新华时评：中美贸易“不平衡”是个伪命题

Olivia Brooks

经济

政治

中美贸易战

摘要:

美国以贸易“不平衡”为借口加征关税，实则将经贸问题泛安全化。此举扰乱全球经济，阻碍中美合作共赢，其思维亟待调整。

近期，美国推出一系列单边关税措施，严重扰乱全球经贸活动，损害世界经济增长前景。在对华贸易问题上，美方所谓中美贸易“不平衡”成为其加征关税的主要借口，但事实上，美方将经贸问题泛安全化才是症结所在，这一思维若不调整将成为各方合作共赢的最大障碍。

中美贸易是否平衡需要深入地看。且不论美国在服务贸易上的巨大优势，单在货物贸易方面，美国政府对高科技企业及其产品实施出口管制，导致高科技产品长期出口受限。随着美方将经贸问题泛安全化，近年来不断推出各类经贸限制政策和措施，限制范围持续扩大，制裁力度不断加强。美国贸易逆差扩大是美方政策导致的必然结果。

中美贸易是否平衡需要全面地看。一国总体对外贸易状况取决于自身宏观经济结构，而非贸易伙伴。中美货物贸易差额既是美国经济结构性问题的必然结果，也是由两国比较优势和国际分工格局决定的。美国贸易逆差根源在于美国制造业数十年来持续衰落、服务业持续扩张，造成大量商品依赖进口。在服务贸易方面，美国则占有显著优势。美国是中国服务贸易最大逆差来源地，逆差规模总体呈现扩大趋势。综合考虑货物贸易、服务贸易和本国企业在对方国家分支机构的本地销售额三项因素，中美双方经贸往来获益大致平衡。

中美贸易是否平衡需要发展地看。数据显示，中国的外贸依存度已从本世纪初的高于60%降至2024年的略超30%。随着中国不断提振内需，加大内循环，如今消费已成为中国经济增长的最重要引擎。中国并不刻意追求顺差，中国经常账户顺差与国内生产总值之比已从2007年的9.9%降至2024年的2.2%。

中美贸易“不平衡”是个伪命题。事实上，中美拥有广泛共同利益和广阔合作空间，两国经贸关系的本质是互利共赢。中美建交以来，经贸领域合作不断深入，两国互为重要贸易伙伴和双向投资伙伴，也曾在国际金融危机中共克时艰。这其中既有市场力量的必然选择，更有双方求同存异的智慧与格局。中方多次表示，中国正坚定不移推动高质量发展、扩大高水平对外开放，打造市场化、法治化、国际化一流营商环境，欢迎美国企业继续投资中国，共享发展机遇，为推动中美关系稳定、健康、可持续发展作出贡献。美国硅谷知名孵化器“创始人空间”公司首席执行官史蒂夫·霍夫曼在接受新华社记者采访时说：“繁荣的最佳实现途径不在高墙之内，而是要敞开大门。”

历史反复证明，将经贸问题政治化、工具化、武器化、泛安全化，迫使企业选边站队，作出违背经济规律的选择，不符合市场规则和开放大势，不符合中美两国和两国人民的根本利益。中美合则两利、斗则俱伤，中美经贸合作是互利共赢的必然选择。

来源: 网易财经

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Thomas

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经济

“现在是拯救在悬崖边缘的民生，恢复增长，创造全民幸福未来的时候。”6月4日，韩国新当选总统李在明在韩国国会发表就职演讲时说。

作为共同民主党的总统候选人，李在明以49.4%的得票率代表进步阵营击败保守阵营的候选人金文洙，后者与去年12月发动戒严而被弹劾的韩国前总统尹锡悦同属国民力量党。

“从现在开始，真正的大韩民国”——这是李在明提出的竞选口号。他提出新的国家愿景“韩国倡议（K-Initiative）”，希望建设一个更加公平和繁荣的大韩民国。李在明指出，经济两极化是内乱事态中产生社会矛盾的根本原因，为此，他主张通过国家层面的积极投资，特别是在人才培养和技术研发方面，来实现经济的全面复苏。

在6月4日发表的就职演讲中，李在明承诺将从改善民生和复苏经济开始做起。他将新政府定性为“务实的、市场导向的政府”，是支持和鼓励型的，而非管控和干预型的政府。为了激发企业活力，李在明政府将放宽监管，为企业家创业、成长和在全球竞争提供有力支持。

李在明列举了威胁国民生命安全和劳动者正当权利、压迫弱者、操纵股价等不公平交易扰乱市场秩序的行为，称绝不会容忍破坏规则者得利、遵守规则者受害的现象发生。“唯有在一个全民基本生活条件得以保障、健全社会安全网支撑大胆挑战的国家，创新与新增长才有可能实现。”他说。

大力投资人工智能

复苏经济与重建国内政治成为韩国选民在投票时的重要考量。金信是清华大学新闻与传播学院的一名博士生，也是一位来自韩国的企业家。她在本次大选中担任了韩国驻华大使馆的海外投票监督员，参与并见证了选举流程。她对《财经》表示，今年大选不仅是一场例行的政治程序，更是关乎“国家未来发展方向的历史性时刻”，在华韩国公民的投票率达82.3%，比上一次大选提高大约10%。

自去年年底以来，韩国政局持续动荡，社会撕裂严重，经济预期趋于不稳……金信列举了韩国面临的困境，为此她将选票投给了“能够提出明确经济复苏战略”的候选人。身在海外的她也看重韩国与国际社会的关系，因此选择了能在中国、美国、日本等主要国家之间维持外交平衡与战略灵活性的候选人。

在尹锡悦执政期间，韩国经济增速放缓，戒严风波和政治动荡更进一步冲击了韩国经济。李在明虽然在选举中轻松击败对手，但执政却面临重重挑战，他接手的是一个陷入严重对立和分裂的国家，韩国正面临经济低增长、青年就业问题恶化、出生率低迷等困境。

韩国央行6月5日发布的初步统计数据显示，今年一季度韩国国内生产总值（GDP）出现负增长，增幅为-0.2%。在此之前，韩国央行已经将2025年的经济增长预期从1.5%大幅下调至0.8%，这是韩国自1987年以来第四次出现低于1%的预测。下调增长预期的原因包括，美国关税政策、国内政治的不确定性和内需复苏乏力等。

