黄金白银创周末新高，铜市场“割裂”

日本经济在第三季度的萎缩幅度超出最初预估，修正数据显示这是六个季度以来的首次收缩，这为日本经济刺激方案进一步提供了合理性。

日本政府周一发布数据显示，第三季度GDP折合年率萎缩2.3%，较初步预估的1.8%降幅进一步扩大，预期中值跌幅为2%，这是六个季度以来的首次下降，主要受企业支出低于预期的影响。

数据发布后，十年期日本国债收益率有所下行，目前十年期国债收益率上涨至1.953%，日本20年期国债收益率上行2.4BP，升至2.946%。此前日债因市场对日本央行近期加息预期升温而大幅攀升。

经济学家表示，第三季度的疲软主要源于监管变化导致的住宅投资暂时性下滑。这一结果不太可能改变日本央行寻求进一步加息的立场，因为通胀持续存在，且围绕贸易问题的不确定性有所缓解。

资本支出低于预期

修正数据显示，日本经济关键组成部分呈现出好坏参半的迹象。资本支出较前一季度下降0.2%，与初步预估的增长1.0%形成反差。私人消费则从初步数据的增长0.1%上修至增长0.2%。

周一公布的另一份数据显示，10月实际工资同比下降0.7%，这是连续第十个月下降。名义工资上涨2.6%，基本工资也以相同的速度攀升，暗示薪资增长势头持续，但增速仍低于通胀率。日本通胀率已经连续三年半以上保持在或高于日本央行2%的目标水平，这是自1990年代初以来的最长纪录。

投资者正密切关注经济数据以及首相高市早苗提振经济措施的任何进展，日本央行下周将召开政策会议。

央行加息路径或不受影响

尽管经济数据疲弱，但市场预计这不会干扰日本央行进一步加息的立场。过去一周，市场已消化了12月加息的可能性。

日本央行行长植田和男此前表示，央行将在即将举行的政策会议上权衡加息的利弊。支撑央行加息立场的因素包括通胀持续以及围绕贸易问题的不确定性有所缓解。

来源：华尔街见闻

美国最高法院今日就特朗普解除联邦贸易委员会官员的案件展开辩论，这场听证将为美联储理事库克(Lisa Cook)的命运提供关键线索。这两起案件将检验最高法院去年5月为美联储设立的"特殊保护条款"能否继续有效，该条款旨在防止总统随意解雇美联储官员。

对于美联储而言，此案关乎其独立性这一经济管理的核心支柱。联邦法律规定，理事只能因"正当理由"被免职，这一条款确保了货币政策制定者无需担心因总统不满而被解职。特朗普今年多次批评美联储降息速度过慢，并暗示有意解雇主席鲍威尔。若最高法院裁定支持特朗普，可能从根本上削弱央行独立性。

此案的影响不限于美联储。法院的保守派多数正考虑推翻1935年的判例，该判例允许国会设立独立机构并保护其领导人免受总统控制。这一裁决还将影响特朗普试图从劳工关系、消费品安全、交通安全和就业歧视等多个政府机构解职的官员。

美联储公开市场委员会将于明日召开为期两天的会议，可能宣布新一轮降息。而最高法院的这场辩论，将在货币政策决策的关键时刻，决定美联储能否维持其政策独立性。

法院态度或将逆转"美联储例外"

最高法院是否会强化其此前暗示的"美联储可保留职位保护"立场，成为本案核心问题。

去年5月22日，最高法院裁定特朗普可临时解除另外两个机构官员职务，理由是这些机构似乎执行属于总统的行政职能。但在一段简短的旁注中，法院表示美联储不一定受该裁决影响，称其为"结构独特的准私营实体"，有别于其他独立机构。

然而，这一区分在双方阵营看来都难以自圆其说。美联储同样监管银行——这项职责属于传统定义的行政职能。"他们制定和执行法规，施加罚款，"New Civil Liberties Alliance律师Jacob Huebert表示，"这些都是行政部门的工作，理应由行政部门控制。"

法院自由派法官同样不认同这一区分，但他们主张的解决方案是维护国会为其他机构及美联储设立的职位保护。大法官Elena Kagan在5月的异议意见中讽刺这一例外为"量身定制的美联储例外"，目的是避免惊扰市场。她代表三位民主党任命的大法官写道，美联储的独立性"建立在与其他机构相同的宪法和分析基础之上"。

