“铜博士”涨势迅猛！高盛上调铜价预期：市场出现“稀缺溢价”

一份因政府停摆而延迟发布的报告显示，美国贸易数据出现了惊人变化。2025年10月，美国贸易逆差从9月的481亿美元大幅收窄至294亿美元，降幅高达39%，创下自2009年以来的最低水平。

如此剧烈的收窄，背后是出口增长和进口萎缩的双重作用。

出口进口“两头拉动”，逆差为何收窄？

首先看出口。10月份美国出口额环比增长了2.6%。除了工业品海外出货量增加外，一个不寻常的因素——黄金，扮演了关键角色。

事情的起因是，2025年早些时候，市场担心特朗普政府可能对黄金加征关税，导致大量黄金从境外涌入美国避险。但随着关税并未落地，担忧情绪消散，交易商们又开始将这些黄金运回瑞士等传统存储地。这一出一进，直接推高了出口数据。

再看进口。当月进口额环比下降3.2%，降至近两年来的最低点。其中，药品是降幅最大的品类。这同样与关税策略有关：为了规避关税，美国企业在2025年初提前大量采购，而在关税生效后则相应减少了进口。

单月数据抢眼，长期趋势未改

尽管10月的数据非常亮眼，但单月的剧烈波动并未能扭转美国贸易逆差长期高企且不断攀升的整体趋势。

从更长的时间线来看，2025年前十个月，美国贸易逆差总额已达到7828亿美元，比2024年同期的7268亿美元增长了8%。如果接下来两个月恢复正常趋势，2025年全年仍可能录得美国历史上第二或第三大的贸易赤字。

关税政策的影响在对华贸易中体现得最为明显。2025年前十个月，美国从中国的进口额已从去年同期的3630亿美元大幅萎缩至2660亿美元。为了填补缺口，美国增加了从越南、墨西哥、泰国以及欧洲国家的进口。

对经济是喜是忧？GDP前景不明

贸易逆差收窄，对经济到底意味着什么？答案有些复杂。

从会计角度看，贸易逆差的降低会直接对第四季度的国内生产总值（GDP）做出正向贡献，这似乎是个好消息。

然而，进口额的下降也可能是一个危险信号，暗示着美国国内的消费者需求正在走弱。如果消费者减少支出，反而会对GDP增长构成拖累。

桑坦德资本市场的首席美国经济学家斯蒂芬·斯坦利（Stephen Stanley）对此持谨慎态度。他表示：“我不会过度解读数据的剧烈波动，而是会等待它平稳下来。但就目前的感觉而言，基础的贸易数据与加征关税前相比，并没有太大不同。”

高盛表示，周五晚间即将发布的美国2025年12月份的非农就业报告不太可能实质性改变市场对美联储政策的预期，除非数据出现重大意外，因为当前的市场定价已稳固锚定在年中开启宽松政策的路径上。

在致客户的研究报告中，高盛预计这份非农的就业人数增长量约为7万人，与普遍预期基本一致。尽管非正式的市场"私下预测"暗示存在小幅上行风险，但该行认为，一份接近预期的结果将强化而非打乱现有的宏观经济叙事。

市场目前定价美联储今年将进行两次25个基点的降息，首次25个基点的降息预计在4月下旬左右。

高盛表示，需要劳动力数据出现"相当戏剧性"的上行或下行意外，才能显著地将这一时点提前或推后。

从市场角度看，高盛将非农就业数据落在7万至10万区间描述为对股市最有利的结果，这与经济持续扩张、既不会重新引发通胀担忧、也不会威胁降息周期的情形相符。这样的结果将支持美国经济正在逐步放缓而非突然停滞的观点。

相比之下，非农就业数据若低于5万人，则将被解读为低于经济维持稳定的就业增长估计水平，可能因引发对增长急剧放缓的担忧而令投资者不安。

另一个极端是，高盛表示，若数据高于12.5万人，则可能促使市场重新评估美联储首次降息的时机，将降息的预期时间推后至6月。

总体而言，该行预计此次数据发布不会引发"轰动效应"，头寸和波动率定价显示市场对大幅波动的担忧有限。

高盛指出，与此呼应，标普500指数期货价格暗示非农报告发布当日指数波动幅度大约在68个基点，表明市场对该数据的预期相对平淡。

来源: 金十数据

联合国发布最新全球经济展望，预计今年全球经济将增长2.7%，这一数字略低于此前预期的2.8%。报告将增长放缓归因于美国关税政策、日益加剧的经济不确定性以及紧张的地缘政治局势。

