全球财经连线｜专访纳斯达克首席经济学家 Phil Mackintosh：美国经济或经历短暂衰退和快速复苏

首先笔者想纠正一个不少人都持有的观点：日本90年代以后就不行了。

事实上，从相对的科技水平还有工业产品竞争的角度看（请注意笔者的说法是国际产业实力的相对高低），从90年代到2007年iPhone出世之前这15年左右，是日本科技发展的高峰时期，是日本明治维新之后最辉煌的十多年。

2007年之前，除掉个别的工业产品，韩国和中国台湾地区整体科技实力和日本也是有很大差距的。包括我们现在一谈卡脖子就必然会提到的光刻机，从90年代一直到2000年之前，ASML（阿斯麦尔）和尼康相比也是有差距的。

不可否认，90年代尤其是2000年以后，日本在一些工业领域的确是相对退却了。比如说半导体产品中的DRAM，还有液晶产品、主要的家电都相对退却了，或者说在全世界市场的相对影响力下降了。退却之后，日本企业只能在产业链的上游，也就是材料还有高端设备上发力。我们不能说日本科技产业竞争力更强了，但是目前来看，日本在一些细分领域确实具有很强的科技竞争力。

总体来讲，90年代以后，从产品的角度看，日本还是有一些在全世界有影响力或者在日本首发的电子产品。比如锂电池的产业化，数码相机的产业化，LED的产业化，DVD的产业化都是日本在90年代实现的。

光伏电池方面，日本在1999年成为全世界第一，一直保持到2006年左右。日本的游戏机在90年代以后的30年里，也在全世界保持了很高的影响力。90年代IT革命风起云涌时候，笔记本电脑领域日本企业也占据了非常重要的地位。在办公室用品领域，日本的复合机（也就是打印和复印及扫描用途的一体机）直到今天也是全球最有影响力的产品。

背后的原因很好理解。因为它的一些终端产品，比如家电、低端汽车，已经没有成本的优势。像日本纺织业早在80年代就没有优势了，想要活下去，就必须走高端路线。某种程度上，这是全球市场竞争的必然结果，也是日本经济发展到一定程度的必然结果。

在目前的舆论场中，有两种不同的看法：一种是情感上对日的否定，另外是一种过分地肯定。笔者个人从产业和企业竞争的角度看，认为过去几十年，日本还是交出了一份合格答卷的。日本从20年前人口就开始下降，在全球激烈竞争之下，日本能维持这个基本盘，笔者认为客观来说还是很厉害的。放眼全球，并不是每个国家都能维持住这种局面，这一点应该值得我们肯定和重视，也值得我们去思考背后的原因。

客观上，日本在制造业方面是继续往前走的。其实对于发达国家来讲，一些产业的退却或者海外的转移是正常的，所有国家都可以观察到。问题是本国的产业是不是有新的领域出现，本国的产业是不是能走上高端化和品牌化的路线。面对日本的挑战，美国换了赛道，因为美国原始创新的能力太强。

反过来，日本的科技产业虽然发达，但几乎所有电子产品的科学技术原理和初期产品基本上都在欧美诞生，主要是在美国诞生，日本一直只是一个追随者。只有电饭锅是日本发明的（因为美国的饮食文化里没有米饭，自然也不会发明这些东西）。

美国人发明了各种家电，质量却是日本企业出品的更好，或者说性价比更高。不仅是家电，其它行业日本也迅速超过了作为老师的美国。比如我们现在谈论最多的芯片企业，德州仪器公司是最早进入日本设厂的美国芯片企业，跟索尼合资。1979年，德州仪器的CEO在日本访问时就说过：我们很不理解一个事情，因为我们都是同样的TI的工厂，同样的设备、同样的要求，但日本工厂的良率就是要好于美国的兄弟工厂。

再举一个例子，50年代、60年代日本钢铁业的水平是不如美国的，川崎制铁当时去美国去学习先进技术，只去三天，日本人就认定日本一定会比美国干得更好。为什么可以肯定？因为他们看到美国底层劳动者是没有尊严的，只是被动做着被指示的工作。而日本基本上是相对平均的，工人们很有主动尽责的精神，会认真工作或者琢磨怎么弄得更好。在这个背景下，日本的东西越做越精，越做越细，像变压器当中的高纯度硅钢，这个东西事实上是日本钢铁公司60年代从美国引入的。但不到三五年，它的质量就好于美国的钢铁公司了。后来美国公司反过来请教日本公司。这也是日本在日元不断升值的情形下，制造业没有被打垮的原因所在，因为日本东西的性价比做到了极致，竞争力、耐用性太强了。日本的工程师和一线蓝领工人的平均水平或者对公司的热爱程度，比美国的平均水平高可能是一个重要的原因。

为什么能做到这一步？当然，原因是很多的。不同的视角有不同的答案。笔者觉得有两个因素比较重要，一个是日本重要资源能源的匮乏。无论什么国家的现代工业制品，有一个共同的特点就是越来越精密和节能。日本由于没有石油和铁矿石等自然资源，最开始就必须走节能的道路。70年代两次石油危机之后，日本模式受到全世界瞩目。另外一个原因，笔者认为是战后的终身雇佣体系。终身雇佣制为什么对制造业非常重要？

有两个因素，第一个是你一辈子就干这一件事或者是干一个行业，你的技术积累肯定是很多的。第二个，终身雇佣制意味着大家的协作、沟通更顺畅。为什么？你在一个单位干一辈子，你跟周围其他部门、同事是不是都能够熟悉。而且最重要的是，技术传承相对顺畅，虽然效率很低，但肯定很顺畅。

中国有句话叫“教会徒弟饿死师傅”。在日本企业你是不用担心的，因为你即使教会了徒弟，徒弟事实上跟你水平差不多，公司也不会排挤你走，工资也是随着年龄增长而增长的，不会因为徒弟跟你技术水平差不多，他的工资就随便上去，他也上不去，因为他要随着年限增长而增长的，你不用担心。

当然，笔者也知道目前很多人都认为日本的“终身雇佣制度”是日本经济低迷的原因之一。关于这个问题，笔者是这样看的，一个制度，不可能在所有时代和所有领域都发挥作用，都有一定的局限性。互联网行业日本的终身雇佣制度就不太适合。客观讲，美国硅谷的发展有一些其它国家不具备的条件，比如全世界高端人才的不断流入，发达的资本市场等因素。也不是雇佣制度一个因素决定的。再举一个佐证的例子，目前我们所有人对芯片行业都很关注。在半导体产业的上游，有三个领域，一个是设计软件EDA，一个是半导体制造设备，一个半导体原材料。设计软件美国遥遥领先。半导体制造设备美国日本欧洲三分天下。半导体原材料领域，整体上看日本市场份额全球第一，遥遥领先。

但是笔者在这里告诉大家，日本的半导体原材料企业和这些设备生产企业，目前基本上还是终身雇佣制度。如果说“终身雇佣制度”在今天严重影响日本创新的话，那么就不能解释日本的半导体材料在不断地更新换代。今天EUV光刻胶也只有日本的东京应化和JSR两家公司向全世界提供。EUV光刻机如果没有EUV光刻胶也不能开展生产。或许可以导入另外一个概念，也就是破坏性创新和改良性创新。美国更擅长破坏性创新。而在改良性创新方面，过去几十年日本依然展示了充分的实力。