李在明在就职演讲中表示将立刻启动紧急经济应对工作组，以国家财政为引擎，恢复经济的良性循环。这也是李在明成为韩国总统之后下达的首个行政命令。韩国媒体称，这体现出他将恢复民生与振兴经济作为施政首要任务的坚定决心。

竞选期间，李在明承诺将在选举结束后尽快起草今年第二份追加预算案，用于发放消费券、支援小企业，并增加对育儿、老年人和青年的补贴。李在明上任后强调了编制追加预算的紧迫性。目前共同民主党在国会拥有绝对多数地位，这将有助于打破此前出现的尹锡悦与国会长期僵持的局面，使预算案的推进更为顺利。

评级机构惠誉预计，李在明政府将会推出更多财政刺激措施，以应对受到贸易战等外部不确定性因素影响的经济形势。第二轮补充预算案的规模可能在30万亿韩元左右，此前韩国国会已经于5月通过了第一轮13.8万亿韩元的补充预算。

在地方执政期间，李在明推行了一系列以民生优先为导向的社会福利与经济政策，其中包括青年基本收入、全民医疗补贴和道民基本收入试点计划，并由此积累了在中低收入群体中的强大支持基础。出身寒门的李在明亲身经历过贫穷与苦难，他在12岁时便进入工厂打工，后来通过自学完成初高中学业考入中央大学法学院才改写了命运。当选总统之前，他先后担任过人权律师、城南市市长及京畿道知事。

在今年的总统竞选中，李在明主张在住宅、医疗和教育领域加强对普通民众的支持，减少经济不平等，他计划通过扩大公共支出与结构改革，来应对韩国经济长期增长放缓、人口老龄化、青年就业困难、地区不平衡等系统性问题。另一方面，为了赢得温和派选民，李在明采取了更实用的经济政策。他强调增长与分配并非矛盾，而是互为补充，企业发展与尊重劳动可以并行不悖。

上海对外经贸大学朝鲜半岛研究中心主任詹德斌对《财经》表示，由于韩国经济处于危机状态，李在明认识到没有经济增长就谈不上分配，同时考虑到拉拢中产阶级的需要，所以他更强调共同民主党是中间保守，不仅重视分配，也重视增长。

与在前两次总统竞选中承诺实施全民基本收入等激进的福利与分配计划不同的是，转向更中间立场的李在明在此次竞选中展现出亲商的一面，强调培育人工智能（AI）等新兴产业，构建新的经济增长基础。为了让韩国跃升为“全球三大AI强国”之一，李在明计划将AI相关的预算提升至发达国家水准以上，并推动民间AI投资规模扩大至100万亿韩元。

“我们将大力投资人工智能、半导体等尖端技术产业，迈向引领未来的工业强国之列。”李在明在就职演讲中说。

外界普遍预期李在明政府的财政政策将比尹锡悦时期更为宽松。出于对额外预算影响的担心，韩国10年期国债期货在6月4日一度下跌逾100个点。惠誉认为，韩国政府债务走势在很大程度上将取决于政策对经济潜在增长的提振效果，而韩国目前正面临人口结构压力。根据惠誉的估算，2024年韩国政府债务占GDP的比重约为47%，可以容纳短期内财政支持的上升；但如果中期内债务显著上升，可能会对评级造成下行压力。

股市投资者则对未来感到振奋。在李在明上任第二天，韩国综合股价指数KOSPI保持强劲上涨势头，盘中一度升至2820.5点，时隔十个多月再破2820点。韩国创业板指数KOSDAQ也连续两日一度涨逾1%，6月5日收盘报756.23点，较前一交易日上升6.02点。

李在明对KOSPI的希望是冲上5000点大关，他在竞选期间喊出KOSPI“5000点时代”的口号，但未明确具体的时间表。他还承诺采取措施提升韩国股票的估值，终结“韩国折价”现象。

“李在明的经济政策呈现出多维度、兼顾短期与长期目标的特点，旨在推动韩国经济增长、促进就业与应对国内外的挑战。”山东大学商学院教授刘文对《财经》表示。

对美贸易谈判是当务之急

作为外向型经济体，韩国的经济复苏将受到国际市场与外部环境的影响。李在明在就职演讲里提及，国际秩序的急剧变化，例如保护主义和供应链的重组正对韩国的生存造成威胁。

贸易战已经开始冲击以出口为导向的韩国经济。韩国产业通商资源部公布的5月进出口数据显示，韩国对美国出口下降8.1%，对美国的汽车出口更是同比暴跌32%。韩国在5月对中国的出口也大幅减少，降幅达8.4%。韩国产业通商资源部长官安德根指出：“对两大市场——美国与中国的出口双双减少，显示美国的关税措施正对全球经济乃至韩国出口产生影响。”

几乎没有任何缓冲期，李在明将不得不立刻着手上任初期最紧迫的任务：与特朗普达成贸易协议。李在明就任当天正是美国要求贸易谈判国家提交“最优方案”的截止日。同一天，美国总统特朗普还签署行政令，把对进口钢铁和铝产品的关税从现行的25%提高至50%。美国商务部的数据显示，在2024年对美国出口钢铁最多的国家中，韩国排在第四位，规模为29亿美元。

按照特朗普就“对等关税”休战90日的时间表，韩国与美国的贸易磋商截止日将是7月8日。这意味着韩国新政府需在一个月的时间里，对过去近两个月里前任政府与美国的磋商内容进行评估，并接手完成谈判。曾负责美韩自贸协定谈判的亚洲协会政策研究所副主席温迪·卡特勒对《财经》指出，李在明新政府上台之后的当务之急是完成与美国的贸易谈判。由于在与美国接触之前，李在明的团队需要先评估当前谈判的状态，并制定本届政府的谈判策略，韩方要求将7月8日的最后期限延后，是一个合理的诉求。

李在明团队此前表示，他们打算为与美国的贸易谈判争取更多时间，但目前尚不清楚华盛顿方面是否会接受延长暂停“对等关税”期限的请求。

目前，韩国对美国出口的产品面临10%的基准关税、25%的汽车和零部件关税以及高达50%的铝钢关税。过渡政府下的韩方贸易谈判人员未能争取到关税豁免。

据韩国媒体报道，在5月下旬举行的第二轮技术磋商中，韩美双方围绕均衡贸易、非关税壁垒、经济安全、数字贸易、原产地规则与商业因素六大领域展开讨论。韩国方面希望最大限度地下调美国计划对韩国加征的25%“对等关税”以及对汽车、钢铁和铝产品加征的关税。美方则主张，削减对韩关税的前提条件是韩方取消非关税壁垒、扩大进口以缩减对美贸易顺差。