联邦贸易委员会官员Rebecca Kelly Slaughter在采访中表达了相同质疑："宪法中没有'除非涉及金融'的例外条款。从实质角度看这也说不通，因为联邦贸易委员会的工作同样严重影响金融市场。"

特朗普政府的双线攻击策略

特朗普政府在法律文件中试图绕开美联储地位问题。美国司法部副部长D. John Sauer表示，法官无需在联邦贸易委员会案中解决美联储的地位问题，但补充称政府"未承认美联储理事会免职保护条款的合宪性"。

即便法院保留美联储的"正当理由"条款，库克案仍可能为特朗普控制央行提供另一途径。政府指控库克在2021年获得抵押贷款时，欺诈性地将密歇根州和佐治亚州的房产列为"主要住所"以获得更优惠条款。

Sauer辩称："库克在财务文件上的重大、明显且无法解释的虚假陈述，造成严重的不当行为表象，损害公众对其作为金融监管者权威的信心。"

库克及其律师称指控毫无根据，指责政府断章取义且未能证明欺诈意图。库克还表示，即便指控属实，也不符合"正当理由"要求，部分原因是这些行为发生在她就任美联储理事之前，属于私人行为。

她辩称，支持特朗普的裁决"将摧毁美联储长期以来的独立性，颠覆金融市场，并为未来总统根据政治议程和选举日程直接指导货币政策制定蓝图"。

重塑美联储的权力博弈

特朗普正寻求在美联储获得更大影响力。他今年已任命盟友Stephen Miran填补理事会空缺，后者主张快速降息。若成功解除库克职务——其任期要到2038年才到期——特朗普将获得又一次重塑美联储理事会的机会。

特朗普计划明年初宣布接替鲍威尔的人选，后者主席任期将于5月到期。总统已明确表示将选择支持降息的继任者。

联邦贸易委员会案中的一个次要问题也可能影响库克。政府主张联邦法官缺乏阻止解除行政官员职务的宪法权力。若法院接受这一论点，可能断送库克保留职位的努力。

两案之间的关联几乎确保法官在权衡Slaughter和联邦贸易委员会案时，会同时考虑库克和美联储的情况。曾担任美联储总法律顾问13年的Scott Alvarez表示："我猜测的情况是，他们会先听取Slaughter案，但在听取库克案之前不会作出裁决，然后将两案一并裁决。为什么要在听取关于美联储例外的辩论之前，就用美联储例外来回答Slaughter案呢？"

库克是特朗普政府因抵押贷款欺诈指控而提交司法部调查的多名目标之一，这些目标大多为民主党人。

来源：华尔街见闻

1. 加密矿业的利润率危机

2025年11月，Marathon Digital Holdings（MARA）在第三季度财报中透露了一项策略性转变，公司宣布"今后将出售部分新挖出的比特币，以支撑运营资金需求"。这一举措凸显出，当前加密矿业正面临利润率不断收缩的现实压力。

无独有偶，另一家矿企巨头Riot Platforms（RIOT）发布的2025年10月生产和运营更新中显示，当月共生产437枚比特币，环比下降2%，同比下降14%，同时出售了400枚比特币。2025年4月，RIOT也曾出售475枚比特币——这是RIOT自2024年1月以来首次出售自挖的比特币。

RIOT曾长期奉行 "HODL" 策略，倾向于持有大部分比特币，以期获得币价上涨的收益，然而在区块奖励减半后的新周期中，RIOT也开始采取更灵活的资金策略。该公司CEO解释称，这种出售可以减少股权融资的需求，从而限制对现有股东的稀释。这表明，即便是坚持持有策略的头部矿企，也必须根据市场和运营需要，适时出售部分比特币产出以维持资金健康。

从币价和算力数据上看，挖矿利润正在不断被挤压。2025年末，网络算力攀升至创纪录的1.1 ZH/s。与此同时，比特币价格跌至81,000美元附近，算力价格（哈希率）跌破35美元/PH/s，而算力成本中位数则高达44.8美元/PH/s——这意味着市场竞争加剧，利润空间压缩，即使是效率最高的矿企也才勉强达到盈亏平衡点。

矿企挖矿边际收益降低，固定的电费和融资成本却居高不下。在此背景下，尽管一些矿企已加速转向AI和高性能运算（HPC），但依然面临着不同程度的资金紧张和生存压力。此时，高效的税务筹划是缓解资金压力、支撑长期运营的关键策略。接下来，我们将以美国为例，讨论税务筹划是否能有效降低矿企的整体运营压力。