笔者这里还想提供一个视角，企业和产业的发展需要三种人，也就是科学家，工程师，工厂的技术工人。我们可以比较一下这三种人才的日美的相对情况。科学家的话，美国的数量和质量好于日本。工程师的话，日美的水平差不多。但是工厂或者一线技术工人，日本的质量可能好于美国。

这个人才构成的差异，笔者个人认为是造成战后日本和美国产业发展重要因素。在工程师和技术工人发挥重要作用的制造行业，大部分领域日本都赶上了欧美国家。熟悉日本企业管理的朋友都应该知道一个词：“现场主义”。某种程度上，这个词反映了对日本对制造和生产一线的整体的重视和倾斜，或者说日本企业管理的某个特色。

日美医药行业情况的对比，也可以佐证上面这个观点。在医药行业，研发人员的质量是决定性的，工厂的工程师和操作工人的作用是次要的。80年代以后，日本的医药企业也开始登上国际的舞台，但是并没有像电子产业和汽车产业那样对欧美企业形成明显的威胁。80年代以后的30多年里，日美制药企业的综合实力的差距并没有变大，也没有变小。笔者个人认为，这个是因为原创性的基础能力方面，日美之间并没有发生变化。

日本的路线后来为什么走不通了呢？准确说日本原来的做法为什么不能发挥更大威力了呢？

这个问题其实也是日本经济平成时代长期低迷的原因之一，原因就在于互联网出现了。

从90年代互联网兴起，到2007年iPhone时刻，再到特斯拉、AlphaGo和今天ChatGPT的出现，软件变得越来越重要，以美国为主导，全世界的技术竞争格局和产业竞争格局发生了根本的变化。

笔者认为这是一个“软件定义一切”的时代。比如在1980年之前，汽车是一个纯粹机械制品，但是80年代以后到2020年之间，这是个机械+电子制品，但2020年之后，汽车正在变成一个软硬结合的软件制品，软件在汽车安全、汽车舒适性方面发挥的作用越来越大。

对日本企业而言，靠质量优势、物美价廉的优势、靠国际供应链来保证日本的利益。但美国企业在日本企业的打压下，被迫走了另外一条道路，这当然也是在激烈市场竞争中，摸索出来而不是规划出来的一条路。

日本过去所有成功的制造业有一个共同的成功路径。这个路径也是明治维新之后在日本追赶欧美的过程中普遍能够观察到的，包括非制造业（金融业、零售业等）。那就是第一步，导入欧美的技术（各种途径都有，包括合法的支付专利费、设立合资企业、高薪聘请海外的技术人员、派遣留学生学习、模仿抄袭等）。

第二步，消化外来的技术，进行国内生产，开展进口替代。

第三步，利用日本的成本优势（也就是人工成本和土地成本等都低于欧美国家）出口欧美，一部分产品利用技术优势出口到非欧美国家（这些国家中，日本产品比欧美物美价廉）。

第四步，日本已经富裕，企业有充分的竞争力。日本不再具有成本方面的优势，而具有了技术和品牌的优势。日本企业在欧美或者不发达国家设立工厂，出口到其它国家，占领当地市场。

但是90年代以后，这个路径走不通了。主要是日本内外的环境和技术竞争的格局发生了巨大的变化。最主要的是互联网的出现和中国的崛起。

比如手机产业的竞争，苹果公司的战略选择是搭建一套生态，其中OS系统是最重要的，然后在OS系统的基础上，利用全球制造业供应链打造出硬件，这种软件+硬件兼顾的做法，是日本企业从来没有见识过的。特斯拉也是这个路子，不过特斯拉会更难一些，为什么会更难？因为汽车比单纯的手机产品复杂很多。一个苹果手机的功能在汽车上也就是前面一个面板的、显示器的功能，但特斯拉不管怎么说，重新定义了汽车，它的设计、电池、一体压铸等等都很重要，但是特斯拉一整套软件系统和生态系统更加重要。

笔者记得英伟达的CEO黄仁勋（Jensen Huang）说过一句很高明的话，“以后汽车行业的利润只来自软件”。作为芯片行业大佬，黄仁勋界定了汽车也是个软件产品这个现象，而这也道出了日本企业现在面临的巨大压力。笔者个人是非常认同黄仁勋的判断的。

笔者看过的材料中，有人介绍一个高端汽车上面安装的软件的数量超过3000万行。笔者也在其它资料中看到，美国F35战机上的软件的总行数也就是500万行左右。将来如果实现完全的自动驾驶，一辆汽车上面安装的软件的行数会超过一亿行，也就是说汽车是个软件产品。

很多人认为，日本金融和科技公司在80、90年代迫于美国压力，各种公司被打得稀里哗啦。但当时的日本企业界，其实是很不以为然的。1992年左右的时候，日本政府曾经考虑要不要救市。日本企业界是很自豪的，认为根本没事，能扛过去。大家都知道80年代末，日本产生了巨大的经济泡沫。笔者的观点是，这个经济泡沫，一半是泡沫，一半是对日本制造业实力的肯定，不是泡沫。80年代末的日本制造业，从工业制品高效、廉价制造方面，在工业产品质量保证方面，其能力在一些领域超过了欧美企业。

但“冷战”结束带来了互联网大量普及的外部环境，以互联网为代表的软件发展加上全球硬件供应链的组合，让美国重新将产业主导权给夺回去了。这种产业竞争格局上的根本改变，是日本现在面临的比90年代更难的一种挑战。可以说，如果美国没有互联网的蓬勃崛起，那么90年代的泡沫经济对日本只是个皮外伤，三五年之后，日本企业还可以继续崛起、日本的制造业实力还会继续提升。

互联网的崛起，让日本强大的制造能力的价值相对下降。之所以说相对下降，是因为硬件依然是很重要的。互联网普及之前，硬件是一切。互联网普及之后，硬件是产品和服务价值的一部分，另外一部分是软件或者内容。

关于iPhone这样的产品为什么没有诞生在电子强国的日本？这个问题很多人都会有兴趣。笔者记得日本好像还出版过类似题目的书籍。笔者在这里提供一个观察的视角，那就是企业和产业的惯性的问题。

客观地讲，第一代苹果手机诞生的时候，除掉其OS系统，从硬件的产品和硬件的技术来看，日本全部都有，或者说都不同程度的存在过。但是，日本企业是打造不出iPhone的，因为日本企业的整体都是在自己既有产品路线和技术路线上走。即使有人提出类似的产品构想，估计在日本企业也胎死腹中。当然，这也是很多人认为终身雇佣制度妨碍了日本的创新的根据之一。所以这也是美国的厉害之处，经过几十年的缠斗，美国企业被逼出了一条新路。几十年的积累，重新播种、重新开花、重新结果，重新夺回了一些产业的主导权。笔者认为这是需要人们关注的，中国现在这几年也有一些进步与发展，好多人沾沾自喜或者觉得中国很厉害，或者觉得别的国家就不行了。

笔者想要说的是，国家和国家的产业竞争和技术竞争是长期的。一个国家产业的发展你要有20年、30年的时间去判断，千万不要因为取得一点成果就觉得怎么样。今天人家输给你，不代表10年后、20年后人家就依然输给你，或者说不能从其它产业上赶超。

