中资美元债“去房地产化”

Alex

债券

摘要:

对中资美元债而言，收益率决定了其吸引力及投资者群体。作为中国企业在境外发行的美元计价债券，其收益率受到中美两地经济环境的共同影响。

本月房地产刺激政策密集落地，继月初一线城市全面宣布“认房不认贷”后，不少二线城市进一步宣布全面取消限购，广州也在日前取消限购。在房地产政策利好频出的背景下，占中资美元债比重接近四分之一的地产债让市场重新关注中资美元债的投资价值。

今年以来，地产中资美元债及高收益中资美元债受风险事件影响波动较大。8月下旬房地产利好政策支撑经济预期出现修复，但在房地产企业违约风险未完全消退背景下，市场对于中资美元债，尤其是房地产中资美元债的回暖依旧存在是否“昙花一现”的担忧。

对中资美元债而言，收益率决定了其吸引力及投资者群体。作为中国企业在境外发行的美元计价债券，其收益率受到中美两地经济环境的共同影响。

长端美债收益率是中资美元债收益率的走势基础。从2022年以来，美联储为缓解通胀压力，连续多次大幅加息将联邦基金目标利率推升至几十年高位。受此影响，长端美债利率也一路上行。截至本月中旬，10年期美债收益率已经基本站稳4.3%至4.4%水平，并且似乎仍未见顶。10年期美债收益率的攀升反映出美元资金成本的上行，这也推升了以美元计价的中资美元债收益率。总体而言，中资美元债收益率虽然在2022年下半年后有所回落，但是目前上行趋势亦相对明朗。

在长端美债利率基础上，中国经济环境及发行主体信用风险等因素决定了中资美元债的最终收益率。投资级中资美元债与美债利差更多的是对中国经济基本面风险的反映。自2018年以来，投资级信用利差长期在150基点至200基点之间波动。由于发行主体位于中国境内，在2020年新冠疫情爆发之初以及去年疫情相对严重之际，利差出现了100基点左右的较大幅度抬升，但是在疫情稳定后便逐步下行。

高收益级中资美元债与美债利差除了对经济基本面的反映以外，还纳入了对发行主体信用风险等因素的考量。在2021年下半年开始，受到房企流动性问题干扰，高收益级中资美元债收益率利差从700基点持续升高至超过2500基点，直至2022年11月支持房地产政策的“三支箭”落地，利差才逐步回落。但由于房地产市场依旧相对疲软，利差在回落至1500基点后难以进一步下行。

中资美元债一级市场或已触底。在2023年8月，中资美元债一级市场总计发行规模在53亿美元左右，较7月环比增长79.7%。9月1日至20日发行中资美元债规模达到57亿美元，已经超过8月全月规模。在新发行债券中，房地产债已基本“消失”。房地产中资美元债一级市场在2020年达到峰值，月发行规模接近140亿美元，随着房地产景气度下滑以及美元融资成本的抬升，今年下半年以来月发行量仅有一只或者两只，月均规模不到4亿美元。

点心债获追捧

随着前期已发行债券的陆续到期以及新发行规模的缩减，中资美元债淨发行量自2022年开始转负，并且在2024年及2025年将迎来到期规模的峰值。对于部分信用风险较低以及无展期需求的企业而言，停止通过中资美元债融资不失为一个较优选择。但是对于流动性可能存在问题或者仍需展期的企业而言，如何以较低成本获取融资迫在眉睫。

中期时间维度上，美元利率居高不下是大概率事件。年初在美联储连续大幅加息的背景下，市场预期美国通胀将会快速回落，美联储亦会开始降息。但时至今日，越来越多的数据表明美国通胀短期内很难回到美联储认为“适宜”的2%目标水平，市场对美联储降息的预期已经从最初的2023年四季度推迟到2024年中，甚至“遥遥无期”。

中美国债收益率持续倒挂，点心债或成为“新宠”。往前看，人民币利率尚存下行空间，美元利率中期内大概率居高不下，这意味着美元人民币收益率持续倒挂将会持续存在，甚至有进一步扩大的可能性。对于有离岸融资需求的企业而言，以人民币计价的利率更低的点心债吸引力逐渐凸显。

综上所述，在中美国债收益率持续倒挂的背景下，中资美元债规模收缩成定局。对部分境外融资存在刚需的客户而言，点心债依托相对合理的融资成本，将成为中资企境外融资的重要工具。

