黄金在通胀、滞胀和衰退时期表现如何？

在去年同期基数明显偏低的情况下，中国今年4月新增人民币贷款同比仅多增734亿元（人民币，下同），其中新增居民贷款同比多减241亿元，信贷增速也结束了连续四个月的回升势头。种种迹象表明，信用收缩只是开始，二季度可能将经历一个短暂的信用收缩时期。收缩的原因既有主动，也有被动。

信用主动收缩体现为政策有意控制了信用扩张的节奏。中国人民银行《一季度中国货币政策执行报告》增加了“总量适度、节奏平稳”的要求，针对信贷投放强调了“引导金融机构把握好信贷投放节奏和力度”，同时删去了“保持信贷总量有效增长”，体现了主动控制信用扩张的意图。

反映在结果上，基建融资开始走弱。基建相关的融资出现收缩，最直接的体现是5月城投债淨偿还293亿元，较去年多减361亿元，明显弱于往年同期，仅仅略高于2018年。4月基建投资出现了明显下滑，从高频数据看，螺纹钢表观需求量、石油沥青开工率、水泥熟料开工率仅持平于去年同期，基建下滑的趋势在5月仍然存在。

主动的信用收缩体现政策的收放，而被动的信用收缩往往与风险相伴。

二季度信用被动收缩之一，是房地产部门，房地产融资还有继续下滑的压力。今年一季度，房地产贷款仅新增6718亿元，虽然结束了去年四季度的负增长，但仍然同比下降13.8%，房地产贷款余额增速持续回落的趋势并未改变。截至一季度末，房地产贷款占比人民币贷款余额24%，从2019年末峰值接近30%的水平明显下滑；房地产贷款余额增速仅有1.3%，环比回落0.6个百分点，已经非常接近于零增长。

除贷款外，房地产的债权和股权融资也没有起色。去年底，监管部门推出支持房企融资的“第二支箭”和“第三支箭”，通过人行再贷款支持民营房企发债融资，并且放松了涉房企业的股权融资。但是民营房企债券淨融资除了去年12月短暂转正外，今年以来仍然延续着此前持续负增长的趋势。今年1月至5月，民营房企发债淨融资为-554亿元，不仅没有改善，收缩幅度甚至较去年同期又扩大了164亿元。股权融资同样不乐观，根据Wind统计，自从去年11月政策放松以来，还没有民营房企能够在A股市场实现股权融资。

二季度房地产融资继续收缩的趋势仍然难以扭转。从30大中城市新房销售数据来看，随着积压需求在前期的集中释放，地产销售的修复斜率预计仍将继续走弱，进而影响到房企回款的改善和金融机构对房地产融资的风险偏好修复。同时地产销售和新开工还保持着明显背离，房企的预期仍然不强，拿地意愿偏弱，融资意愿短期内也难以出现好转。

二季度信用被动收缩之二，是地方政府融资平台，隐性债务化解的推进也可能加剧信用的边际收缩。2023年《政府工作报告》中提出，“防范化解地方政府债务风险，优化债务期限结构，降低利息负担，遏制增量，化解存量”，指明了今年隐债化解的核心思路。

化解地方政府债务风险的目的是收敛风险，而非引爆风险或者消灭债务。但面对诸多的融资平台和隐性债务，推动大规模展期降息的前提，是对存量债务进行甄别和审计。防范道德风险的过程中，难免会造成个体风险的暴露，从而对信用扩张形成抑制。

综合考虑，二季度市场可能会面临短暂的信用收缩，社融增速及信贷增速大概率会持续下滑，其中既有政策有意控制信贷和基建融资节奏的主观因素，也有地产、化债等带来的客观因素。信用要从收缩重新转向扩张，需要以上部分因素发生反转，即主观上政策开始重新引导信用扩张，客观上地方融资平台的信用收缩基本结束。

主观上，笔者预计财政货币工具重新发力的窗口期在7月下旬。客观上，存量隐性债务的甄别审计也将伴随着二季度金融改革的推进，进而结束地方融资平台债务的被动收缩状态。因此，三季度可能是信用结束收缩重回到扩张的开始。

5月PMI主要指标显示，制造业市场需求延续回落，非制造业复苏斜率有所放缓。1、供需层面：生产指数和新订单指数分别为49.6%和48.3%，环比分别下降0.6pct和0.5pct，生产活动有所放缓而市场需求延续回落。2、价格层面：原材料购进价格指数为40.8%，比上月下降5.6pcts，出厂价格指数为41.6%，较上月下降3.3pcts，整体价格水平显著回落。3、建筑业：建筑业商务活动指数为58.2%，较上月下降5.7pcts。4、服务业：服务业商务活动指数为53.8%，低于上月1.3pcts。5、各规模企业：大型企业PMI上升0.7pct至50.0%，位于临界点；中、小型企业PMI分别下降1.6pcts和1.1pcts至47.6%和47.9%，连续两月位于临界点以下。

5月的PMI数据，清晰地反映出工业和服务业景气的分化。疫情三年间，投资和出口需求拉动的工业生产是中国GDP增速的主要支撑，服务业受到疫情防控措施的约束整体偏弱。今年以来，随着国内疫情防控平稳转段，服务业尤其是消费服务业开始出现“报复式”复苏，服务消费也成为政府提振经济的核心抓手，“五一”假期的服务消费景气度在4月的基础上进一步拔高；然而投资、出口需求则呈现边际走弱趋势，商品消费也在恢复性反弹后进入较为平稳的阶段，这意味着工业需求可能逐渐承压。

制造业产需指数均有所回落，核心问题仍是需求不足。5月生产指数和新订单指数分别为49.6%和48.3%，较上月分别下降0.6pct和0.5pct，生产活动有所放缓而市场需求延续回落。原材料库存指数和产成品库存指数分别为47.6%和48.9%，分别较上月下降0.3pct以及0.5pct，连续三个月有所下滑。企业端采购意愿有所下降，5月采购量指数为49.0%，位于临界点之下。新订单指数、库存指数以及企业采购意愿的下滑，反映出需求不足仍是核心制约。

价格指数持续回落，交货速度继续加快，供需矛盾加剧。5月原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为40.8%和41.6%，较今年4月分别下降5.6pcts和3.3pcts，连续三个月出现下滑。供应商配送时间指数较上月小幅上升0.2pct至50.5%，连续四个月位于临界点之上。价格指数持续回落，原材料供应商交货速度继续加快，背后反映的是制造业供需矛盾的加剧。今年一季度生产快速修复，而需求恢复相对偏慢，这在一定程度上抑制了生产的继续扩张，使得5月生产指数也降至荣枯线以下。