2. 加密矿企的税务负担：以美国为例

2.1 公司税务框架

在美国，公司可分为穿透实体和C型公司（C Corporations, 标准型股份有限公司）两种结构。美国税法下，穿透实体将利润直接传递给公司股东，并在个人层面按个人税率缴税，实现单层征税；而C型公司先在公司层面以固定 21% 税率缴税，再在个人层面对分红征税，形成双层征税。

展开而言，独资企业（Sole Proprietorship）、合伙企业 (Partnership)、S型公司（S Corporation）和多数有限责任公司（imited Liability Company，LLC）均属于穿透实体，不缴纳联邦公司所得税。穿透实体的收入视同个人普通收入，按普通收入税率进行申报，税率可达37%（如图）。

表 1：2025年美国联邦普通收入税率和税级

加密货币作为财产，其挖矿收入、出售收益应税性质不变，但可能因纳税主体不同导致实际税负出现差异：

（1）如果加密矿企属于穿透实体，则不需要缴纳联邦所得税，但需要公司股东就其利润份额申报个人所得税。加密货币的取得和交易环节所涉税种包括普通收入税和资本利得税。首先，穿透实体通过挖矿、质押、空投等途径获得的加密货币，要求股东在个人层面按普通收入申报纳税（税率10%至37%）。其次，当穿透实体出售、兑换或消费加密货币时，股东也需要缴纳资本利得税。如果持有时间小于或等于一年，收益作为短期资本利得，按普通收入税率征税，税率区间为10%至37%；如果持有时间大于一年，收益作为长期资本利得，则享受0%、15%或20%的优惠税率，具体取决于应纳税所得额（如图）。

表 2：美国长期资本利得税率和税级

（2）如果加密矿企属于C型公司，则需要被征收21%的统一联邦企业所得税，并同步缴纳州税。C型公司通过挖矿、质押、空投等途径获得的加密货币将以其公允价值计入公司营收，出售、兑换或消费加密货币的资本利得（不区分长短期）同样计入公司营收，核减其成本及相关费用后形成的公司利润，将以21%的联邦企业所得税率计税，同时按照各州标准同步缴纳州税。如果C型公司选择向股东分红，还会触发股息层面的再次征税，形成双层征税。

2.2 多重税负的挑战

美国辖区内，大型、公开募资或拟上市的矿企，例如MARA、RIOT、Core Scientific等，几乎普遍以C型公司形式运作；而小型或初创矿企则更倾向于采用穿透实体结构。

不同公司的融资需求、现金留存策略与税务考量不同，导致了公司结构选择的不同。加密矿业属于资本密集型行业，扩产期间对内部留存收益的需求较强，C型公司结构有利于留存利润，不立即将税负传递给所有者，减少所有者为未分配利润缴税而造成的现金外流压力。多数LLC采穿透实体结构，此种LLC能够提供早期的税务灵活性（可按合伙或S型公司征税以减少税负），在成长到一定规模后也可以选择重组为C型公司，因此也有不少初创矿企在早期用LLC结构，随着规模和融资需求扩大，逐渐转向C型公司。

即使采用不同的公司结构，加密矿企均面临着多重税务负担。穿透实体的经营所得"穿透"至所有者层面，矿工挖币即被视为获得应税收入，后续处置产生增值也需再行申报，所有者须在两个环节连续承担税负。相较之下，C型公司则将挖矿或相关业务形成的收入计入公司账面，由企业统一计算利润并缴纳企业所得税，若企业向股东分派利润，则再度引发股息层面的税收。不过，通过适当的税务筹划，矿企可以合理合法地降低税款，将原本的税务负担转化为矿业利润压缩之下的企业竞争力。

