美联储遭调查，华尔街为何沉默？

日本政坛可能提前举行大选的消息，再次点燃了市场的“高市交易”模式：日股冲上新高，日元与国债则同步承压。主流观点认为，这是一场旨在巩固政治权力、延续财政扩张与货币宽松的老剧本。

然而，野村证券在最新报告中发出警告，认为市场可能完全误读了这场政治博弈的真实意图。野村指出，提前大选的核心目标或许并非加码短期通胀，而是为推动更艰难、更深层次的结构性改革铺路。

如果这一判断成立，当前基于“再通胀”预期的市场定价，或将面临大幅修正的风险。

市场为何押注“再通胀”交易？

当前市场的反应逻辑清晰：一场胜利的大选将给予首相高市早苗更强的民意授权，从而巩固其扩张性财政立场和对宽松货币政策的偏好。

这种预期并非空穴来风。自去年10月以来，日股的领涨板块正是银行、房地产和建筑等内需驱动的行业，而科技、机械和汽车等外向型板块则相对滞后。这似乎印证了市场对“高市经济学”将延续“财政刺激+日元贬值”路线的解读。

在这种逻辑下，日元会进一步走软，而日本国债市场则因市场对债务可持续性的担忧而出现收益率曲线的“熊市陡峭化”（即长端利率因通胀和财政预期而大幅上升）。

野村：真正目标是结构性改革

野村证券提出了一个截然相反的观点：提前大选，不是为了获得继续“推高通胀”的授权，而是为了赢得推动“艰难改革”所必需的政治资本。

报告认为，旧有的“安倍经济学”式刺激路径已接近天花板。如果高市早苗能通过选举获得稳固的长期执政地位，她将有底气摆脱对短期选票的依赖，将政策重心从“短期刺激”转向更根本的“结构性改革”。这些改革可能包括放松行业管制、调整税收以鼓励投资等，旨在提升日本经济的长期增长潜力。

此外，野村还认为，一场大选的胜利可能赋予日本央行更大的政策自由度。目前市场定价日本央行在4月加息的概率为39%。若高市早苗获胜，央行在制定货币政策时或能减少对密集政治议程的顾虑，拥有更灵活的操作空间。

如何看懂选战：三大关键信号

野村指出，要判断未来的政策走向，投资者需要密切关注三个选举观察点：

1. 竞选纲领的焦点： 核心议题是再次寻求实施再通胀政策的授权，还是将经济安全与结构性改革放在首位。

2. 自民党的席位： 自民党能否在选举中确保稳定的多数席位是政策推行能力的关键。

3. 执政联盟的关系： 与公明党的联盟关系至关重要。若联盟关系得到加强，或组建新的联盟，政府政策可能会向联盟伙伴的优先事项倾斜。

新旧“高市经济学”对资产意味着什么？

野村在报告中详细对比了两种不同政策路径对市场的潜在影响，这构成了未来资产定价的核心分歧点。

• 政策组合： 大幅增加政府支出、日本央行持续扩大宽松、财政刺激推高通胀。

• 市场表现：

• 债市： 收益率曲线扭曲式陡峭化。

• 股市： 上涨，但由外需相关板块领涨。

• 汇市： 日元趋于贬值。

• 政策组合： 优化政府支出结构、推动日本央行走向中性利率（加息与量化紧缩）、通过税改和放松管制等措施提升长期增长潜力。

• 市场表现：

• 债市： 收益率全面上行，可能呈现弧形熊市或扭曲式增量化。

• 股市： 上涨，但由内需相关板块引领。

• 汇市： 日元走势可能趋于稳定，甚至升值。

显然，政策路线的转变将对不同资产类别和行业板块产生巨大差异。例如，若金融调控措施收紧，银行板块可能承压。而一旦政策重心真正转向结构性改革，受益于新增长动力的板块将获得市场更多关注。对投资者而言，辨清信号、提前布局，将是穿越日本政治周期的关键。

美国总统特朗普为委内瑞拉描绘了一幅千亿美元投资的蓝图，希望美国企业能在马杜罗政权结束后，迅速重建该国支离破碎的石油产业。然而，对于这份“大礼”，石油行业的巨头们却显得异常谨慎，甚至有些抗拒。

