美推俄乌新和约欧洲恐成输家

美国方面此前向乌克兰提出和平方案提议，建议其考虑接受该方案以结束冲突，否则可能面临外部武器与情报支持条件的调整。

该方案在后续磋商中结合乌克兰及欧洲方面的意见进行了修改，相关争议表述得到调整，但外部支持体系的不确定性依然存在。

若外部武器供应出现变动，乌克兰维持当前作战行动将面临更多挑战，但仍具备一定的应对空间。

这一情况引发两个关键问题：欧洲是否有能力承接并弥补可能出现的支持缺口，以及乌克兰在外部支持调整后能否继续保持其防御能力。简要而言，前者在短期内难以完全实现替代，后者则存在一定程度的可行性。

以下从五个方面分析相关变动对局势的潜在影响：，欧洲难以独立支撑乌方作战需求

有分析指出，若欧洲尝试独立承担对乌支持，将面临显著上升的风险与成本。

西方体系内部分关键装备的供应若中断，乌方将难以通过战术调整或欧洲替代渠道完全弥补效能损失。

尽管欧洲已输送包括弹药、坦克与战机在内的多种装备，但部分具有决定性作用的武器系统，其供应来源仍然高度集中。

特别是在防空反导领域，乌方目前的拦截能力仍依赖少数特定系统及配套弹药。相关产能与核心技术并未被欧洲掌握。

即便近期有新的军售计划获批，欧洲所提供的同类系统在实战效能与可持续性方面仍存在疑问。在持续消耗的战场环境下，乌方在防空领域的被动局面难以根本扭转。

情报支持对战场态势的影响有限

即便在欧洲情报资源部分补充的情况下，其整体覆盖范围、响应速度与研判精度，仍难以完全满足高强度作战的需求。

若核心情报支援减弱，乌军在预警与策划针对性军事行动时将面临更多制约。

尽管乌方经过长期作战积累了一定经验，但其自主情报体系在对抗中仍处于弱势。外部支持的波动会直接削弱其作战效能。

从长远看，欧洲构建独立高效战场侦察体系需时漫长，无法解决当前冲突中的现实问题。

欧洲援助规模与主导权不匹配

数据显示，2022至2024年间，美欧援助规模曾一度持平。在美国援助大幅削减后，欧洲援助力度虽有显著提升，但其结构严重依赖外部协作。

美国对乌支持已转向以武器出售为主的模式，并通过与北约协商的清单机制，由欧洲国家支付费用。此举在维持美国国防企业订单的同时，也确保了美国在关键武器供应上的决策权。

分析认为，欧洲并未因此获得支持体系的主导权。西方对乌支持的稳定性始终受其内部政治态势左右，存在持续的不确定性。

美国对乌军售受战略与利益双重驱动

从商业利益看，已锁定的巨额军售订单使得美国完全停止对乌武器供应的可能性较低。

然而，战略与政治层面的考量往往高于单纯的商业逻辑。美国政府拥有通过行政手段中断交付、限制再出口或放缓进度的多种政策工具。

白宫方面近期表态显示，美国对乌支持政策正处于调整期，其长期承诺存在变数。

乌方面临持续作战的系统性挑战

乌方虽宣称其国防工业有所发展，并提升了部分物资的自主供给率，但在高技术装备，尤其是防空系统与精确制导弹药等领域，仍存在难以自主克服的短板。

其国防生产的维持与扩张，高度依赖外部资金与核心部件的持续输入。一旦外部支持减弱，其作战体系将面临更大压力。

综合来看，乌方在装备、资金与外部支持稳定性方面均面临系统性挑战。尽管其展现出一定的持久性，但战场主动权已发生转移，其长期作战能力正受到日益严峻的考验。

交易提示

油价方面，俄罗斯作为主要能源出口国，冲突的长期化及潜在供应端扰动（如航运通道安全、相关制裁调整等）持续为油价提供支撑。欧洲对乌克兰支持政策的变化、冲突区域能源设施面临的风险，进一步加剧市场对能源供应稳定性的担忧；若和平谈判取得进展，油价可能面临回调压力。