3. 加密矿企税务优化的可能性

同样以美国为例，加密矿企可以规划多种税务优化路径以实现节税。

3.1 利用矿机折旧，优化当期税负

美国今年出台的《大而美法案》(One Big Beautiful Bill Act)恢复了税法典第168(k)条规定的100%加速折旧政策，美国税法§168(k)条所规定的"加速折旧"政策允许纳税人在购买矿机或服务器等固定资产的当年，一次性抵扣全部成本，从而减少应纳税所得额。原本这项优惠的折旧率在2018年至2022年间被定为100%，但从2023年起逐年递减，并计划在2027年降至0%，《大而美法案》旨在恢复和延长这项优惠，规定在2025年1月19日之后、2030年1月1日之前购置并投入使用的符合条件的资产，恢复100%的加速折旧。同时，《大而美法案》还提高了税法第179条的折旧限额，将可以一次性全额抵扣的设备支出上限从100万美元提高到250万美元。——这对矿企意义非凡，购置的矿机、电力基础设施、冷却系统等固定资产能在第一年实现费用化，直接降低当年应纳税所得，大幅提升当期现金流。除了节税之外，"加速折旧法"还有利于提升资金现值。

需要注意的是，采用加速折旧法仍需考虑当年成本情况，避免产生利润丢失和后续结转亏损。举个例子，一家美国矿企在2024年获得收入40万美元，投入50万美元购买矿机。若该公司当年一次性抵扣50万美元成本，因其收入较低，抵扣后将形成账面亏损10万美元（NOL，Net Operating Loss）。虽然当期利润为负，无需缴纳所得税，但这也意味着即使账上仍存在现金流，企业依然无法提取或分配利润。在税务处理上，结转至下一年度的NOL只能抵减当年应税所得的80%。因此，在低利润年度盲目使用加速折旧也并非明智之举。

3.2 合理筹划跨境架构，合理规划资本利得收益

不同司法管辖区的加密货币税收政策存在差异。在美国，无论是偶尔卖币变现，还是频繁交易或经营，只要发生应税交易且有盈利便需要申报纳税，这种一视同仁、"逢赚必税"的税制设计令美国本土加密矿工面临较大的税收压力。相比之下，新加坡和香港的加密税政策则更为友好。这两地目前对个人、企业因非经常性投资获得的加密资本利得均不征税，只要相关交易被认定为非经常性投资收益，投资者便无需为资产升值部分缴税，实现了长期持有的零税率红利。当然，从事频繁交易或经营性业务，仍需就其利润缴纳企业或个人所得税。新加坡的企业所得税约为17%；香港企业税率为16.5%。尽管频繁交易者仍需缴税，但相较于美国21%的联邦企业税，香港和新加坡的税率无疑具备更强的竞争力。

表 3：美国、香港、新加坡税率对比

基于不同司法管辖区的税制差异，美国加密矿企可通过筹划跨境架构，合法减轻加密税收压力。以一家美国比特币矿场公司为例，其可在新加坡设立子公司，先将日常开采所得的比特币以市场公允价格出售给该关联子公司，再由后者面向全球市场对外出售。通过"先内后外"的交易安排，美国母公司仅需就最初的挖矿收入缴纳企业所得税，而新加坡子公司持有比特币的增值利润，则在满足条件时，有机会适用新加坡不征收资本利得税的政策，从而免缴资本利得税。这种跨境架构设计的节税效果显而易见，其核心在于将加密资产增值环节从高税区合法转移至免税或低税区，从而实现收益留存的最大化。

3.3 借助矿机托管-租赁结构合理规划经济实质和税负

矿机托管-租赁结构广泛存在于加密矿业，其商业逻辑在于将资产所有权与挖矿运营活动分离，提高资金和资源的配置效率。这一模式在自然的商业安排下形成利润分布，使不同实体根据在交易中的角色分别确认收入。例如，由位于低税辖区的海外实体负责矿机购买、持有与对外租赁，而美国本土实体专注挖矿运营并向海外实体支付租金或托管费。此时，低税辖区实体获得的设备收益有机会适用更低税率。虽然矿机托管-租赁结构本身并非为税务目的产生，但它具备真实的商业背景，这为跨境税务筹划提供了一定的施展空间。

当然，在同一实体内采用该结构同时必须满足一定的合规前提。比如，海外租赁实体必须具备经济实质、真正持有矿机资产，租金必须以独立交易原则定价，即租金在市场合理水平之内等。

4. 总结

挖矿利润在多重因素的影响下持续走低，全球加密矿业正悄然迈入新的行业周期。在这一转折点上，税务筹划不再只是财务层面的可选工具，而有望成为矿企维系资本健康度，提升自身竞争力的破局之道。矿企可以结合自身业务特征、盈利结构与资本投入情况，在确保各项安排符合监管与税法要求的前提下，开展系统性税务规划，将税务负担转化为竞争优势，为长期稳健发展奠定基础。