卡特勒表示，韩国在谈判中有很多可以拿出的筹码，包括在造船、先进技术和能源等领域的合作。同时，韩国在一些非关税措施上，尤其是在数字领域存在一定的歧视性做法，这也是美方希望在谈判中解决的问题。

“作为一个与美国签署自由贸易协定的国家，韩国对从美国进口的几乎所有产品都已实施零关税待遇，因此在关税方面，韩国没有太多可以再让步的空间。美方在制定对韩要求时，应该充分考虑到韩国的自贸协定地位。”卡特勒说。

与中国的经贸关系

在韩国的对外贸易中，中国仍然是韩国最大的贸易伙伴。中国是韩国最大出口市场和最大进口来源国。2024年，韩国对中国贸易额升至2.33万亿元人民币，超越日本成为中国第二大贸易伙伴。中韩自2015年签署双边自贸协定以来，双方已先后十次进行关税削减，有力推动了双方的经贸合作。

长期以来，中国是韩国的贸易顺差主要来源国，但在2023年，韩国在时隔31年后首次出现对华贸易逆差。这主要是因为中韩贸易结构和供应链结构发生变化。随着中国从中间产品进口加工国转变为中间产品生产出口国，韩国对华中间材料出口逐渐减少。

据韩国媒体报道，今年5月，在韩国济州岛举行的亚太经济合作组织（APEC）贸易部长会议上，中韩两国就加强双边供应链沟通、推动多边贸易合作达成重要共识，并决定加快《中韩自由贸易协定》服务贸易和投资领域后续谈判的进程。

中国是韩国主要的投资对象国，长期以来一直是最受韩企青睐的三大海外投资地之一。中国商务部统计，2023年韩国对中国实际直接投资流量为35.1亿美元；截至2023年，韩国对中国实际直接投资存量为1003.5亿美元。普华永道2024年发布的《韩国跨国企业在中国》报告显示，半导体、新能源、智能制造、生物医药等多个领域是韩国企业在华投资的热门产业。韩国在这些领域具有全球竞争力，中国则拥有巨大的市场和强大的制造能力。

李在明在竞选期间曾呼吁改善与中国的关系，但在就职演讲中他没有直接提到中国。“我将从国家利益和实用主义的角度来处理与邻国的关系。”他说。

刘文指出，相比尹锡悦当政时倒向美国的政策，李在明政府的对华关系可能改善，但仍会以韩国利益为主，在中美之间挪腾。经贸领域，韩国将在美国可能“不反对”或“低敏感性”的产业领域推进中韩合作，包括传统制造业与消费品贸易、民生导向的非战略新兴产业、绿色经济与环保技术中的可再生能源设备制造与应用等。

“在电子产业、化工产业和汽车产业，尤其是新能源汽车与动力电池领域，中韩将持续合作。同时拓展新兴领域的合作，比如数字经济……随着中国产业技术水平提高和劳动力成本的提高，中韩两国的竞争也在加强，比如在半导体领域和新能源汽车领域。”刘文说。

面对特朗普关税，詹德斌认为，中韩双方都比以前更加意识到需要加强合作以克服美国的关税冲击，但关税的冲击对双方的影响不一样，在有的方面美国对华关税压力反而给了韩国机会，比如造船业。“中韩经贸关系已经从垂直分工合作变成了水平竞争，所以双方可能要摸索新的合作模式。”

在詹德斌看来，中韩两国在高端制造、数字经济、绿色能源、生物医药、人工智能等新兴领域具备互补优势，双方可拓展合作空间。双方还需加强产业链、供应链合作，利用区域全面经济伙伴关系协定（RCEP）等多边机制，提升贸易自由化水平，并在数字化、绿色低碳等领域寻找新的合作增长点。

李在明试图在中美之间保持战略平衡，他寻求修复与中国的关系，但也面临华盛顿方面要求配合遏制中国的压力。詹德斌指出，在如何处理与美国和中国的关系方面，李在明是根据韩国的国家利益而非意识形态来判断，该合作的合作，该妥协的妥协，该争取的争取。

“李在明将在寻求与美国达成贸易协议的同时，寻求改善与中国的关系。他很快就会意识到，在中美两大经济体的诉求与关切之间取得平衡，并非易事，但这是符合韩国国家利益的选择。”卡特勒说。

来源：《财经》杂志

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Samantha Luan

经济

为了重夺其在芯片行业的主导地位，日本采取了大胆举措，瞄准了韩国半导体领域的“皇冠明珠”——用于人工智能（AI）的存储芯片。

该项目旨在开发用于人工智能应用的下一代存储芯片，整合了软银的资金支持、英特尔的技术、东京大学的科研实力，以及日本在材料、零部件和设备方面的优势。

据日本财经报纸《日经新闻》报道，软银和英特尔成立了一家名为Saimemory的公司，致力于引领人工智能低功耗存储芯片的研发。该公司的目标是开发高带宽内存（HBM）的替代方案，目前HBM市场由韩国芯片制造商主导。HBM是一种先进的内存技术，堆叠了多层动态随机存取存储器（DRAM），用于英伟达和AMD等公司生产的人工智能加速器。SK海力士和三星电子控制着全球约90%的HBM市场。

但软银和英特尔并不打算在HBM领域直接竞争，而是计划开发一种能够显著降低功耗的“堆叠式DRAM芯片”。这实际上是在寻求重塑市场，而非进入现有市场。

据东京电视台报道，Saimemory将于7月开始运营，软银担任公司首席财务官，英特尔担任首席技术官，东京大学担任首席科学官。一位前东芝高管将担任首席执行官。

在最初的100亿日元（6970万美元）项目资金中，软银将出资30亿日元。该公司还计划寻求日本政府的支持。该项目将利用英特尔的芯片堆叠技术以及东京大学持有的数据传输专利。其他潜在合作伙伴包括日本先进基板制造商Shinko和理化学研究所。

如果研发成功，软银将优先获得芯片。

日本的DRAM产业——在20世纪80年代之前曾是全球强国——在13年前因美国贸易压力和韩国竞争对手的崛起而落后，实际上已经消失。日本最后一家DRAM制造商尔必达（Elpida）于2012年破产，并被美国美光公司收购。东芝分拆出来的铠侠（Kioxia）目前只生产NAND闪存。