金价方面，冲突进入更具不确定性阶段，叠加外部支持政策波动、地缘局势反复，强化了黄金的避险属性；同时，全球对冲突衍生经济影响的担忧，以及各方政策调整带来的市场波动，均对金价形成支撑。在地缘风险未明确缓解前，金价预计将保持偏强走势。

来源：汇通网

（资料图片）

随着美国白宫国家经济委员会主任凯文·哈西特成为下任美联储主席的热门人选，市场加大了对未来一年美元利率将大幅下调的押注。

美国财政部长斯科特·贝森特正领导美联储主席鲍威尔继任者的遴选工作，目前竞争主席职位的有5位候选人，除哈西特外还包括前美联储理事沃什、美联储现任理事沃勒、鲍曼，以及贝莱德高管里克·里德。

据央视新闻报道，当地时间11月25日，贝森特表示，特朗普"极有可能"在今年年底的传统节日前提名鲍威尔的继任者。

此外，薪资处理公司自动数据处理公司（ADP）就业报告和零售销售数据不及预期，也抬升了美联储降息预期，11月25日，10年期美债收益率跌破4%。

可以预见的是，美联储或将迎来一场人事风暴，而市场也可能因此迎来剧烈波动。

哈西特成继任热门人选

哈西特被认为与特朗普的经济观点高度一致，包括认为需要进一步降低利率。他11月20日还曾扬言，如果他担任美联储主席，他会"立即降息"，因为"数据显示我们应该这样做"。他同时还批评了美联储在新冠疫情后未能控制通胀。

东吴证券首席经济学家芦哲对21世纪经济报道记者表示，作为白宫国家经济委员会主任的哈西特成为热门人选，其背后体现出了特朗普对于美联储主席的选择偏好。从背景上来看，哈西特在特朗普首任任期内便作为顾问参与减税法案（TCJA）和"美国制造"等政策理念的设计，其对特朗普经济理念的熟悉和认可程度使得其相较其他候选人更具优势，而其在本届政府中依旧担任重要经济政策制定的职务也从侧面反映了特朗普对其本人在政治层面上的信赖。

同时，哈西特作为候选人中唯一在政府任职的"白宫系"代表，也被认为在政治上更易协调财政与货币政策，能够与特朗普合作良好并执行其降息理念。因此，综合来看，芦哲认为，哈西特成为主席热门人选并不意外。

方德证券高级分析师廖偲琴对21世纪经济报道记者分析称，哈西特成为下任美联储主席的热门人选，是当前市场关注的核心变量之一。哈西特政策思路可能更契合白宫促进经济增长的诉求。结合特朗普现任财长贝森特公开主张"简化美联储运作机制"，甚至呼吁降息150–175个基点，哈西特若上任，可能推动美联储更快转向宽松，明年6月起美联储或更积极主张50个基点的大幅降息。

如果哈西特当选且美国经济数据疲软，例如失业率持续攀升，廖偲琴预计，美联储可能开启"追赶式降息"，2026年降息幅度或超100个基点。在这一情景下，美股成长股、黄金及新兴市场资产将获显著支撑，但美元承压。

但廖偲琴提醒，概率更高的是温和宽松的情景，也就是即便哈西特上任，美联储独立性仍可能制约其行动。参考历史软着陆周期（如1995年、2019年），降息幅度通常限于75–100个基点。当前关税传导的通胀风险也可能限制降息空间，导致政策调整更为渐进。

"全球资产定价之锚"跌破4%

随着哈西特成为下任美联储主席的最热门人选，"全球资产定价之锚"应声跌破4%。

11月25日尾盘，10年期美债收益率跌3.07个基点至3.996%，创美联储10月决议以来新低，2年期美债收益率跌3.62个基点至3.459%，5年期美债收益率跌2.79个基点至3.564%，30年期美债收益率跌2.05个基点至4.650%。

