李成钢：中美就落实两国元首通话共识及日内瓦会谈共识达成框架

全球玉米价格下跌，谷物整体供应宽松

国内玉米价格趋稳，小麦托市预案启动

图1：国内小麦与玉米价差（单位：元/吨）

国内关注小麦替代 国际聚焦进口预期

图2：国内中小面粉企业开机率（%）

来源：粮油市场报

周三，美国公布5月CPI数据，数据全线低于预期。

美国5月未季调CPI月率录得2.4%，市场预期为2.5%。美国5月未季调CPI月率录得0.1%，市场预期为0.2%。美国5月未季调核心CPI月率录得2.8%，市场预期为2.9%。美国5月未季调核心CPI月率录得0.1%，市场预期为0.3%。

数据公布后，现货黄金短线冲高12美元，突破3,360美元/盎司，为6月6日来首次；美元指数短线下挫超30点；欧元兑美元、英镑兑美元短线走高近50点。

交易员加大对联准会降息9月降息的押注，并基本今年预计将降息一倍。市场预期联准会未来一年将累计降息77个基点，到12月累计降息48个基点，此前预期未来一年降息67个基点，到12月降息42个基点。

「联准会传声筒」Nick Timiraos 表示，汽车和服装价格下降，导致 5 月核心 CPI 的读数低于预期。一些预测者曾认为这两者在 5 月会显示关税的早期影响。

家具是经济学家曾认为将很快恢复关税影响的类别。然而，本月「家具和寝具」之一的指数下跌了0.8%，是去年12月以来最弱的读数。彭博社分析师Chris Anstey表示，这可能是由于关税实施前，企业大量囤积库存所致。但无论如何，这确实引发了一些疑问。

能源指数在4月上涨了0.7%之后，本月下跌了1%。其中，汽油指数季跌2.6%，天然气价格也出现下跌。但要注意的是，电力成本却上涨了0.9%。

持续更新…

来源：金十数据

来源：金融时报（中国）

对于特朗普政府挑起的全球贸易战，人们普遍已有心理预期。但是因此而放松理论研究是危险的。

贸易战爆发的底层逻辑是什么？能否把它简单理解为中美博弈的一个分支？

本文将为大家提供一个全新的视角。

国际净头寸

在国际贸易中，连续数十年单边盈余，这个现象历来为人们所厌恶。

逆差国认为，债务的无限积累会导致本国破产。

顺差国认为，赚到的钱永远花不出去，跟废纸没什么区别。

从某种意义上讲，上述两种意见都有道理。但是很明显，一个现象能够在世界范围内长期存在，那就肯定不能简单地用某一方是傻瓜来解释。

那么到底谁吃亏，谁受益？让我们拿数据来说话。

从1976年到2000年，美国在此25年间一共产生了贸易逆差约2.4万亿美元。相比于美国1976年1.9万亿美元的GDP来说，这个数字可谓巨大。如果放任下去，貌似确有“破产”之虞。

但是如果考虑到2000年美国的GDP已经增至10.4万亿美元，这2.4万亿美元又显得不那么可怕了。

如果拆解一下，那么从1.9到10.4万亿，这个增长幅度里面，大概一半是实际增长，一半是通胀。

由此我们可以得知，只要保持较高的经济增长，即使持续贸易逆差也不会导致国家破产。如果实际增长不行，那么只要通胀够高，也可以起到赖账的效果。

不过这还只是故事的一边。要是赖账那么容易，这桩生意早就没人做了。

因为在顺差国那边，它们拿到美元之后，并不会换成纸钞扔床底下，而是会拿到美国的金融市场上去投资。

请注意，盈余和投资是一枚硬币的两面。有盈余必有投资。如果不投资而用于当期消费，那也就不成其为盈余了。所以如果只讨论盈余而不讨论投资，是不可能看清问题全貌的。

从历史数据上看，从1976到2000年，投资还是比较容易做的。无论是买美股还是买美债，哪怕是银行存款，都足以大幅跑赢通胀。

这样说来，我们完全有理由预期，其它国家在此期间赚到的2.4万亿美元贸易盈余，早就已经通过投资而大幅增值了。如果是这样，那么即使存在通胀侵蚀的威胁，倒也不见得吃亏。