鉴于该行业的资本密集型特性，日本全面恢复DRAM生产的可能性仍然不大。

然而，Saimemory将自己定义为一家无晶圆厂芯片设计和知识产权管理公司，这与三星电子和SK海力士形成了鲜明对比，后者则采用综合设计和制造存储芯片的方式。

日本的做法与英伟达类似，后者设计AI芯片，并将生产外包给台积电等代工厂。日本媒体猜测，Saimemory也会将生产外包给台湾的一家代工厂，同时暗示，在丰田、索尼和软银的支持下，成立于2022年的半导体公司Rapidus最终可能会接管制造业务。在日本和台湾都拥有DRAM生产设施的美光科技也被提及是其潜在的合作伙伴。

日本政府正与软银携手合作，重建该国的半导体产业。据《朝日新闻》报道，日本迄今已承诺向Rapidus投资1.82万亿日元，并为此修改了《信息处理促进法》等法律。

去年4月，软银开始在北海道建设日本最大的数据中心，投资额达650亿日元，其中约45%由政府补贴。该设施位于Rapidus附近，引发了人们对其将从这家新代工厂采购芯片的猜测。如果这一猜测成真，Rapidus将有望克服后来者代工厂面临的最大挑战之一——争取大客户。

“日本半导体产业曾被认为已死，只剩下材料和设备公司，”一位不愿透露姓名的韩国芯片制造商高管表示。“但现在，通过与美国和台湾合作——例如为Rapidus引进台积电工厂和IBM的技术——他们正在迅速填补这一空白。韩国内存制造商则面临被孤立的风险。”

韩国生产全球71% 的内存，以及51%的NAND

半导体（芯片）是韩国最大的出口产品，2022年占韩国出口总额的18.9%。分析人士预测，未来几年，全球对与新IT设备以及人工智能（AI）和云计算等创新服务相关的芯片的需求将持续增长。

韩国是存储芯片制造领域的领导者，三星电子和SK海力士占据了全球DRAM市场73%的份额，以及NAND闪存市场的51%。然而，对于微处理器和传感器等其他类型的半导体产品，韩国企业则依赖政府主导的各种国家发展计划来推动行业发展。

在截至2025年3月的第一季度，SK海力士在全球随机存取存储器（DRAM）芯片市场动态中占据了36% 的最大份额。

这是SK海力士自1983年成立以来首次在全球范围内主导

市场三十多年的存储器霸主三星电子以34%的份额被挤到第二位，美光科技以25%的份额紧随其后。

美光科技的反扑主要是因为人工智能热潮的持续推动，HBM芯片的需求强劲。

HBM芯片对于运行AI加速器至关重要，它是与图形处理单元(GPU)和中央处理单元(CPU)并列的训练AI所需的关键设备。

SK海力士在向全球最有价值的人工智能公司Nvidia公司的人工智能器独家提供最新的12层HBM3E芯片后，在1月至3月季度控股了全球HBM销售额的70% 以上。

这家韩国芯片伙伴的成功源自过去10年对HBM开发的加速投资。

当它在2013年在全球首次开发出HBM时芯片时，市场对这种高性能芯片的需求较低。

但这家芯片制造商一直在积极推进其HBM技术，因此当人工智能热潮来临时，它可以轻松地凭借领先地位主导HBM市场。Counterpoint分析师

Choi Jeong-ku表示：“SK海力士已经做好了充分的准备来应对HBM需求的爆炸式增长。”在取得领先

地位之前，传统内存芯片的需求正在解除，价格正在恢复，原因是中国企业依靠更廉价的替代品迅速崛起。

来源：半导体行业观察

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Damon

中美贸易战

经济

面对美国总统特朗普向全球挥舞关税大棒，中国外交部于特朗普执政百日前夕的4月29日发布视频《不跪》，视频强调，“中国不跪！中国不退！”向全世界发出了绝不向美国霸权妥协的斗争决心。

在此之前，中国宣布退回已向美国波音公司订购的80架飞机，也包括零件，显示与美国飞机产业彻底割席的斗志；与此同时，有30万吨阿根廷大豆被检测到发现原产地为美国，被中国海关直接进行退货处理；还有，中国政府已通知包括韩国在内的各国企业，禁止将含有中国稀土矿物的产品销售给美国防部和武器制造商，这明显是中国利用稀土供应链优势对美国施压的一种战略。

早在2018年，特朗普1.0上台未久突然对中国发起关税战之后，我们即意识到自上世纪二战结束以来的全球化响起了警钟，之后，从特朗普1.0到拜登，关税战之后又陆续发动了科技战、产业战、金融战等等，我们预见到在全球化破灭后，一个新的“半球化”时代的可能到来。所谓“半球化”，指的是两个分别以美国和中国为核心的经济圈，各自运行，并朝彼此之间联系与互动逐渐减少的方向发展，现在看来，这样的形势已经出现，且比预期来得更快更早。

从特朗普1.0到拜登，关税战之后又陆续发动了科技战、产业战、金融战

当代全球化的形势所以出现如此巨大而又戏剧性的变化，当然离不开中、美两国关系的变化。众所周知，全球化一向是由美国主导并积极推动的，因为全球化不仅利于全球更利于美国。1979年中、美建交，中国展开改革开放，经济迅速从低迷中展现活力，美国因势利导，鼓动中国于2001年加入世贸，其动机一在于觊觎中国的巨大市场，二在于推动和平演变。未料和中演变未见苗头，中国GDP增长极速，在2010年即超过日本成全球第二，制造业总产值也在同年超过美国成全球第一，让美国备感压力。2009年上台的奥巴马因此展开了针对中国、遏制中国的“重返亚太（亚太再平衡）”战略，然功效甚微，中国崛起势头不减；2017年特朗普上台，认为与中国经济动力强劲全拜全球化之赐，相反的，美国在全球化中反而是让中国占了巨大便宜，制造业的流往中国，导致美国制造业空心化及成就了中国成为全球制造业王国即是一例，因此决定反全球化，付诸行动时，展开了对付中国的各种战，所有战的目的除了打击中国外，也着眼于切断各国与中国的联系。2021年继特朗普上台的拜登更是变本加厉，搞“小院高墙、脱钩断链”，从产业链、供应链、科技链下手，形同切断中国的奇经八脉，反全球化反到了这个地步，已经是逆全球化甚至是毙全球化欲置全球化于死地的地步了。