埃克森美孚的CEO Darren Woods就在白宫会议上，当着特朗普的面直言：委内瑞拉目前“不适合投资”。这句话不仅代表了他自己，也道出了整个行业的真实心声。事实上，据知情人士透露，部分高管甚至一开始就想劝说白宫取消这次会面，他们既担心委内瑞拉的复苏之路充满荆棘，更不愿自己的公司被外界贴上“趁火打劫”的标签，去瓜分这个拥有全球最大已探明储量的石油宝库。

白宫会议上的“真心话”

在一场约有20名石油高管参加的会议上，Woods的坦率显然没有得到总统的赞赏。特朗普在周日傍晚对记者表示，他“不喜欢”Woods的发言，并暗示可能会将埃克森美孚排除在未来的委内瑞拉重建计划之外，认为他们“耍小聪明”。

气候倡导组织CERES的油气高级主管Andrew Logan评论道：“Woods可能觉得自己只是在陈述事实，但他显然没看清说话的场合。” 这起事件再次提醒外界，受邀前往白宫与特朗普会面，本身就伴随着难以预料的风险。这位总统习惯将会议公之于众，并借此向在场的企业或国家领导人施压，以获取他想要的让步。

百亿投资背后的严峻现实

石油公司高管们的谨慎并非空穴来风，而是基于对委内瑞拉现状的清醒认知。想让这个国家的原油产量在短期内得到实质性提升，背后是天文数字的资金需求。

行业代表指出，委内瑞拉的石油基础设施已是千疮百孔：废弃的钻井平台、泄漏的管道、以及被火灾损毁的设备，都需要重建或更换。任何一项投资都可能高达数百亿美元。

除了这些硬件上的挑战，更让企业望而却步的是“软件”环境。在做出任何重大的投资承诺之前，他们需要看到委内瑞拉进行彻底的政治和法律改革，以确保跨境资金流动顺畅，并提供一个安全的运营环境。没有这些根本性的保障，再诱人的石油储备也只是一张画在纸上的饼。

日元兑美元的贬值正在加速。美元/日元汇率盘中一度触及159.04，创下2024年7月以来的新低，距离市场高度警惕的160心理大关仅一步之遥。

尽管汇率在1月12日日本休市期间短暂跌破159后迅速回弹，但在158上方拉锯的态势表明，上行压力依然巨大。自1月以来，美元/日元从156附近一路攀升，贬值趋势十分明确。这背后，是美国与日本两国内部政治风暴共同作用的结果。

美国政坛风波，意外助推美元

近期日元急跌，首要推手是美国的政治不确定性。特朗普政府推动对美联储主席鲍威尔的刑事调查，理由是其在国会就美联储总部25亿美元翻新工程的证词真实性存疑。

起初，市场担心美联储的独立性受损，美元一度承压。但随着共和党内部关键人物迅速发声批评，该事件的影响很快消退。市场反而形成了一种新的预期：如果鲍威尔在政治压力下被迫大幅降息，可能引发通胀失控。届时，投资者将要求更高的债券风险溢价，从而推高美国国债收益率，最终反而利好美元。

此外，最高法院可能推翻特朗普关税政策的风险，也被市场解读为一种变相的财政刺激。在多重因素交织下，美元的避险地位反而得到强化，重新站稳脚跟，成为推动美元/日元走高的核心动力之一。

日本提前大选，引爆“高市交易”

比美国政局影响更直接的，是日本首相高市早苗计划提前举行大选的消息。1月13日，高市向自民党干部明确传达了意向，计划在1月23日国会开幕当天解散众议院。

高市内阁的支持率持续处于高位，多家民调显示其支持率在70%至78%之间，JNN的最新调查甚至高达78.1%，在年轻选民中尤其受欢迎。凭借高民望，高市希望通过大选扩大自民党在众议院的席位优势，以打破法案推进受阻的僵局，核心目标直指修宪和推行大规模财政刺激。

市场迅速对此作出反应，“高市交易”（Takaichi Trade）逻辑被彻底点燃：市场预期日本将加码扩张性财政政策，同时长期维持低利率。这一组合拳一边推高日本股市，另一边也抬升了日本国债收益率，最终使得日元成为市场集中做空的对象。

受此影响，日经225指数在13日盘中突破53000点，收盘大涨3.1%。30年期日本公债收益率更是飙升12个基点，长期利率一度触及2.140%，创下近27年新高，日元的贬值压力持续放大。