文章来源：大公报

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Cohen

政治

经济

俄乌冲突

与许多其他国家相比，工业在德国经济中所占比例最大，而且大部分行业都是能源消耗密集型行业，这就意味着，德国企业受到能源价格上涨的影响较大，而去年的能源价格上涨水平创下了欧洲的最高纪录。

由于高电价的影响，更多的德国企业开始迁往美国，而造纸、陶瓷、玻璃等能源密集型产业都在苦苦挣扎，并且可能会在德国彻底消失。

在乌克兰战争爆发之后，德国结束了对俄罗斯天然气的依赖，德国经济部长罗伯特·哈贝克于2022年3月宣布，德国迅速切断了它与俄罗斯在能源领域内的关系，并郑重承诺会在2024年之际彻底放弃俄罗斯天然气。

另一方面，据土耳其网站报道，事实证明，来自美国的液化天然气比来自俄罗斯的液化天然气要贵得多，而且日益上升的燃料价格已导致电价大幅上涨，与此同时，风力发电以及太阳能发电等其他电源产量又很少。

进口更多化肥而非天然气

但是据同一网站报道，德国似乎已经以更多的俄罗斯化肥取代了天然气的进口量，此前，德国从俄罗斯进口其所需化肥总量的5%，但是现在，这一比例已经上升至近20%。

在放弃进口俄罗斯天然气之后，德国对俄罗斯化肥的购买量增加了334%，但是情况更加糟糕，因为与天然气和能源相比，化肥的生产成本创纪录地上升至80%至90%之间。

根据国际货币基金组织的估测，德国今年将是七国集团（G7）中唯一一个经济不增反缩的国家——其消费者价格打破纪录（今年8月份为6.2%），与此同时，其工业生产迅速下降，通货膨胀和公共贷款升高，商业活动降至过去3年以来的最低水平。

德国经济受损

德国前总理默克尔曾警告称，与俄罗斯进行经济合作是必要的，她还强调，对俄罗斯实施制裁会给德国造成比俄罗斯受到的影响更大的伤害。

据土耳其网站报道，德国其他的政界人士也认同默克尔的立场，其中，德国议会左翼党议员塞维姆·达格德伦对德国媒体表示，有一种观点认为，“制裁将会给俄罗斯造成长期性的影响，但事实却不尽相同，因为俄罗斯经济正在逐步复苏，而西方的制裁反过来打击到了执行者本身。”

据土耳其网站报道，受到各方面政治限制的德国大中型企业，仍然谨慎地希望一切都能恢复正常。

土耳其网站援引德国经济研究所所长马塞尔·弗拉茨舍尔的话报道称，高能源价格“在未来几十年内都将是德国明显的竞争劣势”，并解释称，政治领导人和企业“将需要通过提高创新和生产力来弥补这块成本”。

德国经济媒体副主编杨·希尔德布兰德在接受半岛电视台记者采访时表示，鉴于德国经济对工业的根本依赖，而工业又需要大量能源和开放市场，德国经济在中期内将面临很大的压力，与此同时，那些被视为德国商品的重要市场的国家，却将走向经济保护主义。

文章来源：半岛电视台

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Devin

经济

作为面向海外的新型运输手段，汽车厂商对集装箱船的关注正在提高。这是因为由于中国的纯电动汽车（EV）出口增加等原因，过去使用的汽车专用运输船在世界范围内出现短缺。在日本，半导体零部件的短缺正在缓解，汽车生产逐渐恢复。日本的汽车出口也变得活跃，出现了尝试用集装箱船出口汽车的动向。

“希望用集装箱来出口新车”，据说进入2023年度后，欧洲集装箱船公司的负责人收到日本汽车厂商的物流负责人这样的咨询。中国、韩国、欧洲的汽车厂商已经开始试用集装箱船，日本企业也开始行动。

新车的运输有专用船只。其结构类似于自走式立体停车场，每辆车都由工人驾驶并装卸。如果是大型船只，每艘船可以低成本运输约6000辆乘用车。

另一方面，集装箱船则是把车辆装入集装箱后进行运输。如果是40英尺的集装箱，可纵向装入2～3辆乘用车。虽然此前也有运送二手车的情况，但新车几乎没有先例。

汽车行业对集装箱船的关注度日益提高，是因为全球的汽车专用运输船短缺。汽车贸易日益活跃，运输船的供应跟不上。

首先，中国的纯电动汽车出口正在扩大。2023年上半年（1～6月），中国的汽车出口同比增长76%，达到214万辆。上半年首次超过日本，成为世界第一。

此外，因新冠疫情导致的供应链混乱而停滞的日本汽车生产也逐渐恢复，这也为出口提供了动力。日本汽车工业会的统计显示，日本1～7月的汽车出口量约为216万辆，同比增长近2成。

