降息不是铁板一块：美联储内部分歧公开，两位高官详解为何反对

但在平静的表象之下，德意志银行列举了十大可能改变全球市场航向的"黑天鹅"事件，涵盖了从AI驱动的经济繁荣到债务危机爆发的极端情境。

• AI驱动美国经济重返高增长：AI资本支出热潮可能推动生产率提升，使美国经济年化增速重回4%以上，重现1990年代末的繁荣。

• 标普500指数冲击8000点：在AI繁荣与流动性推动下，美股可能延续涨势，实现约17%的年回报，涨至8000点仍在长期趋势内。

• 美联储激进降息实现"软着陆"：美联储可能以1980年代以来最快的非衰退期降息速度（预计累计超175个基点）成功抑制通胀且不引发衰退。

• 全球贸易紧张局势超预期缓和：受中期选举等政治动力驱动，美国可能扩大关税豁免。

• 欧洲改革成功与地缘风险消退：德国财政刺激若见效或提振欧洲经济；同时，俄乌冲突若出现停火进展，将极大提振欧洲资产价格。

• 美联储为抗通胀被迫重启加息：若通胀持续高于目标，美联储可能逆转降息进程并意外加息，颠覆当前市场定价逻辑。

• AI泡沫破裂与市场杠杆崩塌：若AI龙头（如英伟达）盈利不及预期，高估值难以为继；叠加融资杠杆处于高位，可能引发连锁抛售。

• 美、日主权债务危机：市场可能质疑美国"战时水平"赤字的可持续性；若日本"低通胀"信仰崩塌，或引发日债抛售与资本外逃。

• 欧洲政治与经济危机共振：德国刺激无效与法国政治僵局恶化可能形成负反馈，推高风险溢价并引发资本外流。

• 物理世界极端灾难：如大流行病、太阳耀斑爆发或超级火山喷发。

尽管目前市场普遍预期较为平稳，但Jim Reid及其团队强调，投资者需警惕双向风险。

在乐观的极端假设中，重演1990年代的技术繁荣可能推动美国经济年化增速重回4%，并将标普500指数推高至8000点。然而，报告同时也警告了潜在的下行风险，包括美联储政策失误导致通胀反弹、AI泡沫破裂以及日本债券市场信心崩塌等结构性危机。

这些潜在的"变数"不仅挑战当前的市场共识，也揭示了全球经济在后疫情时代面临的深层脆弱性。从美国的巨额赤字到欧洲的政治僵局，再到可能逆转的全球贸易紧张局势，每一个变量都可能触发资产价格的重新定价。

上行风险：AI繁荣、市场狂飙，贸易缓和、欧洲改革成功与地缘风险消退

1. AI资本支出推动美国经济重回4%增长：

德意志银行指出，1996年至2000年间，美国经济年化增长率曾连续维持在4%以上。尽管本轮周期自2023年以来表现强劲，但平均年化增长率仅为2.6%。

若AI资本支出和生产率提升产生实质性影响，或者即便仅仅是由泡沫驱动，美国经济在2026年完全可能重现90年代末的高速增长。考虑到大型科技公司目前拥有充足的现金流和盈利支撑，这一资本支出计划在很大程度上是有保障的。

2. 标普500指数冲上8000点：

在该行的乐观预测中，标普500指数可能在2026年达到8000点，意味着约17%的年度回报。从历史数据看，15%至20%的年回报率在过去一个世纪中最为常见，且有近40%的年份涨幅更高。此外，即便市场处于泡沫之中，参考互联网泡沫时期的经验，在市盈率达到当前水平后，涨势仍延续了一年。