联合国秘书长古特雷斯指出，经济、地缘政治与技术竞争相互交织，正在重塑全球格局，并由此带来新的经济不确定性和社会脆弱性。

稳定表象下的潜在风险

尽管面临关税等不利因素，全球经济依然表现出一定的韧性。联合国经济学家认为，强劲的消费支出和通胀放缓为经济提供了关键支撑。

然而，隐忧依然存在。投资持续低迷和财政空间受限正在抑制经济活动，这让世界经济增速长期低于疫情前水平的风险不断加大。

展望未来，联合国预测2027年全球经济增长率将小幅回升至2.9%。但这仍明显低于2010至2019年间3.2%的平均增长水平。

各大经济体增长前景分化

报告显示，全球经济增长呈现出稳定但不均衡的态势。

发达经济体方面，美国、欧洲和日本的经济增长预计将大体保持稳定。联合国预测美国经济增速将小幅升至2%，欧盟为1.4%，日本为0.9%。其中，日本的私人消费有望逐步复苏，但与欧盟一样，其出口可能继续受到美国关税和政策不确定性的制约。

亚洲大型发展中经济体预计将保持更为稳健的增长。东亚地区增长率预计为4.4%，低于去年的4.9%，主要是前期出口增长的提振效应在减弱。不过，报告认为，中美贸易紧张局势的暂时缓和，进一步稳定了中国市场的信心。

南亚地区今年经济增长率预计为5.6%，其中印度经济增速预计达到6.6%，主要得益于强劲的消费和大规模公共投资。西亚地区GDP增长率预计从去年的3.4%回升至4.1%，但该地区仍持续面临地缘政治紧张局势和安全风险。

其他地区则喜忧参半。非洲经济增长温和，预计今年可达4%，但高额债务和气候冲击是其主要威胁。拉丁美洲和加勒比地区表现总体稳健，经济增长率预计将从去年的2.4%微降至今年的2.3%。

人工智能或加剧不平等

联合国在报告中特别警告，人工智能的快速发展虽然推动了少数大型市场的资本支出，但其带来的潜在收益很可能分配不均，从而加剧现有的结构性不平等问题。

长期以来，全球原油供应的话语权一直被欧佩克（OPEC）牢牢掌握。作为一个从未加入该组织的大国，美国如今正通过一系列针对委内瑞拉的行动，从根本上挑战欧佩克的市场影响力。

华盛顿的新武器：委内瑞拉石油牌

变化的核心，并非地下储量，而是谁来决定石油的流向。SPI资产管理公司管理合伙人斯蒂芬·英尼斯指出，委内瑞拉作为欧佩克的创始成员国，其原油流向的任何微调，都会对全球炼油利润和贸易格局产生连锁反应。

英尼斯分析称，现在委内瑞拉原油进入市场的方式，完全由外部制定的许可、托管和合规规则决定。这意味着，美国总统特朗普无需在欧佩克会议上占有一席之地，就能对这个成员国的石油资源施加实质性的影响。

在美国军方抓捕委内瑞拉领导人马杜罗后，特朗普曾表示，美国石油公司将投入巨资修复该国破败的石油设施。这背后，是一个旨在让美委两国双赢的计划。

动摇定价权：欧佩克面临釜底抽薪

美国的介入，正在重塑全球原油的供需版图。

法律战项目的律师热拉尔·菲利蒂认为，美国的管控将委内瑞拉的原油产量与美国政策直接挂钩，这在本质上增加了非欧佩克原油的供应。

菲利蒂进一步指出，这将直接削弱欧佩克的定价影响力。当市场上存在替代供应时，欧佩克通过减产来抬高油价的威胁将不再那么有效。与此同时，美国将“对边际供应与价格走势获得更强的掌控力”。

近期，特朗普透露委内瑞拉将向美国输送多达5000万桶受制裁的原油，这批石油将按市价出售，所得资金由特朗普控制，以确保资金能惠及两国人民。短期内，这批原油或许不足以显著影响美国国内的汽油价格，但其背后的权力转移却不容忽视。

权力天平倾斜：从产量控制到准入许可

全球金融咨询公司德维尔集团首席执行官奈杰尔·格林在评论中表示：“委内瑞拉石油的控制权，正迅速从企业董事会转移到各国政府手中。”

他分析，如果特朗普政府扩大许可范围，其影响将是立竿见影且结构性的。美国墨西哥湾沿岸的炼油厂，是全球少数能高效加工委内瑞拉重质原油的设施。一旦能够稳定获得委内瑞拉原油，美国炼油企业将享有“更低的原料成本、更强劲的利润率以及难以被复制的战略优势”。

对于全球石油市场而言，这意味着“定价权归属的深刻转变”。

格林总结道，数十年来，欧佩克通过控制产量来塑造市场格局。虽然其影响力依然巨大，但“当原油供应的主导权从卡特尔组织的政策转向政治授权时，欧佩克的影响力便会被削弱”。