高频制造业数据虽持续好转，但波动更加剧烈。5月的全国钢厂高炉开工率延续了一季度不断抬升的态势，超过了过去两年同期的水平。PTA开工率在经历了近两月的较高水平后于5月底出现了下滑，不及2021年同期的水平。半钢胎开工率在春节后恢复到了2年内的最高水平，此后恢复态势得以延续，超过了过去两年同期的表现。5月份全钢胎开工率波动较大，整体上来看正逐步缩小与2021年同期的差距。这些高频数据的走向一定程度上印证了制造业生产端的恢复，但是近期的需求不振仍使得生产活动出现了一定的波动。

需求不足还表现在新开工计划额显著下降。去年以来，固定资产投资本年施工项目计划总投资额一直保持着10%以上的累计同比增速，而新开工计划投资在去年的高增速后迎来了大幅下降，今年1-4月新开工计划投资同比增速由正转负，仅为-0.4%。去年的高投资增速受益于政策支持，尤其是2.67万亿的政策性贷款以及0.74万亿的政策性开发性金融工具，是近年来准财政发力最多的一次。而在今年，随着疫情扰动减弱、经济逐步步入复苏阶段后，政策性金融工具的力度有所减弱，对基建及制造业投资的刺激有所减弱。

投资及社零的修复斜率放缓是需求不足的内在原因。考虑到2021年及2022年存在基数效应，我们采取2019年为基年，计算今年1-4月的四年平均增速后发现，除出口保持高增外，社零以及三大投资增速均不及疫情之前三年的平均水平。在固定资产投资降速、商品消费需求不足、外需回落风险增大的背景下，制造业需求面临一定挑战。

建筑业景气度回落，主要源于地产低景气以及重大项目前置。5月建筑业商务活动指数下降5.7个百分点至58.2%，其中新订单指数下降4个百分点至49.5%，低于临界点，业务活动预期指数也小幅回落至62.1%。建筑业整体景气度有所回落，主要受地产投资和销售增速下滑以及重大项目前置的影响。据我们估算，今年4月房地产投资增速进一步下滑至-7.3%，30大中城市商品房成交面积也尚未恢复至2021年的水平，房企对未来的预期仍未改善，影响了建筑业的复苏进程。此外，重大项目前置的背景下，今年一季度新项目多，过去几年积压的基建项目也大多在一季度陆续复工，二季度新增项目有所减少，基建增速有所放缓。

服务业修复斜率略微放缓，未来或仍将延续复苏态势。5月服务业商务活动指数相较上月小幅下降1.3个百分点至53.8%，新订单指数相较上月下降6.9个百分点至49.5%。分行业来看，在“五一”的带动效应下，旅游出行、线下消费等较为活跃，铁路运输、航空运输、住宿、餐饮等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间；服务业新动能行业发展向好，电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务等行业商务活动指数均位于60.0%以上高位景气区间，持续高于服务业总体水平。值得注意的是，资本市场服务、房地产等行业商务活动指数均位于收缩区间，景气水平有所下降。从市场预期看，业务活动预期指数为60.1%，今年以来始终保持在高位景气区间，且调查的全部行业均位于扩张区间，服务业企业对市场恢复发展持续看好。考虑到受益于疫情管控的放开，线下消费场景的约束不再，我们认为服务业复苏的逻辑没有发生变化，服务业或将延续复苏进程。

辩证地看待工业和服务业的分化。4月工业增加值数据公布后，市场认为读数偏低，工业表现较差。但其实这一印象的形成很大程度上是由于过去几年表现较好带来的高基数效应。如果以2019年1-4月为基准，可以计算出今年1-4月工业增加值的四年平均增速为5.37%，接近2017-2019年的年化增速，处于合理范围。不过值得注意的是，投资增速放缓、出口仍未见底以及消费复苏遇到瓶颈都是工业需求的不利因素，如果接下来没有持续的需求刺激，工业表现或许会有进一步变差的可能。与此同时，市场大多认为服务业的表现较好，但这一判断更多的是基于疫情期间的表现，如果同疫情之前的水平相比，服务业的增速仍有一定程度的下降。

PMI连续两月出现回落，4月经济数据低于市场预期，消费及工业需求仍较弱。对于债市而言，经济复苏程度不及预期，但市场可能开始博弈货币政策的进一步宽松，长债利率或将呈现震荡偏多的走势。

土耳其总统选举尘埃落定，面对在野阵营激烈竞争的总统埃尔多安，在第二轮投票中以200多万张多数票打败对手，成功连任，继续自2003年以总理身份掌权，2014年修宪后改任总统至今的20年执政。选前各种迹象均对他不利，以西方自由派主流媒体为主的国际舆论，也预测甚至期待埃尔多安败选下台，所以5月28日的选举结果令外界大跌眼镜，也大失所望。埃尔多安的胜出，不但反映他圆熟的政治手腕，也凸显了民主政体当下所面对的挑战。

长期执政的埃尔多安在西方媒体眼中，是典型的政治强人甚至专制领导人。虽然属于北约成员国，埃尔多安治下的土耳其却在外交上拒绝同西方世界亦步亦趋，在诸如对俄罗斯制裁、干涉叙利亚内战、接受瑞典加入北约等课题上公开唱反调。他在国内也控制主流舆论，打压异议分子，甚至抓捕有影响力的在野政治人物。尽管反对派批评本次总统选举有不公现象，但国际观察家基本同意，选举没有重大舞弊，结果反映土耳其真实民意。

全球通货膨胀构成本次土耳其总统选举的大背景，土耳其通胀率在去年10月超过85%，4月第一轮总统选举投票前回落到43.68%，民怨极大。埃尔多安不顾央行和财经官员建议，竟然反其道而行，通过降息来鼓励投资和出口，而不是加息来抑制通胀，促使货币里拉在两年内贬值超过50%。2月初土耳其和叙利亚发生的大地震，导致超过5万人死亡，600万人无家可归。许多倒塌的“豆腐渣”楼房，揭露严重的官商勾结，使得民怨进一步沸腾。

民众的不满促使在野阵营看到变天的机会，众多反对党迅速整合，共同推出一名候选人挑战埃尔多安。被媒体形容为“土耳其甘地”的克勒奇达尔奥卢，在选前的多次民调持续领先，并在第一轮投票时获得44.89%得票率，埃尔多安没能赢得过半选票，迫使选举进入第二轮。克勒奇达尔奥卢在第二轮赢得47.9%选票，落后埃尔多安的52.1%，虽然他形容这是土耳其“多年来最不公平的选举”，却没有挑战选举结果。

