未来两年内将继续维持在2%的水平。

图1：经济学家利率预测显示，欧洲央行2%的存款利率预计将维持至2027年，但届时加息至2.25%及以上的预期显著增强。

经济韧性与通胀预期推动风向转变

分析师们修正预测的背后，是欧元区经济在面临全球贸易紧张和地缘政治动荡时，表现得比预期更为稳健。

欧洲央行执委施纳贝尔在一次采访中明确指出了这种经济韧性，并认为政府的大量支出也为经济前景增添了亮色。基于这些因素，她对市场押注下一次利率行动将是加息感到“相当安心”。目前，一项市场指标甚至指向首次加息可能发生在2027年下半年。

尽管大多数管理委员会成员的公开表态仍是利率目前处于“合适的位置”，但市场的预期已经先行一步。

图2：彭博调查显示，经济学家对欧元区2025至2027年的经济增长与通胀预测普遍趋于稳定或上调，反映出经济前景改善。

沟通挑战：如何管理市场加息预期

对于欧洲央行行长拉加德而言，当前的任务变得微妙。北欧联合银行首席策略师扬·冯·格里奇（Jan von Gerich）认为，欧洲央行既要传递经济风险正在减弱的信心，又要避免助长市场对加息即将到来的猜测。

法国巴黎银行首席欧洲经济学家保罗·霍林斯沃思（Paul Hollingsworth）也表达了类似的看法：“最大的挑战在于沟通，尤其是在市场预期迅速演变的背景下。”

如果交易员过早押注更快的加息行动，将导致融资条件收紧，反而会对经济复苏构成阻力。霍林斯沃思和冯·格里奇都预测，欧洲央行将在2027年9月和12月分别加息25个基点。

2028年通胀或超标，强化紧缩立场

根据调查，经济学家普遍预计欧洲央行将在下周发布的新季度预测中描绘出更光明的增长前景，这一点拉加德本人也曾暗示过。

而在通胀方面，虽然对2027年的预测基本维持在1.9%，但真正的担忧指向了2028年。届时，欧盟新的碳定价体系可能带来上行压力。调查显示，市场对2028年通胀的预测值将略高于欧洲央行2%的目标，这使得近三分之二的分析师更担心通胀超标，而非不及目标。

图3：市场预测欧元区2028年通胀中值将突破2%的目标，成为欧洲央行维持偏紧缩立场的核心理由。

即使是那些认为三年后价格压力将明显减弱的经济学家，也不认为这足以触发新一轮降息。

Scope Economics的经济学家丹尼斯·申（Dennis Shen）表示：“由于通胀风险相对平衡，欧洲央行应认为目前的利率是适当的。我们不预计2026年会有任何降息，但央行会保持选择的开放性。”

外部风险犹存：美国政策仍是最大变数

尽管加息预期升温，但外部风险依然是欧元区经济面临的最大不确定性。美国的货币政策和贸易政策被视为最严重的威胁，同时俄乌冲突也仍是市场的主要关切点。

图4：风险评估显示，美国政策被经济学家视为对全球经济的最大威胁，其不确定性超过了通胀和地缘冲突等其他因素。

一些分析师认为，欧洲央行可能低估了美国关税对地区经济构成的威胁。瑞典银行首席经济学家内里尤斯·马丘利斯（Nerijus Mačiulis）甚至认为，对增长前景的乐观情绪“建立在脆弱的基础之上”，并预计欧洲央行将在明年3月再次降息。

结构性困境：货币政策并非万能药

更深层次的问题在于，欧元区面临的许多增长瓶颈是结构性的，非货币政策所能解决。约45%的受访者认为，经济增长主要受到欧洲央行无法控制的力量制约，包括：

• 来自中国的竞争加剧导致制造业疲软
• 持续高昂的能源成本
• 过度的官僚主义

近半数受访者表示，这些结构性障碍与周期性拖累因素同样严重。这解释了为何政策制定者在考虑进一步行动前会保持耐心，即便经济增长和通胀数据不尽如人意。

荷兰国际集团的卡斯滕·布热斯基（Carsten Brzeski）直言：“货币政策无法解决结构性增长问题。”他预计欧洲央行至少在2027年之前都将按兵不动，“降息25个基点，并不会让德国汽车行业在面对中国时变得更有竞争力。”