若2026年美股再次上涨，将是自全球金融危机以来首次连续四年上涨，其长期走势依然在2008年金融危机后形成的稳定增长轨道内。

3. 美联储激进降息助力"软着陆"：

德意志银行分析认为，如果美联储在没有经济衰退的情况下通过降息实现软着陆，历史中位数据显示，在降息周期开启两年后，股市涨幅通常在50%左右，当前市场走势正符合这一规律。到2025年12月，美联储自2024年9月以来将累计降息175个基点，预计未来还会有更多降息。这是自1980年代以来，非衰退时期最快的降息步伐，将为市场提供充足流动性。

4. 贸易休战与关税减免：

随着美国中期选举临近，降低通胀的政治动力可能促使政府扩大部分商品的关税豁免。

德意志银行指出，目前实际征收的关税收入远低于名义税率暗示的水平，这表明政策"雷声大雨点小"。

5. 欧洲改革成功与地缘风险消退：

一方面，德国的改革和财政刺激生效，可能为陷入停滞的经济注入活力。

自2022年油价飙升以来，油价持续下跌，目前已降至近五年来的最低水平附近。

但从长远来看，油价最终只会与通货膨胀率持平，而目前的通胀水平与此相当。考虑到2026年的中期选举以及生活成本上涨等问题，特朗普或许希望油价进一步走低。

预测市场仍然认为未来几个月内达成停火协议的可能性不大，因此，如果俄乌冲突出现任何停火进展，将对欧洲资产产生巨大的积极反应，并对油价施加下行压力。

下行风险：通胀反扑、泡沫破裂、主权债务危机、欧洲政治与经济危机共振、极端情况

6. 美联储被迫重启加息：

尽管市场预期降息，但德意志银行警告，如果2026年通胀持续高于目标，且根据政策规则利率处于低位，美联储可能不仅停止降息，甚至被迫转向加息。

这种叙事的转变将颠覆市场，尤其是考虑到2026年美联储主要职位可能发生变动。

除非油价大幅下跌或出现经济冲击，否则我们有理由相信，美国通胀率将在可预见的未来一直高于目标水平。

若新任主席立场鸽派而通胀在关税压力下持续走高，可能导致类似于1960年代的政策失误，即过早放松政策导致通胀失控。

7. AI泡沫破裂与盈利预警：

目前美股估值已处于互联网泡沫巅峰以来的最高水平。这一高估值建立在美国企业盈利持续超预期的假设之上。

若经济在数据中心繁荣带来的电力成本飙升中放缓，可能会触发负反馈循环。

如果英伟达等领头羊的未来盈利预测开始持平，或者市场对亏损企业的融资意愿突然枯竭，整个AI交易逻辑和全球市场的乐观情绪将受到严峻挑战。

融资融券余额的激增通常是牛市晚期的信号。目前的杠杆积累速度已可与互联网泡沫破裂前夕和后疫情时代的狂热期前相提并论。

与此同时，美国经济扩张期已达战后平均水平，就业市场出现疲软迹象，且Tricolor和First Brands等企业的失败引发了对私人信用债领域的担忧。

2026年因人工智能出现的失业潮是否会加剧？小型企业招聘举步维艰，而大型企业却在加快人工智能的应用步伐，经济增长的同时，失业率却暂时上升，如此一来，可能会出现更多负面反馈循环。

8. 主权债务危机：

德意志银行特别提到了发达市场主权债务的风险。随着长期收益率接近名义GDP增速，曾经的"债务融资红利期"已经结束。美国持续的巨额赤字水平通常仅见于战争时期，这将对长期财政可持续性构成挑战。

在亚洲，日本国债被视为另一个潜在的风暴眼。日本拥有占GDP比重全球最高的公共债务，依靠国内家庭的高储蓄和对低通胀的预期维持系统稳定。然而，一旦国内对政府和日本央行控制通胀的承诺失去信心，购买日债的理由将消失，可能引发破坏性的资本外逃。