今天中国在很多产业上的核心技术方面，是不如美日欧韩等发达国家的，人们也应该有充分的信心，戒骄戒躁去赶超。美国对日本一个国家的打压，也并不是所有领域都是成功的。一个国家的产业的发展是需要遵从产业规律，发挥企业家的作用的。笔者个人认为，只要中国再踏踏实实干上10年，高科技领域的一半以上的问题，所谓的“卡脖子”的大部分领域中国都够解决。

2003年，令世界瞩目的伊拉克战争爆发。作为一个分水岭事件，伊拉克战争导致地区和全球层面都出现了重大的、不可逆转的变化。正如英国伊拉克调查委员会在2016年指出的，“伊拉克和更广泛的中东地区仍能感受到伊拉克战争随之引发的后果。”这些后果体现在中东地区不断变化的国际格局中，不同程度地涉及美国、俄罗斯和中国三个大国；同时体现在由沙特阿拉伯和伊朗竞争主导的权力制衡中，这一制衡格局迫使其他行为体做出改变加以应对；此外，这些后果还体现在区域机制的变化上。一言蔽之，伊拉克战争增强了某些国家和行为体的力量，同时也削弱了其他国家和行为体，特别是伊拉克本国。伊战对地区和更广泛的全球安全格局产生了深远的影响。

本文认为，围绕伊战的事件及其结果构成了一个“关键时刻”（critical juncture），或者说是区域秩序的主要转折点。通过对区域架构进行研究，作者指出了中东地区不断变化的区域架构有三个相互依存的特征，分别与该地区对地域政治与国际体系的影响，该地区的权力平衡，和在变化中挑战并重新界定了中东边界的机制环境相关。战后发生的事件，特别是阿拉伯之春的发生及其影响，伴随着美国的干预欲望降低而其他大国（特别是俄罗斯和中国）的参与逐步增加，都成为了加速中东地区变革进程的关键，和该地区乃至整个世界从单极化转向更大范围的多极化的一部分。

中东国家陆续独立后，在其既定的区域等级制度中形成了一种规范化、可识别的关系模式。这是由更广泛的冷战框架所维持的权力制衡的一部分，其中某些国家，如埃及、伊朗和土耳其，以及海湾地区作为新兴的食利国（rentier states），发挥了重要作用，但美国的力量在其中占主导地位；苏联则为阿拉伯共和国，如埃及、伊拉克、利比亚和叙利亚提供支持。

这种共识和权力平衡在冷战结束前已经开始发生变化：后来的埃及和约旦在美国的大力支持下，与以色列签署了和平条约，破坏了阿拉伯国家的秩序；伊朗革命、两伊战争、第一次海湾战争、中东和平进程（the Middle East peace process，MEPP）的兴衰及极端主义伊斯兰运动的兴起都对地区秩序构成了多重挑战，最终导致了911事件的发生。但这些都没有像2003年的伊拉克战争那样使中东地区全面走上新的道路。

与海湾战争不同的是，伊拉克战争并未获得联合国授权，该地区内外的绝大多数国家也从未认可过这场战争且从一开始就对战争的合法性提出质疑，这对美国在中东和其他地区的霸权和声誉产生了重要影响。长远来看，伊拉克战争对之后的事件发展中有着持续的影响力，如ISIS的急剧崛起，叙利亚内战（它反映并肯定了新的地区力量的平衡的重要性），正在进行的也门战争（它暴露出了一个新的地区竞争环境，沙特和伊朗的竞争在其中占主导地位），及俄罗斯、中国和印度等大国在该地区的崛起（它们并没有取代美国，而是抓住了伊拉克战争提供的经济和安全机会，成为了地区国家的新盟友）。总之，伊拉克战争确实成为了一个使中东地区在区域秩序和国际关系方面发生转变的临界点。

本文借鉴了历史制度主义文献，采用了“路径依赖”（path dependence）和“关键时刻”（critical junctures）等概念来解释地区制度模式的连续性和变化。此处，“机制”（institution）指的是规范行为的规则和实践的持久集合，例如在区域秩序中；“关键时刻”（critical junctures）是指一个事件，或者一系列事件的反复发生（本文指伊拉克战争及其后果）为行为创造了限制和机会，并使行为体走上新的道路，其中“自我强化使得逆转难以发生”。通过审视国际、区域和制度领域，本文确定了与中东有关的变革的关键特征，认为伊拉克战争及其后果使国家和其他行为体走上了新的道路，让中东地区不可能恢复先前的秩序。

约瑟夫·奈（Joseph Nye）认为，伊拉克战争同时标志着“单极时刻”的结束，“美国霸权的衰落”和“民主扩张”的失败。它预示着美国在该地区的参与性质发生了从高强度到低强度的明显变化，突出表现在美国从伊拉克和后来的阿富汗撤军，以及在利比亚和叙利亚的问题发挥更多的作用上。

尽管美国从伊拉克和阿富汗撤军，但其在该地区的军事承诺和对海外的路径依赖仍不容忽视。然而在伊战后，美国使用传统硬实力资源的意愿已经下降，更倾向于轻度军事存在、空中力量或"代理人"战争，而采用这些手段的后果在声誉和结果上都是不可预测的。在降低直接干预欲望的同时，美国的软实力资源显然也受到了削弱，包括其作为地区大国的信誉和地位。同时，伊战暴露了欧洲在中东政策方面的分歧，从而削弱了西方采取统一对策的可能性。后来的阿拉伯起义表明，欧盟和美国一样，终究不是"民主化的朋友"；此外，在欧洲各国处理难民危机的新分歧中，民粹主义的反弹削弱了欧盟宝贵的规范性力量。中东国家逐渐意识到欧洲是重要的经济伙伴，但其政治力量太过薄弱。

对于美国的竞争对手——俄罗斯和中国来说，他们基于支持主权和联合国优先的立场而站在“正确的一边”，更成为了在物质和战略两方面都能从伊战及其后续影响中获益的受益者。中国主要得到了在中东和北非地区的经济机会，该地区成为中国2013年提出的“一带一路”倡议的核心。到2020年，中国已成为该地区国家的主要贸易伙伴和中东石油进口大国，同时也处于核能合作的前沿。伊拉克战争同样鼓励了中国"放眼全球"，摆脱孤立主义，享受作为扩大的国际社会的成员的好处。

而俄罗斯则获得了经济、战略和政治方面的机会，这让普京总统得以重建自1960年代以来失去的地区立足点。俄罗斯对"阿拉伯之春"的回应，尤其是对叙利亚阿萨德政权的外交、政治和军事支持，都代表了俄罗斯在该地区力量和影响力的重大回归。俄罗斯在叙利亚的影响力不断增强，不仅基于自身外交政策取向的变化，也基于美国在伊拉克事件后干预的欲望下降。因此，对中俄两国而言，伊拉克战争有助于破除西方全能的神话，使中东成为经济和战略机会的竞争空间。

伊拉克战争除了对美西方在该地区和全球层面的权威构成挑战，并缩短了单极时刻且打击了自由国际主义的自负外，对中东本身也产生了深远影响。最重要的是，作为一个强大的地区国家，伊拉克地位下降并面临着分裂，且中东地区广泛的教派暴力加剧，随之而来的是伊斯兰国（ISIS）和美国支持的库尔德地区政府的崛起。此外，伊拉克与伊朗在什叶派轴心上的结盟日益加深，随之带来了地区力量均衡的调整，这包括其他海湾沿岸国家，特别是沙特阿拉伯的地位和竞争力的逐渐提高。