多数分析认为，埃尔多安的胜出，主要是他成功操作民族主义情绪和宗教信仰课题，抨击对手是西方价值观代理人，要引入欧美极端的多元主义和性别政治，同情库尔德族分离主义运动，颠覆土耳其的传统价值观和伊斯兰文化。投票结果显示，城市选民更多不满埃尔多安的专制作风，但乡区选民则担心西方自由主义价值腐蚀宗教信仰，希望埃尔多安能维系国家统一，保护传统价值和信仰。

简言之，若从改善经济状况和民众生活的理性主义投票，埃尔多安理应败选。但是结果表明，涉及选民强烈情绪的身份认同政治，显然发挥更大的动员作用。这一现象，无疑具有时代普遍性。在社会精英同普罗大众认知上日益南辕北辙之际，对精英和体制缺乏基本信任感的大众，越来越青睐所谓体制外的政治强人。埃尔多安能够成功以反制军事政变为由，在2016年乘机清洗在土耳其政治里扮演中流砥柱角色的军队，凭借的正是这股沛然莫之能御的民粹主义力量。

这种民粹主义现象，2016年在美国也因为政治素人特朗普成功当选总统，而向世人展现了四年。尽管在2020年败选，特朗普如今似乎有东山再起之势，很可能在共和党党内初选再次拔得头筹，在2024年再一次竞逐大位。虽然民粹主义在主流媒体与传统精英阶层眼里是贬义词，但借助它崛起的强人此起彼伏，显示很多民主政体已经出现社会集体共识崩解，政治互信流失。如何应对这一挑战，或是民主世界当下最大的课题。

纳斯达克首席经济学家 Phil Mackintosh在接受《全球财经连线》独家专访时表示，美联储仍有可能在年内降息，但如若发生，这可能意味着情况正在恶化，而不是好转。“美联储已经看到一些领先指标显示出经济正在放缓，如果这种放缓加速，那么美联储可能会考虑降息，以避免对经济造成比此前更大的冲击”。

谈及对2023年下半年美股市场的展望，Mackintosh认为前景依然相当乐观。他指出，鉴于现在的联邦基金利率应已接近峰值，市场及投资者已开始向前看。“由于通胀放缓，公司的利润率可能会稳定下来，到今年年底可能恢复盈利能力，所以如果没有利率上升的逆风，随着公司收益复苏，股市料将会迎来更多推力。”

《全球财经连线》：尽管多家银行相继倒闭，美联储仍在五月提高了利率，为什么？美联储是否过于关注通胀与劳动力市场？

Phil Mackintosh：我想答案恰恰就来自问题的后半句。美联储的双重使命就是通胀与就业，而眼下这两项数据十分强劲，这也是为什么美联储要在上次的会议上继续加息。如果从更多前瞻性指标来看，经济放缓的迹象已经开始显现。因此，市场目前认为5月份的决议可能是最后一次加息，至少暂时是这样。

《全球财经连线》：在过去的几个月里，我们看到硅谷银行、签字银行 、第一共和银行相继倒闭，这是由美联储激进加息导致的吗？

Phil Mackintosh：有一定的影响，但也不完全是由激进加息所导致。真正引发这一系列银行危机的是典型的银行挤兑。在利率水平没有现在这么高的时候，银行获得了融资，它们以3.6%的利率做了很多抵押贷款。但现在利率水平在5%，使得银行实际上支付给储户的利息高于在抵押贷款中获得的利息，导致出现了负收益率的问题。

随着这一问题越来越严重，人们开始取出他们的存款，最终银行不得不依赖一些长期资产，但这些资产的价值随着利率上升缩水。此后，银行意识到其资产价值不及预期，但事实上这是因为银行只能按照市场目前的定价，把长期资产提前兑现。

《全球财经连线》：考虑到银行业风波以及各种因素，美联储是否会暂停或者结束本轮加息周期？联储在下一次的议息会议上或将采取怎样的行动？

Phil Mackintosh：这个问题问得很好。如果看现在的市场预期，市场普遍认为上次加息应该是本轮最后一次，但在过去一周，市场开始消化还有一次加息的可能性。这种预期主要基于数据，因为现在数据依然强劲，比如消费者仍然在支撑美国经济，失业率没有下降，但通胀也没有下降。我认为美联储真正关注的正是努力控制失业率和通胀，所以现在市场不确定5月是否是最后一次加息。

《全球财经连线》：最终的利率大概率会在一段时间内保持高位。倘若确实如此，可能需要注意哪些风险？

Phil Mackintosh：无论现在的联邦基金利率是不是最终的利率峰值，但都处于历史高位。即使市场定价认为利率很可能在今年年底之前开始下降，但不可能一路跌回接近零的水平。对于寻求融资的企业来说，这将带来巨大差异，对想要取回存款的投资者来说也是如此。

现在的实际利率为正，对投资者来说是好事，这开始吸引大量资金流入债券，当然也意味着资金从股市流出。我认为，利率将在更长时间内保持在略高水平。确实有一些因素能够支持通胀或将很快下降的预期，但同时美国出现越来越多在岸外包的趋势，试图将供应链本地化，这意味着雇用美国工人成本提高，所以我认为利率丝毫不会接近几年前那样的低点。

《全球财经连线》：如果利率在更长时间内保持高位，是否会导致银行风险加剧？

Phil Mackintosh：确实有这样的风险。当人们开始为一些长期贷款再融资时，他们意识到不再是以原来的低利率，因此资产负债表可能出现一些压力。因为利率成本的上升意味着利润也许会缩水。

但如果你看市场上的信用利差，会发现市场并不担心公司的信用，也不担心美国的家庭信贷，而是担心联邦政府的债务。私营部门的债务水平似乎不是当前最大的风险。

《全球财经连线》：你之前提到市场一直预期美联储或将在2023年年底降息，你的观点是什么？美联储有可能在今年开启降息吗？

Phil Mackintosh：我认为有这个可能性，但如果发生降息，这可能意味着情况正在恶化，而不是好转。美联储降息的前提是失业率开始迅速上升，通胀至少以预期的速度下降，再叠加其他一些指标显著放缓。我们现在确实已经看到了一些经济放缓迹象。不仅仅是当前表现非常疲弱的CEO信心指数，还有低迷的企业盈利。在过去的两个季度里，公司收益一直在同比下滑，开支比收入增长得更快。

美联储已经看到一些领先指标显示出经济正在放缓，如果这种放缓加速，我们就会看到美联储可能会考虑降息，以避免对经济造成比此前更大的冲击。

《全球财经连线》：美国4月份CPI跌至4.9%，这是2021年4月以来的最低水平，在你看来美国通胀是否有望于年内回落至2%？

Phil Mackintosh：虽然大家普遍认同通胀会继续回落，但基本不认为年内有降到2%的可能性。其中一个推高通胀的因素是刚刚提到的企业回流，也就是劳动力和制造业回流使得成本抬高。同时消费端的强劲也使得潜在的核心通胀率保持在5%左右，具有一定粘性。