9.欧洲政治与经济危机共振：

欧洲市场面临截然不同的风险。2026年将是21世纪以来第二次没有安排七国集团（G7）主要成员国选举。这将与过去几年美国、英国和德国都迎来新政府的情况有所不同。

德意志银行对德国财政刺激的效果持保留态度。德国已经六年未见显著增长，历史先例表明，在供应受限的经济体中，大规模财政刺激未必能带来正向反馈。

而在法国，政治僵局可能迎来终局，如果2026年提前举行立法选举，可能导致进一步的不稳定，推高法国国债与意大利国债的利差。

10. 物理世界的极端黑天鹅：

最后，报告提醒投资者不应忽视非金融类的尾部风险，如大流行病、太阳耀斑爆发或超级火山喷发。正如1815年坦博拉火山爆发导致次年出现"无夏之年"并引发大饥荒一样，自然界的极端事件有可能使所有基准经济预测瞬间失效。这一类风险虽然概率极低，但其破坏力足以重塑全球经济版图。

来源: 华尔街见闻

一场关乎数字资产财库公司（DAT）命运的博弈正在指数巨头MSCI和比特币持仓大户Strategy之间激烈展开。

事情的起因是，全球指数编制公司MSCI在10月份提出一项方案，建议将数字资产持有量占总资产50%以上的公司，从其全球可投资市场指数（Global Investable Market Indexes）中剔除。

这一提议，直接将以Strategy为代表的数字资产财库公司推上了风口浪尖，不仅威胁到它们的市场地位，甚至可能重塑整个行业的资本流向。

潜在冲击：数十亿美元资金或将流出

根据Bitcoin for Corporations的统计，多达39家公司可能因该提议被MSCI全球可投资市场指数排除。摩根大通的分析师此前发出警告，单单是Strategy一家公司被剔除，就可能引发近28亿美元的被动资金流出。如果其他指数提供商也跟进效仿，资金流出规模可能高达88亿美元。

图：MSCI初步筛选出的39家可能被指数排除的公司名单

目前，MSCI对该提议的咨询将持续到2025年12月31日，最终决定预计在2026年1月15日前公布。一旦方案通过，相关调整将在2026年2月的指数评审中正式生效。

面对迫在眉睫的危机，Strategy于12月10日向MSCI股票指数委员会提交了一封长达12页的公开信，由公司执行董事长Michael Saylor和总裁兼CEO Phong Le联合签署，措辞强硬地表达了反对意见。信中明确指出：“这一提议具有严重误导性，将对全球投资者和数字资产行业造成深远的破坏性后果，我们强烈要求MSCI完全撤销该计划。”

Strategy的四大核心反驳理由

在公开信中，Strategy系统性地阐述了反对MSCI提议的四大核心论点。

论点一：数字资产是重塑金融的基础技术

Strategy认为，MSCI的提议严重低估了比特币等数字资产的战略价值。诞生16年来，比特币已成长为全球经济的重要组成部分，当前市场总值约1.85万亿美元。

在Strategy看来，数字资产不仅是金融工具，更是一项足以重塑全球金融体系的根本性技术创新。投资比特币相关基础设施的企业，是在构建一个全新的金融生态。这与历史上那些深度布局新兴技术的领军企业并无本质区别，例如19世纪专注油井开采的标准石油，或20世纪全力建设电话网络的AT&T。这些公司通过前瞻性投资奠定了经济转型的基础。Strategy主张，如今聚焦数字资产的公司正在复制这一“技术奠基者”的路径，不应被传统指数规则轻易否定。

论点二：我们是经营性企业，而非被动基金

这是Strategy反驳的核心。该公司强调，数字资产财库公司（DAT）是拥有完整商业模式的经营性企业，而不是被动持有比特币的投资基金。

尽管Strategy持有超过60万枚比特币，但其核心价值并非来自币价波动，而是通过设计和推出独特的“数字信贷”工具，为股东创造可持续回报。具体而言，Strategy通过发行固定或浮动股息率的优先股等工具来募集资金，再用于增持比特币。只要比特币的长期回报超过其美元融资成本，就能为股东和客户创造收益。