沙特和伊朗及其各自的盟友和代理人迅速成为"塑造中东的斗争"中的主要地区对手，这种竞争随后在伊拉克、黎巴嫩、叙利亚、也门、海湾地区和其他地区展开。以色列在地区安全问题上的立场也更加强硬，因为在中东和平进程失败后，伊拉克战争的影响带来了新一轮的地区不稳定。最终，这种不稳定和“伊朗威胁”使一些阿拉伯国家向以色列靠拢，进一步破坏了阿拉伯国家的共识。

伊朗在中东有一些支持他的盟友，特别是叙利亚；在世界范围内，他作为“南方国家”的反帝国主义立场受到了古巴和委内瑞拉等国的欢迎。但伊朗在该地区的影响力有限，且布什政府将伊朗、伊拉克和朝鲜一样列入"邪恶轴心"的决心对将两国关系牢牢引向敌对的道路上起到了决定性作用。事实上，一些学者认为，正是美国的这一政策及伊拉克战争带来的不稳定环境，促使伊朗在2005年解冻了其休眠的核开发计划。

伊朗核计划的发展和遏制该计划的多边努力（最终形成了奥巴马在2015年促成的核协议）都反映了伊朗的新能力，这引起了阿拉伯国家和以色列的持续安全焦虑。在特朗普决定退出核协议，即《联合全面行动计划》（JCPOA）后，伊朗的核野心及其有影响力的地区立场仍然存在——尽管美国的制裁和新冠疫情对该国造成了沉重打击，成为了地区权力平衡中的一个重要和持久的因素。

在区域机制层面，伊拉克战争最终破坏了阿拉伯地区组织能够作为集体决策机构，在解决地区冲突中发挥重要作用的伪装。入侵伊拉克的决定是由美国及其盟国做出的，并或多或少受到所有阿拉伯国家的反对，但他们在执行或决议方面几乎没有发言权。这导致伊拉克战争造成的动荡必然产生重大影响，引发区域制度的危机、不稳定及重塑。

正式区域主义的表象在战争结束后依然存在。在西方的推动下，阿盟和海湾合作委员会都批准了联合国第1973号决议，支持在利比亚设立禁飞区；支持也门和叙利亚的谈判；并开始孤立叙利亚总统阿萨德的政权。然而，这些举措对加强阿拉伯机构起到了反作用。它们是来自外部参与者和主要地区国家（如沙特阿拉伯）的压力的影响，揭示了地区架构的变化和任何阿拉伯共识的削弱。事实上，随着地区秩序陷入危机，阿盟只是“将其职责外包给北约和联合国，邀请他们推翻阿拉伯政权或干涉他们的内政”，从而再次否定了其作为一个对”阿拉伯集体行动与安全”负责的机构而存在的理由。

土耳其则通过加入黑海经济合作组织寻求与俄罗斯和邻近国家建立更密切的关系。2004年，伊朗申请成为上海合作组织（成员国包括俄罗斯和中国）的准成员，并于2021年获得正式成员资格——此举被称为“重大外交胜利”；与欧亚空间的其他联系也在迅速推进。很明显，更新的机制协定已经出现，以填补经济和安全差距并建立未来的合作途径，同时映射到更广泛的地缘政治变化。它们不仅揭示了该地区现有机制架构的局限性和新的地区大国的能力，而且还揭示了该地区如何超越其后殖民边界进入其毗邻的次区域。简言之，伊拉克战争使区域机制面临的挑战成为了人们关注的焦点。缺乏任何有意义的区域安全对话或共识，旧机制被降级而新的机构框架出现，这些导致制度安排和调整发生了巨变。

本文将2003年的伊拉克战争视为构建新区域架构的一个重要转折点，分析了伊战的一些关键影响，阐释了这场战争的深远后果及其在世界经济中的地位。由于未能完全实现伊战所预期的主要目标，并且误判了伊拉克的意图和能力，伊战严重损害了西方的利益和信誉。

伊战还催生了新的不稳定和紧张局势，加剧了国内、区域和全球层面安全格局的根本性的、不可逆转的变化。这些变化由战争本身引发，然后反映在地缘政治、新的权力分配和区域机构形式的变化中。新兴的区域秩序或机构存在相当大的动荡，以至于很难恢复到先前的秩序；由此，形成了一个新的“三足鼎立”的中东地区力量制衡格局，包括国家和非国家行为体间的联盟，以及在扩大的地区框架内区域机构与制度的分裂和重构态势。

截至5月30日，美国亨利港天然气（NG）期货价格为2.327美元/百万英热，环比上周期（05.23）下降0.162美元/百万英热，跌幅为6.51%；荷兰天然气（TTF）期货价格为7.739美元/百万英热，环比上周期（05.23）下降1.48美元/百万英热，跌幅为16.05%。

美国方面，美国亨利港（NG）期货价格下跌，根据美国国家气象局显示，目前美国国内气温适宜，国内原料气供应有所增加，且随着野火消退，加拿大Kaybob Duvernay油田已恢复满负荷生产，天然气供应增加，美国亨利港天然气（NG）期货价格下跌。

出口方面，区外市场库存维持高位导致美国LNG出口持续疲软，美国市场LNG出口供应疲弱，欧洲需求得到满足，美国LNG出口订单有所减少。

技术面来看，美国亨利港期货（NG）持下行趋势，美国亨利港期货（NG）价格下降至2.5美元/百万英热附近，KDJ已出现死叉，MACD显示目前上行势头减弱，下降几率增加，美国亨利港期货（NG）价格呈下行趋势。

欧洲方面，欧洲市场库存持续增加，根据欧洲天然气基础设施协会数据显示，截至5月29日，欧洲整体库存为773Twh，库容占有率68.37%，环比上日增加0.33%。市场库存增速扩大，挪威汉默菲斯特液化天然气工厂已于5月27日重新开始运营，天然气供应有所增加，带动TTF价格下降。

主流消费地现货价格持续下降，由于区内供应保持充足，且下游消费得到充分满足，主消费地整体维持下降趋势。

截至05月19日当周，根据美国能源署报告显示，美国天然气库存量为23,360亿立方英尺，环比增加960亿立方英尺，涨幅4.29%；库存量比去年同期高5,290立方英尺，涨幅29.3%；比五年均值高3,400亿立方英尺，涨幅17.0%。

截至05月19日当周，根据欧洲天然气基础设施协会数据显示，欧洲天然气库存量为25,978.64亿立方英尺，环比上涨893.35亿立方英尺，涨幅3.56%；库存量比去年同期高9,756.89亿立方英尺，涨幅60.15%。

本周，由于北亚和欧洲进口速度放缓，美国对外出口量减少，同时国内下游需求暂无起色，美国天然气库存维持上升趋势。欧洲地区库存量持续上升，目前亚欧市场套利空间打开，欧洲后市对外出口有加强预期。

截至5月31日，LNG接收站价格报4297元/吨，较上周下降0.88%，同比下降41.74%；主产地价格报3791元/吨，较上周上涨0.34%，同比下降43.19%。接收站及液厂价格持稳，上游价格逼近成本线，市场出货价格涨跌互现。

截至5月31日，LNG全国接货平均价格报4208元/吨，较上周下降0.05%，同比下降41.2%。消费地价格稳定，市场上游出货整体维持稳定，下游需求无明显增加，市场接货价格稳定。