“欧佩克掌控产量，而华盛顿掌控准入许可，”他说道，“当这两股力量碰撞时，权力天平注定会倾斜。”

而委内瑞拉的石油，正是这场权力碰撞的核心。

美国12月CPI数据即将公布，市场普遍预期通胀将大幅反弹。但摩根士丹利（大摩）发布深度报告指出，这次反弹可能更多是“技术性噪音”，而非真实的通胀压力回归。

大摩预计，12月美国核心CPI环比将增长0.36%，远高于10月和11月0.08%的平均水平。这一预测的背后，是此前政府停摆造成的统计数据扭曲。

对于交易员而言，这份数据需要谨慎解读。大摩认为，市场可能会将强劲的数据视为技术性失真而打折扣，但如果数据意外疲软，则可能被解读为通胀降温的强烈信号。

此外，12月数据还将是对美国关税效应传导的关键验证。此前数据中几乎未见关税向商品价格传导的迹象，本次数据将揭示更清晰的图景。

失真数据背后：两大统计偏差

大摩分析称，12月CPI数据的大幅反弹，主要源于政府停摆期间造成的两大统计偏差，这是一场“报复性”反弹。

1. 双月抽样偏差

在美国，除纽约、洛杉矶和芝加哥三大城市外，许多商品和服务的价格数据是每两个月采集一次。由于10月份数据缺失，美国劳工统计局只能用8月的价格来填充，这相当于假设这些地区10月通胀为零，从而拉低了对比基数。12月将重新调查这些地区，导致数据出现向上修正。大摩估算，仅此一项就将为12月核心CPI贡献约8个基点的上行偏差。

图：数据显示，受双月抽样影响的CPI类别在10-11月增速放缓（左图），而三大城市的数据异常也印证了统计扭曲的存在（右图）。

2. 假日折扣偏差

11月的价格采集工作因故延迟到月末，这使得数据过度计入了感恩节等假日促销的折扣影响，人为压低了核心商品（除汽车外）的价格。这种偏差在12月会得到修正。大摩为此在核心CPI预测中额外增加了3个基点。

通胀全面加速？拆解各分项预测

基于上述偏差修正，大摩预计通胀将出现全面加速，尤其是核心商品将领涨。

图：摩根士丹利预测，12月核心CPI环比增速将反弹至0.36%，主要由核心商品和服务（不含租金）贡献拉动。

• 核心商品通胀或创年内新高： 预计12月核心商品环比大涨0.59%，将是2025年最高的月度涨幅。其中，新车价格环比上涨0.21%，二手车上涨0.80%，服装价格更是预计飙升1.00%。

• 租金通胀回归正常： 10月业主等价租金（OER）因数据缺失被假设为零，11月已开始正常化。大摩预计12月OER环比增长0.27%，与11月水平相当。

• 核心服务（除住房）回升： 预计该分项环比增长0.34%，远高于前两个月0.08%的均值。其中机票价格降幅收窄，酒店价格转为正增长。

• 整体CPI同步反弹： 大摩预计12月整体CPI环比增长0.37%，同比增速达到2.7%。

投资者需要关注三大焦点

面对这份充满“噪音”的报告，大摩提醒投资者关注三个核心问题。

首先，反弹幅度有多大？ 虽然可以确定数据存在上行偏差，但要精确区分“信号”与“噪音”极其困难。大摩坦言其预测可能偏于保守，实际数据环比增长0.5%的概率要高于0.2%。

其次，住房通胀降温能否持续？ 12月的数据将是继9月大幅下行后，第二个相对“干净”的观测值。这将帮助市场判断，住房通胀是否真正进入了一个较低的运行轨道。

最后，关税传导效应何时显现？ 10月和11月的数据并未体现关税向物价的传导，大摩认为这很可能是统计噪音掩盖了真实效果。因此，12月数据成为关键的验证窗口。该机构预计，今年以来关税已累计推高核心通胀35个基点，本次数据公布后可能增至45个基点。

信号与噪音的博弈

综合来看，12月CPI数据将是一次充满技术性干扰的读数。大摩预计，受CPI影响，12月核心PCE物价指数环比也将增长0.37%，显著高于前两个月0.13%的平均水平。