想要通胀率回落至2%，我们需要汽车价格、工资、租金开始下降。这是目前正在推高通胀的三个主要因素，它们“支撑”着通胀率，在过去6个月保持着超预期水平。

《全球财经连线》：一方面，通胀并没有如预期那般迅速下降；另一方面，我们看到加息带来的一些负面影响开始显现，美联储还有进一步加息的空间吗？

Phil Mackintosh：如果形势保持强劲，他们还有加息的空间。但问题是，失业率和通胀率是目前仅有的两项较为强劲的数据。而从其他层面来看，企业的现状如何？劳动力市场又发生了什么？

实际上，工作机会少了很多，裁员越来越多，疲弱的制造业订单也已经收缩了6个多月。

真正的问题在于美联储是否过于关注硬数据，即实际宏观数据，而忽略了软数据，即调查数据，最终导致美联储看似找到了支撑其再加息几次的理由，但对企业带来更大的损害。因为提高利率会增加公司的资金成本，提高利息成本也将影响他们的收入和盈利能力，影响其未来的投资额，同时在某个时间点上削弱就业，使之大幅走弱。我们只需要静观其变。我猜测在美联储被迫再次加息之前，它其实希望这种情况开始发生。

《全球财经连线》：当前美国经济面临的最大挑战是什么？

Phil Mackintosh：最大的挑战是美国经济能否软着陆。美国的利率水平已经处于高位，从技术上看，短期利率已经高于通胀率，这是多年来的第一次。美国实际利率已经达到了正的水平。风险在于，如果通胀下降，而利率保持在这一水平，就可能会导致经济衰退。有很多信心指标和反向收益率指标都体现了这一点。美国证券交易委员会发出信号表示经济在未来6至12个月内或陷入衰退。没有人希望出现深度的衰退，我认为即便是美联储，它所希望看到的也只是放缓经济，而不是使经济陷入停滞。

《全球财经连线》：美国经济能否实现“软着陆”？

Phil Mackintosh：我认为只要不是深度的衰退，实际上就可以勉强应付过去。现在很多预测都认为在接下来的几个季度中经济增长将非常缓慢，这从技术上来说就是软着陆。如果经济连续几个季度收缩，实际上可能有助于美联储降低利率，从而可能会给经济带来一点提振，我们可能会经历短暂的衰退和更快速的复苏。

《全球财经连线》：说到经济衰退，我们看到劳动力市场仍然非常紧张，这是否有些不太寻常？

Phil Mackintosh：我认为人们忘记了一件很重要的事情，尤其是那些仅仅经历了过去20年的人，不是每一次的经济衰退都要像我们前两次经历的那样。新冠疫情导致GDP和产出大幅下降，但复苏也来得相对较快。再回想信贷危机，我们花了很长一段时间才使得GDP恢复到原有的水平，所以如果考虑这两次衰退，一个来势汹汹，另一个持续时间很长。我想表达的是衰退对失业率的影响不一定非常大，对支出的影响同理。经济增长可以放缓，从技术上讲可能会有几个季度的收缩，你可以称之为经济衰退，但并不一定要有周期性的影响导致失业和支出大幅下降，并且给家庭带来更大的经济压力。

《全球财经连线》：你对今年美国经济的预测是什么，会很快陷入衰退吗？

Phil Mackintosh：看起来不会陷入衰退。可能很多人会对此感到惊讶，因为我们讨论过的所有指标都指向衰退。但就像你之前提到的那样，我们有很好的就业数据，每一个求职者对应约1.7个工作岗位，所以还存在失业率不会上升，而劳动力市场增长空间大大减缓的可能。我们仍可能找到一个软着陆点，也就是通过劳动力市场降温，但注意不要过度，避免让人们开始担心工作保障。

人们的银行账户中仍然有很多疫情期间发放的储蓄，但有人试图将这些数据弱化，将正在增长的信用卡消费以及正在增加的流动信用卡违约解读为消费者的钱已经不够，可能很快就要无力支付账单。但事实上，很多消费者仍然富余，服务业还有相当一部分报复性支出。如果服务业可以保持增长，这也将支持整体经济发展。

《全球财经连线》：离2023年上半年结束还有一个月，请你回顾一下股票市场的表现，影响市场增长的因素有哪些？

Phil Mackintosh：考虑到所有发生的事情，今年的股市实际上相当有弹性。回想去年，全球几乎所有央行都急于通过提高利率来控制通胀，这给股市的估值带来了巨大阻力——每次上调利率股市就会下跌。考虑到估值，这种现象是非常合理的。因为利率突然之间拖累了盈利能力，也拖累了现金流加权成本。

鉴于现在的联邦基金利率应该已接近峰值，市场开始向前看。我们之前谈到企业的收益实际上一直在下降，但它们下降的速度开始变慢了，后续企业的支出也可能开始下降。由于通胀放缓，公司的利润率可能会稳定下来，到今年年底可能恢复盈利能力，所以如果没有利率上升的逆风，随着公司收益复苏，股市会迎来更多推力。

眼下，市场已经开始期待2024年 、2025年，当公司盈利能够有所增长。投资者在关注那些有良好收入和商业模式的企业，并已经开始买入。

《全球财经连线》：在你近期的撰文中，你提到尽管散户依然活跃，但交易转为看跌，散户投资者都买入了什么？

Phil Mackintosh：令人意外的是，除了极个别情况，零售投资者每周都在持续买入股票。

通常来说，他们在市场下跌时抛售股票，并在市场上涨时买入，即交易型开放式指数基金（ETF）。零售投资者正在持续买入ETF，并且我们注意到他们在不断买入宽基指数基金，例如标普和纳斯达克指数基金。

此外，他们还在买入债基基金：在零利率时期购买提供更高利率回报的高收益债基，现在转而购买政府利率的债基，并且表示“看，如果我能从短期国债基金中获得5%的收益，我就会买入它”。所以我们开始看到人们为了债券的利率而购买债券，因为我们现在的实际利率为正。

《全球财经连线》：你对2023年下半年的股市表现是否持乐观态度？哪些行业会有更多机会？

Phil Mackintosh：我相当乐观，因为消费者看上去并没有“投降”，我们刚才谈到的所有这些情况：软着陆、经济放缓以及美联储降息从而推动经济增长，实际上这些情境都有可能发生。而对股票市场而言，利率开始下降将有利于盈利，收益开始恢复也将有利于盈利。所以投资者期待明年可能会发生的事情，实际上现在已经开始显现出迹象。市场也在向前看，我认为投资者转向继续买入股票的机会很大。