进入2023年后，汽车进口较多的澳大利亚加强了种子检疫。在欧洲等地，内陆运输的人手严重不足。汽车卸货工作进展缓慢，滞留在港口附近的汽车专用运输船增加。因此，能签订新合同的船只有限。

英国调查公司英国克拉克森（Clarksons Research）的数据显示，汽车专用运输船1年期的租船费为每天11万美元，达到平时的5倍以上，价格居高不下。在这种情况下，也出现了要求签订3年以上长期合同的船东。在此背景下，希望签订不到1年的短期合同的汽车厂商把目光投向了集装箱船。

英国调查公司VesselsValue的统计显示，“中国的OEM（贴牌生产）企业正在考虑把出口的20%～25%使用集装箱船”。汽车专用运输船的租船费用上涨，而集装箱船运输成本的走高有所缓解。

从集装箱船来看，由于与日用品和杂货等混装，因此很难一次运载大量车辆。此外，还需要保持运输质量以防损坏车辆。在集装箱中装入和取出车辆的人员、卸货和内陆运输的衔接也必不可少。在据称在汽车专用运输船继续短缺的情况下，使用集装箱运输汽车需要解决的课题不在少数。

文章来源：日经中文网

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Damon

政治

经济

我们获悉，意大利政府将于周三召开会议，为明年的预算制定框架，以应对欧元区第三大经济体增长放缓和财政赤字上升的背景。

意大利总理梅洛尼面临着一项艰巨的任务，要在不扰乱金融市场的情况下，兑现将于下月提交的预算中的减税承诺。金融市场正密切关注着意大利岌岌可危的公共财政状况。

受到密切关注的意大利和德国10年期国债收益率之差周三升至1.94%(194个基点)，为5月5日以来的最高水平。这一收益率之差反映了市场对负债累累的意大利的看法。

三位消息人士称，内阁预计将在周三召开会议，批准财政部的最新经济预估。该预估将反映出在一系列疲弱数据出炉后，经济困难加剧。

消息人士称，意大利今年的增长预测将从4月份预测的1.0%下调至0.8%左右，而在政策不变的情况下，2024年GDP预计将增长1.0%，低于此前预测的1.5%。

然而，消息人士表示，由于对中低收入者减税以及梅洛尼计划纳入预算法案的其他扩张性措施，明年的最终增长目标将是1.2%或1.3%。

目前预计，意大利政府今年的财政赤字目标将在GDP的5.5%左右，高于此前的4.5%，而2024年的财政赤字目标将在4.1%至4.3%之间，高于此前的3.7%。

昂贵的绿色建筑激励措施在梅洛尼去年上任之前就已出台，但仍在拖累公共账目，这减少了梅洛尼的回旋余地。

这些以税收抵免形式出现的激励措施帮助推动了新冠疫情后2021年和2022年的强劲经济增长反弹，但事实证明，这些措施给国库带来了沉重负担，仅去年一年就花费了约540亿欧元(570.7亿美元)，占GDP的2.8%。

尽管存在这些问题，但按照目前的趋势，明年的赤字仍将低于GDP的4%，这使得梅洛尼有数十亿欧元的回旋余地为预算措施提供资金，同时将赤字控制在新的目标之内。

文章来源：智通财经

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Devin

央行

我们获悉，为了先发制人地遏制泰国政府拟议的经济刺激计划带来的通胀压力，泰国央行将基准利率上调至10年来的最高水平。

周三，泰国央行货币政策委员会一致投票决定将1天期回购利率上调25个基点至2.50%，这与接受一项调查的21位经济学家中的10位的预测一致，其余的人预期为维持利率不变。

利率上一次处于在这一水平还是在2013年10月。

泰国央行加息25个基点至10年高位，以提前应对政府“放水”_1

虽然当前泰国的物价涨幅低于泰国央行设定的1%-3%目标，但政策制定者正在利用这一空间建立防御措施，以应对未来宽松财政政策引发的通胀。此前，泰国总理Srettha Thavisin宣布了从能源补贴到现金发放等一系列刺激经济增长的措施。

