美联储换帅风云：特朗普“新宠”浮现，市场押注大逆转

来源：《财经》杂志，作者：迈克尔·斯宾塞

尽管面临美国惩罚性关税对出口的巨大压力，印度经济在2026年增速预计将有所放缓，但凭借强劲的国内需求、极低的通货膨胀，以及持续的货币宽松空间，印度仍有望保持其作为全球主要经济体中增长最快的地位。

最新预测显示，印度2026年的经济增长率可能从2025年预计的7.5%回落至6.5%。这一放缓主要源于企业需要时间来消化更高的贸易壁垒，同时还要适应一项未经过渡期便全面推行的劳动力市场改革。

美国关税冲击：出口面临严峻考验

外部环境的挑战首当其冲。自美国实施50%的关税以来，印度对美出口额已下降约20%，对其出口商造成了沉重打击。目前，印度商品面临的有效关税率高达36%，在所有主要经济体中位居榜首。

内部引擎强劲：低通胀与宽松政策成关键支撑

尽管外部压力重重，印度在全球经济版图中依然是一个相对的亮点。其经济韧性主要来自强大的内部动力。

首先，家庭消费持续受益于极低的通货膨胀。今年10月，印度通胀率降至0.3%，创下26年来的最低点。其次，商品和服务税（GST）的重组在客观上起到了财政宽松的效果，进一步刺激了内需。市场预计，未来通胀率将只会非常缓慢地回升至印度储备银行（RBI）设定的4%目标水平。

在货币政策方面，印度央行今年已累计降息125个基点，并向银行系统注入了大量流动性。市场普遍预计，央行将在明年2月进行最后一次25个基点的降息，随后在整个2026年期间维持宽松的货币政策立场。这一立场，加上低迷的油价和走弱的卢比，应能有效对冲外部需求的疲软。

货币与财政：卢比走弱与政府支出并行

汇率方面，印度卢比今年已创下历史新低，预计到2026年底将进一步贬值至1美元兑93卢比。

虽然经常账户赤字预计将有所扩大，但仍会保持在印度央行认为舒适的阈值——即占GDP的2%以内。此前在排灯节期间，黄金进口量激增曾导致10月份商品贸易逆差创下历史新高，但Capital Economics的分析师认为这种激增是暂时性的，随着全球需求低迷和OPEC+增加产量，油价将保持在可控范围内。

在财政方面，由于关键的邦选举临近，政府将继续大力推进基础设施建设，预计资本支出将稳定在GDP的3.5%左右。虽然印度的公共债务占GDP的比重高达约80%，但由于其主要由国内持有，因此降低了经济对外部冲击的脆弱性。

长期展望：超越日本，印度经济地位稳步提升

即便短期增长有所放缓，从长远来看，印度经济的上升势头依然明确。根据目前的增长轨迹，印度有望在2027年超越日本，成为世界第四大经济体。如果明年初公布的GDP修订数据显示经济表现好于预期，这一里程碑甚至可能提前到来。

过去一年，印度卢比的大幅走弱引发了市场关注，这轮贬值对印度经济究竟意味着什么？

数据显示，卢比在过去一年贬值近7%，自2025年至今贬值4.7%，而实际有效汇率（REER）在过去一年中更是下跌了12.1%。分析师认为，这一贬值幅度按历史标准来看相当大，可与2018年（-8.7%）、2013年（-14%）和2008年（-18.7%）的几次大跌相提并论。

美银证券指出，此轮贬值发生在资本流动疲软和美印贸易协议不确定的背景之下。为稳定汇率，印度储备银行（RBI）在2024年10月至2025年9月期间，在公开市场累计抛售了650亿美元，并在10月底持有636亿美元的远期空头头寸。