至于要买入哪些股票，回顾我们之前所说的，若消费者真的开始将现金或者疫情期间的储蓄消耗殆尽，我们可能推荐转向防御性的板块，其中主要日用品、公用事业板块以及价值型基金可能都表现不错。此外，科技行业已经不像从前，美国很多大型科技公司现在都有真正的收入和现金流，这就是为什么在过去几个月里，成长型股票已开始再次超过价值型股票，因为利率所带来的制约没有去年那么大。

首先笔者想纠正一个不少人都持有的观点：日本90年代以后就不行了。

事实上，从相对的科技水平还有工业产品竞争的角度看（请注意笔者的说法是国际产业实力的相对高低），从90年代到2007年iPhone出世之前这15年左右，是日本科技发展的高峰时期，是日本明治维新之后最辉煌的十多年。

2007年之前，除掉个别的工业产品，韩国和中国台湾地区整体科技实力和日本也是有很大差距的。包括我们现在一谈卡脖子就必然会提到的光刻机，从90年代一直到2000年之前，ASML（阿斯麦尔）和尼康相比也是有差距的。

不可否认，90年代尤其是2000年以后，日本在一些工业领域的确是相对退却了。比如说半导体产品中的DRAM，还有液晶产品、主要的家电都相对退却了，或者说在全世界市场的相对影响力下降了。退却之后，日本企业只能在产业链的上游，也就是材料还有高端设备上发力。我们不能说日本科技产业竞争力更强了，但是目前来看，日本在一些细分领域确实具有很强的科技竞争力。

总体来讲，90年代以后，从产品的角度看，日本还是有一些在全世界有影响力或者在日本首发的电子产品。比如锂电池的产业化，数码相机的产业化，LED的产业化，DVD的产业化都是日本在90年代实现的。

光伏电池方面，日本在1999年成为全世界第一，一直保持到2006年左右。日本的游戏机在90年代以后的30年里，也在全世界保持了很高的影响力。90年代IT革命风起云涌时候，笔记本电脑领域日本企业也占据了非常重要的地位。在办公室用品领域，日本的复合机（也就是打印和复印及扫描用途的一体机）直到今天也是全球最有影响力的产品。

背后的原因很好理解。因为它的一些终端产品，比如家电、低端汽车，已经没有成本的优势。像日本纺织业早在80年代就没有优势了，想要活下去，就必须走高端路线。某种程度上，这是全球市场竞争的必然结果，也是日本经济发展到一定程度的必然结果。

在目前的舆论场中，有两种不同的看法：一种是情感上对日的否定，另外是一种过分地肯定。笔者个人从产业和企业竞争的角度看，认为过去几十年，日本还是交出了一份合格答卷的。日本从20年前人口就开始下降，在全球激烈竞争之下，日本能维持这个基本盘，笔者认为客观来说还是很厉害的。放眼全球，并不是每个国家都能维持住这种局面，这一点应该值得我们肯定和重视，也值得我们去思考背后的原因。

客观上，日本在制造业方面是继续往前走的。其实对于发达国家来讲，一些产业的退却或者海外的转移是正常的，所有国家都可以观察到。问题是本国的产业是不是有新的领域出现，本国的产业是不是能走上高端化和品牌化的路线。面对日本的挑战，美国换了赛道，因为美国原始创新的能力太强。

反过来，日本的科技产业虽然发达，但几乎所有电子产品的科学技术原理和初期产品基本上都在欧美诞生，主要是在美国诞生，日本一直只是一个追随者。只有电饭锅是日本发明的（因为美国的饮食文化里没有米饭，自然也不会发明这些东西）。

美国人发明了各种家电，质量却是日本企业出品的更好，或者说性价比更高。不仅是家电，其它行业日本也迅速超过了作为老师的美国。比如我们现在谈论最多的芯片企业，德州仪器公司是最早进入日本设厂的美国芯片企业，跟索尼合资。1979年，德州仪器的CEO在日本访问时就说过：我们很不理解一个事情，因为我们都是同样的TI的工厂，同样的设备、同样的要求，但日本工厂的良率就是要好于美国的兄弟工厂。

再举一个例子，50年代、60年代日本钢铁业的水平是不如美国的，川崎制铁当时去美国去学习先进技术，只去三天，日本人就认定日本一定会比美国干得更好。为什么可以肯定？因为他们看到美国底层劳动者是没有尊严的，只是被动做着被指示的工作。而日本基本上是相对平均的，工人们很有主动尽责的精神，会认真工作或者琢磨怎么弄得更好。在这个背景下，日本的东西越做越精，越做越细，像变压器当中的高纯度硅钢，这个东西事实上是日本钢铁公司60年代从美国引入的。但不到三五年，它的质量就好于美国的钢铁公司了。后来美国公司反过来请教日本公司。这也是日本在日元不断升值的情形下，制造业没有被打垮的原因所在，因为日本东西的性价比做到了极致，竞争力、耐用性太强了。日本的工程师和一线蓝领工人的平均水平或者对公司的热爱程度，比美国的平均水平高可能是一个重要的原因。

为什么能做到这一步？当然，原因是很多的。不同的视角有不同的答案。笔者觉得有两个因素比较重要，一个是日本重要资源能源的匮乏。无论什么国家的现代工业制品，有一个共同的特点就是越来越精密和节能。日本由于没有石油和铁矿石等自然资源，最开始就必须走节能的道路。70年代两次石油危机之后，日本模式受到全世界瞩目。另外一个原因，笔者认为是战后的终身雇佣体系。终身雇佣制为什么对制造业非常重要？

有两个因素，第一个是你一辈子就干这一件事或者是干一个行业，你的技术积累肯定是很多的。第二个，终身雇佣制意味着大家的协作、沟通更顺畅。为什么？你在一个单位干一辈子，你跟周围其他部门、同事是不是都能够熟悉。而且最重要的是，技术传承相对顺畅，虽然效率很低，但肯定很顺畅。

中国有句话叫“教会徒弟饿死师傅”。在日本企业你是不用担心的，因为你即使教会了徒弟，徒弟事实上跟你水平差不多，公司也不会排挤你走，工资也是随着年龄增长而增长的，不会因为徒弟跟你技术水平差不多，他的工资就随便上去，他也上不去，因为他要随着年限增长而增长的，你不用担心。

当然，笔者也知道目前很多人都认为日本的“终身雇佣制度”是日本经济低迷的原因之一。关于这个问题，笔者是这样看的，一个制度，不可能在所有时代和所有领域都发挥作用，都有一定的局限性。互联网行业日本的终身雇佣制度就不太适合。客观讲，美国硅谷的发展有一些其它国家不具备的条件，比如全世界高端人才的不断流入，发达的资本市场等因素。也不是雇佣制度一个因素决定的。再举一个佐证的例子，目前我们所有人对芯片行业都很关注。在半导体产业的上游，有三个领域，一个是设计软件EDA，一个是半导体制造设备，一个半导体原材料。设计软件美国遥遥领先。半导体制造设备美国日本欧洲三分天下。半导体原材料领域，整体上看日本市场份额全球第一，遥遥领先。