截至5月30日，当日国内LNG工厂总库存量29.72万吨，环比上期下降1.49%。国内需求保持稳定，上游液厂检修增加，库存有所减少。

本周（05.25-05.31）国内228家LNG工厂开工率调研数据显示，实际产量59249万方，本周三开工率53.8%，环比上周减少1.6个百分点。本周三有效产能开工率56.97%，环比上周减少1.63个百分点。新增停机检修工厂数量为6，产能共计937万方/日;新增复产工厂数量为5，产能共计260万方/日。（备注：停产2年以上定义为闲置产能；有效产能是指剔除闲置产能之后的LNG产能。国内LNG总产能15535万方/日，长期停产28家，闲置产能729万方/日，有效产能14806万方/日。）

海液方面，本周期国内11座接收站共接收LNG运输船19艘，接船数量较上周增加2艘，到港量127.07万吨，环比上周106.43万吨减少19.39%。本周期主要进口来源国为澳大利亚、马来西亚、卡塔尔，到港量分别为40.4万吨、20.98万吨、20.59万吨。分接收站来看，国网天津、中石化董家口各接船3艘，中石油如东、中海油大鹏各接船2艘，其余接收站各接船1艘。

本周（05.24-05.30）国内LNG总需求为68.49万吨，较上周（05.17-05.23）减少1.27万吨，跌幅为1.82%。国内工厂出货总量为38.27万吨，较上周（05.17-05.23）减少1.27万吨，跌幅为3.21%。由于市场需求趋近饱和，液厂检修增加，出货有所减少。

海液方面，国内接收站槽批出货总量为15307车,较上周（05.17-05.23）14391车上涨6.37%，市场下游需求趋近饱和，国产液厂检修增加，槽批出货增加。

国内主流观点1：上游液厂检修增加，内陆货源有所减少，或将带动价格小幅上涨。国内主流观点2：下游需求趋近饱和，市场需求无明显增加。

国际主流观点：国际市场天然气库存充足，下游消费稳定，市场供大于求。

图表4：LNG行业下周心态调研

国内价格将呈下降趋势，国际现货价格不断下跌，国内进口成本有所下降，带动国内价格下降，预计未来市场价格将有所下降。

图表5：下周国内LNG价格预测

东北亚地区市场价格将呈下降趋势，东北亚地区天然气库存充足，且由于温度适宜，目前暂无明显需求支撑，预计未来价格将有所下降。

TTF期货价格将呈下降趋势。当前欧盟库存增速扩大，欧洲区内供应充足，挪威气田供应量有所恢复，预计TTF期货价格将持续下降。

美国天然气期货价格（NG）将呈下降趋势，加拿大向美管道气供应增加，区内天然气资源充足，LNG出口保持疲软，预计未来NG期货价格将下行。

图表6:下周国际期货LNG价格预测

美国政府正试图进一步摆脱对中国供应链的依赖。

当地时间2023年5月27日，美国政府宣布印太经济框架（IPEF）的供应链协议谈判已达成一致。这是自拜登政府2022年5月发起IPEF以来的首个实质性成果，核心目的是在中国之外建立一套供应链机制。

印太经济框架中包括14个国家，除了美国，还有韩国、日本、澳大利亚、新西兰、印度、文莱、印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、新加坡、泰国、越南和斐济。这14个国家GDP总和占全球约40%，商品和服务贸易占全球总量的28%。

这份供应链协议要求成员国成立供应链委员会、建立危机响应网络，以便在供应链中断时紧密协调、快速修复。此外，成员国还将成立劳工权利咨询委员会，提高供应链中的劳工标准。在这份供应链协议取得一致后，印太经济框架成员国将进入各国内部磋商和法律审查阶段，等待最终确定。

美国商务部长雷蒙多（Gina Raimondo）在新闻发布会上说，这份供应链协议将深化美国与印太地区国家的经济合作，帮助美国企业开展业务，并提升美国在全球的竞争力。

她举例，新冠疫情期间，半导体短缺曾导致美国汽车生产停摆，数千名工人失业。这份供应链协议能保证供应链的稳定运转，以及美国工人的就业机会。

印太经济框架包括贸易、供应链、清洁能源及减碳、税收与反腐败四个谈判议题，供应链是第一项，其他三项仍在商讨中，美国的目标是在今年11月在旧金山举行的APEC峰会前取得更多成果。

“这是为了提高美国在该地区的经济影响力。”雷蒙多在接受外媒采访时表示。

6月1日，中国商务部新闻发言人束珏婷针对此事回应称，亚太地区的繁荣稳定和经济增长受益于开放与合作共赢，而不是排他和制造分歧。中方对包括亚太经合组织（APEC）在内的开放、包容、促进经济合作与团结的地区经济合作倡议一直持开放态度，但反对搞封闭式、对抗性的“小圈子”。中方愿同亚太各方一道，继续推进区域经济一体化，促进本地区经济发展，增进地区国家和民众的福祉。

此前，中国外交部发言人毛宁也曾表示，“全球产供链的形成和发展是市场规律和企业选择的结果，人为干扰市场行为，将正常的经贸活动政治化，对半导体等产业合作人为设置障碍，这才是影响供应链稳定的最大风险。”

一位美国不具名贸易专家表示，IPEF是拜登的烟雾弹，在对亚经贸问题上，不能简单重新加入其前任2017年让美国退出的《跨太平洋伙伴关系协定》（TPP），才有了这个替代方案。但用一年时间就推出具体成果显然不切实际，所以美国商务部主导了供应链协议，成为IPEF成立一年来的首个成果。不过，这个供应链协议其实没有多少具体内容。该协议的影响和持久性仍然存疑。有专家指出，IPEF 供应链协议不是传统的贸易协议，这意味着美国做出的承诺不会被国会写入美国法律，其他国家的承诺也不会完全强制执行。

但需要面对的一个现实是，无论这份供应链协议未来效力如何，近年来受地缘政治因素，供应链从中国往外转移已是必然趋势。

一家世界500强美企亚太区供应链负责人表示，对工业类外企来说，行业里有一个默认的数字是20%——就是说，每年有至少20%的产能在迁移出中国。

今年这家美国企业甚至准备关闭位于泰国的工厂。他解释，因为泰国受中国的影响太大了，“应该说，整个亚洲地区都受到中国的影响太大了”。即使是在中国以外的亚洲地区，这些工厂对分散供应链风险的意义都极为有限。

他们新的目的地是东欧，未来的供应链策略是“Europe for Europe（欧洲工厂供应欧洲市场），China for China（中国工厂供应中国市场），或者是China for Asia（中国工厂供应亚洲市场）”。

一位在越南成立了贸易公司的中资企业负责人说，中资企业对国际局势变化普遍持谨慎乐观的态度，与其变化到来时措手不及，更要早做准备。

据了解，受市场环境影响，近大半年来，一些越南的中资企业工厂订单量极少，运转的产线普遍不到三成，但中资企业仍要提前布局。另外，它们更担心的是，将工厂转移到海外只是第一步，未来欧美企业是否会进一步减少对中资背景供应商的采购量。

