日内瓦和谈现转折，美乌就19条方案达成共识

根据全美商业经济协会(NABE)周一发布的调查结果，主流经济学家们预计，美国经济增长明年将小幅提速，但就业市场依旧疲软，美联储也将放缓进一步降息的步伐。

上述调查于11月3日至11日对42名专业预测人士进行。结果显示，受访者对2026年美国经济增速的中值预期为2%，高于10月调查时的1.8%，并与6月时仅1.3%的预测形成鲜明对比。

支撑增长的主要动力将来自个人消费增加和企业投资上升，但几乎所有受访者均认为，特朗普政府实施的大规模关税政策将对经济增长造成至少0.25个百分点或更大的拖累。

调查指出："受访者认为，从发生概率和潜在冲击两方面衡量，'关税冲击'是美国经济前景所面临的最大下行风险。"

此外，更严格的移民执法预计同样会压低经济增速，而生产率提高则被视为最可能推动经济表现好于预期的因素。

在通胀方面，经济学家预计将在今年年底回落至2.9%，略低于10月调查预测的3%；明年仅将小幅回落至2.6%。受访者认为，其中0.25至0.7个百分点被归咎于特朗普政府新一轮进口关税。

就业增长预计将维持在历史标准下的偏低水平，约为每月新增6.4万个岗位，略高于今年年底的水平，但仍远低于近年来的常态。失业率预计将在2026年初升至4.5%，并在全年维持在该水平。

在通胀顽固、失业率仅小幅上升的背景下，受访者认为美联储将在今年12月再降息25个基点，但明年仅再降息50个基点，利率水平将逐步靠近被视为货币政策"中性区间"的水平。

分析人士指出，美国经济动能增强为市场带来一定乐观情绪，但新关税可能迅速推高成本，扰动增长前景。对股市和债市投资者而言，贸易政策的变化可能压缩企业利润、损害消费者支出，而顽固的通胀又可能迫使美联储放缓降息。

来源：财联社

美东时间11月20日，美国劳工部（BLS）补发9月非农就业报告。9月新增非农就业人数11.9万，远高于预期的5.0万，失业率小幅上行至4.4%。

9月非农是12月FOMC会前发布的最后一项经济数据，对年内的"最后一降"具有重要参考意义。数据整体观感略显割裂，非农新增11.9万人，显著超预期，对降息情绪形成压制。但失业率同步上行、前两月新增非农亦被下修，让降息预期在市场呈现"推拉并存"的摇摆态势。我们认为，9月回升更多受季节性因素驱动，难以视为就业动能实质改善，12月降息仍属大概率事件。

新增非农回暖，服务仍旧托底

9月美国新增非农就业统计初值11.9万人（雇主调查口径，CES），远高于市场预期的5.0万人，也较8月的2.2万人明显回升。7、8月份数据合计下修3.3万人。鉴于10、11月合并数据将在FOMC之后发布，这份"过期数据"反倒成了议息会前的唯一参照。总体上看，9月就业并未如先前担忧般走弱，扭转此前的经济疲软下行叙事，因此数据公布后联邦基金期货隐含的12月降息概率阶段性下跌。

需要提示，9月非农回暖有一定季节性因素。根据历史经验，非农就业往往会在9月出现回升，因此数据反弹也不宜被解读的过于乐观。若继续按季节规律推演，10月非农大概率仍会回落，劳动力市场不宜过度乐观。我们认为，从近期高频数据来看ADP私营部门就业连续走弱，企业用工意愿仍可能偏低。

我们判断四季度非农仍将呈现"中性偏弱"的格局。市场可能因这份"迟到的亮点"产生预期偏差，即数据表面好看，但结合节奏规律以及消费、货运等高频指标的同步走弱，再加上DOGE裁员及政府部门持续压缩编制，后续就业或难有有明显亮点。

从结构上看，服务业仍是韧性的关键。私营部门贡献9.7万，但内部结构冷热不均。作为美国服务业中规模最大、吸纳就业能力最强的两大板块，教育和休闲两大行业在9月基本托住了非农增量。教育与医疗新增5.9万人，较上月再度回升，继续扮演"稳定器"角色；休闲与酒店业新增4.7万人，为服务业的另一重要支撑。相较之下，制造业、采矿业及运输仓储等行业继续走弱，分别录得-0.6万、-0.3万和-2.5万。