但是笔者在这里告诉大家，日本的半导体原材料企业和这些设备生产企业，目前基本上还是终身雇佣制度。如果说“终身雇佣制度”在今天严重影响日本创新的话，那么就不能解释日本的半导体材料在不断地更新换代。今天EUV光刻胶也只有日本的东京应化和JSR两家公司向全世界提供。EUV光刻机如果没有EUV光刻胶也不能开展生产。或许可以导入另外一个概念，也就是破坏性创新和改良性创新。美国更擅长破坏性创新。而在改良性创新方面，过去几十年日本依然展示了充分的实力。

笔者这里还想提供一个视角，企业和产业的发展需要三种人，也就是科学家，工程师，工厂的技术工人。我们可以比较一下这三种人才的日美的相对情况。科学家的话，美国的数量和质量好于日本。工程师的话，日美的水平差不多。但是工厂或者一线技术工人，日本的质量可能好于美国。

这个人才构成的差异，笔者个人认为是造成战后日本和美国产业发展重要因素。在工程师和技术工人发挥重要作用的制造行业，大部分领域日本都赶上了欧美国家。熟悉日本企业管理的朋友都应该知道一个词：“现场主义”。某种程度上，这个词反映了对日本对制造和生产一线的整体的重视和倾斜，或者说日本企业管理的某个特色。

日美医药行业情况的对比，也可以佐证上面这个观点。在医药行业，研发人员的质量是决定性的，工厂的工程师和操作工人的作用是次要的。80年代以后，日本的医药企业也开始登上国际的舞台，但是并没有像电子产业和汽车产业那样对欧美企业形成明显的威胁。80年代以后的30多年里，日美制药企业的综合实力的差距并没有变大，也没有变小。笔者个人认为，这个是因为原创性的基础能力方面，日美之间并没有发生变化。

日本的路线后来为什么走不通了呢？准确说日本原来的做法为什么不能发挥更大威力了呢？

这个问题其实也是日本经济平成时代长期低迷的原因之一，原因就在于互联网出现了。

从90年代互联网兴起，到2007年iPhone时刻，再到特斯拉、AlphaGo和今天ChatGPT的出现，软件变得越来越重要，以美国为主导，全世界的技术竞争格局和产业竞争格局发生了根本的变化。

笔者认为这是一个“软件定义一切”的时代。比如在1980年之前，汽车是一个纯粹机械制品，但是80年代以后到2020年之间，这是个机械+电子制品，但2020年之后，汽车正在变成一个软硬结合的软件制品，软件在汽车安全、汽车舒适性方面发挥的作用越来越大。

对日本企业而言，靠质量优势、物美价廉的优势、靠国际供应链来保证日本的利益。但美国企业在日本企业的打压下，被迫走了另外一条道路，这当然也是在激烈市场竞争中，摸索出来而不是规划出来的一条路。

日本过去所有成功的制造业有一个共同的成功路径。这个路径也是明治维新之后在日本追赶欧美的过程中普遍能够观察到的，包括非制造业（金融业、零售业等）。那就是第一步，导入欧美的技术（各种途径都有，包括合法的支付专利费、设立合资企业、高薪聘请海外的技术人员、派遣留学生学习、模仿抄袭等）。

第二步，消化外来的技术，进行国内生产，开展进口替代。

第三步，利用日本的成本优势（也就是人工成本和土地成本等都低于欧美国家）出口欧美，一部分产品利用技术优势出口到非欧美国家（这些国家中，日本产品比欧美物美价廉）。

第四步，日本已经富裕，企业有充分的竞争力。日本不再具有成本方面的优势，而具有了技术和品牌的优势。日本企业在欧美或者不发达国家设立工厂，出口到其它国家，占领当地市场。

但是90年代以后，这个路径走不通了。主要是日本内外的环境和技术竞争的格局发生了巨大的变化。最主要的是互联网的出现和中国的崛起。

比如手机产业的竞争，苹果公司的战略选择是搭建一套生态，其中OS系统是最重要的，然后在OS系统的基础上，利用全球制造业供应链打造出硬件，这种软件+硬件兼顾的做法，是日本企业从来没有见识过的。特斯拉也是这个路子，不过特斯拉会更难一些，为什么会更难？因为汽车比单纯的手机产品复杂很多。一个苹果手机的功能在汽车上也就是前面一个面板的、显示器的功能，但特斯拉不管怎么说，重新定义了汽车，它的设计、电池、一体压铸等等都很重要，但是特斯拉一整套软件系统和生态系统更加重要。

笔者记得英伟达的CEO黄仁勋（Jensen Huang）说过一句很高明的话，“以后汽车行业的利润只来自软件”。作为芯片行业大佬，黄仁勋界定了汽车也是个软件产品这个现象，而这也道出了日本企业现在面临的巨大压力。笔者个人是非常认同黄仁勋的判断的。

笔者看过的材料中，有人介绍一个高端汽车上面安装的软件的数量超过3000万行。笔者也在其它资料中看到，美国F35战机上的软件的总行数也就是500万行左右。将来如果实现完全的自动驾驶，一辆汽车上面安装的软件的行数会超过一亿行，也就是说汽车是个软件产品。

很多人认为，日本金融和科技公司在80、90年代迫于美国压力，各种公司被打得稀里哗啦。但当时的日本企业界，其实是很不以为然的。1992年左右的时候，日本政府曾经考虑要不要救市。日本企业界是很自豪的，认为根本没事，能扛过去。大家都知道80年代末，日本产生了巨大的经济泡沫。笔者的观点是，这个经济泡沫，一半是泡沫，一半是对日本制造业实力的肯定，不是泡沫。80年代末的日本制造业，从工业制品高效、廉价制造方面，在工业产品质量保证方面，其能力在一些领域超过了欧美企业。

但“冷战”结束带来了互联网大量普及的外部环境，以互联网为代表的软件发展加上全球硬件供应链的组合，让美国重新将产业主导权给夺回去了。这种产业竞争格局上的根本改变，是日本现在面临的比90年代更难的一种挑战。可以说，如果美国没有互联网的蓬勃崛起，那么90年代的泡沫经济对日本只是个皮外伤，三五年之后，日本企业还可以继续崛起、日本的制造业实力还会继续提升。

互联网的崛起，让日本强大的制造能力的价值相对下降。之所以说相对下降，是因为硬件依然是很重要的。互联网普及之前，硬件是一切。互联网普及之后，硬件是产品和服务价值的一部分，另外一部分是软件或者内容。