中国当然不会坐以待毙。所以在2025年特朗普2.0上台欲再度加码对付中国，却犯了一个重大战略错误时，即抓住了机遇展开了强烈的反击。特朗普2.0战略错误是在对付中国时扩大了打击面，竟以全球为打击对象，这就给了中国一个求之不得的机会，决定挺身而出，高举反霸大旗，争取一众同样被美国霸凌的国家一起反对美国。《不跪》视频中强调“中国不跪！中国不退！”，就是在向全世界各国喊话，称“黑夜中总要有人站出来高擎火炬，劈开迷雾，照亮前路”。

可以看到，形势发展下去，全球在全球化瓦解之后走向“半球化”的态势将越来越明显。可以预见，这个一边以美国为核心的“半球”，和一边以中国为核心的“半球”的“半球化”格局，将在不同层面上同时发展，但程度进度或有参差。贸易或市场的半球化，一方是以美国为核心的西方国家（G7、五眼联盟，还有韩国或印度等），一方是以中国为核心的南方国家（包括东南亚、非洲、中东及拉美等）；产业的半球化和科技的半球化，范围虽有出入但大格局雷同，只是科技半球化的界限可能更为明显；另外，金融与国际货币，一边是美元，一边是欧元及数字人民币，分别走向两个“半球”的形势与趋势也可能益趋明显。

但理论上，“半球化”不会是一个终极状态，它最多是一个过程或阶段，期间长短则不一定，不同层面的“半球化”有可能长些有可能短些，但最终，还是会先后再走向“全球化”，那时就是所谓的“再全球化”了。至于这个“再全球化”如何进行，则取决于两个“半球”未来如何发展，及各自的能量与吸引力的变化而定了。

来源：东方财经杂志

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Cohen

大宗商品

近期，黄金价格显然陷入了高位震荡态势，5月份一度突破3500美元大关。6月5日，黄金隔夜小幅升高至3372美元，在小周期上维持升势但势头放缓，多空争夺也更为激烈。

地缘政治格局是驱动黄金最关键的短期因素。年初至今（截至6月5日），黄金累计涨幅约25%，而长期美债ETF却录得负增长。作为传统避险资产的美债，非但未能吸引投资者，反而越来越成为市场风险的代表。如今，一方面“对等关税”有所延后，另一方面，中东、俄乌局势也显示出僵持状态，黄金短期似乎失去了一个主要催化剂。

未来，究竟黄金能否继续冲高？似乎各界对于金价的长期走势持看好观点，但就短期来看，前高3392美元以及3400美元依然是多头的首要目标，下行方向关注3370美元以及更关键的3350美元的支撑。值得注意的是，6月似乎是不利于黄金的季节，统计结果显示，6月黄金平均回报率为-0.5%，为全年最差。

黄金遭遇最差季节性效应

近期，黄金涨势在月度高点下方止步。5月是自去年11月以来，黄金价格首次未能突破前一个月高点的月份。这听起来似乎无关紧要，但相较于2024年4月爆发的涨势而言，这标志着行情性质发生变化，并显示出波动性正在减弱。

此外，4月的月线收盘以“黄昏十字星”（Rickshaw Man Doji）结束，月度相对强弱指数RSI（14）自1月以来一直处于超买状态，而RSI（2）则在超买区间形成了看跌背离。

从季节性规律看，即使只是小幅调整，黄金也可能出现回调。尤其是43年季节性趋势显示了黄金的看跌倾向。

我们分析了Refinitiv数据库中可获得的43年黄金现货数据。统计结果显示：6月平均回报率为-0.5%，为全年最差；6月的“胜率”仅为39.5%，即60.5%的时间是下跌的；6月的黄金波动范围是全年第四小，高低区间仅为6.7%；7月的波动率更低，仅为6.2%，为全年最小。

波动率通常在8月大幅上升，并在9月达到峰值，同时平均回报转为正向。

因此，近期的价格走势支撑了“黄金的这一波上涨可能已经接近尾声”的判断。5月未能延续涨势，暗示回调在即——这也符合6月历史上偏空的季节性表现。不过，即便出现回撤，也可能较为温和，因为中期波动性往往趋于下降，直到8月才再度放大。

总结而言，43年黄金季节性数据显示，6月的平均回报最弱，胜率最低，7月则波动率最小。

此外，我们也应注意投资者的黄金需求有所下降，这可以从“黄金实体持仓ETF总量”中看出。尽管黄金价格在过去两周持续上涨，但该ETF却下跌了4%。这虽然不构成明确的卖出信号，但确实是一个值得警惕的信号——提醒我们不要过于轻易地预期金价迅速回升至历史高位。

黄金实体持仓ETF过去两周下跌，显示投资需求略有减弱。

如当前多数市场一样，黄金目前正处于观望状态，走势受制于特朗普的贸易相关言论——虽有支撑，但在本周高点之上犹豫不前。同时，黄金似乎也在观望更多的美联储信号以及就业数据。

特朗普在ADP就业数据公布后迅速呼吁鲍威尔降息，这在周三利好金价。但值得注意的是，“小非农”ADP数据一向与非农就业数据（NFP）关联性较差。反而可能暗示NFP数据更强，这对黄金不利。

目前尚不清楚黄金是否已经完成一个简单的ABC调整波——如果是，则可能正在进入上升的第iii浪；但也可能这只是“双重或三重之字形调整”中的连接波x浪，这将意味着金价还会有一波ABC下跌。

考虑到6月的季节性弱势以及ETF持仓下降，我倾向于认为当前的反弹走势将逐渐耗尽并进入下行阶段。这也意味着美元将走强，同时特朗普的贸易谈判可能取得正面进展。如果价格在3475.6美元（5月高点）以下回落，金价将进入下一轮ABC修正；若金价突破3475.6美元，则意味着‘双重之字形’调整的假设失效，市场可能向新高迈进。目前具体的方向仍待进一步观察。

中长期走势仍受支撑

尽管短期市场观点分化，但各界对黄金的中长期的趋势似乎更具确信度。

今年多数时候，美债市场，特别是长端美债收益率持续走高，显示出避险资产之间走势的明显背离。年初至今，黄金累计涨幅约25%，而长期美债ETF却录得负增长。作为传统避险资产的美债，非但未能吸引投资者，反而越来越成为市场风险的代表。