Strategy认为，这种“主动运营+资产增值”的模式与ETF等被动管理基金有本质区别，应被视为正常的经营性企业。同时，信中还反问道：为何石油巨头、房地产投资信托（REITs）等可以集中持有单一资产，却没有被归类为投资基金？专门针对数字资产公司设立特殊限制，明显违背了行业公平原则。

论点三：50%的资产门槛武断且不切实际

Strategy指出，MSCI提议的标准是歧视性的。许多传统行业的公司也高度集中持有单一资产，包括油气公司、房地产信托基金和木材公司，但MSCI并未对它们设立特殊标准。

从执行层面看，该提议也存在严重缺陷。由于数字资产价格波动剧烈，一家公司的资产占比可能在几天内就发生巨大变化，导致其反复进出MSCI指数，从而引发市场混乱。此外，美国GAAP与国际IFRS会计准则对数字资产的处理方式不同，可能导致业务模式相同的公司因注册地不同而受到差异化对待。

论点四：违背指数中立性，注入政策偏见

Strategy认为，MSCI的提议实质上是对某一类资产进行了价值判断，这违背了指数提供商应保持中立的基本原则。MSCI一直声称其指数旨在反映“底层股票市场的演变”，而不应对任何市场、公司或策略的优劣做出判断。

通过选择性地排斥数字资产公司，MSCI实际上是在替市场做政策判断，这是指数提供商应当极力避免的。

提议与美国数字资产战略背道而驰

Strategy特别强调，MSCI的提议与特朗普政府推动美国在数字资产领域领导地位的战略目标相冲突。特朗普政府已通过行政令和建立战略性比特币储备等方式，明确表示要使美国成为该领域的全球领导者。

如果MSCI的提议落地，将直接阻碍美国养老金、401(k)计划等长期资本投资数字资产公司，导致数十亿美元的资本流出。这不仅会扼杀美国数字资产创新企业的发展，还可能削弱美国在这一战略领域的竞争力。

Strategy援引分析师的估算称，仅此一家公司就可能面临高达28亿美元的股票被动清算。这不仅会伤害公司自身，还将对整个生态系统产生寒蝉效应，例如可能迫使比特币矿企为调整资产结构而提前出售资产，从而扭曲市场正常的供需关系。

Strategy的诉求与行业的回响

在信的结尾，Strategy提出了两大诉求：

1. 彻底撤回提议：让市场自由竞争来检验数字资产财库公司的价值，让指数中立地反映金融科技的发展趋势。
2. 扩大咨询范围：如果MSCI坚持要对数字资产公司“特殊对待”，则需要延长咨询时间，并为规则的合理性提供更充分的逻辑支撑。

在这场博弈中，Strategy并非孤军奋战。

图：BitcoinTreasuries.NET统计的全球上市公司比特币持有量排名

据BitcoinTreasuries.NET截至12月11日的数据，全球已有208家上市公司持有超过107万枚比特币，占比特币总供应量的5%以上，当前价值约1000亿美元。这些公司已成为传统金融机构间接投资加密货币的重要桥梁。

另一家持有比特币的上市公司Strive建议，MSCI应将选择权交还给市场。一个简单的方案是创建现有指数的“剔除数字资产财库公司”版本，如“MSCI USA ex Digital Asset Treasuries”指数，让投资者自主选择，既能保持指数的完整性，又能满足不同需求。

与此同时，行业组织Bitcoin for Corporations也发起了联名倡议，呼吁MSCI撤回提案，主张应根据公司的实际商业模式而非简单的资产占比来分类。目前，该倡议已获得309家公司或投资人的签署，其中包括Strive、BitGo、Redwood Digital Group等知名企业高管。