中国制造业在过去二三十年形成的深厚根基，很难撼动，东南亚与印度短期内很难匹敌。无论是劳动力素质，或是具备一定技术壁垒的细分领域，还是繁荣的供应链生态，中国都具有极强的竞争力。工信部数据显示，2022年中国制造业增加值占全球比重近30%，制造业规模已经连续13年居世界首位。虽然很多国家都在争相取代中国制造，但它们不得不承认，中国获得原材料以及为成品生产零部件的能力仍是无可匹敌的，其强大的供应商网络也一直未能在其他地方得到复制。

尽管印太经济框架的目标是尽可能减少对中国的依赖，但实现的难度不小。在美国试图以IPEF主导印太地区经贸活动前，亚太地区早已达成了《区域全面经济伙伴关系协定》（RCEP），由中国、日本、韩国、澳大利亚、新西兰和东盟十国组成，也就是说，RCEP覆盖了IPEF除美国、印度外的所有成员国。

目前RCEP已是全球最大的自由贸易区，中国也是韩国、日本、澳大利亚、新西兰、印度尼西亚、马来西亚等绝大多数IPEF成员国最大的贸易伙伴国，且优势地位持续多年。

拜登政府已经意识到完全切断两国经济关系是不现实的。近期拜登政府开始避免使用与中国经济“脱钩”的表述，转而使用“去风险”。在美国财政部长耶伦和国家安全事务助理沙利文在今年4月的演讲中都曾谈到类似的观点：美国支持的是去风险和多样化，不会切断贸易，也不会脱钩。

今年以来，苹果、特斯拉、星巴克、高通、摩根大通等外资企业高管密集访问中国，表达了对中国经济、市场及供应链的重视。

“这是钳形攻势”，华中科技大学国家治理研究院特聘研究员王鹏形容道。拜登政府的供应链战，一端瞄准芯片等高科技产业，联合日韩及中国台湾地区组建排华联盟；另一端锚定中低端产业群，以承接中国供应链转移为诱饵，拉拢东盟、印度等国家。

王鹏认为，和特朗普政府不同，拜登政府并不禁止印太经济框架中的国家和中国发展经贸往来，而是鼓励这些国家承接从中国转移出来的中低端产业链，而这些恰恰是过去中国经济发展的重要基本面。因此，中国的产业转型升级更迫切、艰难，也极其重要。

继3月份美国加密货币银行、硅谷银行、签名银行清算或倒闭后，美国第一共和银行也在5月宣告倒闭。有人称：第一共和银行倒闭意味着，其他陷入困境的地区性银行要“睁着一只眼睛睡觉”了。

没有两次危机是一样的，但是会押着相同的韵脚。前车之鉴，后事之师，吸取过往金融危机的教训，有助于规避和应对下一次金融危机。本文以2008年全球金融危机为例，通过复盘分析其发生的原因，尝试总结爆发危机的风险点。

推演金融危机面临一个悖论：事前很难被预测，事后回看则又是必然。如果事前甚至事中能被预测，市场主体和监管机构就会采取措施，消灭危机于无形。正因为危机事前难以预测，才会有极度的疯狂和上涨，相信“这次不一样”。但危机事后看又是必然的，那么多错误的假设，不可理喻的乐观，膨胀的杠杆率和资产价格，起高楼、宴宾客直到轰然倒塌。2008年全球金融危机的风暴眼是金融体系的核心金融机构，很难预测和防止。但也正是由于2008年的教训，金融机构和居民部门的杠杆率得到控制，2020年新冠疫情虽然实体经济受到较大冲击，仍能有惊无险。

金融危机常常以出人意料的方式在出人意料的时刻爆发。预测不了危机是因为观察者想象力的匮乏。引发危机的扳机和恐慌时刻都难以预测，但基本面和金融市场的脆弱性和放大机制可以观察和推理。危机演进一般会遵循如下三条路径：一是遵循阻力最小原则绕开监管，产生金融创新和新的影子银行。新的危机往往是为了逃避上次危机后的强监管进行金融创新的产物，“危机—加强监管—金融创新—新的危机”，如此循环往复。二是脆弱性的积累，其标准配方是“三位一体”：高杠杆率、期限错配和被挤兑的可能，总结起来就是“可被挤兑的短期杠杆融资”。三是金融市场和基本面相互作用，直到发生标志性事件，引发恐慌效应。

危机的根源首先在于金融的内生不稳定性。金融是建立在信心之上的，没有了信心，金融也就不复存在。金融一定会做久期转化：银行借短投长，负债是短期存款，资产是长期贷款。一旦存款人都来提取现金，就会出现挤兑。为增强公众对银行的信心，银行大楼一般都是当地最好的，还喜欢用花岗岩和大理石等坚固材料传递信心。为吸收贷款损失和应对可能的挤兑冲击，银行要有资本金和流动性准备金。

各国还成立了存款保险机构，由银行同业缴费集中管理，保障储户一定额度（通常是10万美元，中国是50万元人民币）以内存款的安全，降低挤兑的风险。

金融一定会做的另一件事是杠杆，用借来的钱赚钱，杠杆放大本金的收益率，当然也会放大损失。银行表外资产如“特殊投资实体”（SIV），还会增加银行的实际杠杆率。投资银行不受资本金约束，杠杆要高于商业银行，贝尔斯登年报显示其2006年末杠杆率为29倍，雷曼同期的杠杆率也在30倍左右。同时负债都是最短期的隔夜融资，因为成本比长期债券低。

更重要的是衍生品带来的复合杠杆（synthetic leverage）。根据国际掉期与衍生工具协会（ISDA）数据，衍生品名义价值从2001年的70万亿美元猛增至2007年的445万亿美元，其中信用违约掉期（CDS）从不到1万亿美元猛增至62万亿美元。信用违约掉期的三个特点导致其伤害性很大。第一，巨大的复合杠杆。信用违约掉期最初是提供保险，后来直接变成了对赌的工具。赌赢的人，以小博大，赌输的人赔付。第二，写保险的人风险敞口大。赌博有输赢，愿赌服输，没问题，但如果输的人赔不起怎么办，谁来保险这些写保险的人，如最大的信用违约掉期发行人美国国际集团？让它们倒闭？但倒闭有时后果很严重。第三，中间商的风险暴露。经纪商如银行撮合信用违约掉期对赌双方以赚取佣金，有的找到了买家，但是卖家还没找到，这些库存就砸在自己手里了。当然，有些觉得收保费也不错，干脆自己来写保险，没有认识到写这个保险的风险有多大。

除了衍生品，影子银行也会提高金融机构的真实杠杆率。非银金融机构干起了银行业务，吸收短期资金用于长期放贷，但不在监管覆盖范围内，不受资本金、杠杆率和流动性约束。因为不受监管约束，影子银行的资金不受监管保护，没有存款保险的保护导致更容易发生挤兑，出现挤兑也不能去央行的贴现窗口借钱。

美国的银行受美联储、财政部货币监理署（OCC）、联邦存款保险公司（FDIC）和储蓄机构管理局（OTS）等多家机构监管，各家机构之间责任界限不分明，存在不同监管机构之间的监管套利。银行可以自己选择由谁监管。比如美国国家金融服务公司（Countrywide）是一家银行，之前由美联储和货币监理署等监管，它把名字和组织架构改成储蓄机构（Thrift）就改由标准最松的储蓄机构管理局监管。其他金融机构的监管更是形同虚设。房地美和房利美这两家在华盛顿的政府支持企业（GSE）很容易俘获其在华盛顿的监管者。投资银行由证监会监管，后者主要是做些投资者保护的事情，没有去监管投行的高杠杆和对短期融资的依赖。