美国经济数据也是美债收益率下行的重要原因。11月25日，ADP就业报告显示，在截至11月8日的四周内，私营部门雇主平均每周减少13500个就业岗位。

ADP就业报告表示，随着现在美国市场进入年末假日季的招聘季节，消费者需求的强度仍然存在疑问，这可能导致新增就业被推迟或压缩。

此外，9月美国零售额环比仅上升0.2%，低于经济学家0.4%预期值，也较8月0.6%的环比增速显著下滑。考虑到美国9月CPI环比上涨0.3%，美国消费者的9月实际零售支出下降了0.1%。

芦哲对记者分析称，10年美债利率跌破4%反映出市场对于未来美联储更加鸽派货币政策的预期，但需要注意的是，未来鸽派美联储主席就任后，市场对美联储独立性和美元信用的担忧将推高长端美债期限溢价，最终反而导致长端美债利率在高位震荡，因此未来10年期美债利率的下行空间或较为有限。

需要警惕的是，鲍威尔任期将于2026年5月结束，如果明年美联储独立性受到更大冲击，债市也会陷入动荡。

贝森特表示，在为美联储下任主席进行的面试中，他提出的核心议题是简化美联储的运作机制，美联储在管理货币市场方面已变得过于复杂。他认为美联储该"退居幕后"了，但并未说明具体举措。

不过，尽管美联储现行体系结构复杂，但当前体系依然获得了政策制定者的广泛支持。目前美联储体系大部分功能都是自动运行的，不需要像金融危机前的体系那样频繁进行干预。美联储官员还警告称，任何终止现行体系的举措都将引发剧烈震荡，因其需要美联储大规模抛售持有的国债和抵押贷款支持债券，这将导致实际借贷成本急剧攀升。

贝森特还暗示对某些地区联储主席的任命存在异议。"这些地区联储主席本应来自辖区内，但至少有三家甚至四家地区联储主席是从辖区外聘请的。他们甚至不住在本辖区，每天往返纽约通勤。"

负责制定利率的联邦公开市场委员会（FOMC）由7名理事和5名地区联储主席组成。除纽约联储主席外，其余4席实行年轮值制。与理事不同，地区联储职位无需白宫提名或参议院确认。但地区联储主席的连任需经美联储理事会每5年一次的复审程序，下次复审将于明年2月进行。

在极端情况下，如果美联储理事会多数成员愿意，他们可以在明年2月底前罢免部分或全部地区联储主席，这种情况在美联储历史上从未发生过。

货币政策陷入动荡

美联储12月降息仍未成定局，但面对因早前美国政府长时间停摆而"过时"的经济数据，美联储陷入两难抉择。

廖偲琴对记者分析称，尽管市场对12月降息概率已升至70%以上，但这一预期仍面临不确定性。由于美国政府停摆，10月及11月非农就业报告将推迟至12月16日发布，晚于12月FOMC会议。美联储只能依赖"过时"的9月数据及零散的私营数据。这种数据真空迫使官员依赖主观判断，加剧内部分歧。

在廖偲琴看来，当前FOMC已经形成三大阵营：首先是以理事米兰为代表的激进鸽派，主张通过一系列50个基点降息实现中性利率；二是温和鸽派（如威廉姆斯），强调近期存在降息空间，但未承诺具体幅度；三是鹰派（如哈玛克），认为"通胀更紧迫，利率几乎无限制性"。这种分化使12月降息成为"势均力敌的决策"。

美联储12月降息未成定局。廖偲琴提醒，当前市场定价12月降息25个基点为高概率事件，并对2026年累计降息幅度预期达100–150个基点。但这一预期忽略了两大风险：一是通胀黏性，若油价因地缘冲突反弹，或关税成本向终端价格传导加速（如新车价格已现上涨苗头），通胀可能再度抬头；二是经济韧性，如果就业市场快速回暖（如9月非农超预期所示），美联储可能暂停降息，导致市场预期修正并引发资产波动。