日本当局干预：速度比点位更重要

面对日元的持续贬值，日本当局已释放出明确的干预信号。财务大臣片山皋月多次公开批评日元“单边贬值”和“投机性”波动，并得到了美国财长的支持，这被市场解读为干预的“绿灯”。

市场普遍认为，日本当局是否出手干预，关键在于贬值的“速度”，而非某一个具体的汇率点位。虽然160被视为重要的心理防线，日本在2024年曾在此关口附近四次出手，但如果汇率在短期内从158快速冲向159以上，呈现出脱离基本面（如日美利差）的单边投机行情，那么当局很可能在到达160之前就提前行动。

历史经验显示，官方干预往往选择在市场波动性较低、头寸较轻的时段发动“突袭”，比如在美国重要数据（如CPI）公布前后，以求达到最大冲击效果。目前，1月下旬至2月初（大选不确定性高峰期叠加美国数据发布季）被视为干预的高风险窗口。

后市展望与技术分析

日元的持续疲软已引发全球资产的连锁反应，投资者对法定货币的信任度有所动摇，黄金等避险资产价格因此创下历史新高。

短期内，在2月日本大选结果出炉前，“高市交易”仍将是市场的主导逻辑，日元弱势格局恐难改变。但随着汇率逼近160，干预风险已显著上升，一旦贬值失控，日本当局出手的概率将急剧增加。

美元兑日元日线图显示，汇价处于明显的上升通道中，技术指标普遍看涨。

从技术面看，美元/日元日线图上，一目均衡表的转换线和基准线呈看涨排列，强化了整体上行潜力。14日相对强弱指数（RSI）尚未进入超买区，表明仍有上涨空间。在突破2025年高点158.88后，上探160心理关口已是大概率事件。

对于交易员而言，当前最稳妥的策略是保持警惕，轻仓操作并严格设置止损。需要重点关注三大节点：1月23日的日本国会动向、美国重要经济数据的发布以及日本财务省官员的任何表态。在政策敏感期，避免与央行对赌、盲目追高是明智之举。

1月13日周二，现货黄金在创下新高后小幅回调，价格在4586美元附近盘整，基本守住了前一交易日的大部分涨幅。

美元在经历前期调整后出现反弹，加上股市的短暂回调，共同对金价构成了短期压力，阻碍其向上突破关键关口。然而，市场对美联储政策独立性的担忧，以及持续发酵的地缘政治风险，为黄金提供了坚实的底部支撑，有效封堵了其下行空间。

避险与降息预期：黄金的两大支柱

当前，多重利好因素共同构成了支撑金价维持高位的中长期逻辑。

首先，美联储的独立性危机引发了市场的深度忧虑。据报道，特朗普政府因不满美联储主席鲍威尔无视其降息压力，已对其启动刑事调查。这一事件严重动摇了市场对美联储政策客观性的信任。叠加市场对年内两次降息的普遍预期，美元的吸引力持续被削弱，为黄金这种无息资产提供了强有力的支撑。

其次，地缘政治紧张局势升级，直接推高了市场的避险需求。特朗普政府不仅在评估对伊朗的潜在军事行动，还宣布将对与伊朗有商业往来的国家加征25%的出口关税。此举被视为其扩大全球关税战略的一部分，使得地缘冲突的风险溢价持续注入黄金价格，成为金价上行的重要推手。

最后，美元上涨空间受限，巩固了黄金的资产配置价值。尽管美元阶段性走强，但对美联储独立性的担忧和降息预期始终是其上行的主要制约。上周五的非农就业报告虽然支持美联储在一季度维持政策稳定，但并未能吸引到实质性的美元买盘，这进一步强化了黄金的避险属性。

交易所新规：给黄金狂热降温？

面对黄金和白银价格的持续飙升，全球大宗商品交易巨头芝商所集团（CME）正式调整了贵金属的保证金定价机制，以适应当前的高波动市场环境。

本次调整的核心是放弃传统的固定金额模式，全面转向以合约名义价值为基础的百分比定价体系。新规覆盖黄金、白银、铂金和钯金四大品种，于本周二收盘后正式生效。

旧有制度在近期的行情中已显得力不从心。金价冲破4568美元/盎司，白银在年初两周内涨幅高达20%，投机资金的大量涌入迫使芝商所在2025年第四季度至少三次紧急上调保证金。而新的百分比机制能够根据价格波动自动调节保证金，从根本上减少了频繁的人工干预。

