美债市场大幅震荡，暴露系统脆弱性

全球对美国资产的超配到底有多严重？

美东时间4月15日，德意志银行发布研报称，自金融危机以来，美股和美债在绝对规模、全球金融资产占比均显著提高。

根据SIFMA和世界交易所联合会数据，截至2024年第四季度，美国上市股票市值超过60万亿美元，占全球上市股票的50%，较2011年占比三分之一大幅增长。类似的趋势也出现在债市，仅美债就占OECD国家政府债务的50%。

其中，外国投资者持有约18.4万亿美元的美国股票和7.3万亿美元的美国固定收益资产。自2010年以来，美国债券市场的外国持仓增加了约3万亿美元，几乎翻倍。而美国股市的外国持仓增长了15万亿美元，增幅高达六倍。令人惊讶的是，这一增长的90%来自美国资产价值的升值，而非新资金的流入。

德银警告称，随着外国投资者增加对美国资产的配置，其外汇风险敞口也显著上升，部分机构甚至完全不对冲外汇风险，这种美元超配状态若逆转，可能对美元汇率和全球金融市场造成显著冲击。

欧洲和日本配置比例飙升

从地区来看，欧洲和日本在过去十五年里大幅增加了对美国资产的配置。具体来说，欧洲对美国资产的配置比例从2010年的5%跃升至2024年的20%，增长了四倍，而日本的这一比例也从7%增长至14%。

对于美国股票，欧洲投资者的配置比例已经从2011年的约10%增长至现在的35%。对美国国债的配置比例也从不到3%增长至接近10%。相比之下，日本对美国股票的持有比例翻倍，从8%增长至16%，但增长幅度不及欧洲，且与美国股票市场的总规模相比，日本的持股比例变化较小。

日本对美国国债的持有比例变化较复杂，尽管自2015年以来有所上升，但增长速度不及美国国债的供应量，导致其在美国国债市场中的占比逐渐下降。

外汇风险敞口上升

值得警惕的是，随着外国投资者对美国资产配置的增加，外汇风险敞口也悄然上升。

根据报告，来自日本、瑞典和欧元区的数据表明，外国投资者在美国资产的外汇风险敞口非常高。例如，瑞典的公共养老金基金等大型投资机构，对美元的敞口处于十年来的最高水平，部分机构甚至完全不对冲外汇风险。

这意味着，外国投资不仅暴露在美国资产的风险中，还面临汇率波动的风险。如果投资者认为美国的贸易政策未来将发生结构性转变，从而削弱美国股市的独特性，可能会增加对非美国市场的配置，这将在短期到中期内对美元产生压力。德银警告称：

"我们的分析得出结论，外国投资者美元配置持续向历史正常水平回归，有可能产生巨大的负面美元资金流动。"

德银指出，外汇对冲的资金流动有时会比资产本身的变化还要大。举个例子，如果外国投资者的对冲比例增加1%，就可能导致2600亿美元的美元卖出量，这几乎等于过去两年美国债券和股票流入总量的大小。

来源: 华尔街见闻

在美国贸易前景不明、股市动荡和全球抛售美国资产的背景下，标普全球评级警告称，庞大的债务水平和政治功能失调可能会引发美国的信用评级遭到再次下调。

标普警告：或下调美国信用评级

在本周的最新报告中，标准普尔全球评级暗示，如果未来发生任何使美国财政状况恶化的事情，它可能会将美国信用评级从目前的AA+再下调一级。

“未来几个月美国政府预算程序和政策谈判的结果，将有助于确定政策，为我们对美国主权信用的看法提供信息，”标普全球在报告中写道，“这些讨论可能会影响我们对美国财政状况的看法。”

在三大主要国际信用评级机构中，标普是此前第一个下调美国信用评级的机构：早在2011年，在美国国会因提高国家借贷上限的僵局几乎导致财政部无力支付账单之后，标普全球评级就将美国信用评级从从AAA下调至AA+。

当时，美国国债总额约为15万亿美元，其中公众持有的部分占GDP的66%。

而如今，美国的国家债务规模已经翻了一倍不止，达到36万亿美元，其中公众持有的部分大约是GDP的100%。

随着美国债务前景不断恶化，去年8月，惠誉也将美国主权信用评级从AAA下调至AA+。同年，穆迪将美国信用评级展望从稳定下调至负面。

今年3月，穆迪警告称，由于利率上升，政府债务融资成本不断膨胀。该机构表示：“美国的财政实力将持续多年下滑。”

美国财政面临哪些威胁？

事实上，标普对特朗普及其共和党同僚在国会推动的政策有几点担忧。除了政府债务的庞大规模外，该公司还提到了国会共和党人正在考虑的一个预算噱头——一种被称为“当前政策基线”（current policy baseline）的会计方法，这种会计方法将大大低估减税将增加债务的数额，甚至允许通过举债实现更大幅度的减税。

标普表示：

“在预算决议和和解过程中采用前所未有的会计方法，加剧了对未来赤字规模缺乏明确性的情况。”

这听起来像是对美国国会议员们的一个强烈暗示：如果想靠着修改会计方法来篡改账目，你的评级就会下降。

标普向国会发出的另一个警告信息涉及债务上限——美国国会议员将在今年夏天的某个时候讨论提高债务上限。

标准普尔在报告中表示：“我们预计国会将及时采取行动，通过某种形式的立法，在财政部的空间耗尽之前提高或暂停债务上限。”