关于iPhone这样的产品为什么没有诞生在电子强国的日本？这个问题很多人都会有兴趣。笔者记得日本好像还出版过类似题目的书籍。笔者在这里提供一个观察的视角，那就是企业和产业的惯性的问题。

客观地讲，第一代苹果手机诞生的时候，除掉其OS系统，从硬件的产品和硬件的技术来看，日本全部都有，或者说都不同程度的存在过。但是，日本企业是打造不出iPhone的，因为日本企业的整体都是在自己既有产品路线和技术路线上走。即使有人提出类似的产品构想，估计在日本企业也胎死腹中。当然，这也是很多人认为终身雇佣制度妨碍了日本的创新的根据之一。所以这也是美国的厉害之处，经过几十年的缠斗，美国企业被逼出了一条新路。几十年的积累，重新播种、重新开花、重新结果，重新夺回了一些产业的主导权。笔者认为这是需要人们关注的，中国现在这几年也有一些进步与发展，好多人沾沾自喜或者觉得中国很厉害，或者觉得别的国家就不行了。

笔者想要说的是，国家和国家的产业竞争和技术竞争是长期的。一个国家产业的发展你要有20年、30年的时间去判断，千万不要因为取得一点成果就觉得怎么样。今天人家输给你，不代表10年后、20年后人家就依然输给你，或者说不能从其它产业上赶超。

今天中国在很多产业上的核心技术方面，是不如美日欧韩等发达国家的，人们也应该有充分的信心，戒骄戒躁去赶超。美国对日本一个国家的打压，也并不是所有领域都是成功的。一个国家的产业的发展是需要遵从产业规律，发挥企业家的作用的。笔者个人认为，只要中国再踏踏实实干上10年，高科技领域的一半以上的问题，所谓的“卡脖子”的大部分领域中国都够解决。

2003年，令世界瞩目的伊拉克战争爆发。作为一个分水岭事件，伊拉克战争导致地区和全球层面都出现了重大的、不可逆转的变化。正如英国伊拉克调查委员会在2016年指出的，“伊拉克和更广泛的中东地区仍能感受到伊拉克战争随之引发的后果。”这些后果体现在中东地区不断变化的国际格局中，不同程度地涉及美国、俄罗斯和中国三个大国；同时体现在由沙特阿拉伯和伊朗竞争主导的权力制衡中，这一制衡格局迫使其他行为体做出改变加以应对；此外，这些后果还体现在区域机制的变化上。一言蔽之，伊拉克战争增强了某些国家和行为体的力量，同时也削弱了其他国家和行为体，特别是伊拉克本国。伊战对地区和更广泛的全球安全格局产生了深远的影响。

本文认为，围绕伊战的事件及其结果构成了一个“关键时刻”（critical juncture），或者说是区域秩序的主要转折点。通过对区域架构进行研究，作者指出了中东地区不断变化的区域架构有三个相互依存的特征，分别与该地区对地域政治与国际体系的影响，该地区的权力平衡，和在变化中挑战并重新界定了中东边界的机制环境相关。战后发生的事件，特别是阿拉伯之春的发生及其影响，伴随着美国的干预欲望降低而其他大国（特别是俄罗斯和中国）的参与逐步增加，都成为了加速中东地区变革进程的关键，和该地区乃至整个世界从单极化转向更大范围的多极化的一部分。

中东国家陆续独立后，在其既定的区域等级制度中形成了一种规范化、可识别的关系模式。这是由更广泛的冷战框架所维持的权力制衡的一部分，其中某些国家，如埃及、伊朗和土耳其，以及海湾地区作为新兴的食利国（rentier states），发挥了重要作用，但美国的力量在其中占主导地位；苏联则为阿拉伯共和国，如埃及、伊拉克、利比亚和叙利亚提供支持。

这种共识和权力平衡在冷战结束前已经开始发生变化：后来的埃及和约旦在美国的大力支持下，与以色列签署了和平条约，破坏了阿拉伯国家的秩序；伊朗革命、两伊战争、第一次海湾战争、中东和平进程（the Middle East peace process，MEPP）的兴衰及极端主义伊斯兰运动的兴起都对地区秩序构成了多重挑战，最终导致了911事件的发生。但这些都没有像2003年的伊拉克战争那样使中东地区全面走上新的道路。

与海湾战争不同的是，伊拉克战争并未获得联合国授权，该地区内外的绝大多数国家也从未认可过这场战争且从一开始就对战争的合法性提出质疑，这对美国在中东和其他地区的霸权和声誉产生了重要影响。长远来看，伊拉克战争对之后的事件发展中有着持续的影响力，如ISIS的急剧崛起，叙利亚内战（它反映并肯定了新的地区力量的平衡的重要性），正在进行的也门战争（它暴露出了一个新的地区竞争环境，沙特和伊朗的竞争在其中占主导地位），及俄罗斯、中国和印度等大国在该地区的崛起（它们并没有取代美国，而是抓住了伊拉克战争提供的经济和安全机会，成为了地区国家的新盟友）。总之，伊拉克战争确实成为了一个使中东地区在区域秩序和国际关系方面发生转变的临界点。

本文借鉴了历史制度主义文献，采用了“路径依赖”（path dependence）和“关键时刻”（critical junctures）等概念来解释地区制度模式的连续性和变化。此处，“机制”（institution）指的是规范行为的规则和实践的持久集合，例如在区域秩序中；“关键时刻”（critical junctures）是指一个事件，或者一系列事件的反复发生（本文指伊拉克战争及其后果）为行为创造了限制和机会，并使行为体走上新的道路，其中“自我强化使得逆转难以发生”。通过审视国际、区域和制度领域，本文确定了与中东有关的变革的关键特征，认为伊拉克战争及其后果使国家和其他行为体走上了新的道路，让中东地区不可能恢复先前的秩序。

约瑟夫·奈（Joseph Nye）认为，伊拉克战争同时标志着“单极时刻”的结束，“美国霸权的衰落”和“民主扩张”的失败。它预示着美国在该地区的参与性质发生了从高强度到低强度的明显变化，突出表现在美国从伊拉克和后来的阿富汗撤军，以及在利比亚和叙利亚的问题发挥更多的作用上。