规则之争：一场关于未来的定义权

Strategy与MSCI的这场对峙，本质上是一场关于“新兴金融创新如何融入传统体系”的根本性辩论。

作为传统金融与加密世界的“跨界者”，数字资产财库公司（DAT）既非纯粹的科技企业，也非简单的投资基金，而是一种依托数字资产构建的全新商业模式。MSCI试图用“50%资产占比”这一简单标准将其归类并排除，而Strategy则坚持认为这是对其商业本质的严重误解。

随着2026年1月15日决策日的临近，这场博弈的结果不仅将决定多家上市公司的指数资格，更将为整个数字资产行业在全球金融体系中的地位，划定一道关键的“生存边界”。

一笔从纽约到英国的国际汇款，耗时两个月才到账，期间甚至无法追踪资金去向。这个真实的故事，精准地暴露了传统银行体系在效率和透明度上的痛点。

正是这种糟糕的体验，解释了为什么像“稳定币”这样的银行替代方案在美国越来越受欢迎。除此之外，还有两个重要原因：一是美国信用卡支付的手续费高昂，大约是欧洲的五倍；二是跨境汇款的费用高得惊人。这两点都指向一个事实：美国未能有效监管其强大的金融寡头。

图1：稳定币交易量在2024年预计突破20万亿美元，已超越Mastercard，直逼Visa，显示其在支付领域的巨大潜力。

美国的“阳谋”：用稳定币为国债买单？

除了解决支付效率问题，推广稳定币背后可能还有更深层次的国家战略考量。据《金融时报》的吉莉安·泰特分析，特朗普政府可能欢迎稳定币，其动机或许与美国财政部面临的巨大难题有关：如何让全世界继续以低利率持有规模庞大的美国国债。

推广以美元计价的稳定币，尤其是在全球范围内推广，被视为一个潜在的解决方案。如果全球交易和价值储存越来越多地依赖美元稳定币，就等于创造了对美元资产的持续需求。这对需要为巨额赤字融资的美国政府而言，无疑是一个巨大的利好。

图2：稳定币已成为美国国债的重要持有者，其持有量已超过日本、英国等多个主权国家。

然而，这种做法并非没有争议。伦敦商学院的海伦·雷尖锐地指出，世界其他地区广泛采用美元稳定币，本质上相当于“全球参与者将铸币税私有化”。这可以被看作是超级大国利用其金融霸权进行的又一次掠夺。更合理的解决方案本应是美国改革其高成本的支付系统，并削减政府的过度开支，但这两种情况似乎都不太可能发生。

拆解“稳定”神话：为何稳定币难过三道关？

尽管前景被描绘得十分光明——渣打银行等机构预测，到2028年，稳定币行业规模将从2800亿美元增长到2万亿美元——但我们必须冷静地审视一个问题：除了发行方、犯罪分子和美国财政部，其他人真的应该欢迎它吗？

答案或许是否定的。

图3：稳定币总市值预计在2028年达到2万亿美元，其中Tether（USDT）占据市场主导地位。

稳定币虽然远比比特币等加密货币稳定，但与真正的美元现金或银行存款相比，其所谓的“稳定性”可能只是一个假象。国际货币基金组织（IMF）、经合组织（OECD）和国际清算银行（BIS）等权威机构都已对此表达了严重关切。

国际清算银行尤其强调，可靠的货币体系必须通过三大关键考验：

• 单一性 (Singularity): 指特定货币的所有形式在任何时候都必须能以等值相互兑换，这是货币信任的基石。
• 弹性 (Elasticity): 指系统能够顺畅处理各种规模的支付需求。
• 完整性 (Integrity): 指系统能够有效遏制洗钱、金融犯罪和其他非法活动。

目前的稳定币显然远未达到这些标准。它们普遍存在不透明、易被犯罪分子利用和价值不确定等问题。例如，最重要的美元稳定币Tether（USDT），其评级就在上个月被标普全球下调至“弱”。历史早已证明，私人发行的货币在危机中往往表现脆弱，稳定币很可能也无法幸免。