不管谁成为美联储新主席，未来美联储货币政策大概率偏向鸽派。芦哲表示，对特朗普而言，"忠诚"将是其考量提名人选的关键要求——白宫希望新美联储主席能够落地其低利率的诉求。同时，为了避免重蹈任命鲍威尔的"覆辙"，确保候选人正式就任后仍能够维持鸽派立场，特朗普政府需要寻找既能让他信任、又在政治上对其握有一定制衡手段的人选。因此无论最后谁成为美联储主席，未来美国的货币政策大概率将保持鸽派。

芦哲认为，特朗普政府需要一个更低的利率环境提振经济，拉拢选票，同时通过降息对冲关税的负面影响，支撑美股表现并缓解财政的付息压力；另外，美联储也将借用关税冲突激化的契机落地更多的降息，预计当前到明年年底，美联储或总共降息4次或更多，超出当前联邦基金期货市场定价的3.7次。

展望未来，廖偲琴对记者表示，如果哈西特等鸽派人物执掌美联储，2026年降息节奏可能呈现"前快后慢"的特征。美联储将在12月、2026年3月及6月各降息25个基点，最终利率区间降至3.00%–3.25%，因为这一路径可以兼顾"应对经济放缓需求"与"防范通胀反弹风险"的双向需求。

来源：21经济网

推理芯片正成为主流

摩尔线程申购踊跃背后

来源：时代周报

摩根大通预测，受减税和降息政策推动，印度基准Nifty 50指数有望在2026年底攀升至30,000点，较当前水平上涨约15%。

印度股市周三迎来五个月来最强劲反弹，Nifty 50指数飙升1.24%至26,205.3点，创下14个月来最高收盘点位。市场普涨行情由美联储12月降息预期升温以及印度央行下周可能降息的乐观情绪共同推动。

BSE Sensex指数同日上涨1.21%至86,609.51点，结束连续三个交易日的跌势。两大基准指数均录得五个月来最佳单日表现，收盘点位距离2024年9月创下的历史高点仅约0.4%。

在最新报告中，摩根大通表示，印度央行预计将在12月再度降息25个基点，加上近期减税措施已开始提振消费、企业债增长和汽车销售，这些因素将共同推动国内需求增长。

摩根大通维持对面向印度国内市场板块的偏好，认为美印贸易协议可能引发短期重估。随着印度增加从美国的石油进口并减少从俄罗斯的原油采购，美国对印度的25%额外关税有望取消。

货币和财政政策成关键驱动力

摩根大通分析师Rajiv Batra和Rushit Mehta指出，近期减税导致的通胀下降和央行大幅降息将提振国内需求。印度储备银行预计将在12月会议上再次降息25个基点，这将放大减税措施对消费的积极影响。

当前印度股市估值虽然相对其他新兴市场仍处于溢价水平，但经过14个月的表现不佳后，估值已降至长期平均水平以下。该投行认为，稳健的财政和货币政策将为市场提供有力支撑。

今年以来Nifty指数上涨近11%，但仍落后于亚洲和新兴市场同业表现。这一疲软表现结束了印度股市此前超过一年的强劲走势，期间市场受到盈利疲弱和持续外资流出的拖累。

贸易关系改善有望提振市场信心

摩根大通分析师认为，美印贸易协议的达成概率很高，这可能引发股市的短期重估。随着印度加大从美国进口石油并减少从俄罗斯采购原油，"美国对印度征收惩罚性关税的可能性解除"概率很高。