最关键的是，这么多家监管机构都是从微观层面出发，监管单个机构，没有协同，也没有一家机构为整个系统的稳定负责。直到2010年《多德-弗兰克法案》生效，美国建立金融稳定监督委员会（FSOC）填补宏观审慎监管缺位。

危机前，监管者也一直担心，但想象不到危机会以何种方式剧烈爆发。影子银行虽然是短期融资，但都有担保，想不到有担保的融资也会发生挤兑，因为没想到平时看上去高品质的担保品在恐慌时会一文不值。复杂的金融产品没有人要，就没有办法为这些产品定价，越没法定价就越没人要。

从2001年开始，普林斯顿大学的克鲁格曼教授就在《纽约时报》专栏上写文章批评美国存在房地产泡沫。至2002年，房价扣除通胀后五年里实际上涨了30%，这是一个很大的涨幅。要知道如果以1890年为起点，把房价标准化为100，到1995—1997年美国的真实房价指数平均在110，也就是说100年的时间里年复合增长率只有0.09%（Blinder，2013，第32页）。2004年有“末日博士”之称的鲁比尼也开始警告地产泡沫和危机。但是2004—2005年房价还在加速上涨，认为房价是泡沫的声音反而变少了。伯南克2004年在华盛顿买了房，2005年10月发文称虽然过去两年房价上涨了25%，但是有基本面支撑。

美国房地产价格开始下跌是在2006—2007年，取决于使用哪个指数，但是房地产投资见顶则是在2005年。喊房地产价格泡沫的人大多数都喊早了。即使有泡沫，破灭的时点也很难确定。市场不理性的时间可能要久于你保持流动性的能力。做空不能太早。总是喊狼来了，不一定是预判好，有可能只是运气好。一个停摆了的钟，一天还能准两次呢。IMF以前有一位首席经济学家就开玩笑说：“我会一直预测衰退，直到它发生。”

过去100年里房价的平均涨幅不超过通胀，那为什么大家认为房价会一直涨呢？一种看法是住房抵押贷款不会集体赖账，以房贷为支撑的债券不会违约，即使个别区域房贷违约，但打包证券化之后的房贷能够更好地分散风险。在20世纪80年代拉美危机之前很多人认为主权国家不会违约，在1998年俄罗斯拖欠债务之前也有人认为核武器国家不会违约。历史上，美国房贷违约率远低于1%，就是在经济衰退的2001年也只有0.5%，2008年金融危机期间才上升到3%。国债利率很低，购买MBS是为了追求高收益，看上去也没有什么风险。加杠杆买房，放大了房价上涨带来的收益。即使房价和通胀一起上涨，真实价格不涨，有杠杆仍然可以获利。杠杆让人迷失方向，忽视房价可能集体下跌的风险。

危机前，纽约联储让银行做经济衰退情境下的压力测试，没有一家银行的测试结果显示其资本金不足。事后看，压力测试的情景假设太宽松了，25年没有发生大的衰退，银行的风险胃口越来越大，资本金的质量逐渐变差，普通股一级资本（common equity）减少。更重要的是，银行真正的杠杆在表外和衍生品，没有被计算进来。也不是银行故意隐瞒，它们也不知道怎么算。这种自满情绪不仅体现在金融市场的被监管对象，也体现在其监管者身上。伯南克2005年在总统经济顾问委员会主席任上曾想加强“两房”的监管，保尔森2006年来华盛顿更进一步，推动众议院通过了相关法案，但是在参议院被搁置。加强对住房贷款的监管来得太迟了，一直受到阻力，部分原因在于住房是“美国梦”的一部分，2005年住房拥有率达到了最高点69%。危机后再加强监管，是亡羊补牢。

金德尔伯格说危机遵循“疯狂-恐慌-崩溃”（mania-panic-crash）路径。在危机集中爆发时刻会出现非线性放大的恐慌效应。伯南克、盖特纳、保尔森在《救火》一书里将这种效应比喻成“大肠杆菌传染效应”：某家汉堡店的某个汉堡里的牛肉有问题，恐慌的结果是全国消费者所有的肉都不吃了，而不是理性分析是哪个地方哪个分店的哪些肉出了问题。对某些资产的担忧会导致抛售，抛售让资产价格下跌导致追加保证金要求（margin call），保证金要求又导致更多的抛售，进一步压低资产价格和投资者净财富。保证金螺旋和净财富螺旋相互加强的反馈机制在危机的形成和泡沫破灭中都有发生。

“太阳底下无新事。”危机的背后是人性，作为群居动物，恐惧和羊群效应在我们进化的基因之中。人的贪婪和恐惧交织，资产价格的暴涨和暴跌交替。人性不可能被消灭，因而危机总会发生，繁荣和萧条是金融的固有形态。上一场危机的应对常常埋下下一场危机的种子。

从2001年互联网泡沫到2008年房地产泡沫，从大衰退后的量化宽松到资产价格繁荣。危机发生，应对危机，宏观刺激，形势好转，监管放松，志得意满，危机又爆发，如此周而复始，政策、市场和人性纠缠在一起。

现在来看2008年全球金融危机，美国发了十万亿美元次级贷款、百万亿美元信用违约掉期对赌，整个金融市场泡沫化，发生危机是必然的。大家都把雷曼倒闭当作2008年全球金融危机的标志性事件。如果没有雷曼事件，结果会不会不一样？美联储没有救雷曼，救了贝尔斯登。事实上雷曼总资产约7,000亿美元，贝尔斯登约4,000亿美元，雷曼比贝尔斯登大不了多少。如果把雷曼救了，也许不一定会引发一系列的连锁反应，但历史无法假设。

危机真正传染开来、引发恐慌是在货币市场这个看上去最安全的市场。货币市场基金主要储备基金（Primary Reserve Fund）大约持有雷曼1%的商业票据，雷曼倒闭之后该基金出现亏损，投资者的1美元只能给付97美分，也称跌破净值。原来大家都觉得买基金是最安全的，与存银行一样，但基金毕竟不是银行，没有存款保险保护。亏损发生后，买了这只基金的人就开始集中赎回，结果引发了发生挤兑。

当时货币市场的规模是3.5万亿美元，约有3,500万人投资货币市场。巴菲特回忆说参加聚会，发现大家都在讨论货币市场是否安全。如果只挤兑这一家基金还行，但这个时候还会发生“大肠杆菌传染效应”。自从雷曼的商业票据出了问题，很多家货币市场基金都遭到了挤兑，因为货币市场基金持有很多大公司的商业票据，如通用电气、苹果、微软等企业的商业票据。平时大家觉得没有风险，不会破产，到这个时候就会想这些公司的票据会不会也有问题？所以一家公司的商业票据、一个产品出了问题，市场就认为所有公司的商业票据和其他产品都有问题。危机一定有意想不到的、协同的、夸张的恐慌效应，从很乐观到恐惧再到崩盘。