图4：1839年美国自由银行时期的银行券价值波动剧烈，凸显了私人货币在缺乏统一监管下的内在不稳定性。

欧洲如何反击：构建受监管的数字货币“护城河”

面对美国可能利用监管宽松的稳定币来巩固美元霸权并为其财政赤字融资的局面，其他国家应该如何应对？答案是：尽力保护自己。

对于欧洲国家而言，这一点尤为重要。考虑到美国新国家安全战略中表露出的对盟友的态度，欧洲需要建立自己的防御体系。

明智的做法是，欧洲各国应考虑在本国货币体系内引入比美国模式更透明、监管更完善、更安全的稳定币。英格兰银行的探索提供了一个很好的范例。上个月，该行提出了“针对系统性英镑稳定币的拟议监管制度”，明确指出，使用受监管的稳定币可以实现“更快、更便宜的零售和批发支付”，并增强其在国内外的功能性。这似乎是当下最佳的起点。

结论：金融创新不应沦为不负责任的实验

当前掌权的美国人似乎热衷于科技行业那句“快速行动，打破常规”的信条。但当这条信条被应用到货币领域时，其后果可能是灾难性的。

毫无疑问，利用新技术创建更快、更可靠、更安全的支付系统是正确的方向，美国自身也确实需要这样的系统。但是，一个建立在虚假稳定承诺之上、助长不负责任的财政政策、并为犯罪和腐败大开方便之门的系统，绝不是世界所需要的。我们应该坚决抵制它。

周五（12月12日），美联储本周的降息决议正式落地，其释放的鸽派基调远超市场预期，直接点燃了黄金的强劲上涨行情。市场对后续宽松政策的预期持续升温，为金价提供了坚实的买盘支撑，目前黄金（XAU/USD）交投于4337美元附近。

尽管美联储主席鲍威尔并未给出明确的前瞻性政策指引，但他“短期内加息概率极低”的关键表态，以及对美联储双重使命面临双向风险的强调，足以让市场将其解读为一次显著的鸽派转向。这一姿态不仅帮助黄金成功突破了持续两周的震荡区间，也引发了市场对美联储2026年政策路径的重新评估。

核心驱动：市场提前押注美国经济数据走弱

本轮金价的突破性上涨，并不仅仅是对美联储降息的滞后反应，更深层次的原因在于，市场正在提前“抢跑”，为下周即将公布的一系列重要事件进行定价。

市场普遍预计，下周美国补发的10月和11月非农就业数据及零售销售数据可能表现不佳。与此同时，核心PCE物价数据可能不会显示出严重的通胀压力。这些预期中的数据组合，恰好能为美联储本次的降息决策提供支撑。

此外，全球主要央行的政策分歧也利好黄金。欧洲央行可能维持利率不变甚至暗示未来加息，而日本央行加息的概率也在增大。这将推动日本国债收益率上升，可能引导美元资金流出，从而间接推高金价。

美元指数承压：黄金上涨的“汇率助推器”

黄金上涨的另一大推手，是美元的持续走弱。作为以美元计价的核心资产，美元贬值会直接降低海外买家的购金成本，从而刺激需求。

追踪美元兑六种主要货币的美元指数（DXY）在周四已触及八周低位，目前在98.43附近徘徊，并有望录得连续第三周下跌。美元的弱势格局，正是市场对美联储鸽派政策进行定价的直接结果，它显著增强了黄金的投资吸引力，成为推动金价上行的重要辅助因素。

