A股公司股份回购，为何多只流于形式？

股市

摘要:

有能力“认认真真”“积极努力”地回购股份的A股上市公司并不多。一个主要原因是，许多公司赚不到多少真金白银，因此拿不出多少现金来回购股份。另一个主要原因是，不少公司估值超贵而大股东认为物无所值，借钱来回购股份没有意义。

去年9月底，中国人民银行、国家金融监管总局、中国证监会共同发布了“创设新的政策工具，支持股票市场发展”一系列举措，其中一条是：证券、基金、保险公司互换便利，机构从中央银行获取流动性，指定用途购买股票；而第二条就是：创设股票回购增持再贷款，引导向上市公司与主要股东贷款支持回购与增持股票。

当时的市场对此预期甚高，并以“大涨”作出了非常正面的反应。

其后，就在2024年10月，中国人民银行、国家金融监管总局、中国证监会发布《关于设立股票回购增持再贷款有关事宜的通知》。通知显示，再贷款首期额度3000亿元，年利率1.75%，期限1年，可视情况展期……

表面上看，年利率1.75%的借款成本很亲民，而且按照央行潘行长在去年发布会上的说法：先来3000亿，做好了，再来3000亿，然后可以再加3000亿。

如此优惠的条件，本来预期额度应该“秒杀”，然而，看一下回购增持贷款总金额，上市公司已获回购增持贷款额度约只占首期额度的40.25%。

显然使用并不踊跃。为什么？

横向对比，A股上市公司股份回购力度有限

虽然主流媒体的报道是：2024年全年A股上市公司累计回购金额达1476亿元，创历史新高，涉及超2100家公司；而2025年截至5月，年内已有超800家公司实施回购，累计金额达430.52亿元；4月以来新增超300家公司披露计划，涉及金额上限突破1000亿元，形成近年来最大规模的回购潮云云。

看起来回购潮是热火朝天，然而，比对一下港股与美股就能发现以下事实：

1、港股2024年回购金额2021亿港元，远超股权融资（1128亿港元），腾讯（1120亿港元）、汇丰（418亿港元）等巨头贡献更是显著。2025年延续热度，前两月回购超300亿港元。

2、美股2007～2023年间标普500成分股累计回购9.48万亿美元，远超同期融资规模（1.89万亿美元）。苹果、谷歌等科技巨头年回购额超千亿美元，成为美股长牛核心驱动力。

3、尽管A股2024年回购金额也是首次超过股权融资，并且在2025年延续增长趋势，但1400多亿的回购总量相对于A股在2024年底近100万亿元市值的规模微不足道，且单家公司回购金额较小（最大的贵州茅台40亿元、药明康德30亿元）。

4、在回购用途方面，A股以股权激励为主（超60%），注销式回购占比不足30%。而港股多选择注销；美股更是注销为主（约80%），从而直接提升每股收益。其中苹果2019～2023年累计注销股份对应市值超4000亿美元。

5、市场投资人的反应直接就是上市公司回购诚意与力度的“镜子”。 A股上市公司的回购短期提振信心，但长期股价表现分化。港股的回购力度最大的汇丰、腾讯等公司，其股价的长期表现较市场平均水平要好得多。而美股指数的长期“易涨难跌”的表现，更是与上市公司回购力度足够大高度相关。

灵魂拷问，上市公司股份回购为何多流于形式？

平心而论，A股上市公司中有不少经营扎实、业绩稳定的案例，他们也长期坚持高比例现金分红来回馈股东，对于这些A股的优等生而言，回购股份也是顺理成章的稳定市场与管理市值的举措。

然而，有能力“认认真真”“积极努力”地回购股份的A股上市公司还是不多。我认为，主要原因如下：

1、许多公司赚不到多少真金白银，因此拿不出多少现金来回购股份。

2、不少公司估值超贵而大股东认为物无所值，借钱来回购股份没有意义。

从另一面看，A股许多上市公司的大股东们一直都在“充分利用减持规则”，在非流通股锁定期满大幅减持，也通过股份质押、大宗交易等方式规避直接减持限制。

例如，股份质押成为变相套现的主要手段：股东将股票质押给金融机构获得资金，若股价下跌触发平仓线，则通过“被动减持”实现实质套现，无需主动申报或受减持比例约束。个别公司大股东质押比例高达99.9%，一旦股价下跌，银行强制平仓导致被动减持，实质上绕开了监管限制。

最清楚知道公司真正价值的人，非公司的大股东莫属，他们拼命也要减持的行动就明明白白地告诉市场公司价值不大……

事实上，A股上市公司质量参差不齐，市场存在大量经营能力薄弱、估值虚高的企业。部分公司上市后业绩“变脸”，大股东通过减持套现实现利益最大化，而非长期经营。

还有不少中小上市公司存在公司治理问题，一股独大，小股东话语权缺失，大股东通常掌握公司控制权，作为小股东的投资人利益得不到保障。

长期而言，A股上市公司质量提升路在何方?