危机的爆发也有可能是“灰犀牛”，即在一系列预警信号和危险迹象之后仍然发生的大概率事件。金融危机更多是“黑天鹅”，发生在事前没有想到和监管没有照顾到的角落。如果吸取了以前的经验教训，把监管漏洞堵起来，同样的危机就不会再次发生，风险聚集和金融创新都符合“最小监管阻力原则”，发生在监管边缘地带。回顾以前发生过的危机，比如20世纪30年代的银行危机，为避免银行挤兑，推出了存款保险，银行挤兑就很少见。再比如2008年出问题后，对房地产市场和银行与影子银行体系监管较为严格，2020年新冠疫情冲击时，这些部门的杠杆率得到有效控制，未发生系统性风险。

没有两次危机是一样的，但是会押着相同的韵脚。2008年全球金融危机暴露出了影子银行的问题，没有监管到影子银行有很多表外业务，成立了表外的“特殊投资实体”，加了很多杠杆。投资银行也都依赖短期批发融资，杠杆率更高，再就是签了很多信用违约掉期对赌协议，内嵌有复合杠杆。监管没到位，杠杆率又很高。

本周，原油整体呈现震荡下行的走势，周均价环比下跌。周内，投资者对OPEC+会议前景的担忧逐渐升温，在OPEC+会议前，沙特与俄罗斯对于扩大减产表现出完全不同的态度。沙特能源部部长向做空原油的投机者发出警告令市场预计OPEC+将考虑进一步减产。但此后俄罗斯副总理诺瓦克却表示，预计6月4日在维也纳举行的OPEC+会议上不会采取削减石油产量的行动，扩大减产的预期受此影响逐渐淡化。另外，数据显示截至5月28日，俄罗斯5月平均海运石油出口量为364万桶/日，比承诺减产的基准月份（2月）高出27万桶/日。投资者担忧俄罗斯未履行减产承诺也可能会令其他OPEC+成员国感到不满，进而影响到OPEC+会议。

此外，美国债务上限问题也仍是本周市场的关注焦点之一，虽然美国两党就债务上限达成初步协议以避免违约，投资者担忧情绪稍有缓解，但由于美国部分共和党议员表示反对这一提高债务上限的协议，投资者对该协议能否最终在国会通过仍存担忧。

国内方面，中国经济数据低于市场预期引发的需求担忧也在一定程度上拖累了油价走势，中国国家统计局和物流与采购联合会（CFLP）数据显示，中国5月官方制造业PMI降至48.8，低于预期的49.4，为近5个月低点。国内数据方面，据金联创数据统计，4月国内原油表观消费量约2968.40万吨，环比下降15.00%，同比下降0.29%。

本周，国际原油现货均价环比上涨。中东原油市场，据称一批7月装阿布扎比穆尔班原油船货成交。商家继续报价销售7月装阿布扎比Das原油和巴林Banoco中质原油船货。因感觉价格偏高，韩国GS Caltex和SK Energy公司已经减少8月交付美国WTI Midland原油船货采购，转而寻购阿布扎比原油。阿布扎比国家石油公司已经通知合约用户，将按照合同全额提供8月装阿布扎比所有品级的原油船货。相比之下，伊拉克巴士拉重质原油船货供应偏紧，伊拉克国家石油营销组织（SOMO）已经减少面向亚洲市场的6月装船货供应，因部分船货被销往欧洲市场。

亚太原油市场方面，7月装巴林Banoco中质原油市场人气下降，因需求低迷。菲律宾Petron石油公司正在报价销售船货，但因价格相对较高，日本、中国和印度买家也不愿采购船货。日本科兹莫石油公司在现货市场购买了一船7月装巴林阿拉伯中质原油船货，估计采购价为每桶对阿拉伯中质原油官价贴水0.5-0.6美元。部分终端用户明显上调了它们的递价，并采购了现货，因为新加坡180cst燃料油裂解价差有所改观。

本周，供应方面，原油的产量因OPEC+扩大减产及加拿大森林火灾等原因出现了一定的下滑。市场预计G7打击俄罗斯规避能源价格上限的举措，并不会改变原油和石油产品的供应形势，但限价也达到了西方国家的两个主要目的：1、限价没有引发市场供应紧张，因为俄罗斯石油在继续流动；2、俄罗斯政府的石油收入减少。除了制裁的原因外，由于季节性维护，俄罗斯炼油厂5月份的原油加工量有所减少，目前市场正在等待OPEC+6月4日的石油产量会议。

需求方面，中国在取消了新冠疫情限制后，国内燃料需求持续复苏，炼油厂的运行率居高不下，今年的“五一”假期也大大提振了国内对汽油和航空燃料的需求，因为被压抑的出行需求激增。中国社会科学院旅游研究中心发布的《世界旅游经济趋势报告（2023）》预测，2023年全球旅游总人次将达到107.8亿人次，全球旅游总收入将达到5.0万亿美元，分别恢复至疫情前（2019年）的74.4%和86.2%。

技术图上，NYMEX主力合约原油价格在当周（5.25-5.31）先扬后抑，并再次跌破70美元/桶，波动范围为4.58个美元，主流运行区间为72.67-68.09美元/桶。当周提振油价的主要因素：一是美国初步达成提高债务上限的协议；二是美国迎来夏季驾车高峰季节。当周打压油价的主要因素：一是沙俄就原油减产产生分歧；二是中国经济数据弱于预期；三是美联储进一步加息预期仍存；四是美国可能部分取消对伊朗的制裁。截至31日，WTI报收68.09美元/桶，环比下跌6.25美元/桶或-8.41%；截至31日当周，WTI的周均价为70.51美元/桶,环比下跌2.02美元/桶或–2.79%。从形态上来看，KDJ指标线在中轴线附近向下延伸，表明油价趋势看跌；MACD指标线在弱势区形成死叉并向下延伸，绿色动能柱形成，标志着油市转为疲软态势。

本周，美国方面，美国债务上限谈判陷入僵局，矛盾集中在共和党所要求的开支削减问题，IMF发出警告称美债危机将令全球经济承压。受此影响，美联储官员在5月份会议上对于是否有必要进一步加息存在看法分歧，“鹰派”认为，通胀回到2%目标的过程可能仍然慢的让人无法接受，或有必要在未来几次会议上进一步紧缩政策；“鸽派”则认为，如果经济走向一如他们当前的展望，本次会议之后可能没有必要进一步收紧货币政策。

本周，西方的制裁措施没有发挥作用。所谓的价格上限机制未能限制俄罗斯的石油价格，西方也没有严格执行该政策，导致制裁失去了可信度。俄罗斯石油收入在今年3月和4月持续反弹，达到了去年11月以来的最高水平。自欧盟实施进口禁令和七国集团对俄罗斯石油实施价格上限以来，俄罗斯从海运石油出口中获得了约580亿欧元（625亿美元）的收入。

俄罗斯副总理诺瓦克表示，OPEC+的6月会议不太可能采取新的减产措施。俄罗斯方面的最新表态，与沙特本周传递的信息并不一致。不过此后诺瓦克又给了回旋余地，说OPEC+必要时将针对行动步骤达成共识。

金联创预计下周（6.1-6.7），原油市场的确定因素较多，一方面美债上限协议能否落地尚未可知，另一方面OPEC+是否会扩大原油减产规模也是未知数。如果美债危机无法解除，那么将继续施压油市。如果OPEC+维持现有的原油减产协议，那么原油价格也无法得到提振。综合来看，下周国际油价的震荡幅度或有所放大，预计WTI的主流运行区间为66-74美元/桶（均值70美元/桶），环比下降0.51美元/桶或-0.72%。