美债美元风云突变，亚洲金融危机再现？

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摘要:

市场对美国政策利率前景的重新评估、重新定价，导致美元汇率全面反弹，亚洲各国汇率纷纷下挫，勾起人们对1997年亚洲金融危机的记忆。

鲍威尔的言论和伊朗的导弹，炸散了风险资产，全球股市连跌六天，引领美股的神奇七子上周暴跌近8%。面对几个市场风险，资金决定获利回吐，EPFR数据显示在过去两周有211亿美元退出股票市场。上周二联储主席鲍威尔表示，抗通胀道路上的“颠簸”证明他在减息政策上的观望态度是正确的，其他几位联储高官更直认需要更大的物价回落的信心，方可考虑削减利率。美国两年期国债利率冲到5%边缘，国债继续遭遇沽售压力。

受到通胀数据和联储态度的刺激，美元利率直线上扬，美元指数高企106之上，对日元更回到1990年水平，英镑重挫，全球汇市颇为混乱。同时，伊朗导弹和无人机袭击以色列，以色列还之以颜色，虽然各自行动所造成的损失有限，地缘政治风险却大幅上升，资金寻求避险天堂，黄金价格再创历史新高，其它工业金属也在其金融属性的刺激下大涨。有趣的是，布伦特和美西原油价格双双回落。

市场对美国政策利率前景的重新评估、重新定价，导致美元汇率全面反弹，亚洲各国汇率纷纷下挫，勾起人们对1997年亚洲金融危机的记忆。

从历史经验看，每次美国进入高利率、强汇率周期，新兴市场都会面临巨大的压力。当美国利率较高时，资金从新兴市场流回美元区，推高美元汇率，推高美元资产价格，吸引更多资金出离新兴市场。新兴市场国家动用外汇储备来维持汇率稳定，但是随着储备的迅速减少，基本面因素恶化，更多外国游资（还有本国资金）逃离。不少新兴国家积累了大量的美元债务，一旦外资撤离，美元流动性很快枯竭，就容易爆发债务危机。

上一轮美元持续强势发生在1995-2000年，此间先后触发了墨西哥债务危机、亚洲债务危机、俄罗斯债务危机和阿根廷/巴西债务危机。从任何意义上说，美国利率居高不下、美元汇率不断升值，对于新兴市场经济都是一个威胁。2020-2022年美元曾经有过一波升值，基本上是疫情期间资金流入美国避险，不过时间较短，美元很快掉头回落，只有斯里兰卡、阿根廷等几个新兴国家受到冲击。

现在美元汇率转头骤升，让日元、韩元在内的一众亚洲货币承受贬值的压力，亚洲金融危机会不会重临？笔者认为机会不大，因为如今亚洲经济基本面与二十七年前大不相同。当年亚洲各国债务杠杆过高，欠下了巨额的美元债；如今多数亚洲国家的外债水平比起本国经济体量不算高，短债数量和外汇储备的比率大多合适。而且现在外资流入中，产业投资比重大幅增加，这些资金一般不受利率的影响。

更重要的是，1997年危机后，多数国家修正了汇率形成机制，本国货币多采用浮动汇率。这使得各国央行无需拼死干预汇市来保汇率，政策腾挪空间大了，被投机者狙击的机会小了。笔者不排除其它新兴市场地区出现债务危机，但是相信亚洲重现九七金融风暴那样系统性金融危机的机会不大。债务过高或缺乏汇率弹性的个别国家及地区，就需要特别留意了。

当然，如果美元汇率持续维持在高位，资金势必会进一步流向美元区资产，这对全球资产配置方向一定有影响，对资产价格的此消彼长一定有影响。明明是美国的通胀问题，美国的利率问题，割的却是全世界的韭菜。

最近日本发生了两件很久一见的大事。第一件是时隔三十年，日本终于走出了通缩时代。首相岸田称之为，“一辈子见证一次的历史性时刻，步出通缩时代”。第二件是日元对美元汇率跌破154，上次见到这个数还是1990年的时候，又是一代人一遇的时间。按理说，既然日本走出通缩，日本银行启动加息，日元应该升值才对。