美元指数日线图显示，指数已跌破多条关键移动平均线，技术指标确认了下行趋势，为黄金上涨提供了有利的外部环境。

多重利好共振：是什么支撑金价创下年度新高？

黄金价格此番重返历史高位附近，年内累计涨幅已超过60%，正朝着1979年以来的最佳年度表现迈进。这背后是多重核心驱动因素的共振，共同构筑了当前的黄金多头行情。

• 长期结构性支撑：从资金面看，各国央行持续的大规模购金行为，以及黄金ETF的净流入，为金价提供了稳固的长期支撑。
• 短期直接推手：美联储的鸽派政策转向是引爆本轮行情的直接导火索。
• 机构普遍看好：各大投行也纷纷上调金价预期。高盛在周三表示，其此前给出的2026年底金价达到4900美元/盎司的预测存在大幅上行空间。美国银行更是预测金价将向5000美元大关发起冲击。
• 新增需求空间：印度监管改革允许其国家养老金体系（NPS）及其他养老金计划投资于黄金和白银ETF。作为全球重要的黄金消费国，印度养老基金的入局有望带来持续的增量资金，为黄金需求端提供长期支撑。

潜在变数：美联储内部分歧与地缘政治风险

尽管前景看好，但市场仍需关注一些潜在变量。

首先是美联储内部的政策分歧。本次降息决议并非全票通过，最终投票结果为9票赞成、3票反对。理事斯蒂芬·米兰甚至提议进行50个基点的更大幅度降息，而芝加哥联储主席古尔斯比和堪萨斯城联储主席施密德则主张维持利率不变。值得注意的是，作为鹰派代表的古尔斯比在周五晚间表示，如果未来数据显示通胀回归目标，明年利率仍可能“大幅”下降，这暗示其立场有松动的可能。

其次，地缘政治风险仍能提供短期避险支撑。尽管俄乌问题的长期影响在减弱，但短期博弈空间依然存在。美国主导的俄乌欧洲和平谈判进展迟滞，相关紧张局势的发酵，在全球经济不确定性上升的背景下，进一步凸显了黄金作为“安全港”资产的配置价值。

技术面解读：金价突破关键水平，但警惕顶背离风险

从盘面看，本次行情再次体现了华尔街“在谣言中买入，在消息中卖出”的交易逻辑，即金价在美联储宣布降息后才真正开始发力上涨。

技术上，现货黄金在守住上升通道下轨后，以突破姿态站上了关键的多空分水岭4236，化解了短期的下行危机。同时，5日、10日、20日和30日均线形成多头排列向上发散，构成了典型的加速上涨形态。

然而，交易者也需保持警惕。从MACD指标来看，如果金价继续上攻并突破4381的高点，可能会触发顶背离形态。结合波浪理论分析，这或许意味着本轮上涨的持续性可能有限。

现货黄金日线图显示，金价已突破关键阻力位4236，均线系统呈多头排列。但交易者需关注若价格突破前高4381.29后，MACD指标可能出现的顶背离风险。

北京时间21:50，现货黄金现报4337.55美元/盎司。

费城联邦储备银行行长安娜·保尔森（Anna Paulson）于12月12日发表讲话，清晰揭示了美联储在当前复杂经济局面下的决策思路。她的核心观点是，与通胀上行相比，当前更令人担忧的是劳动力市场的潜在风险。

这番表态凸显出美联储正在执行一种“双重逻辑”：既要通过预防性降息来应对经济和就业可能出现的下行风险，又要维持偏紧缩的政策立场，以巩固其来之不易的抗通胀信誉。

劳动力市场风险优先：降息是“预防性保险”

保尔森明确表示，她现在更担心劳动力市场的疲软，而非通胀卷土重来。她将本周美联储的降息举措形容为一种“保障”，旨在防范就业市场状况进一步恶化。

对于劳动力市场的现状，她给出了一个形象的描述：“正在弯曲，但尚未崩溃”。这暗示决策者已经观察到压力信号，并希望提前采取行动。

政策立场“略偏紧缩”，足以抑制通胀

在阐述货币政策立场时，保尔森认为，目前3.5%至3.75%的联邦基金利率区间，加上此前一系列紧缩政策的累积效应，意味着整体政策环境“略显紧缩”。在她看来，这样的紧缩程度应该足以继续抑制通胀压力。