具体来看，新规下：

• 黄金期货：标准账户维持保证金比例为5%，高风险头寸为5.5%。

• 白银和铂金：标准账户为9%，高风险头寸为9.9%。

• 钯金：因波动率更高，比例分别设定为11%和12.1%。

同时，芝商所保留了在极端市场条件下（如波动率突破历史区间或发生黑天鹅事件）直接上调比例的灵活性。

华侨银行资深策略师克里斯托弗·黄分析认为，在当前高位上调保证金可能会在短期内压制贵金属价格，但从长远看，新机制更能满足极端行情下的风险对冲需求。

值得注意的是，同期澳大利亚证券交易所发生系统宕机，引发了市场对交易基础设施稳定性的担忧。而芝商所则通过与范达乐合作推出预测类交易应用、设立迪拜区域办事处等举措，展现了其在全球化和业务多元化方面的布局，以应对日益活跃的跨时区交易需求。

技术面分析：回调是上车机会吗？

综合来看，当前地缘政治危机和对美联储独立性的担忧，为黄金上涨提供了较高的确定性。金价在强势背景下面对CME杠杆调整和科技股回调等短期扰动，可能为多头提供难得的回调布局机会。

今晚即将公布的美国CPI数据是另一个关键变量。由于市场已基本消化了白宫对美联储降息决策的影响，因此CPI数据对实际利率的冲击成为焦点。如果CPI高于预期，实际利率将下行，利好黄金；反之，则利空黄金。

从技术图表上看，现货黄金在突破上升通道上轨后出现回调，目前价格远离5日均线，表明存在技术性调整需求。

关键价位方面，上方阻力位关注4700，下方支撑位则位于上升通道上轨及4550附近。

现货黄金日线图显示，金价突破上升通道后回调，技术指标MACD和RSI仍处高位

摩根士丹利更新了其对美联储利率路径的预测，将首次降息的时间点从原先预估的1月和4月，大幅推迟至6月和9月。这一调整背后是核心逻辑的根本转变：驱动降息的因素已不再是劳动力市场，而是通胀本身。

降息逻辑生变：从就业转向通胀

摩根士丹利在1月12日的全球宏观论坛报告中明确指出，近期美国经济动能改善，失业率下降，这意味着美联储为稳定就业市场而采取紧急行动的紧迫性已经显著降低。政策的重心已全面转向通胀。

该行认为，美联储启动降息周期需要满足两个前提条件：

1. 等待关税影响显现： 首先需要等待特朗普政府关税调整对物价的全面传导效应结束。

2. 确认通胀回落趋势： 其次必须看到通胀数据出现明确且可持续的、向2%目标回落的趋势。

图1：近期劳动力市场数据显示，失业率（左图）在经历上升后略有回落，而外国出生人口的劳动力参与率（右图）重新加速，共同构成了就业市场保持韧性的证据。

基于此，摩根士丹利预计，通胀的放缓过程将从2026年第二季度才开始。因此，首次降息的预期时点被调整至6月，第二次则在9月，每次降息幅度维持25个基点。

总的来说，虽然政策最终宽松的大方向不变，但年初市场基于“快速政策转向”的交易逻辑需要重新校准。在就业强劲、通胀受控尚需时日的背景下，美联储将展现出更强的政策耐心，资产定价的核心驱动力也将重回通胀数据本身。

市场定价接近，但低估尾部风险

从当前利率市场的定价来看，市场对政策利率终点（约3.11%）的预期，已经与摩根士丹利通过情景分析得出的概率加权路径（3.22%）高度吻合。

然而，摩根士丹利认为，市场对宏观经济风险的概率分配存在偏差。当前定价反映出，投资者认为“基准情景”发生的概率为70%，而“温和衰退”的概率仅为7%。这种分布显示，市场对经济增长放缓或衰退等“尾部风险”的定价明显不足。该行判断，未来的定价重心应当向更为鸽派的路径倾斜，即更多地考虑下行风险。