尽管美国从伊拉克和阿富汗撤军，但其在该地区的军事承诺和对海外的路径依赖仍不容忽视。然而在伊战后，美国使用传统硬实力资源的意愿已经下降，更倾向于轻度军事存在、空中力量或"代理人"战争，而采用这些手段的后果在声誉和结果上都是不可预测的。在降低直接干预欲望的同时，美国的软实力资源显然也受到了削弱，包括其作为地区大国的信誉和地位。同时，伊战暴露了欧洲在中东政策方面的分歧，从而削弱了西方采取统一对策的可能性。后来的阿拉伯起义表明，欧盟和美国一样，终究不是"民主化的朋友"；此外，在欧洲各国处理难民危机的新分歧中，民粹主义的反弹削弱了欧盟宝贵的规范性力量。中东国家逐渐意识到欧洲是重要的经济伙伴，但其政治力量太过薄弱。

对于美国的竞争对手——俄罗斯和中国来说，他们基于支持主权和联合国优先的立场而站在“正确的一边”，更成为了在物质和战略两方面都能从伊战及其后续影响中获益的受益者。中国主要得到了在中东和北非地区的经济机会，该地区成为中国2013年提出的“一带一路”倡议的核心。到2020年，中国已成为该地区国家的主要贸易伙伴和中东石油进口大国，同时也处于核能合作的前沿。伊拉克战争同样鼓励了中国"放眼全球"，摆脱孤立主义，享受作为扩大的国际社会的成员的好处。

而俄罗斯则获得了经济、战略和政治方面的机会，这让普京总统得以重建自1960年代以来失去的地区立足点。俄罗斯对"阿拉伯之春"的回应，尤其是对叙利亚阿萨德政权的外交、政治和军事支持，都代表了俄罗斯在该地区力量和影响力的重大回归。俄罗斯在叙利亚的影响力不断增强，不仅基于自身外交政策取向的变化，也基于美国在伊拉克事件后干预的欲望下降。因此，对中俄两国而言，伊拉克战争有助于破除西方全能的神话，使中东成为经济和战略机会的竞争空间。

伊拉克战争除了对美西方在该地区和全球层面的权威构成挑战，并缩短了单极时刻且打击了自由国际主义的自负外，对中东本身也产生了深远影响。最重要的是，作为一个强大的地区国家，伊拉克地位下降并面临着分裂，且中东地区广泛的教派暴力加剧，随之而来的是伊斯兰国（ISIS）和美国支持的库尔德地区政府的崛起。此外，伊拉克与伊朗在什叶派轴心上的结盟日益加深，随之带来了地区力量均衡的调整，这包括其他海湾沿岸国家，特别是沙特阿拉伯的地位和竞争力的逐渐提高。

沙特和伊朗及其各自的盟友和代理人迅速成为"塑造中东的斗争"中的主要地区对手，这种竞争随后在伊拉克、黎巴嫩、叙利亚、也门、海湾地区和其他地区展开。以色列在地区安全问题上的立场也更加强硬，因为在中东和平进程失败后，伊拉克战争的影响带来了新一轮的地区不稳定。最终，这种不稳定和“伊朗威胁”使一些阿拉伯国家向以色列靠拢，进一步破坏了阿拉伯国家的共识。

伊朗在中东有一些支持他的盟友，特别是叙利亚；在世界范围内，他作为“南方国家”的反帝国主义立场受到了古巴和委内瑞拉等国的欢迎。但伊朗在该地区的影响力有限，且布什政府将伊朗、伊拉克和朝鲜一样列入"邪恶轴心"的决心对将两国关系牢牢引向敌对的道路上起到了决定性作用。事实上，一些学者认为，正是美国的这一政策及伊拉克战争带来的不稳定环境，促使伊朗在2005年解冻了其休眠的核开发计划。

伊朗核计划的发展和遏制该计划的多边努力（最终形成了奥巴马在2015年促成的核协议）都反映了伊朗的新能力，这引起了阿拉伯国家和以色列的持续安全焦虑。在特朗普决定退出核协议，即《联合全面行动计划》（JCPOA）后，伊朗的核野心及其有影响力的地区立场仍然存在——尽管美国的制裁和新冠疫情对该国造成了沉重打击，成为了地区权力平衡中的一个重要和持久的因素。

在区域机制层面，伊拉克战争最终破坏了阿拉伯地区组织能够作为集体决策机构，在解决地区冲突中发挥重要作用的伪装。入侵伊拉克的决定是由美国及其盟国做出的，并或多或少受到所有阿拉伯国家的反对，但他们在执行或决议方面几乎没有发言权。这导致伊拉克战争造成的动荡必然产生重大影响，引发区域制度的危机、不稳定及重塑。

正式区域主义的表象在战争结束后依然存在。在西方的推动下，阿盟和海湾合作委员会都批准了联合国第1973号决议，支持在利比亚设立禁飞区；支持也门和叙利亚的谈判；并开始孤立叙利亚总统阿萨德的政权。然而，这些举措对加强阿拉伯机构起到了反作用。它们是来自外部参与者和主要地区国家（如沙特阿拉伯）的压力的影响，揭示了地区架构的变化和任何阿拉伯共识的削弱。事实上，随着地区秩序陷入危机，阿盟只是“将其职责外包给北约和联合国，邀请他们推翻阿拉伯政权或干涉他们的内政”，从而再次否定了其作为一个对”阿拉伯集体行动与安全”负责的机构而存在的理由。

土耳其则通过加入黑海经济合作组织寻求与俄罗斯和邻近国家建立更密切的关系。2004年，伊朗申请成为上海合作组织（成员国包括俄罗斯和中国）的准成员，并于2021年获得正式成员资格——此举被称为“重大外交胜利”；与欧亚空间的其他联系也在迅速推进。很明显，更新的机制协定已经出现，以填补经济和安全差距并建立未来的合作途径，同时映射到更广泛的地缘政治变化。它们不仅揭示了该地区现有机制架构的局限性和新的地区大国的能力，而且还揭示了该地区如何超越其后殖民边界进入其毗邻的次区域。简言之，伊拉克战争使区域机制面临的挑战成为了人们关注的焦点。缺乏任何有意义的区域安全对话或共识，旧机制被降级而新的机构框架出现，这些导致制度安排和调整发生了巨变。

本文将2003年的伊拉克战争视为构建新区域架构的一个重要转折点，分析了伊战的一些关键影响，阐释了这场战争的深远后果及其在世界经济中的地位。由于未能完全实现伊战所预期的主要目标，并且误判了伊拉克的意图和能力，伊战严重损害了西方的利益和信誉。

伊战还催生了新的不稳定和紧张局势，加剧了国内、区域和全球层面安全格局的根本性的、不可逆转的变化。这些变化由战争本身引发，然后反映在地缘政治、新的权力分配和区域机构形式的变化中。新兴的区域秩序或机构存在相当大的动荡，以至于很难恢复到先前的秩序；由此，形成了一个新的“三足鼎立”的中东地区力量制衡格局，包括国家和非国家行为体间的联盟，以及在扩大的地区框架内区域机构与制度的分裂和重构态势。