对于市场而言，这种数据的解读存在一种“不对称性”：

• 若数据强劲，很可能被市场贴上“统计扭曲”的标签，反应相对平淡。

• 若数据疲软，则可能被视为通胀确实在降温的强烈信号，从而对利率敏感型资产构成更显著的提振。

因此，投资者需要穿透数据表面的迷雾，看清通胀的真实趋势，并密切关注关税传导和住房通胀这两条更具实质意义的主线。

德意志银行一份研报点破了美国介入委内瑞拉事务的深层动机：表面上看是为了全球最大的石油储备，但真正的战略目标，直指维系美元的全球霸权地位。

根据德银策略师Mallika Sachdeva的分析，这不仅仅是一场能源争夺战，更是一场隐秘的金融保卫战。控制全球最大的石油储备，不仅能增强美国对油价的影响力，更深层的目的是捍卫美元作为全球储备货币的核心地位。

Sachdeva认为，石油对于军事力量的绝对重要性，直接关系到一国在冲突中的胜算，而这正是各国央行选择储备货币时一个隐性的核心考量。同时，掌握石油的定价权，对维系整个石油美元体系至关重要。

能源霸权：历史的铁律

回顾历史，掌控全球最核心的能源，就意味着掌握了经济、工业乃至军事的绝对优势，最终转化为金融霸权和世界主导地位。

英国曾凭借欧洲最大的煤炭储备，点燃了工业革命的引擎，成为了19世纪的“世界工厂”。随后，美国凭借大规模石油的发现，利用其高能量密度和便利性，催生了汽车、航空和化工等一系列革命，在二战后坐稳了全球经济与工业中心的宝座。

报告强调，最廉价、最丰富的能源始终是经济增长的基石。谁掌握了它，谁就掌握了驱动全球经济的引擎。

德银分析师指出，当前美国超过70%的能源消费依赖石油和天然气。如果美国将未来押注在化石燃料上，就必须确保获得充足且低价的供应，以维持其全球竞争力。

委内瑞拉的石油储量是美国的6倍。尽管其现有产能低下，但其庞大的地下储量与产能过剩的美国形成了“完美的互补”。控制委内瑞拉的石油，不仅是为了防止资源落入竞争对手之手，更是为了恢复“门罗主义”式的西半球霸权。

军事实力：美元信用的硬核支撑

为什么全球央行都愿意将美元作为主要储备货币？除了经济因素，美国的军事实力是一个关键的隐性变量。

德银强调，石油真正不可替代的领域是军事。消费级汽车可以电动化，人工智能可以由核能驱动，但美军的坦克、战机和军舰在可预见的未来仍将严重依赖石油。

美国国防部是全球最大的石油机构用户，美国联邦政府75%的能源消耗都来自国防部，其中大部分是喷气燃料。

图：美国联邦政府的能源消耗高度集中于国防部，其中喷气燃料等石油产品是美军行动的命脉，凸显了石油对维持其军事霸权的不可替代性。

历史和学术研究都表明，在一场冲突中获胜概率越高的国家，其货币就越不容易崩溃，因此也更受各国央行青睐。二战中，切断石油供应是导致德国和日本战败的关键一击。

因此，美国的军事霸权一直是支撑美元主导地位的基石。如果军事上的成功取决于石油的获取，那么美国确保对全球最大石油储备的控制，同时阻止主要对手获得这些资源，就能提升其相对获胜概率，从而间接巩固美元的储备地位。

不过，德银也警示，若美国的强硬策略刺激欧洲、日本等地加速重整军备、追求战略自主，可能会引发全球外汇储备从美元向欧元、日元等货币分散，反而削弱美元的统治力。

策略转变：从控制油价到掌控定价权

市场普遍关心，委内瑞拉的石油将如何影响长期油价。但德银认为，美国的真正意图是控制石油的定价体系本身。

报告指出，传统的石油美元体系根基正在动摇。1974年建立的石油美元协议，基础是美国作为全球最大的石油买家。作为最大客户，它有能力要求所有交易都用美元进行。然而，页岩油革命后，美国已基本实现能源自给自足，不再是全球最大的石油进口国。

这意味着，美国通过“需求端”来维持美元定价权的传统杠杆已经大大削弱。既然无法再以最大买家的身份来“要求”使用美元，美国就必须找到新的方式来“确保”美元继续被使用。

德银提出的新路径是：通过成为全球最大的石油供应方之一，从“供给端”来强制推行美元结算。如果美国能控制整个西半球的庞大石油储量，其储备份额将超越欧佩克（OPEC）。

图：全球石油储量分布显示，若美国能整合西半球资源，其控制的储量份额将超越OPEC，从而在供应端掌握关键话语权。

报告补充道，当前欧洲和金砖国家都在积极推动非美元结算。在此背景下，如果美国能控制委内瑞拉的石油销售渠道，即便这些石油最终不流向美国本土，只要所有交易都通过美国的银行系统以美元结算，就能将这部分巨大的贸易流重新锁定在美元体系内。

这不仅能维持全球对美元的储备需求，也能让美国继续享受低融资成本的“嚣张特权”。