市場將「失明」？美政府關門風險上升，本週非農有點“懸”

來源：東吳證券

匯率市場方面

二、匯率觀點

表1：十一假期期間市場關注要點時間表（標黑數據重點關注）資料來源：Wind，招商銀行資金營運中心

貴金屬市場方面

大宗商品市場方面

來源：招銀避險

隨著股市飆漲與科技突破吸引全球資本回流，國際資管機構正重新檢視中國市場的投資價值。

高盛近期在報告中表示，上月全球對沖基金在A股市場的活躍度創下近年新高，這與2021年部分客戶宣稱中國市場「不可投資」的情形形成鮮明對比。太平洋投資管理公司指出，如今投資人更擔心錯失機會，而非糾結於風險。官方數據顯示，外資正全面流入中國各類資產，這種協同成長態勢在過去10年僅出現3次。

種種跡象表明，曾因長期監管整頓與房地產危機惡化而遭全球投資者冷落的中國市場正迎來轉機。今年以來A股2.7兆美元的反彈行情彰顯出難以忽視的吸引力，且全球基金對中國資產仍處於低配狀態，意味著未來增配空間廣闊。

富達國際投資組合經理Joseph Zhang目前正持續增持中國資產，他表示：“全球投資者對中國資產的興​​趣明顯升溫。今年的特別之處在於，中國資產重估不再是政策驅動下的狂熱行情，而是由基本面改善所推動，投資者信心有望進一步增強。”

這與2021年市場見頂後的悲觀時期形成巨大反差──當時部分資產管理公司認為投資中國得不償失。如今，在人工智慧(AI)領域的卓越成就以及頂住美國制裁壓力展現出的經濟韌性雙重支撐下，市場敘事已轉向信心重建。外資流入規模擴大不僅有助於提振人民幣匯率，也將為提升人民幣在全球金融體系中的地位提供動力。

時機因素同樣對中國有利。川普政府的對抗性貿易政策、聯準會降息週期以及美國不斷膨脹的財政赤字，促使投資人尋求美元資產的替代選擇，進而重新審視龐大的中國市場。

景順投資解決方案團隊多元資產投資組合經理 Chang Hwan Sung表示：「隨著風險偏好持續改善及美元走弱，像中國這樣估值具備吸引力且全球基金配置比例較低的市場將從中受益。」他透露，其管理的基金已在增加中國股票配置。

今年上半年，外資增持中國境內股票、債券、貸款及存款的態勢同步顯現，這是2021年以來的首次。中國人民銀行最新數據顯示，截至6月，外資淨流入規模已超2024年全年總量的60%。

這一勢頭大概率仍在延續。國家外匯管理局副局長李斌在本月初的記者會上表示，8月「外資總體淨買入境內股票和債券」。

科技突破重塑投資邏輯

市場認知轉變的核心支撐在於科技業的崛起。阿里巴巴(09988)等產業巨頭紛紛推出自研AI模型，寒武紀(688256.SH)等晶片企業也持續取得技術突破。

東方匯理英國新興市場主管Yerlan Syzdykov指出：“未來數年全球投資者將增加中國資產配置。中國市場的強勁表現引發的'錯失恐懼'(FOMO)，以及清潔技術、AI等領域極具吸引力的估值機會，將成為主要推動因素。”

數據顯示，9月19日當週，在聚焦新興市場的美國上市ETF中，追蹤港股及中資股債的產品吸引的資金流入規模居首。

摩根士丹利稱，截至8月末，外國長期基金流入中國市場的資金達10億美元，與去年170億美元的流出規模逆轉。該行本月初發布的報告顯示，儘管有所改善，全球基金對中國資產的配置仍低配1.3個百分點，而除日本外的亞洲基金已轉為超配。

策略師Laura Wang表示，她在赴美路演期間接觸的客戶中，超90%明確表示有意增加中國資產敞口，這一關注度創下2021年初以來的新高。

雖然中國已停止公佈北向資金數據(外資透過香港投資A股的主要管道數據)，但高盛策略師Kinger Lau稱，現有數據顯示「外資參與中國股市(尤其是A股)的程度已升至週期高點」。他透露，8月全球對沖基金的資金流入總額創下近年高峰。

作為A股基準指數的滬深300指數本季累計上漲16%，創下逾三年新高;以科技股為主的創業板指同期漲幅近50%，表現躋身全球前列。不過，這兩大指數目前仍低於2021年高點。

然而，仍有機構對重返中國市場心存顧慮。 2021年啟動的多產業監管整頓(涵蓋科技、教培等領域)曾導致股市暴跌，這在當時催生了「不可投資」的論調。此外，監管層有意抑制市場過度狂熱，意味著瘋漲行情可能面臨監管審查。地緣政治緊張局勢也導致部分基金出於政治考量持續迴避中國資產。

利好傳導至債市

儘管如此，外資對中國各類資產興趣上升傳遞出一個核心訊號：中國政府致力於穩經濟，中美貿易戰只會倒逼中國產業實力進一步提升。

今年中國科技企業在香港發行的人民幣債券規模創下歷史紀錄。匯豐銀行大中華區債務資本市場主管Eugene Ng表示，點心債市場的「大幅成長」得益於全球投資者群體的持續擴容。