一旦额外25%关税被取消，将增强投资者信心，吸引外资流入，支撑卢比汇率，并助力IT和制药板块反弹。这一政策转变将为印度股市带来新的上涨动力。

该投行预计，贸易关系的改善将特别利好出口导向型行业，包括信息技术和制药板块，这些行业此前因贸易不确定性而承压。

板块配置偏向内需驱动行业

摩根大通维持对材料、金融、消费、医院、房地产、国防和电力板块的"超配"评级，对IT和制药板块维持"低配"。该投行继续看好面向国内市场的板块，而非出口导向型企业。

分析师指出，在当前宏观环境下，受益于国内消费增长和基础设施建设的行业将获得更好表现。金融板块将受益于降息周期和企业债需求增长，而消费板块则直接受益于减税措施。

房地产和基础设施相关板块也被看好，预计将从政府持续的基建投资和城镇化进程中获益。国防板块则受到政府增加国防支出和推动国产化政策的支撑。

来源：华尔街见闻

前纽约联储主席杜德利（Bill Dudley）撰文指出，美联储缩表（QT）已达目标，即将停止，进一步大幅缩表在操作上困难重重且风险巨大，带来的收益微薄。进一步缩表并不能为大幅降低短期利率创造条件，对货币政策松紧度影响甚小。。
美联储的资产负债表规模已从2022年4月8.97万亿美元的峰值降至6.56万亿美元。这是因为美联储为了在新冠疫情期间支持经济，此前购买了大量的美债和机构抵押贷款支持证券，而现在已经抛售了其中的很大一部分。这一举措使得准备金的供需更加趋于平衡。

有些人主张进一步收缩资产负债表，理由五花八门：从减少美联储在金融市场的足迹，到允许货币市场利率出现更大的波动，以便更好地监测金融市场初期的压力，并为更多降息创造条件。

然而，这些倡导者忽略了两个重要的关键点。首先，进一步缩减资产负债表在操作上绝非易事。这将需要美联储实施货币政策的方式发生巨大的变化。其次，由于较小的资产负债表并不会施加太多的限制，它也不会为大幅降低短期利率打开大门。

美联储资产负债表上的准备金数量已经充分减少，其水平已从"极度充裕"（即供应总是超过银行的需求）降至"充足"。在"充足"状态下，需求偶尔会超过供应，从而导致货币市场利率上升。随着过去两个月准备金状况的收紧，联邦基金利率在其25个基点的目标范围内上涨了5个基点。此外，回购利率经常升至高于美联储常备回购便利（SRF）所提供的利率，这实际上是在鼓励银行向美联储借款。

随着从"极度充裕"到"充足"的转变过程完成，央行将停止收缩其资产负债表，并于12月1日结束其量化紧缩计划。此后不久，美联储将开始购买美债，以确保准备金的供应保持"充足"而非"稀缺"。这些购买行为将抵消因美元需求增长而导致的准备金流失，并适应随着经济增长银行对准备金需求的上升。

流通中的货币量在过去一年中增加了约3%，如果这一趋势持续下去，2026年将需要购买约700亿美元的美债。如果银行需求的增长速度与国内生产总值的名义增长率（可能为4%）相当，那么大约需要购买1150亿美元。

加在一起，美联储为确保准备金充足而购买的美债总额每年将低于2000亿美元。相对于2万亿美元的年度预算赤字和公众持有的超过30万亿美元的未偿美债债务而言，这只是微不足道的一笔小数目。此外，美联储将继续把约2000亿美元的抵押贷款支持证券预付款通过再投资转入美债。

若要显著进一步收缩资产负债表，美联储必须降低银行对准备金的需求。为此，美联储需要让这些准备金相对于其他货币市场工具而言吸引力下降。在当前的体制下，这并非直截了当。当准备金收缩时，回购利率上升，银行就会使用常备回购便利（SRF），但这会将准备金的供应推回高位，从而抵消美联储资产负债表的任何收缩。

为了迫使银行放弃持有准备金，美联储要么必须提高常备回购便利（SRF）的利率，要么干脆取消它。随着准备金的减少，包括美债收益率在内的货币市场利率将会上升。一旦这些利率充分攀升，银行就会被诱导去持有收益率更高的美债和其他货币市场工具，而不是准备金。最终，银行持有的准备金会减少，转而持有更多的美债和其他货币市场工具，而美联储持有的美债也会减少。

人们当然可以设计这种结果，但过渡过程将是困难的，而且收益微薄。这就是为什么美联储主席鲍威尔在上个月的一次演讲中支持当前的充足准备金制度。相比于准备金，银行将持有的资产在流动性、结算便利性和期限方面的属性都不那么有利。货币市场利率将变得更加波动，而且在准备金稀缺的情况下，银行将在彼此之间交易准备金，从而增加银行交易对手的风险。