从边际变化来看，各行业呈现"普遍修复"格局。建筑业是9月最突出的改善板块，新增1.9万人，较上月环比回升3.3万人，由此前的显著拖累项转为主要贡献项，显示建筑相关活动出现阶段性修复。金融业同样实现了温和改善，新增5千人,较上月反弹2万人。批发与零售等传统服务行业尽管增幅有限，也已体现出消费链条内部的韧性改善。只有专业服务、其他服务以及运输仓储等行业继续恶化。

失业率抬升，结构因素主导

9月失业率继续上行至4.4%，较上月的4.3%再抬升0.1个百分点，创2021年以来新高。并已接近美联储9月SEP对年末4.5%的预测水平。新增登记失业人数增加21.9万人（居民调查口径，CPS），仍处于高位上行区间，劳动力市场内部的松动正在加速显现。

从族裔看，9月失业率上行主要由弱势群体推动。白人失业率仅为3.8%，与其近一年均值（3.72%）几乎持平，而西班牙裔（5.5%对5.13%）、亚裔（4.4%对3.63%）以及黑人或非裔（7.5%对6.49%）均明显高于各自过去一年的平均水平。

从年龄结构看，就业压力同样集中在青年群体。16-24岁失业率为10.4%，显著高于近一年均值（9.68%）。25-34岁失业率亦高于其均值（4.8%对4.28%），表明年轻劳动力的就业环境相对更弱。相较之下，中年劳动力仍保持相对稳定。

失业持续时长方面，无论均值还是中位数，整体仍在小幅波动区间内，未出现趋势性拉长。均值大致围绕23-24周，中位数在10周附近变化，失业者的求职周期并未明显延长，失业时长整体保持平稳。从就业流动结构看，非转职性失业偏高、再进入与新进入者走弱，结构性失业的成分有所上升。劳动力回流速度放缓，而退出后重新进入就业的群体增速不足，表明劳动力市场的结构性压力在边际加大。

平均薪资同比下行，通胀边际影响有限

9月服务部门时薪同比3.8%、商品部门4.0%，各主要行业薪资上行压力较小。整体来看，本月工资涨幅缺乏趋势性抬升动力，薪资对通胀的推升作用十分有限。9月薪资数据并不足以改变通胀回落方向，工资主导型通胀压力依旧可控。

分歧加剧，降息摇摆不定

从CMEFedWatch数据看，市场认为美联储将在12月FOMC会议上降息25bp。我们认为，当下的降息决策已高度复杂，内部分歧亦呈罕见程度。从上次会议纪要看，美联储并未将12月降息视为既定方向，多数官员强调需继续跟踪数据，进一步降息取决于前景演变。9月非农虽略强于预期，但毕竟还是"迟到的指引"，难以成为决定降息的核心依据。判断是否降息，更应回到票委立场的推演与其内部权衡。

从近期票委立场来看，12名有投票权的官员已明显分成两派。以米兰、沃勒、鲍曼、威廉姆斯、杰斐逊为代表的鸽派略占上风；施密德、穆萨勒姆、古尔斯比、科林斯等鹰派虽声调偏紧，但仍有一定松动空间。因此我们认为降息的概率相对更高。不过考虑到鲍威尔近期并无明确表态，且分歧罕见地大、摇摆票不稳，决议仍存在不小的不确定性，维持政策利率的情形亦不能完全排除。

风险提示

海外经济体政策不确定性，外部需求下滑。

来源：东方财富研报

周一（11月24日）亚欧时段现货黄金继续震荡，连续三天走出小幅探底回升走势，近期金价一直在4050附近震荡，金价之所以未能选出方向，核心归因于近期多空均有重要市场因素在发挥作用，上周五美联储鸽派措辞升温、12月降息预期重燃及美元指数回调形成的支撑；与此同时，俄乌冲突缓和预期则降低了黄金的避险溢价。

上周美国密大消费者信心指数及SPGI制造业PMI公布，其中PMI初值51.9小幅低于预期的52同时对比上月开始回落，而密大的消费者信心指数由50.3小幅回升至51，虽然小幅超预期但仍然未远离荣枯线，描绘了一番消费和生产均产生停滞的景象，也小幅提振了金价。

此外各国央行持续增持黄金、叠加ETF资金持续流入，为金价提供了关键支撑，相反近期美股下跌，风险偏好收缩，可是资金持续买入美债，导致避险资金分流从而未给黄金带来太多上涨动能。