有不少“专业人士”呼吁重新走回原来的审核制，对上市公司“严加审核”“减少IPO”以确保上市公司质量。

我认为，提升上市公司质量的目标一定是正确的，但通过回归审核制以及控制发行节奏来实现的话，最终效果一定是“南辕北辙”。

去年以来，管理层在散户以及“大V们”的压力下限制了新股IPO，因此打新的次数稀少，幸运中签的收益就比较丰厚，即使是业务普通、业绩平淡的新上市公司，股票在第一天就因为“物以稀为贵”而被炒高到数倍，甚至是十倍、二十倍，疯狂至极。大股东们正静候着机会来“笑纳二级市场“炒新者”送来的大礼包，不减持才怪呢。

这种无法理喻的新股炒作，正是非市场化手段限制发新股的后果和代价。管理层以股价涨跌为目标的管理模式，最终是“按下葫芦起了瓢”，难免一地鸡毛。

如果回到审核制，过去几年与游戏相关的行业不可能通过，然而，现在人们公认的引领未来的AI行业，恰恰是从人们认为毫无前途、令人堕落，甚至被认为是“新时代鸦片”的“游戏行业”中孕育出来的。

顺便提一句，高大上的GPU，最早只是用于“游戏显卡”，正因为游戏行业的大量需求，养活了“显卡产业”，也把显卡龙头企业英伟达培育壮大。英伟达成了科技龙头公司，部分也可归因到游戏行业的贡献上去。

而被认为是带领国内AI行业实现“弯道超车”的DeepSeek，也同样不是靠审核与规划能弄出来的，是由“幻方量化”的创始人在开发量化证券交易模型时的副产品。

而有意思的是，“量化交易”在前段时间被一些国内证券市场的“专家们”指责为“割韭菜”“股市下跌的推手”等等，进而呼吁监管禁止或限制量化交易。如果监管听取了这些“专家们”的呼吁，那么无形中就把现在震惊世界的“中国模型”扼杀在摇篮里了。

从政策应对与改革方向上，我认为，监管部门除了不断推出积极鼓励回购和注销股份以稳定市场（如专项低成本贷款支持回购）以外，也需要强化减持监管，完善质押规则，限制高比例质押，明确“被动减持”的信息披露义务，并引入减持“冷却期”或与业绩挂钩的约束机制；更需要着力优化市场生态，推动退市制度常态化，清理“僵尸企业”，引导资金流向优质公司，减少大股东套现动机。

总而言之，A股上市公司大股东目前套现的冲动具有一定的普遍性，而股份回购往往只是停留在形式上。其本质上是制度漏洞、市场短期主义与企业治理缺陷共同作用的结果。

若要从根源上遏制套现冲动，需通过政策完善、市场生态优化及股东责任强化等多维度改革，推动A股从“融资市”向“投资市”转型，从而形成长期价值投资的良性循环。

来源：秦朔朋发圈，作者：黄凡

风险提示及免责条款

市场有风险，投资需谨慎。本文内容仅供参考，不构成个人投资建议，也未考虑到某些用户特殊的投资目标、财务状况或其他需要。据此投资，责任自负。

风险披露

交易股票、货币、商品、期货、债券、基金等金融工具或加密货币属高风险行为，这些风险包括损失您的部分或全部投资金额，所以交易并非适合所有投资者。

做出任何财务决定时，应该进行自己的尽职调查，运用自己的判断力，并咨询合格的顾问。本网站的内容并非直接针对您，我们也未考虑您的财务状况或需求。本网站所含信息不一定是实时提供的，也不一定是准确的。本站提供的价格可能由做市商而非交易所提供。您做出的任何交易或其他财务决定均应完全由您负责，并且您不得依赖通过网站提供的任何信息。我们不对网站中的任何信息提供任何保证，并且对因使用网站中的任何信息而可能造成的任何交易损失不承担任何责任。

未经本站书面许可，禁止使用、存储、复制、展现、修改、传播或分发本网站所含数据。提供本网站所含数据的供应商及交易所保留其所有知识产权。

最近搜索

热门搜索

行情

分析

用户

快讯

财经日历

学习

数据