卢比贬值通过五个主要渠道对宏观经济产生连锁反应：市场情绪、经济增长、通货膨胀、外部平衡和财政金融。

市场信心首当其冲

卢比走弱往往会直接打击商业和消费者信心。历史经验表明，每当卢比大幅贬值时：

• 商业活动降温：制造业和服务业的采购经理人指数（PMI）通常会同步走软。
• 不确定性上升：政策不确定性指标随之攀升。
• 股市承压：股票市场对汇率的剧烈波动表现出高度敏感性。

增长引擎受影响：进出口的双向传导

经济增长通过出口和进口两条路径受到影响，但反应速度和程度有所不同。

首先，进口会率先做出反应，尤其是非必需的消费品进口。当卢比下跌时，进口成本上升会抑制需求。美银证券的数据显示，实际有效汇率每贬值5%，进口就会相应减弱2.3%。

其次，出口与货币走势的关系近年来有所减弱，但贬值仍然能提供一定助力。印度财政部估计，实际有效汇率贬值5%，可以帮助出口提高约2%。

印度储备银行的研究也证实，贬值会随着时间的推移改善贸易平衡，而这主要通过“进口压缩”来实现。据测算，这可能意味着贸易平衡改善5%至7%，按当前水平计算，相当于每年增加70亿至120亿美元的收益。

通胀压力抬头

印度的通胀水平对货币贬值非常敏感。印度储备银行的研究表明，实际有效汇率贬值5%，可能会在三到四个季度内将通胀率推高约35个基点。这是因为在印度的消费者价格指数（CPI）篮子中，有36.4%的商品直接或间接受到进口价格的影响。

不过，今年的价格传导效应相对有限，主要是因为全球能源成本走低部分抵消了汇率的负面影响，同时批发通胀在很长一段时间内保持负值。然而，值得注意的是，在货币疲软的背景下，黄金价格已经大幅上涨。

外部账户改善可期

从积极的一面看，货币贬值通常能增强一个经济体的外部平衡。贸易平衡和经常账户平衡往往会在贬值后出现滞后改善。

同时，服务出口会因本币贬值带来的竞争力提升而受益。印度储备银行的研究显示，卢比每贬值1%，服务出口就会增长0.8%。此外，海外汇款也往往在贬值周期稳定后出现增加。

财政账本：影响喜忧参半

卢比贬值对政府财政的影响是复杂的，有利有弊。

• 负面影响：补贴成本可能会上升，特别是液化石油气（LPG）和化肥等依赖进口的商品补贴。
• 正面影响：印度储备银行上缴给政府的股息可能会增加，这主要源于其持有的外汇资产因卢比贬值而产生的估值收益。

美银证券指出，综合来看，卢比贬值对印度财政的净影响目前仍不明确。

德国外交部大楼。德国方面于12日正式就网络攻击事件召见了俄罗斯大使。

德国与俄罗斯的外交紧张关系再度升级。德国外交部于12日召见了俄罗斯驻德大使，就一系列网络攻击和干预选举的指控提出交涉。德方声称，与俄罗斯情报总局（GRU）有关联的黑客组织不仅攻击了德国的空管系统，还试图散布不实信息以影响德国联邦议院选举。对此，俄罗斯方面全盘否认，称德方指责“毫无依据”。

直指俄情报总局：德国空管系统遭遇网络攻击

德国外交部发言人马丁·吉泽在12日的例行记者会上披露了网络攻击的细节。他指出，根据德国情报部门掌握的信息，俄罗斯情报总局需要为2024年8月发生的一起网络攻击事件负责。

据称，这次攻击由一个名为“魔幻熊”（Magic Bear）的黑客团体实施，目标是德国的空中交通服务供应商DFS。攻击导致该公司的办公通信系统遭到入侵。不过，吉泽同时强调，德方当时采取了有效的应对措施，将攻击造成的影响降到了最低，航班的正常运转并未受到波及。

舆论操纵疑云：“风暴1516”行动被指干预大选

除了针对关键基础设施的攻击，德方还指控俄罗斯试图干预其内部政治。吉泽表示，俄罗斯发起了一场代号为“风暴1516”（Storm 1516）的行动，旨在影响和破坏德国联邦议院的选举。