他透露，在騰訊(00700)本月初的債券發行中，中東投資者全程參與認購，歐洲優質基金也紛紛入局;阿里巴巴可轉債發行獲超額認購，認購方涵蓋長期基金及對沖基金等各類投資者。

儘管風險偏好回升對國債構成壓力，但市場對中國人民銀行寬鬆政策的預期以及低通膨環境正重新吸引買家。太平洋投資管理公司董事總經理、亞洲投資組合經理Stephen Chang表示，與客戶的溝通重點已從「如何避險」轉向「中國市場有哪些機會」。 Stephen Chang共同管理的一隻5.72億美元基金今年業績跑贏98%的同類產品，他透露近期已增持中國國債，並可能進一步加倉。

官方數據顯示，8月外資減持中國國債，但拋售規模僅7月的五分之一。

中國人民銀行副行長鄒瀾上週在香港舉行的論壇上表示：“人民幣債券實際收益率仍處於相對較高水平，為全球投資者提供了優質投資渠道。”

這些因素共同支撐人民幣走強，本月人民幣兌美元匯率一度升至7.1附近，創去年11月以來新高。

瑞銀中國環球市場主管Thomas Fang表示：“中國絕非不可投資之地。中國在全球經濟中的分量與全球投資者個位數的配置比例之間存在巨大差距，這本身就是重大的長期機遇。”

來源：智通財經

聯準會決策者對進一步降息仍持謹慎態度，因通膨持續高於2%的長期目標。 9月非農就業報告本應成為11月FOMC會議的關鍵參考，但鑑於美國聯邦政府面臨關門風險，該數據能否如期發布尚不清楚。

美國經濟正步入理想狀態：通膨溫和、消費穩健、GDP上修、就業未崩。 8月核心個人消費支出（PCE）物價指數年增2.9%，環比持平於0.2%；經通膨調整的消費者支出季增0.4%，超預期；第二季GDP終值上修至年化3.8%。這一系列「恰到好處」的數據，正推動全球市場廣泛接受「金髮女孩」敘事——即經濟既未過熱也未衰退，軟著陸可期。

然而，一個矛盾圖景正悄悄浮現：宏觀指標的穩健性，正日益依賴少數族群的消費能力與暫時性的價格緩衝機制，而廣泛的經濟信心卻在加速崩塌。這種「上層穩固、底層鬆動」的結構性失衡，正在挑戰「金髮女孩」敘事的可持續性。

消費引擎：高收入族群支撐，中低收入信心塌陷

8月美國商品支出較上季成長0.7%，服務支出溫和擴張，推動整體消費連續三個月上行。但支撐這一勢頭的，並非普遍收入成長，而是高收入群體的財富效應。密西根大學9月消費者信心指數終值降至55.1，為今年5月以來最低，較去年同期暴跌21.4%。更關鍵的是，持有少量或無股票資產的群體信心顯著走弱，而擁有大量股票資產者信心基本穩定。

這一分化揭示了一個事實：當前消費韌性高度依賴資產價格支撐，而非勞動收入改善。數據顯示，8月未按通膨調整的薪資與薪金增速已放緩，實質可支配所得幾乎零成長，儲蓄率降至4.6%，為2025年以來最低。這意味著，一旦股市或房市波動，消費動能可能迅速衰減。

通膨黏性：服務業頑固，關稅風險未定價

儘管整體PCE與核心PCE均符合預期，但通膨結構仍顯脆弱。商品價格因企業折扣而溫和甚至下行，但核心服務業（剔除能源與房屋）價格連續兩個月季增0.3%，顯示非商品類通膨仍具黏性。

更值得警惕的是，川普政府主導的關稅政策尚未完全傳導至價格體系。資料指出，許多零售企業“在消化關稅前累積的龐大庫存時最初選擇按兵不動”，未立即提價，以避免抑制需求。但若企業持續承擔成本，利潤率將承壓；若轉嫁成本，可能推高下半年通膨。目前，企業具體提價幅度“仍不確定”，市場尚未對此潛在衝擊充分定價。

政策困境：降息路徑明確，但獨立性受政治侵蝕

聯準會已在9月降息25個基點，並被市場普遍預期將在10月與12月繼續各降25基點。這條路徑建立在「通膨可控、就業放緩」的判斷之上。然而，政治幹預風險正在上升。資料明確指出，川普近期“施壓聯準會並威脅其獨立性”，包括公開呼籲降息、試圖罷免理事、擬任命親信進入FOMC。

全球最大對沖基金城堡投資創始人肯·格里芬警告：「如果總統被認為掌控著美聯儲，那麼當那些艱難的抉擇必須做出時，又會怎樣？」他強調，美聯儲的「實際上的」與「假像上的」獨立性，對維持政策可信度至關重要。這項警告直指美國貨幣政策制度根基的潛在動搖。