首先，此轮日元贬值的主要原因来自美国，美国通胀出人意料高企，市场修改美国减息预期，触动了美国国债市场的调整，因此导致资产定价的连锁反应。日元是被动贬值的。其次，市场将四月份日本银行加息看作政策正常化，也就是脱离收益率曲线管理、撤离负利率政策。这未必意味着未来日本利率有很大的上升空间，美国与日本之间的利率落差还会维持。

前日本央行行长黑田东彦曾说，日本人的通缩心态已经根深蒂固，恐怕不是几个CPI数据就可以立刻扭转的。事实上谈论日本经济复苏和股市上涨，外国人比日本人更起劲。扣除通胀后的实际购买力还是比较弱的，本国人对于未来前景还是相当审慎的，同时对本国的人口结构和债务负担也还是非常担心的。

笔者看来，日本经济摆脱了通缩环境所带来的恶性循环，各项经济指标和宏观政策走向正常化。不过，结构性问题并没有就此消失，内需不足、民间投资不足的阴影挥之不去，传统拳头出口产品也面临竞争力下降的问题，所以日本经济的潜在增速短期内可能不会有大的突破。

不过，日元贬值对许多上市企业的盈利会有颇大的正面作用。尽管外资加大了进入日本股市的力度，长线基金对日本的平均配置部位仍处在中性偏低水平。日本股市还没有出现美国AI七家公司、欧洲股市最大十一家公司那种盛况。至于汇率，日元止跌回升需要等美国利率重估交易尘埃落定之后才发生，大幅升值的机会则需要等待滞留海外的日本企业和家庭的储蓄开始班师回朝。

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本周重点关注三点：1）美国第一季度GDP增长，预计环比折年率达到2.7%，较前期大幅回落，但增速仍然过快。2）美国三月PCE通胀，预计同比2.6%，比上期略高。3）日本央行例会，料利率政策不变，关注植田对加息和收缩银根问题的暗示。另外，伊以冲突如何发展也需要特别留意。

文章来源：上海金融与发展实验室

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Kevin Du

股市

经济

4月23日，建银国际首席策略师赵文利在一个活动沙龙上表示，中国资产未来主要的出路并不来自估值修复，估值修复受外围因素影响，而盈利增长则是企业自己可以把控的。

赵文利表示，现在一些上市公司虽然盈利增长还能够维持，但是这些公司是以削减成本或是以结构调整作为代价换来的，实际上市场对增长的可持续性以及未来增长程度的担忧较大。

近年来，香港的资本市场因多重因素影响而受到较大的冲击。对此，赵文利表示，估值的影响因素又分为无风险利率和风险溢价，因为香港是联系汇率制度，当美元利率较高时，无风险利率上行，香港资本市场的估值会受到较多挤压。香港的估值体系实际上是国际定价。

在此逻辑下，为何美国加息之后，美股反而估值进一步扩张？赵文利进一步表示，一方面美国的科技创新周期使得龙头股票的估值得到很大程度的扩张；另一方面，美国估值的扩张主要来源于“科技七巨头”，如果刨除了这七家公司的表现之后，其实美股其他企业的表现也逊色很多，从盈利增长的角度来讲，美股很大程度上得益于盈利增长的驱动。

根据德意志银行的研究报告，在过去一年的时间内，亚马逊、苹果、谷歌母公司Alphabet、微软、Meta、英伟达和特斯拉这美股七大科技巨头整体在2023年的总回报率达到107%，远远超过了MSCI美国指数，后者给投资者带来了大约27%的投资回报率。

赵文利认为，香港市场受风险溢价影响更大。目前全球环境变化剧烈，包括地缘政治变化，全球供应链重组等，很多变化并非周期性的波动。以往而言，估值最容易被周期性因素和货币政策影响，但现在来看，即使美联储进入一个降息周期，利率水平也不太可能回到之前超低利率，甚至是负利率的情况。

香港市场目前在修复的过程中，最坏的情况已经过去了，但估值修复包括市场信心的修复都会来得比较慢。这主要由于美联储降息的时间点不断推后，同时降息幅度也比预期要低，货币政策回归正常化的进程偏慢，这方面的修复自然也随之变慢。