外国人在美国拥有的净头寸（Net International Investment Position），美联储是有统计的。从1976年到2000年，这个数值增长了多少呢？大约是1.6万亿美元。

怎么会只有这么点儿？说好的大幅增值呢？这就得讲到国际净头寸的计算原理了。

在现代社会，并不是只有顺差国才能做投资，任何国家都可以通过资本项目直接发起投资，顶多是有各种各样的限制。完全不接受外资的国家似乎没有。朝鲜都有部分中国和韩国投资。

这里的区别在于，使用贸易盈余发起投资，这笔投资是单向的。而通过资本项目发起投资，这笔投资是双向的。

比如说，美国企业拿1亿美元到中国投资。它把这1亿美元交给中国银行，中国银行给它在国内账户打7亿人民币。然后那1亿美元怎么处理呢？中国银行转头就给它汇到美国的金融市场去做投资了。

从这一刻起，美国企业就开始拿7亿人民币在中国大展身手，而中国银行则拿1亿美元在美国大展身手。每隔一段时间，双方结算轧差。哪边赚得更多，哪边的净头寸就相应增加。

为什么要轧差计算呢？因为美国企业到中国赚钱，不可能只是为了看个数字好玩吧？人家终有一天是要变现提款的。即使不知道它哪天走，你也得准备着。

如果它的7亿人民币要走，你就得拿1亿美元还它。如果他的7亿人民币已经增殖到14亿人民币，而你的1亿美元还没有增殖到2亿美元，那岂不就是净亏？如果净亏还补不上，你的本币就要贬值。

所以从某种意义上讲，资本项目双向投资，就像是一种赛跑，或者干脆说是对赌。

这么多年来，中国一直不肯开放资本项目自由兑换，其实就是不愿意参加这种对赌。我们等于是预先假设了在对赌上肯定会吃亏，所以只有对实体经济有附加价值的投资，我们才欢迎它们进来。

这样我们就能理解了。为什么明明从贸易上产生了2.4万亿美元盈余，也做了投资，结果国际净头寸只增加了1.6万亿？这就是因为美国人的对外投资做得好，而外国人的对美投资做得差。对赌结算，不仅2.4万亿投资的增殖部分全部抵消，还被美国人倒赚回去8000亿美元。

所以在国际金融体系中，净头寸才是真正重要的数字。它代表着一国可以自由支配的真金白银。而且它永远是贸易盈余和投资回报的共同结果。如果贸易盈余节节高升而投资回报节节败退，那就很难说是否真的赚到了钱。

资本魔术

为什么美国人的对外投资回报更高？人们经过长期讨论，总结起来大概有三条原因：

1，美国的金融体系更成熟。毕竟华尔街搞了一百多年，而很多国家的金融系统市场化从上世纪70、80年代才刚起步。美国人在外是挑瓜瓤吃，而外国人在美是捡菜叶吃。

2，美国资本的规模更大，久期更长。外国人在美只敢投短期国债，而美国人在外却敢投高风险长周期的项目。这两者的回报差异一下子就拉开了。

3，发展中国家整体上经济增速更快，而美国自身的经济增速则相对较低。因此美国人在外是坐快车，而外国人在美则是坐慢车。

从2001年到2007年，这是全球化加速赶顶的阶段。它以中国加入世贸组织为始，又以美国爆发次贷危机为终。

那么在这段时间，其它国家一共从美国拿到了多少贸易盈余呢？大约4.3万亿美元。国际净头寸又增加了多少呢？区区2500亿美元！

这只能用资本魔术来形容了。人家好不容易赚了一点辛苦钱，装在兜里，再回头一看，没了……正所谓：年年苦恨压金线，为他人做嫁衣裳。

我曾经听说过这么一个段子。说是有个美国老头儿2000年带着100万美元到北京。先买套房，其余都用于吃喝玩乐。就这么穷奢极欲过了十年，然后把房子一卖，又带着100万美元回去了。