投资者正聚焦美国关键经济数据——含GDP与通胀指标——以及美联储12月政策会议释放的利率指引信号。

JM金融服务有限公司大宗商品与外汇研究副总裁普拉纳夫?梅尔指出："美联储12月议息会议前，市场焦点仍集中于美国经济数据，黄金或将延续盘整态势"，并强调房地产数据初请失业金人数、GDP及PCE通胀数据均为核心跟踪变量。

上周联邦公开市场委员会（FOMC）会议纪要释放出2025年或维持高利率的信号，导致12月降息概率下修至36%，而之后纽约联储主席威廉姆斯发表偏鸽派讲话，导致降息概率反转目前在71%附近。

（美国CME FedWatch利率期货走势）

机构分期加剧：

调查数据显示，仅5%的全球基金经理预期2026年底黄金价格将突破每盎司5000美元；34%的受访者认为金价将在4000-4500美元区间企稳；27%预测区间为4500-5000美元；另有34%看空至4000美元以下，其中26%预计将跌至3500-4000美元区间。

值得注意的是，调查还显示39%的专业投资者在其投资组合中未配置任何黄金资产，反映出部分机构对贵金属的配置意愿仍显谨慎。

有趣逻辑：黄金越强、黄金越弱？

截至2025年，受金价持续上行推动，美国黄金储备的市场估值已突破1万亿美元。作为全球经济稳定性与地缘政治实力的核心象征，庞大的黄金储备为美国在国际金融体系中的主导地位提供了重要支撑，出现了黄金上涨利好作为黄金背书的美元，则黄金越涨，美元越强，美元越强，压制金价，最终出现黄金越强，黄金越弱的有趣逻辑。

机构观点：利率担忧抑制历史高点涨幅

不过，受前期降息落地、各国央行持续增持及ETF资金流入支撑，黄金年内累计涨幅仍达55%左右，近期上涨本质是投资者退出主权债务的"贬值交易"逻辑体现。她强调："从中期维度看，贵金属上行结构依然稳固——2026年政策宽松预期、地缘政治不确定性持续发酵及官方部门强劲购金需求，将共同锚定整体上行趋势。

技术分析：

现货黄金分时图可以看出，4080附近为近期重要的多空分水岭，也是近期重要的压力位，金价在此价格水平之下，偏向继续震荡寻底，近期需要关注金价对此价位的突破。

虽然近期金价走势偏弱，但是整体走势仍属于震荡格局，由于11月27日的俄乌协议签署的重要事件节点，所以市场可能在此时间之前率先押注俄乌协议签署失败，而使金价提前展开反弹。

后续可以关注金价盘面变动以及美国后续重要的数据发布。

（现货黄金分时图，来源:易汇通）

来源：汇通网

科技巨头（Big Tech）大规模发行债券可能令买家不堪重负，并可能削弱大西洋两岸的信贷市场。

华尔街及投资者警告称，若字母表公司（Alphabet Inc．）、元宇宙平台公司（Meta Platforms Inc．）等企业近期的巨额债券发行节奏在2026年持续，将对市场造成上述冲击。此类债券发行推动今年成为全球债券发行规模创纪录的一年。

摩根士丹利指出，预计到2028年，科技公司为资助人工智能（AI）和数据中心领域的扩张，可能会发行高达1.5万亿美元的债券；考虑到近期科技股的动荡，这一规模或导致整个市场的债券利差扩大。债券买家开始担忧，自己是否能因该领域的泡沫风险获得合理补偿。

摩根大通（JPMorgan Chase & Co．）策略师马修・贝利（Matthew Bailey）表示："我们最担心的是，数据中心融资的大量涌入可能导致供给'消化不良'，美元融资市场受影响尤其明显，欧元市场也需承担部分融资需求。"

投资者目前正质疑这些巨额人工智能投资能否带来回报。不过，信贷市场尚未出现普遍恐慌迹象，因为目前多数债券发行方均为顶级知名企业。

其中，字母表公司在美国融资175亿美元，在欧洲融资65亿欧元（约合75亿美元），这一欧洲融资规模位列今年该地区企业融资榜第二；元宇宙平台公司发行了300亿美元债券，甲骨文公司（Oracle Corp．）则发行了180亿美元债券。市场需求旺盛，元宇宙平台公司的债券订单簿峰值达1250亿美元，创下纪录。