换句话说，假如2011年的债务上限僵局和债务违约威胁再次出现，将是一个非常糟糕的结果。

特朗普带来的更多风险

标普全球评级的其他担忧主要和特朗普有关。

首先就是关税问题——大多数经济学家都预计这将提高美国商品成本和价格，减缓美国经济增速，并推高美国失业率。一些经济学家已经警告称，特朗普的保护主义可能会导致经济衰退。

而经济低迷对联邦预算自然是不利的，因为来自美国企业和个人的税收收入会下降，而国会通常需要在经济低迷时期通过财政刺激措施来加速经济复苏——从历史上看，最大的预算赤字都出现在经济衰退期间。

标普还提到了特朗普大规模驱逐移民计划所带来的不确定性。大量驱逐移民可能会导致大量劳动力流失，并因此降低经济增速。该公司指出，与其他评级相似的国家相比，美国呈现出“更高程度的政治两极分化，以及在加强美国财政动态方面实现两党合作的困难性。”

下调评级会带来什么后果？

2011年标准普尔首次下调美国评级时，曾一度引发了美国股市的大规模抛售，并引发了人们对美国债务危机的担忧。

但自那之后，到目前为止，美国债务危机仍然没有被引爆。在很长一段时期里，美国财政部仍然能继续以世界上最低的利率发行债券，这意味着投资者仍然认为美国具有相对较高的信用，并且认为购买美国债券没有异常的风险。

不过，在特朗普引发的关税战中，这种情况可能即将发生改变。在过去的几周里，特朗普对价值数千亿美元的进口商品征收的高额关税已经开始改变全球投资流动，这表明人们对美国作为经济避风港的信心已经丧失。

近几周以来，美股和美债都出现显著的抛售现象，鉴于美国国债通常是投资者在逃离美股等风险资产时首选的安全资产，美债和美股同时被抛售的罕见情况表明投资者对美国国债的信心出现了动摇。

如果标普真的再次下调评级，尤其是如果穆迪也作出下调动作（鉴于其在3月已经发出警告），投资者对于美国资产可能会更加避而远之，“卖出美国（SELL USA）”的交易可能会获得动力。

来源: 财联社

3月消费同比增长5.9%，增速创14个月来最高

建议增发2万亿国债，允许提取公积金

来源：《财经》杂志

注：2月，日本核心机械订单大幅反弹，环比增长4.3%至8947亿日元。

内阁府数据显示，2月不含船舶和电力的核心机械订单额经季节调整后为8947亿日元，环比增加4.3%，高于市场预期。其中，制造业订单额4254亿日元，环比增长3.0%，主要由于核燃料处理设施相关的需求使有色金属行业的订单额猛增；非制造业订单额4873亿日元，环比大增11.4%，主要是由于铁路车辆方面的大型项目推动运输业和邮政业订单额环比增长近40%。

内阁府在当天发布的报告中将2月机械订货基本情况判断维持在“可见恢复动向”不变。

日本机械订货统计数据基于日本政府对280家主要机械生产企业的调查统计结果得出，反映日本企业今后6至9个月设备投资动向，是日本民间设备投资重要先行指标。

来源: 中国金融信息网

美国无党派智库彼得森国际经济研究所（PIIE）周二（4月15日）在一份报告中指出，由于该国政策持续的不确定性，今年美国经济增长可能会停滞不前。

PIIE非常驻高级研究员、哈佛大学教授Karen Dynan将这种情况描述为：由于近期政策转变，坚实的基础“让位于”停滞的经济增长和更高的通胀。

在该智库在其半年度《全球经济展望》中写道，在政策不确定性影响下，美国经济今年将急剧放缓，甚至陷入停滞，平均年化增长率预计将从2024年的2.5%降至2025年的0.1%。

这份报告还指出，与去年同期相比，预计2025年第四季度的增长将仅为 0.1%；以个人消费支出（PCE）衡量的通货膨胀率预计将在今年第四季度达到4.0%，高于去年四季度2.5%的同比增幅，然后在2026年同期回落3.2%。

Dynan强调，关税可能会导致价格上涨、实际收入减少和供应链中断，所有这些都将阻碍经济决策，同时，移民的大幅减少是抑制美国潜在产出和需求的一个因素。

此外，她还批评了政府效率部门（DOGE）的一些举措，例如裁员、削减资金等，称这些做法未能实现有意义的政府支出削减或效率提升。Dynan认为，大规模裁员带来的直接节省事实上相对较小，而由此带来的运营中断正在大大降低效率，且削减研发资金也可能会损害长期生产力。

衰退风险

至于未来前景，Dynan认为该国仍然存在重大风险。根据Dynan的预估，美国经济在未来12个月陷入衰退的可能性为40%。

她列举了几个下行风险，包括股市的潜在下跌、对美国财政管理的信心减弱、以及如若通胀预期变得不稳定，货币政策或面临重新收紧的局面。目前，市场普遍预计美联储将在今年年底前维持当前利率，同时等待更明确的通胀缓解证据，然后再考虑降息。

Dynan还警告称，在全球范围内，如果特朗普政府实施的关税基本保持不变，许多国家的增长将明显低于六个月前的预期。

此外，PIIE总裁Adam Posen则将美国经济衰退的风险可能性定为65%，反映出美国政策的极大不确定性，他指出，“我们可能会陷入衰退，也可能不会，但无论哪种方式，你都会遇到通货膨胀，”Posen 总结道。

来源: 财联社