对于未来的通胀走势，保尔森持相对乐观的态度。她分析称，2025年的高通胀“大部分”是由贸易关税所驱动。她预计，随着这些影响逐渐消退，2026年的通胀“很有可能”会回落。不过，她并未提供具体的数据或量化模型来支撑这一判断。

美联储的平衡术：在增长与信誉间走钢丝

保尔森的讲话，为外界理解美联储的决策框架提供了一个清晰的视角。这种“双面叙事”反映了在全球不确定性加剧的背景下，央行在稳定增长和控制通胀两大目标之间寻求微妙平衡的现实挑战。

展望未来，保尔森提到，美联储将在2026年1月的联邦公开市场委员会（FOMC）会议上获取更多经济数据。届时，决策者将能够更清晰地评估经济前景与相应的政策风险，从而做出更精准的判断。

12月12日，费城联储主席安娜·保尔森（Anna Paulson）明确表示，她当前更担忧的是劳动力市场可能出现的进一步恶化，而非通胀的上行风险。她的这一表态，凸显出美联储内部的政策重心正在重新权衡，就业市场的脆弱性正逐步成为货币政策的核心关切。

保尔森预计，明年美国通胀将出现降温。她认为，在当前3.5%至3.75%的联邦基金利率水平下，货币政策仍然具有一定的限制性，这足以帮助通胀率回归2%的政策目标。

就在本周，美联储刚刚完成了年内第三次连续降息，但同时暗示明年的降息步伐将会放缓。值得注意的是，此次利率决议出现了三名委员投下反对票，是2019年以来的首次，显示出委员会内部分歧正在加剧。

劳动力市场：“弯曲但未断裂”的下行风险

保尔森对劳动力市场的现状持谨慎态度。她用“弯曲但未断裂”（bending but not broken）来形容当前市场的状态，并强调其下行风险已明显升高。

她观察到，招聘活动目前主要集中在医疗保健和社会服务等少数几个特定行业，这表明更广泛层面的招聘动能依然疲软。

保尔森强调，美联储在过去三次会议上累计降息75个基点的决策，已经为防止劳动力市场状况进一步恶化提供了“一些保险”（some insurance）。她认为，虽然货币政策依然保持着限制性，但这些降息举措将为就业市场提供必要的缓冲和支撑。

通胀展望：明年有望降温，关税影响将消退

在通胀问题上，保尔森展现了相对乐观的预期。

她表示：“我认为明年通胀有相当大的可能性会下降。”她将此归因于关税对商品价格的推升效应预计将在明年年中消退，而关税正是今年价格压力超出目标水平的主要推手之一。

保尔森重申了她的核心观点，即当前的利率水平加上此前累积的紧缩政策效应，应该足以引导通胀回到2%的目标。她直言：“总体而言，我仍然更担心劳动力市场的疲软，而不是通胀的上行风险。”

政策抉择的十字路口：内部分歧与数据依赖

保尔森将在2026年正式成为联邦公开市场委员会（FOMC）的投票委员。她指出，决策层需要更多清晰的经济数据来指引未来的政策路径。

由于此前政府停摆导致关键经济数据的发布被推迟，美联储在制定政策时面临了更大的不确定性。保尔森表示，到明年1月底FOMC再次召开会议时，美联储将掌握更多信息，“希望能为通胀和就业前景以及相关风险增添清晰度”。

美联储在本周的会议上并未就1月是否会继续降息给出明确指引。会后，美联储主席鲍威尔表示，美联储已经采取了足够措施来支撑经济以应对就业市场的威胁，同时利率也保持在足以继续抑制价格压力的水平。

最后，保尔森还谈到了美联储信誉的重要性，尤其是在评估关税和人工智能等新因素对经济的影响时。她认为，如果经济未来因人工智能驱动的生产率提升而实现高增长，只要美联储拥有稳固的信誉，就不必出于本能反应而加息，而是可以“保持耐心”，审慎观察。