前瞻風險：軟著陸之外，還有「重新加速」？

高盛最新報告提出一個被市場忽視的反向情境：美國經濟可能在2026年「重新加速」。其依據包括勞動市場韌性、AI驅動的資本開支、預期中的財政刺激及寬鬆金融條件。若此情景成真，聯準會將面臨兩難：在川普可能執政的背景下，是否仍有能力在經濟過熱時升息？

高盛分析師明確指出，未來貨幣政策路徑「在很大程度上取決於新任聯準會主席的政策傾向」。這暗示，制度變數——而非單純經濟數據——可能成為2026年政策走向的關鍵決定因素。

平衡之下的脆弱性

當前美國經濟呈現一種「精密平衡」：通膨未失控，但未達標；消費未萎縮，但基礎狹窄；就業未崩盤，但動能減弱；政策在轉向寬鬆，但獨立性受挑戰。這種平衡支撐了「金髮姑娘」敘事，卻也使其異常脆弱。

9月非農就業報告本應成為下一政策節點的關鍵依據，但因聯邦政府面臨關門風險，該數據能否及時發布「尚不明確」。這一細節本身，已折射出美國經濟治理的製度性風險。

在全球市場高度依賴美國政策路徑的當下，任何平衡的打破——無論是消費信心全面下滑、關稅推升通膨，還是政治幹預削弱聯準會公信力——都可能引發資產重定價。所謂「剛剛好」的經濟，或許只是風暴前的寧靜。

來源：中國金融資訊網

上週五，黃金連續第四次創下週末新紀錄，白銀進一步上漲，同為工業貴金屬鉑金也創下多年新高，延長了昨天的突然飆升。

中國銀行和倫敦金銀交易銀行標準銀行的一份鉑金和白銀交易說明說，[週四]的大幅波動似乎不是期貨驅動的[即投機]，在流動性差的市場窗口[倫敦金條業務開始時]以及中國新的減排計劃報告之後展開。

中國工商銀行補充說，「反彈似乎與交易活動稀薄和中國政策頭條的溢出有關，而不是EFP或遠期市場的行動，」他指出紐約「實物」合約或倫敦借款成本缺乏變動。

鉑金價格週五再次上漲，以美元計算達到1540美元以上的12年高點，以人民幣、歐元和英鎊計算達到14年新高點，分別高於每克345日元和每盎司1330歐元和1150英鎊。

鉑金以日圓定價，挑戰了2008年初每克7500日圓的歷史高點。

同時，週五上午，白銀交易價格高於每金衡盎司45美元，這是倫敦基準拍賣僅7天的歷史，比1980年1月和2011年4月50美元現貨市場歷史高點低約10.0%。

對於歐元和英國投資者來說，在周五中午的倫敦拍賣會上，白銀分別創下每盎司38.50歐元和33.70英鎊，創下45年和歷史新高。

雖然歐元和英鎊價格的黃金自周二以來沒有創下倫敦拍賣的新高，但兩者都在周三和周四再次觸及新的現貨市場記錄，昨晚分別達到3224歐元和2818英鎊的峰值。

中國工商銀行表示，關於昨天白色金屬價格飆升的「市場喋喋不休」「顯示對中國推動綠色技術的反應遲緩，特別是風能、太陽能和新能源汽車的大幅擴張，這激發了對鉑族金屬和白銀的需求預期。

「隨著美國PCE通膨數據將於週五公佈，交易員也在關注疲軟通膨作為降低利率的潛在催化劑，但昨天的走勢反映了實物市場動態以及中國對太陽能和其他綠色能源走勢的最新承諾的突然影響」。

核心PCE指數的通膨率是美國聯邦儲備銀行首選的生活成本指標，週四在4月至6月季度的年利率上調至2.6%，今天8月數據的共識預測預計核心PCE的通膨率為2.9%。

這將是自2024年3月以來的最高通膨率，除了今年2月接近3.0%的高峰之外。

達拉斯美聯儲的美國央行投票成員杰弗裡·施密德昨天反駁了特朗普和白宮新顧問斯蒂芬·米蘭的降息分析，他說：“我的觀點是，通脹率仍然過高，而勞動力市場雖然降溫，但在很大程度上仍然處於平衡狀態。”

投票成員芝加哥聯準會主席Austan Goolsbee表示，“在你知道這是否是通貨膨脹的全部之前，在你知道這種通貨膨脹是否會持續之前，大量前期削減會帶來錯誤的風險。”

Goolsbee補充說，“通常情況下，我們認為移民的大幅下降具有通貨膨脹的成分，特別是在許多服務方面。”

聯準會主席鮑威爾「太晚了」鮑威爾本週稍早表示，失業率很低，但略有上升。他還斥責米倫的分析，稱“通膨最近有所上升，但仍有所上升。”

但「我們的勞動力市場比我們預期的要脆弱，」投票成員兼川普任命的同事米歇爾·鮑曼週四表示，這意味著「我們可能會在聖誕節前再看到」兩次四分之一點的削減，這符合美聯儲上週更新中的平均「點圖」預測。

來源: 中國白銀網

推動外交解決戰爭

來源：半島電視台