来源: 金色财经

汇率市场方面

二、汇市观点

三、本周重点关注

表1：本周重点数据时间表，资料来源：Wind，招商银行资金营运中心

贵金属市场方面

大宗商品市场方面

来源：招银避险

美国总统特朗普的长子小唐纳德·特朗普（Donald Trump Jr.）上周日批评乌克兰的腐败问题，并暗示如果乌克兰不与俄罗斯达成和平，他的父亲可能会放弃该国。

小特朗普是在"多哈论坛"上发表上述讲话的，这是一个政府官员及其他国际角色参与的重要集会。他强调，乌克兰长期以来一直受困于官员队伍的腐败，并认为这种贪污行为正在助长莫斯科和基辅双方的战火。

他还对乌克兰总统泽连斯基进行了抨击。这位乌克兰领导人因其多名高级助手卷入一项腐败调查而面临政治威胁。其中一名助手安德烈·耶尔马克（Andriy Yermak）最近已辞职。耶尔马克经常主导乌克兰的国际谈判。

泽连斯基本人并未被指控腐败。

"因为战争，也因为他是有史以来最伟大的营销家之一，泽连斯基成为了近乎神明的存在，尤其对左翼而言，他似乎完美无瑕、无可指责，"小特朗普说。

当被问及美国总统是否会放弃乌克兰时，小特朗普回答说："我认为他可能会。"

"我父亲的优点，也是他的独特之处在于，你永远不知道他会做什么，"他补充道。"他不可预测这一事实……迫使每个人都必须以真正理智且诚实的态度来应对。他可能是政治史上最难以预测的人。这正是他能够有所作为的原因。我们拭目以待。"

特朗普长期以来与乌克兰，尤其是与泽连斯基关系艰难，反而经常对俄罗斯及其领导人普京表现出同情。特朗普政府一直推动两国签署和平协议，但收效甚微。

"我们希望和平。我们希望停止死亡，"小特朗普说。

小特朗普还为其父亲打击贩毒集团的军事行动进行了辩护，该行动包括对加勒比海涉嫌运毒的船只进行空袭。他说，贩毒集团造成的美国人死亡不容忽视。

"这对美国而言，是比乌克兰和俄罗斯发生的任何事情都更巨大且迫在眉睫的危险，"他表示。

小特朗普在多哈与他的商业伙伴、增长型股权投资公司1789 Capital的奥米德·马利克（Omeed Malik）一同登台。

当被问及其父亲是否会竞选第三个任期（这在宪法上是不允许的）时，他笑了。"我们看看会发生什么，"小特朗普说，并补充说特朗普本人不愿排除这种可能性可能是一种"戏弄"行为。

"每次他提起这个，看着左翼人士抓狂的样子挺有趣的，"他说。

小特朗普对乌克兰的腐败指控不仅可能激怒乌克兰的支持者，还可能激怒许多民主党人，他们认为特朗普家族正从其政治权力中获取经济利益。

例如，特朗普家族一直在扩展与卡塔尔及其他富裕阿拉伯产油国的金融联系。这包括计划在卡塔尔建设一个豪华高尔夫度假村。

与许多前任一样，特朗普也将卡塔尔视为关键的地缘战略盟友。该国设有一个美国军事基地，并帮助调解了加沙及其他地区的冲突。

今年，当这个阿拉伯国家向美国政府赠送了一架待改装为"空军一号"的豪华波音747客机时，特朗普与卡塔尔的关系引起了极大关注。

在今年5月于多哈举行的卡塔尔经济论坛上露面时，小特朗普并未排除未来竞选总统的可能性，他表示"也许有一天"。

他还证实，特斯拉创始人、亿万富翁埃隆·马斯克（Elon Musk）已经"百分之百回归阵营"。今年早些时候，小特朗普的投资公司1789 Capital对马斯克的一些公司，包括SpaceX，进行了大量投资。

他接着说："埃隆为推特做出了惊人的贡献，真正实现了真理、自由和言论自由的民主化。这在美国当前是一个真正的威胁。"

他还赞扬马斯克"改变了言论自由、科学和技术的面貌"，并补充道，"我们必须保护我们的天才"。

来源：金十数据

PCE数据成短期行情“催化剂”，情绪切换引发多空博弈

周线收跌背后：美元走强与政策不确定性的双重压力

长期展望：牛市根基未破，央行购金提供支撑

来源：长江有色金属网