期限溢价与未来路径

在债券市场方面，10年期美债收益率的期限溢价在2025年4月2日之后有所扩大。截至报告发布时，模型计算的期限溢价为19.0个基点，处于近期波动区间的低位。摩根士丹利预计，在美墨加协定重新谈判等关键政治事件落地前，期限溢价将维持区间震荡。

图2：10年期美债收益率与市场隐含的政策利率底部高度相关（左图），而近期基于回归模型的期限溢价（右图）为19.0个基点，处于近期波动区间的较低水平。

综合来看，摩根士丹利的结论是，尽管当前市场定价已与其基准预测基本一致，但对下行风险的覆盖仍不充分。如果未来经济或通胀数据出现超预期变化，市场对政策利率最低点的定价仍有进一步下调的可能，但这个过程更可能发生在2026年年中之后，而非短期之内。

尽管日本与美国财政高官双双对日元贬值表达了担忧，但市场的抛售压力并未缓解，日元汇率依旧滑向18个月以来的最低点。

周二，日元兑美元汇率一度下跌0.6%，触及1美元兑159.05日元的低位。一则有关日本首相高市早苗考虑提前举行大选的报道，更是加剧了日元的跌势。市场担心，这一政治动向可能让曾经主导日债、压制日元的所谓“高市交易”卷土重来。

美日财长罕见“同感”，市场为何不买账？

刚刚在华盛顿与美国财政部长斯科特·贝森特会晤后，日本财务大臣片山皋月对记者表示，她已在会谈中提及“对日元单向贬值的担忧”，并强调“美国财长贝森特对此抱有同感”。

然而，即便有如此明确的官方表态，日元的跌势仍在继续。

据一位参会的日本财务省官员透露，两国未来将在副部长级别就汇率问题保持密切沟通。这次会晤也引发了市场的猜测：片山皋月此行，或许意在为日本干预汇率市场寻求美国的默许。

160关口：市场的干预“红线”

“汇率干预的可能性，或将重新成为市场焦点。”三井住友金融集团旗下日兴证券的策略师丸山伦人表示。他指出，1美元兑160日元将是市场密切关注的干预“红线”。

2024年，日本当局曾在日元汇率跌至160附近时四次入市干预，这为后续的干预行动划定了重要的参考区间。片山皋月此次特意强调“单向贬值”，也恰好契合了日本官方此前设定的可能触发干预的“汇率无序波动”条件。

事实上，早在去年12月，当日元汇率跌破157关口时，片山皋月就曾警告称，日本政府“已做好准备，必要时可随时采取行动干预外汇市场”。

道富银行信托公司东京分行行长巴特·若林分析称，随着日元跌破158这一整数关口，市场普遍预计日本官方将释放更多口头警告。他认为，日本当局此举旨在平抑市场的剧烈波动，并传递一个明确信号——不存在所谓的“单边押注交易”。

贬值双刃剑：通胀压力与加息预期

对于日本经济而言，日元贬值是一把双刃剑。它虽然能提振大型出口企业的利润，并推动日本股市在周二刷新历史新高，但商界对日元持续走弱的担忧正与日俱增。

日本最大的商业团体“经济团体联合会”（经团联）会长筒井信隆明确表示，当前亟需推动日元汇率回调走强。他认为，当前日元的贬值程度“已略显过度”，若态势失控，外汇市场干预将是必要之举。

更重要的是，日元贬值直接推高了日本的进口成本，可能进一步加剧国内的物价上涨压力。为缓解民生成本，日本首相高市早苗已推出大规模经济刺激计划，其中包括降低公用事业费用的补贴。

与此同时，日元持续贬值也给日本央行带来了压力。央行去年12月才将基准利率上调至三十年来的最高水平，多数经济学家原以为下一次行动要等到今年6月。但现在，市场认为央行提前加息的可能性正在上升。

日本央行前审议委员樱井诚甚至表示，受市场对高市早苗财政政策走向的担忧影响，日本央行最早可能在今年4月就启动加息。值得一提的是，美国财长贝森特此前也曾公开呼吁日本央行加息，以提振日元汇率。伊藤忠商事研究所首席经济学家武田敦也认为，高市政府同样希望为日元贬值“踩下刹车”。

颇为讽刺的是，就在美日财长会晤之际，一则关于美联储主席鲍威尔遭大陪审团传唤的消息令美元普遍承压。然而，即便在这样的背景下，日元周二依然延续了跌势，其内在的疲软可见一斑。