从上述统计数据看，这个段子可能还真不只是段子而已。你说，这样的全球化，那些跨国公司的大资本家们，能不怀念吗？很可惜，那样的日子可能一去不复返了。

从2008年开始，最新统计到2024年。其它国家对美贸易盈余将近9.7万亿美元。而国际净头寸却增加了25万亿。

一场惊天大逆转正在悄悄发生！

如果仅从数值上看，这一把等于是把1976年以来美国人从金融投资上赚到的超额收益全部翻回来了，还能余下几万亿。

当然，今天的美元跟20年前、40年前的美元早就不是一回事儿了。所以我做了一个变换。以美国GDP为基准，每年的盈余和头寸数字都转化成它的一个比例。然后把历年盈余累计起来，与国际净头寸相比。又因为统计数字是美国视角的，所以盈余和头寸都显示为负值。

从1976年到2024年，美国平均每年贸易逆差相当于GDP的2.4%。累计至今已达1.16倍GDP。但是国际净头寸还只相当于GDP的88%。

换句话说，如果剔除名义经济增长的影响，那么全面翻盘的时刻还没有到来。不过我们把两者之差做成下图，还是可以明显感受到趋势的逆转。

御风而行

为什么2008年之后，美国人的资本魔术不灵了呢？

我还是那句老话：金融市场的问题，只在金融市场内部找答案是没有意义的。金融投资的背后是实体经济，实体经济的背后是社会文明。

按照这个思路，我想答案可以分成三块来讲。

一是技术扩散的趋势不可阻挡，顶多只是时间问题。当年汉朝和匈奴，罗马和蛮族之间的技术差距都能拉平，现代人几十年间搞出来的东西还想千秋万代？

当今世界的主要强国都在大搞进口替代和产业升级。世界正在变平，变卷。美国企业在海外投资赚取超额利润的空间越来越小。

二是多极化趋势深入人心。2008年之后的美国仍然很强，但是跟2008年之前的强大已经不可同日而语。如果未来的历史书记载美国的衰落，很可能会从2008年开始。拳王的第一次倒下是至关重要的。

政治上的多极化，犹如商业上的反垄断。如果我坚信这个市场只能有一家供应商，老二老三绝对做不起来，那我就不会尝试给他们订单，这个预期和事实就会循环起来，相互强化。

但是只要有一天，我开始怀疑也许有人能做出来，那我就会主动地给新人订单，即使他们的性能、价格还不够好。因为如果可能的话，谁都不喜欢被一人拿捏。

这种骑墙心态在全球南方不断扩散，进一步压缩了美国向外输出资本，抽取收益的能力。

三是美国自身的资产价格极端化。只要买入并持有少数几家垄断巨头的股票，不用动任何脑筋，收益率就能够轻松超越全球其它一切股权、债权、实业投资。简直是御风而行。

在美国内部，一半以上的居民是没有净资产的。他们受负债消费驱动，过着从支票到支票的日子。对于这些人来说，资本的原始积累永远无法完成，御风而行只能是可望而不可及的梦想。

但是对于外国投资者来说，有这样的机会，正好可以把历年积累的盈余拿出来，押上去。反正资本是匀质的。既然我完成了资本的原始积累，那么我就应该拥有登堂入室的权利。

说到这里，我们或许已经接近贸易战爆发的终极真相了。

美国对外逆差了大几十年，为什么一直不当回事？因为他们有资本魔法。

那为什么最近几年又这么猴急？因为现在泥腿子也学会了御风而行。

后记

读者们可能注意到了，在本文的分析中，我并没有特别强调中国因素的作用。因为事实也确实如此。

截止2024年底，外国人在美的总资产高达62万亿美元（其中股票18万亿美元），减去美国人在外的总资产36万亿美元，得到净头寸26万亿美元。

而中国的官方外汇储备只有3万亿美元，跟前面的数字都差着数量级呢。至于美国资本在中国股市的投资就更不值一提了。

总的来说，中国是一个拒绝参与金融游戏的国家。这一点非常值得玩味。中国的实业极其强大却无意操纵金融，就好像中国的武备极其强大却在周边冲突中使用冷兵器一样。这可能反映了某种独特的世界观。对它进行讨论需要更多的准备，远远超出了本文的定位。