供给过剩

对冲基金英仕曼集团（Man Group Plc）指出，高收益企业（包括前比特币矿企）也在发行债券。该集团在一篇题为《为何债券投资者并未完全相信人工智能热潮》的博文中称，这些企业的 "数据中心建设计划设有激进的截止日期，且严重依赖配套租赁合同"。

英仕曼集团的乔恩・拉赫拉维（Jon Lahraoui）与雨果・理查森（Hugo Richardson）在文中写道："人工智能领域低资质企业的债券供给过剩，可能超出市场承受能力。超大规模科技企业（hyperscaler）的狂热仍在持续，但我们对未来人工智能领域可能出现的'劣质资产'（AI slop）保持警惕。"

摩根大通的贝利估算，仅字母表、元宇宙平台、亚马逊（Amazon.com Inc．）、微软（Microsoft Corp．）和甲骨文这五家公司，2026年的资本支出需求就约达5700亿美元，远高于2021年的1250亿美元。与此同时，瑞银集团（UBS Group AG）预计，明年科技行业债券发行总额将超过9000亿美元。

摩根士丹利分析师警告，科技巨头资产负债表稳健、偿债能力强，这意味着它们能够通过提供 "新发债券溢价" 吸引投资者 —— 而其他发行方可能被迫跟进匹配这一溢价水平。

这家美国投行在近期发布的《全球洞察展望报告》中表示："考虑到这些（人工智能）项目的战略重要性，科技发行方对价格的敏感度较低 —— 这种市场动态仍可能导致整体市场重新定价。对价格敏感度低的大型发行方，是信贷市场长期以来未曾应对过的新变量。"

仍存在投资缺口

今年4月美国关税政策引发企业债利差扩大后，该市场利差已基本恢复至区间波动状态。背后的推动因素是，大量资金涌入企业债资产类别 —— 相较于近年水平，当前该类资产收益率较高，吸引了资金流入。

德国商业银行（Commerzbank AG）信贷策略主管马尔科・施托克勒（Marco Stoeckle）认为，对欧洲投资级债券投资者而言，科技巨头发行规模的扩大及其为欧元市场带来的多元化，提供了一个当前仍未被充分覆盖的投资机会。

他表示："本质上，欧元区投资者在优质美国科技发行方的债券上仍存在投资缺口。因此，只要（这些企业的）信贷状况保持良好，需求不应成为主要问题。"

盈利风险

汇丰控股（HSBC Holdings Plc）在市场展望报告中称，即便今年欧洲债券发行总额创下纪录，仍未能满足市场需求。预计明年全球投资级债券发行规模中，欧元债券将增长3%，美元债券增长13%，且发行主体将偏向非金融企业，以及科技公司和公用事业企业用于人工智能相关支出的融资。

布兰迪万全球投资管理公司（Brandywine Global Investment Management）投资组合经理特雷西・陈（Tracy Chen）表示，为人工智能资本支出融资，正逐渐成为固定收益市场的标志性特征。尽管她看好数据中心资产支持证券 —— 这类证券信贷基本面稳定，且相对能规避消费端疲软的影响，但她也强调了未来的 "盈利风险"（即能否产生足够收入的风险）。

麻省理工学院（Massachusetts Institute of Technology）今年发布的一项报告显示，95% 的机构从生成式人工智能项目中未获得任何回报。目前，投资者和贷款方已开始采取对冲措施：他们更多地交易衍生品，若相关科技公司出现债务违约，这类衍生品可带来赔付。

特雷西・陈指出："若宏观市场出现动荡，再融资风险和'到期墙'（maturity wall，指大量债务集中到期的情况）问题将愈发严峻。"

来源：新浪财经

美国白宫周日表示，美国与乌克兰在日内瓦就结束俄乌冲突的方案取得建设性进展，并对特朗普政府此前提出的和平计划进行了调整和细化。双方在一份联合声明中指出，新的框架将继续坚持乌克兰主权原则，并致力于实现"可持续且公正的和平"。

声明称，两国仍需进一步磋商以达成最终协议，并将在未来几天继续就联合提案开展密集对接。乌克兰总统泽连斯基随后表示，通过与美方协同，乌方"设法将极为敏感的议题留在谈判桌上"，强调关键问题不能被排除在外。

特朗普政府此前提出的28点方案曾在欧洲及乌克兰引发争议。该方案要求乌克兰承认部分领土的现状、暂停加入北约的目标，并限制军队规模，同时禁止设立欧洲主导的驻乌"威慑部队"。