美债供需错配成为系统性风险源，全球多元化需求激增，而黄金则成为了首选标的。

具体而言，当前美债市场面临供需两端的严重不平衡。2025年将有约8万亿至9万亿美元的美债到期，美国财政部需以“借新还旧”的方式进行再融资，这将带来密集的债券拍卖潮。然而，需求端却持续疲弱，美债拍卖认购率偏低，海外投资者购买意愿显著下降。

穆迪最近调降了美国的主权信用评级。更加值得关注的是，如果特朗普的减税与财政支出法案再次上路，未来几年美国的财政赤字可能进一步恶化。市场因此重新评估美债的风险，要求更高的无风险利率作为补偿。这导致长端美债收益率上升，并非通胀或经济向好所致，而是对美国财政可持续性的担忧。

在此背景下，全球投资者对美元资产的信心也受到动摇。美元指数年内持续下行，美债承压，美股表现也不及欧洲及香港市场。这背后，去美元化趋势隐隐成形。尽管美元霸权仍无可撼动，但多元化需求和地缘风险与政策不确定性促使资金转向黄金。

从全球ETF持仓看，年初尤其是中国市场资金持续流入黄金ETF，4月中国黄金ETF迎来显著增量。然而，近几周资金流入速度已有所放缓，上海金与国际金的溢价明显收窄，显示出短期上行动能有所减弱。

同时，投机性看涨头寸在过去七八周持续下降，也表明市场短期情绪趋于谨慎。综合来看，黄金目前处于大幅拉升后的盘整期，市场进入相对均衡状态。

不过从更长周期看，黄金的上涨逻辑依然牢固：美元信用的结构性削弱、全球央行持续增持黄金、地缘政治风险不断升温，以及全球通胀与货币政策路径的不确定性。

值得一提的是，自2022年以来，全球央行大幅增持黄金，尤其是中国央行持续减少美元资产持仓、增加黄金配置，显示出官方层面的去美元化正在逐步推进。

金价创下每一个里程碑的节奏也正在加快历史数据显示，黄金从1000美元涨到2000美元用了12年，从2000美元到3000美元用了5年，而从3000美元到3500美元，仅用了1个月。这个节奏的加快，可能预示着黄金正在进入加速上涨的新阶段。

来源：证券市场周刊

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Devin

外汇

经济

4月底，世界各国财政部长和央行行长在华盛顿出席世界银行/国际货币基金组织春季会议后，人们热议的是以美元为基础的国际货币体系的未来。

美国财政部长贝森特在春季会议的讲话中重申：“国际货币基金组织和世界银行的宗旨是更好地协调国家利益与国际秩序，从而为不稳定的世界带来稳定。简而言之，它们的目的是恢复和维护平衡。这仍然是布雷顿森林体系的宗旨。然而，放眼当今的国际经济体系，我们处处都能看到失衡。”

贝森特正抱怨美国面临着严峻的现实：“由于不公平的贸易体系，美国持续存在巨额的贸易赤字。其他国家有意为之的政策选择，掏空了美国的制造业，破坏了我们关键的供应链，危及我们的国家和经济安全。持续过度依赖美国的需求，导致了全球经济日益失衡。”

这位前索罗斯的基金经理、现任财政部长说道：“我们将把美国资产负债表中的资产货币化，造福美国人民。”这些措施可能包括：创建主权财富基金、使用数字资产、允许开采页岩气资产，甚至可能重新评估黄金储备。

美国的资产负债表是什么样的？

根据美联储的资金流量表和国家资产负债表账户，截至2024年底，美国家庭的净资产为169.4万亿美元，联邦政府的净负债为24.6万亿美元，对外国人的净负债为24.7万亿美元。简而言之，美国家庭在金融和房地产价值上涨的推动下变得富有。自2017年底以来，金融和房地产价值分别上涨了43.2万亿美元和21.3万亿美元。外国人净持有的美国资产也增加了17.4万亿美元，反映出他们青睐高回报的美国债券和股票。

另一方面，自2017年以来，美国联邦政府净债务增加了11.7万亿美元，反映出需要借款来弥补财政赤字。正如贝森特所承认的：“在美国，我们知道需要理顺财政状况。”

全球资产负债表的严峻现实是，一个国家的赤字与其他国家盈余相匹配。根据布鲁金斯学会2023年底的国民财富净值数据库，美国对世界其他地区的净负债达19.9万亿美元。

（对美）顺差经济体可分为五类：其一，石油和天然气生产国（挪威、俄罗斯、沙特、卡塔尔、阿联酋、科威特和伊朗），顺差达5.4万亿美元；其二，大中华地区（中国内地、中国香港和中国澳门），顺差达4.8万亿美元；其三，东亚国家和地区（中国台湾、韩国和新加坡），顺差达3.4万亿美元；其四，日本，顺差达3.3万亿美元；其五，欧元区、瑞士和瑞典，顺差达1.5万亿美元。德国拥有3.3万亿美元对美的巨额顺差，它是欧元区成员国，但欧元区的净顺差仅为 0.4 万亿美元，原因是许多欧元区经济体对美存在巨额逆差。

这五类经济体对美的净对外顺差总额高达18.4万亿美元，该数值达美国19.9万亿美元净负债的92.5%。

实际上，如果美国想要减少其净对外负债，就必须促使顺差经济体自愿或以其他方式同意减少其经常账户顺差。其方式包括汇率升值；通过财政扩张或自愿限制出口来降低储蓄率，就像1985年和1987年《广场协议》和《卢浮宫协议》期间发生的那样。许多专家怀疑特朗普政府是否有能力召开一次类似《海湖协议》的会议，就减少美国不可持续的贸易和财政赤字（包括债务负担）达成一致。在传统银行业务中，通常是借款人而不是债权人进行再平衡。

一个难以忽视的真相是，美元存在“赢家诅咒”，因为世界其他国家越多地使用美元作为储备货币，流入美元资产的资本就越多，相应的财政和贸易逆差也就越大。随着美元走强，美国持有的外国资产以美元计算贬值，而美国无法通过贬值来抵消其主要以美元计价的负债。