这一决定出台之际，泰铢本月已贬值逾4%，成为一项追踪12种亚洲货币指数中表现最差的货币。该国的主权债券也表现不佳，因为人们担心政府会增加借贷，为新政府的刺激措施提供资金。

Srettha提出的经济刺激计划的核心是一笔5600亿泰铢(合153亿美元)的支出，为估计5500万人每人提供1万泰铢。这笔钱将通过数字钱包分发，必须在六个月内使用，该计划预计将于2024年第一季度推出。

除了新的能源补贴、对农民的三年债务暂缓、对中国游客的免签以及提高最低工资的计划外，新政府还预计从明年开始，经济增速每年至少将达到5%。该国政府声称，这些措施对于应对全球需求放缓、地缘政治紧张局势、家庭债务高企和厄尔尼诺天气等挑战是必要的。

文章来源：智通财经

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福汇

大宗商品

• 白银周三跌至逾一周低点，尽管在低位找到了一些支撑。

• 技术面仍有利于看跌交易者，并支持进一步下跌的前景。

• 重新测试上升趋势线支撑位约22.35美元的时机似乎已经成熟。

白银周三连续第三天走低，在欧洲早盘时段跌至一周半低点22.65美元附近。不过，白银在最后一小时有所回升，目前交投于22.80-22.75美元附近，全天仍下跌约0.30%。

从技术角度看，隔夜持续跌破并收于23.00美元整数位下方，被视为看跌交易者的新触发点。此外，日线图上的震荡指标再次开始获得负面牵引力，支持白银/美元进一步贬值的前景。因此，白银/美元很有可能随后回落，挑战从6月份月度低点延伸出来的上升趋势线，该趋势线目前位于22.35美元附近。

若能令人信服地突破后一条趋势线，则将确认新一轮跌势，并暴露出下一个相关支撑位22.00美元附近。一些后续卖盘将导致更多损失。随后，白银/美元可能会加速下行，跌向21.25美元的中间支撑位，最终跌至21.00美元整数位。

另一方面，23.00美元关口现在可能成为23.20-23.25美元区域和非常重要的200日简单移动均线（SMA）约23.45美元之前的直接障碍。其次是上周的震荡高点23.75美元附近。如果持续走强，白银/美元有可能升向24.00美元整数位，进而升向24.30--24.35美元阻力位，在该阻力位上方，多头有望夺回25.00美元心理关口。

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ACY

经济

最近美国股市的表现极其糟糕，三大股指同时跌至重要心理关口。投资者们纷纷抛售股票，并想要寻求相对保险的资产。房地产自然被备受关注，然而美国房市的表现却并不好。昨晚，美国发布了8月份的房地产数据，新屋销售总数严重下滑，远低于市场预期，体现新房的购买欲望显著下滑。

图：美国NAHB房产市场指数

无独有偶，作为美国地产最先行的指标，NAHB房产指数不仅连续两个月下滑，两次数据还均远低于预期。9月18日发布的数据更是跌回荣枯线之下。明明美联储已经停止加息了，为什么房地产数据反而表现不佳？

图：美国房贷利率 vs 美国30年期国债利率

这自然和美债利率近两个月的飙升脱不了干系，要知道，当前美国的长债利率已经飙升至08年房市崩溃前的水平。国债利率的飙升带动了房贷利率同步大涨，尤其美国的固定利率还是30年期的。因此美国新增房贷和美国30年期国债的利率走势几乎一模一样。

图：美国NAHB房价指数 vs 美国30年期国债利率

近两个月来，不断上升的房贷利率叠加处在高位的美国房价，令房市由涨转跌，8月和9月份指数的表现极差。由图可见，NAHB房价指数与国债利率呈明显负相关，一同经历了四个利率周期。由于利率影响与房价数据的滞后性，反映到房价指数往往有一个月的延迟。当前的房市周期无疑指向下跌的方向。

所以问题就变成了，为什么明明不加息了，国债利率却在飙升？说到底还是通胀的顽固。虽然美联储停止了加息，但是却不断延长高利率的持续时间，延后降息的判断。对短债（6个月内）的影响还小，但直接拔高了长债的利率，导致贷款利率上升，美国房市也因此陷入熊市当中。房市的问题也会进一步传递至经济活动中，导致美国经济萎缩。

综合来看，未来两到三年的美国房市（也会影响其他西方国家）即便能够撑住不跌，但也很难像前两年那样上涨。投资者如果要追求高于通胀的回报，不管贷款与否，房地产都不是最好的选择。

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