由国务卿鲁比奥率领的美方代表团确认谈判取得实质突破。鲁比奥表示，双方已就美方提案逐条讨论，正在进行必要的调整，以尽可能缩小分歧，寻求双方都能接受的路径。参与会谈的美方成员还包括白宫特使、国防官员及总统高级顾问。乌方代表团则由总统办公厅主任叶尔马克率领。

随着讨论推进，欧洲方面也提出修订意见。欧盟委员会主席冯德莱恩在南非G20峰会期间强调，任何协议应遵循三项原则：边界不得以武力更改；乌克兰军力不应受外部限制；欧洲利益必须得到体现，包括制裁与欧盟市场准入等决定权不能由第三方代为设定。

英国、法国与德国也提交了经修改的草案。与美方文件相比，欧洲版本将乌军规模上限从60万人提高至80万人；未禁止乌克兰加入北约，但明确指出入约需联盟成员一致同意。草案同时为在乌建立军队保留空间，只规定北约不会在和平时期常驻部队，但不排除非北约指挥架构下的其他安排。

欧洲草案还提出，应利用冻结在欧洲的俄罗斯央行资产支持乌克兰重建。约3000亿美元俄主权资产被西方冻结，其中大部分受欧盟、英国制裁框架约束。

乌克兰总统泽连斯基在社交媒体上指出协议仍需进一步打磨，并最终提交美乌两国总统批准。他强调，最核心目标是"阻止冲突，并防止其未来再次发生"。

美国方面表示已了解俄方诉求。俄罗斯总统普京此前称初案可作为后续谈判基础，但克里姆林宫周一表示尚未获知日内瓦会议取得的具体进展，也未公开回应美方28点文件。

来源：新浪财经

周一，美元指数窄幅震荡于100.10附近，日内微跌0.09%，延续上周五的疲软态势。同期，10年期美债收益率回落至4.05%，较前日下跌4.7个基点，触及布林带下轨支撑。市场交投清淡，日本因劳动感恩节休市加剧流动性短缺，美国国债期货成交量萎缩，12月合约仅成交41万手，波动区间收窄至113-05.5/113-10.5。这一格局显示，投资者在货币政策信号不明朗与全球债市波动加剧的背景下趋于谨慎。

美债收益率曲线平坦化与美元承压

其次，美联储政策路径的不确定性削弱美元利率优势。尽管近期美联储官员强调"不宜过快放松政策"，但市场更关注其缩表节奏的变化。知名机构分析指出，若美联储推迟结束量化紧缩，可能加剧美债流动性风险。值得注意的是，30年期美债收益率在触及5.47%高点后快速回落，5.50%成为关键心理阻力，下方支撑需关注5.30%及5.235%缺口区域。这一走势反映市场对财政可持续性的担忧正在定价。

技术面与资金流共振下的美元困局

资金流方面，日本财政实验引发的避险情绪产生复杂影响。尽管日元贬值压力通常支撑美元，但美债与日债的联动性正在加强。有观点认为，若日本资本持续外流，可能推升美债收益率波动，进而压制美元兑日元汇率。目前欧元兑美元企稳于1.0850附近，欧洲斯托克50指数下跌0.6%并未显著提振美元避险需求，反映市场更关注美国自身利率前景。

全球债市联动与短期风险点

短期需关注两大催化剂： 1. 美联储官员对"关税言论"的表态，若引发通胀预期上行，可能扭转收益率曲线平坦化趋势； 2. 美国国债拍卖需求，特别是30年期品种的认购情况，将验证5.30%支撑的有效性。

未来2-3日展望

美元指数预计在99.70-100.50区间震荡，突破方向取决于美债收益率曲线形态演变。若10年期收益率坚守4.02%布林带下轨，美元有望依托100.00心理关口反弹；反之，若跌破4.00%关键位置，可能下探3.91%缺口支撑。盘中需重点关注： - 美国5s/30s利差能否守住137bp支撑； - 美元指数在100.43布林带上轨的突破意愿； - 俄乌局势对避险资金流的扰动程度。

整体而言，美债市场的技术面破位风险正在累积，但美元在全球"避险债券"中的核心地位仍可提供结构性支撑。在美联储明确政策路径前，美元与美债的联动性将主导短期波动，建议投资者关注收益率曲线控制政策的潜在变盘信号。

来源：汇通网