唯一有意义的好处是，银行将不再获得相对于美债和回购利率更优惠的准备金利率，而美联储也不再需要持有收益率略低于其支付给准备金利率的美债。这种补贴目前相当微薄，准备金支付的利率为4%，而四周美债利率为3.95%。但这实际上夸大了补贴的规模，因为当前的四周美债收益率包含了一个预期，即市场认为联邦公开市场委员会在12月10日宣布货币政策决定时，有80%的概率会降息25个基点。据杜德利估计，迫使银行从准备金转向美债，仅能为美联储（进而为美国政府）节省大约四到五个基点。

在经历了所有这些高难度的"体操动作"之后，较小的美联储资产负债表几乎不会产生什么货币政策约束力。这是因为货币政策的立场仍将由短期利率的水平决定，而不是由美联储资产负债表的规模决定。换句话说，指望通过缩表来换取大幅降息的空间，纯属痴人说梦。

来源：金十数据

英国预算责任办公室（OBR）于今日（11月26日）发布秋季预算展望报告，但因技术故障导致财政预测数据在财政大臣里夫斯正式演讲前意外提前公开，这一罕见失误引发市场剧烈波动。英镑兑美元汇价在短短数十分钟内经历了从急涨至1.3200到回落至1.3125附近的过山车行情，目前交投于1.3170一线附近。

此次预算案被定性为2010年OBR成立以来第三大规模的中期增税方案，未来五年约四分之三的借贷削减将通过税收增加实现。在全球贸易政策走向仍存重大不确定性的背景下，英国财政政策的重大调整无疑为英镑走势增添了新的变数。

预算核心数据解读

从具体数据来看，公共部门净借贷（PSNB）预测呈现逐年递减态势：2025至2026财年为1383亿英镑，2026至2027财年降至1121亿英镑，2027至2028财年进一步回落至985亿英镑，2028至2029财年为869亿英镑，至2029至2030财年将降至679亿英镑。

税收增幅方面，预算案税收措施预计到2029至2030财年累计增加261亿英镑税收收入。其中，冻结个人所得税起征点将贡献80亿英镑，薪酬牺牲养老金的国民保险缴款调整将带来47亿英镑，股息、房产及储蓄税率上调将增加21亿英镑，电动汽车里程收费将贡献14亿英镑。税收占GDP比重预计到2030至2031财年将攀升至创纪录的38.3%。

经济增长与通胀预期调整

通胀层面同样不容乐观。2025年CPI通胀预测从3.3%上调至3.5%，显示短期物价压力有所加剧。不过，OBR预计2027年通胀将回落至2.0%的政策目标水平，这为英国央行的货币政策路径提供了一定指引。

市场即时反应

与汇市波动相呼应，英国国债市场同样出现显著调整。10年期英债收益率在OBR报告泄露后从4.43%快速攀升至4.55%，涨幅超过10个基点。收益率的上行反映出市场对英国政府大规模增税及支出计划可能推高通胀的担忧，同时也暗示交易员正在削减对英国央行年内降息幅度的押注。

政策逻辑与央行路径展望

对于英国央行而言，预算案带来的通胀上行风险可能强化其维持限制性利率立场的理由。OBR将2025年通胀预期上调至3.5%，意味着物价压力距离2%目标仍有相当距离。在此背景下，市场对英国央行降息节奏的预期正在经历重新定价。

后市研判

中期维度需关注以下风险因素：一是全球贸易政策不确定性对英国出口导向型经济的潜在冲击；二是英国央行货币政策路径与美联储的分化程度；三是预算案执行过程中可能出现的政治博弈。

当前市场正处于消化重大财政政策冲击的敏感窗口期，波动率预计将维持高位。交易员正密切关注1.3100至1.3200区间的突破方向，以判断汇价中期趋势的演变。

来源：汇通网