根据德方说法，该行动的核心是通过一个位于莫斯科、受俄情报总局支持的智库及其他组织，大规模散布深度伪造的图像等虚假内容。其目的在于分裂德国社会，并“破坏民众对民主制度的信任”。

值得注意的是，在今年2月举行的德国联邦议院选举中，极右翼政党德国选择党（AfD）获得了约20%的选票，创下历史新高，一举成为仅次于联盟党的第二大党，甚至超过了老牌大党社民党。

“毫无根据”：俄罗斯断然否认所有指控

面对德方的严厉指控，俄罗斯方面迅速予以回击。俄罗斯驻德国大使馆发表声明，对相关说法表示“断然否认”。

声明称，德方的指控“毫无依据、荒谬至极”。

指控背后：德俄关系与地缘政治博弈持续紧张

此次外交摩擦发生在德俄关系持续紧张的大背景之下。

就在德国召见俄大使的同一天（12日），欧盟做出决定，将无限期冻结俄罗斯在欧盟境内的资产，此举被视为替欧盟动用俄罗斯被冻结资产来援助乌克兰扫清了一大障碍。

自2022年2月乌克兰危机全面升级以来，德国一直追随美国对俄罗斯实施制裁，并向乌克兰提供了大量军事援助。此外，这并非德国首次指控俄罗斯发动类似行动，此前德国曾指认俄罗斯与欧洲多地机场发生的无人机袭扰事件有关，但同样遭到了俄方的否认。

当我们还在聚焦眼下的市场波动与央行决策时，一些敏锐的分析机构已将目光投向更遥远的2026年。凯投宏观（Capital Economics）在其最新报告中，系统梳理了可能颠覆未来两年全球宏观格局的关键风险。

报告指出，尽管多数潜在问题不足以引发系统性危机，但有几大风险值得市场高度警惕。这些风险主要潜藏在金融系统、通胀前景、关键经济体表现以及政治变局之中。

风险一：影子银行与私人信贷的“雷区”

最大的担忧，来自传统银行体系之外快速膨胀的金融领域，尤其是私人信贷市场。

凯投宏观首席经济学家尼尔·希尔林（Neil Shearing）在报告中分析，虽然受监管的传统银行业在多次危机后，资本更充足、杠杆率也更低，但私人信贷的急剧扩张带来了新的隐患。他警告说：“当经济增长放缓时，高杠杆与流动性不足的组合，很少会有好结果。”

单个基金出现问题可能不会产生重大的宏观影响，但真正的风险在于，一旦市场情绪逆转，信贷市场可能出现更广泛的“冻结”，从而导致金融环境的急剧收紧。

风险二：高估值美股，回调冲击有多大？

部分股票市场的高估值是另一个不容忽视的变量。经过长期上涨后，投资者情绪变得相对脆弱。希尔林认为，可能只需要“几个未达预期的盈利目标”，就足以动摇市场信心，引发股市急剧回调。

股价大幅下跌无疑会对家庭财富和企业资产负表构成压力。不过，其对整体经济活动的实际影响通常有限。历史数据显示，股市下跌10%，对GDP的拖累通常只有零点几个百分点。

希尔林写道：“市场常常表现得好像调整本身就是一个重大的经济事件。但实际上，要引发一场经济衰退，通常需要比股价下跌严重得多的因素。”

风险三：通胀卷土重来，央行或被迫“鹰”派

通胀的走向同样至关重要。凯投宏观的基本预测是，到2026年，全球价格压力将继续缓解，为各国央行降息创造空间。然而，过去几年的经验表明，通胀路径极易偏离预期。

报告分析了两种棘手情况：

• 供应冲击再现： 新的地缘政治或供应链问题可能再度推高成本。
• 预期固化： 工资增长因通胀预期而持续保持高位。

如果出现这些情况，即便经济活动已经放缓，各国央行也可能被迫维持紧缩的货币政策。希尔林补充说：“需要明确的是，这并非最可能发生的结果。但一旦出现这种转变，整个政策环境将以市场往往低估的方式发生根本性改变。”