另一方面，要求日本、产油国和东亚出口国等顺差国家对美元升值，将导致它们遭受巨额外汇损失。将日元兑美元汇率从160调整到目前的140或更低水平，将使日本持有的约2.6万亿美元美国资产（截至2024年6月底）遭受约3238亿美元的外汇损失（占资产总额的12.5%）。这笔巨额损失相当于日本2024年国内生产总值（GDP）的7.7%。

2009年，时任美国国务卿希拉里·克林顿在中美关系中提出了一个著名的问题：“你如何强硬地对待你的银行家？”贝森特或许认为，既然美国为其盟友提供了安全保护伞，他们可能会被迫支付更多。但美国的竞争对手肯定不会同意，他们将试图减少对美元的敞口。

总而言之，当前的国际货币体系正处于以美元为中心的陷阱之中。国际货币基金组织和世界银行无法对控制其多数投票权的非美国股东采取强硬态度。贝森特呼吁国际货币基金组织和世界银行对作为盈余经济体的多数股东采取强硬态度，这不太可能，就像他们不可能对美国采取强硬态度一样。美国是它们的创始国，并拥有16.49%的否决权。

古老的黄金法则是，谁拥有黄金谁就统治世界。截至2月，美国持有8133.5吨黄金，占其官方黄金储备总量36223.9吨的22.4%。2025年，但她欠世界其他国家的净债务却日益增长，这令人担忧。如何打破这一“赢家的诅咒”将是金融工程师的梦想。更多的金融工程无法掩盖应用工程师清晰可见的事实：全球4.22%的人口无法对世界其他国家发号施令，也无法以民主法治的方式解决其债务问题。

痛苦将随之而来，要么由所有人自愿通过和平谈判分担，要么通过武力强加于所有人。任君选择。

来源：财经五月花，作者：沈联涛

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Damon

经济

日本经济一季度意外萎缩0.7%，创一年来首次负增长，暴露复苏脆弱性。美国关税重压汽车出口，通胀吞噬家庭储蓄，实质工资连续两年下滑。尽管企业加薪创纪录，消费者信心仍跌至31.2点。专家警告：若外部冲击持续，日本恐陷入技术性衰退。

今年初日本经济再现阴霾，最新数据显示第一季实质国内生产总值出现一年来首次萎缩。日本政府初步统计指出，日本1-3月经济按年率收缩0.7%（相当于季度减少0.2%），降幅超出市场原先预期。路透社形容，这突如其来的下滑“突显日本经济复苏的脆弱性”，且美国总统川普祭出的贸易关税令日本经济前景蒙上阴影。

对比之下，日本经济在2024年最后一季尚有2.4%的强劲增长率，仅仅一季之后即出现明显逆转。英国卫报指出，这是自2024年初以来日本首次出现季度负增长，印证其经济复苏仍相当脆弱。美联社评论称，最新数据“突显经济的脆弱性”，也使日本央行可能推迟原定的升息计划。有分析人士警告，若外部冲击扩大，日本经济第二季恐再度萎缩，陷入连续两季负增长的“技术性衰退”。

衰退现实比预期更加严峻

CNBC报道，日本经济第一季出现一年来首次萎缩，幅度超出经济学家预期。摩根士丹利日股份析师乔纳森·加纳（Jonathan Garner）最新报告指出，投资者接受了2024年摩根士丹利对日本长期看好的观点，但目前的经济结构、政策改革的议程等问题，意味着日本股票回报率仍有改善空间；但这是否能如此乐观仍不好说，日本私人消费在第一季持平，甚至未能达到市场预期的0.1%增长，而占日本经济一半以上的个人消费几乎陷入停滞──日本经济新闻网指出，之前出口的提前增长影响了预估的准确性，一旦这种短暂的出口热潮消退，经济的真实面貌便暴露无遗。

德勤在4月日本经济预期报告分析，至少部分近期商品出口激增似乎与在美国关税实施前提前装运有关。美国关税继续上升，日本可能会看到出口的收缩。美国为日本2024年最大的商品出口市场，日本成品汽车被征收25%关税，对日本汽车制造商来说是难以跨越的压力门槛。

日本银行试图以加息应对所谓的“通胀压力”，但显然与经济现实脱节──日本3月消费者物价指数与同期相比上涨3.2%，连三年超过日本银行2%目标。然这种通胀并未带来经济繁荣，反而加剧消费者困境，部分严峻状况是来自实质工资持续下滑。尽管常规薪资出现30多年来最大涨幅、名义工资上升，但两年来高通胀拖累实质工资。日本劳动省的数据显示，经通胀调整后的实质工资1月同期相比下降1.8%。彭博社报道，日本政府可能将1%的实质工资增长设置为首个官方薪资增长目标，计划在2029年4月开始的财政年度达到这一目标，这反映出当前实质工资增长的困难程度。

日本经济学家门马一夫接受Nippon采访时指出，日本家庭持有约1,100兆日元的现金和存款，由于三年期间约8%通胀，储蓄损失约90兆日元价值。除了这种财富损失，月薪并未跟上通胀步伐。消费尚未恢复到2019年COVID-19大流行前的水准，加上美国可能来临的关税压力预期心理，疲软的内需消费可能会持续一段时间。

美国总统川普的关税政策对日本经济造成了重大冲击──除了汽车关税已生效，日本7月开始又面临24%关税，除非能与美国谈判完成协议。丰田汽车表示，预计新财政年度的利润将下降五分之一；马自达则因美国贸易政策的不确定性、决定延迟披露当年的收益预测；穆迪分析的日本和前沿市场经济主管斯特凡·安格里克（Stefan Angrick）表示，年初的GDP收缩提醒人们日本经济的困境，关税痛苦和疲弱的国内动能将在未来几季内拖累增长。

日本银行的政策困境

日本银行面临着艰难的政策选择。一方面，持续的通胀压力要求央行继续加息；另一方面，疲弱的经济增长和川普关税的威胁又限制了加息的空间。EFG International的经济学家萨姆·乔希姆（Sam Jochim）分析指出，日本银行强调实质利率仍然“显著为负”，因此金融条件仍然宽松。如果经济状况大致符合日本银行的预期，可以合理预期2025年会有更多的政策利率上调。日本银行工作人员估计中性实质政策利率的范围 -1%-0.5%，假设通胀为2%，名义政策利率为1%-2.5%。

野村证券4月16日报告修正预测：从现在到2027年3月，他们将日本银行的加息预期从两次调整为一次，野村现在预计日本银行只会在2026年1月加息一次。由于川普关税的影响，野村预计日本的实质GDP在2025年7-9月这季季经济增长率将“趋近零”。