无论如何，本文选择从全球资本的中立视角来观察贸易战的爆发原因，足以逻辑自洽，并不需要引入中国因素。

许多人在分析时局的时候，总喜欢从中国怎么想，中国怎么做出发。这是人之常情，可以理解。

不过孙中山有句名言：世界潮流，浩浩荡荡，顺之者昌，逆之者亡。我个人也更愿意相信，确实存在着一个席卷世界的，不以任何个人或国家意志为转移的历史潮流。

而中国要做的，是更好地观察、研究、顺应这个世界潮流。这样一来，我们的敌人就不是在跟我们作对了，而是在跟历史大势、人类大义作对。

你看，这就是5000年历史教会我们的。

来源: 虎嗅网，作者：丁昶

来源：日经中文网

由于前景的不确定性，日本央行今年将放弃再次加息，目前多数经济学家预计，日本央行的下次加息时间将推迟到2026年初。

多数受访经济学家还表示，日本央行将从下一财年开始放慢缩减政府债券购买规模的步伐；此外，有四分之三的受访者预计，日本政府将减少超长期债券的发行。

最新的结果在一定程度上反映了日本政策制定者对经济前景的担忧，因为美国总统唐纳德·特朗普不稳定的关税政策正在威胁经济前景，投资者越来越担心日本的公共财政。

新京央行研究所（Shinkin Central Bank Research Institute）高级经济学家Takumi Tsunoda指出，“如果美国和其他国家之间的贸易谈判取得进展，全球经济活动可能会回升。与之前的预测相比，政策加息的时机现在更有可能被推迟，如今预计日本央行将在2026年第一季度再次加息。”

推迟加息议程

去年3月，日本央行退出了长达十年的大规模的经济刺激计划，并在去年7月和今年1月分别将短期利率上调至0.25%和0.50%。目前，日本央行正处于收紧货币政策的阶段。

不过，4月超预期的通货膨胀率令央行退出超宽松货币政策的路径增添变数，国内通胀黏性外加美国关税冲击全球需求，在此背景下，日本央行无疑处于“保增长”与“抗通胀”的艰难平衡。

从上述调查的具体数据来看，在受访的60位分析师中，没有人预计日本央行将在6月16-17日的政策会议上加息。

58位经济学家中有30位（52%）预计年底利率将保持在0.50%，而5月份的调查显示，52%的人预计2025年底利率将升至0.75%。

最新调查还显示，超过四分之三的受访者（51人中有40人）目前预计，到明年3月底至少会有一次加息25个基点。

而日前，央行行长植田和男强调，如果潜在通胀率接近2%的目标的话，央行就会准备继续加息。

放缓削减购债

日本央行去年开始缩减其庞大的债券购买规模，以使经济摆脱数十年来的大规模刺激。不过此次调查显示，31位受访者中有17位表示，明年4月以后，日本央行将放慢削减购债规模的步伐。

目前日本央行每季度购债削减规模约为4,000亿日元，而这些受访者对季度缩减规模的预期在2,000亿至3,700亿日元之间。

另外，28位经济学家中有21位（约四分之三）表示，政府将削减超长期债券的发行规模；其余经济学家则表示发行规模不会改变。

由于寿险公司等传统买家的需求减少，以及对债务水平稳步上升的担忧，超长期日本国债收益率上月升至纪录高位。

近日有报道指出，日本政府正考虑回购部分以低利率发行的超长债券，预计后续政府还将削减超长债券的发行规模。

来源: 财联社