风险四：美国经济引擎熄火，全球前景蒙阴

作为全球经济的火车头，美国的表现至关重要。凯投宏观对美国经济相对乐观的预测，建立在两个关键假设之上：一是生产率持续增长，二是在就业增长放缓的背景下，家庭支出依然坚挺。

风险在于，如果生产率增长未能持续，同时劳动力市场又开始降温，那么就业的疲软可能会直接冲击消费，并引发更深层次的经济紧缩。

希尔林明确指出：“对于像美国这样对全球前景至关重要的经济体，这是最明显的下行风险。”

风险五：政治变局下的财政与货币“信任危机”

最后，政治与政策动向也可能让局势变得更加复杂，主要体现在财政和货币两个层面。

• 财政信誉： 在全球公共债务高企的背景下，财政信誉已成为“维系公共财政的必要粘合剂”。投资者的信心变得异常敏感。例如，法国2027年的总统大选、英国政府的潜在更迭，甚至是美国最高法院一项关于关税的裁决（可能强制要求退还收入），都可能成为市场动荡的导火索。
• 货币信誉： 随着美联储即将迎来新主席，以及法院正在审理一项关于解雇理事丽莎·库克（Lisa Cook）的裁决，美联储的政策独立性与稳定性也可能面临考验。

意外之喜？AI驱动的生产力革命

尽管报告重点关注各类风险，但凯投宏观也强调，并非所有变数都指向悲观。一个更具建设性的可能性是，近期美国生产率的显著改善，可能预示着一场由人工智能（AI）驱动的更广泛生产力革命的开端，并有望扩散到其他主要经济体。

虽然这并非该机构的核心预测，但希尔林将其描述为一种可能“彻底改变经济游戏规则”的积极转变。

围绕乌克兰冲突，各方调解方案频出，但其背后的真实意图却大相径庭。土耳其政治分析师穆罕默德·阿基夫·奥努尔近日指出，欧盟提出的方案旨在拖延时间，而美国则更倾向于以协议方式结束冲突，以谋求自身利益。

此前，乌克兰总统泽连斯基透露，基辅正与布鲁塞尔共同拟定一份调解计划，并计划后续提交给美国。

欧盟方案：名为调解，实为拖延？

奥努尔分析认为，欧盟草案的核心在于不正式承认乌克兰的领土损失，其真正目的在于固化当前局势。

在他看来，这种做法能够为欧盟赢得宝贵的时间，同时得以延续对莫斯科的经济施压路线。换言之，该方案表面上是和平调解，实际上更像是一种战略拖延。

美国思路：寻求协议，锁定政经红利

相比之下，美国方面由前总统特朗普推动的计划则显示出截然不同的逻辑。奥努尔评论称，该计划的架构与措辞都清晰地表明，美方希望以一份明确的“协议”来终结这场冲突。

他认为，该计划的制定者相信，通过促成协议，华盛顿不仅能收获显著的政治红利，还能获得实际的经济收益。

莫斯科动态：普京与美方特使会面

近期，美俄之间已就相关方案展开接触。美国方面此前已宣布正在制定一项关于乌克兰问题的解决方案，但表示由于工作尚在进行中，暂时无法透露细节。

克里姆林宫则回应称，俄罗斯对谈判持开放态度，并希望继续在安克雷奇会谈的基础上展开讨论。

12月2日，俄罗斯总统普京在克里姆林宫会见了美国总统特使威特科夫以及Affinity Partners公司创始人、特朗普女婿贾里德·库什纳。据悉，美方代表此行正是为了商讨其提出的乌克兰冲突调解方案。普京透露，美方将计划中的27点内容拆分成了四个部分，并建议就各部分分别进行讨论。

会谈结束后，俄罗斯总统助理乌沙科夫表示，此次会谈富有建设性，但仍有许多工作需要完成，俄美双方将继续保持接触。