日本经济的困境并非孤立现象，而是全球经济放缓的一部分──瑞银报告指出，日本经济现在正处于“名义复兴”的关键时刻，日本经济在1990年代初资产价格泡沫破裂后30年一直停滞不前，名义GDP实际上没有增长，然而现在却能看到名义GDP正在增长的迹象。

德国DWS投资公司在2025年初的报告中分析，尽管去年全球市场动荡使日本资产成为投资者关注的焦点，但日本股票的经济背景仍然可以正向看待。此外，企业改革继续产生可见的成果，盈利状况也还算良好，相对估值看来仍有吸引力。然而，这种乐观情绪不见得所有人都接受：牛津经济研究院的首席经济学家山口纪宏（Norihiro Yamaguchi）认为，由于增长前景疲弱、贸易政策的高度不确定性，日本银行在政策利率上调方面可能会变得更加谨慎，预计央行将在2025年和2026年保持利率不变。

注：德勤认为食物与能源是日本通胀的主要因素。

劳动市场的结构性挑战，消费者信心的持续低迷

日本许多大公司连续第三年满足工会对大幅加薪的要求。在几家大公司的年度“春斗”谈判结束时，电子集团日立表示已同意按照工会要求、将月薪提高创纪录的6.2%。经济学家预计，2025年日本公司的平均加薪幅度将与去年5.1%的涨幅相似，这是33年来的最大涨幅。不过，明治安田研究所的经济学家前田一孝对趋势保持悲观，他认为今年日本企业平均加薪5-5.5%将“只是抵消通胀，而不会推动消费者支出”。

Trading Economics的数据显示，日本的消费者信心指数从2025年3月的34.10点下降到4月的31.20点。这种悲观情绪反映消费者对经济前景的担忧，特别是对失业风险和生活成本上升的担忧。先锋集团（Vanguard）在日本经济预期中指出，尽管全国性的工会工资谈判正在关注去年的增长，这是33年来最大的增幅，价格继续上涨，结构性劳动力短缺推动了资本支出，因为公司寻求提高生产力。这个循环可能会加强，使核心通胀在2025年全年保持在日本银行2%的目标之上。然而，美国关税政策的不确定性对日本银行在近期评估其对增长和通胀情绪的信心构成了显著障碍。

注：2025年开始日本CPI变化较大。

前景预期：在不确定性中寻找出路

美联社指出，日本经济总量曾长期稳居全球第二，但自1990年代泡沫经济崩溃以来已蹉跎了“失落的30年”，经济增长屡陷停滞。最新的世界排名显示，日本2023年GDP约4.2兆美元，已被德国4.4兆美元超越，从全球第三大经济体退居第四。法国“世界外交”分析，日本经济产出现已沦为全球第四，哪怕最近景气偶有回温，其增长幅度仍然微弱，在历经数十年的通货紧缩后，日本当前复苏的火苗相当脆弱，如今威胁经济的已非通缩而是通胀压力──物价上涨正侵蚀日本经济的恢复力道。

东京大学经济学教授冈崎哲二认为，这些最新数据反映出日本国力趋于疲弱的现实，日本未来在全球舞台存在感恐将随之降低。现在的日元大幅贬值，使以美元计价的日本GDP缩水是衰弱的要素之一，但更深层的原因在日本人口持续老化萎缩、生产力下降也导致竞争力萎缩。与之相比，德国通过接纳移民使人口增至约8,500万，劳动力稳定增长；印度等新兴经济体则蓬勃崛起，种种因素都在相对上削弱日本的经济地位。

美国《外交官》杂志专栏则有个令人感叹的观察：美国加州经济规模近日超越整个日本，成为全球第四大经济体，美国一州经济规模竟超过日本。作者指出，这有象征意义的时刻与其说加州突飞猛进，不如说日本经济长期停滞不前：“日本经济、人口与整个社会结构的持续性停滞”才是让其全球排名不断下滑的主因”。上述种种评论反映出西方媒体对日本结构性难题的共识：劳动人口减少、内需不振及创新活力不足等问题日积月累，不解决将长期掣肘日本的发展。正如卫报分析所言，日本潜在增长率仅约0.5%，只要稍有风吹草动经济即可能陷入衰退，其脆弱性远高于其他主要经济体。

然而，日本经济前景也不见得一面倒悲观，潜藏的转机自然也有在其中：日本常年低迷的通货紧缩局面近年出现改观、物价上升伴随薪资上调，或许预示着经济正朝良性循环迈进。日本政府高层强调，今年春斗大公司罕见持续为劳工大幅加薪，企业加薪潮有望支撑经济温和复苏。经济再生大臣赤泽亮正乐观表示，民营企业给出的高额加薪将提高家庭收入、有助于提振内需并支撑经济走出疲态。

注：许多预估仍对日本经济前景乐观。

路透社分析认为，日本去年已解除多年的超宽松政策框架，显示决策者对经济体质改善抱有信心。随着通胀率稳定在2%左右、企业获利受益于日元贬值，部分分析师预期日本经济有望逐步走出停滞阴霾。同时日本就业市场目前十分吃紧，2024年度失业率降至2.5%的低点，显示劳动需求旺盛。充足的就业与缓步上涨的薪资，将在一定程度上支撑民间消费，不让经济轻易陷入深度衰退。日本第一生命研究所近期报告更预测，虽然2025年因关税冲击、经济发展将呈现低迷，但2026年起日本经济有望出现温和反弹──只要全球贸易状况不进一步恶化、国内改革得当，日本仍有机会逐步走出长期低谷。

整体来说，全球对日本经济衰退的解读呈现出正反两面：一方面认为日本经济依旧脆弱，短期衰退恐难避免；但另一方面，也有观点强调日本当前的变革契机，如通胀回升、薪资上涨带来的新希望。各国媒体交叉比较正反因素，既不讳言日本深层挑战之艰巨、同时也密切关注政策应对及潜在转机，毕竟日本衰退也可能引发全球出问题。日本政府在刺激经济与财政纪律之间寻求平衡，外部环境瞬息万变，这场亚洲经济巨人的新一轮考验已引发全球关注。日本经济能否走出衰退阴影，逆风下重拾增长动能？西方媒体将继续观察其后续走向，见证这场经济持久战的发展脉络。