香港与内地目前在金融互联互通方面的举措，都为香港创造发展的条件。这些努力包括互联互通的扩容，上市制度的创新等。香港作为亚洲的国际金融中心，未来可以吸引“一带一路”共建国家的优质企业来港上市；通过完善跨境理财通机制，巩固资产管理中心的地位；香港已不可能回到过去的发展模式，而是要展望未来发展的新路径，着眼于数字资产以及绿色金融等新领域，香港在这些领域的发展空间巨大。

香港在数字资产以及绿色金融领域近些年发展迅速。据了解，香港目前发行的绿色债券占整个亚洲市场份额超过三分之一，香港目前有220个ESG基金，管理的资产规模达到1700亿美元。而在数字资产领域，香港于今年4月宣布发行亚洲第一批比特币现货ETF及以太币现货ETF产品。同时也有两家持牌的虚拟资产交易平台在香港运营。

文章来源：21世纪经济报道

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Devin

能源

根据英国能源智库Ember的统计数据显示，风力发电已连续两个季度超过化石燃料，成为英国最大的单一电力来源。这反映出可再生能源领域的繁荣发展，也是一个里程碑时刻。

具体来看，在2024年第一季度，英国的风力发电总量为25.3太瓦时(TWh)，而同期化石燃料发电量为23.6太瓦时。

因此，风力发电量占到了英国电力的39.4%，而化石燃料发电量占比为36.2%。不过有分析指出，随着夏季天气变暖，风力逐渐缓和，风力发电量可能也会随之下降。

如果再加上太阳能发电量的话，英国2024年第一季度可再生能源的总发电量达到了27.1太瓦时，占总发电量的42.2%。

一般而言，在阳光充足的时期，更高的太阳能发电量将抵消风力发电场的下降量。但在英国，风力发电场的发电量通常是太阳能发电场的六倍左右，因此2024年年中时，英国的总发电量不可避免地会出现下滑。

去年9月，为Drax电力集团准备的一份报告显示，英国现在安装的风电容量比其他任何类型的电力来源都多，风电容量首次超过联合循环燃气发电站，结束了一个多世纪以来化石燃料主导电力系统的局面。

截至2023年6月，英国风力发电场的总装机容量达到了27.9吉瓦(GW)，超过了燃气发电站的总装机容量27.7吉瓦。

英国政府上个月的数据显示，整个2023年来自可再生能源技术的发电量与2022年创下的前一个纪录高点持平，但可再生能源在英国总发电量中的占比增加到了创纪录的47.3%。

季节波动

去年，英国化石燃料发电量降至历史新低，但天然气发电仍然是英国发电的主要形式，占比为36.3%。2023年，包括可再生能源和核能的低碳发电量比例升至61.5%的历史新高。

英国政府正致力于推动能源转型，以实现其净零排放目标，同时也在积极发展储能技术和其他创新解决方案，以支持更高比例的可再生能源并确保电网的稳定性。

公用事业公司部署更多的核反应堆、生物能源设施和水电站，希望将化石燃料的使用量降至最低。

但如果不能保证电力供应充足以满足夏季的高需求，可能需要增加使用天然气和动力煤来确保电力供应。夏季电力需求的增加主要是由于在最热的时期，耗电量大的空调使用频率上升。

然而，在夏季过后，风速往往会再次增加，这将使风力发电场能够重新成为英国主要的电力供应来源，并帮助电力生产者在减少碳排放和实现能源转型目标方面取得更多进展。

文章来源：财联社

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FastBull 精选

数据解读

当地时间4月24日，公布了4月德国IFO：

德国4月IFO商业景气指数为89.4，预期88.8，前值87.9。

最新的IFO报告表示，制造业指数上升的主因是企业对未来的预期有所改善，但企业对当前经济形势的评估更差，订单量进一步减少，且短期内生产增长的可能性不大。

服务业景气度明显回暖，在当前经济衰退的大背景下，这种改善尤为明显。但企业对未来的期望基本没有变化，仍对未来几个月的前景持怀疑态度。

贸易行业相关指数业有所上涨，商业预期显著改善，但总体仍保持悲观态度。企业对自身的业务状况满意度有所下降，这主要是由于批发行业状况引起的，而零售商业务有显著改善。

建筑业商业环境连续3个月回暖。这主要归功于该业悲观预期大大降低。建筑业企业认为目前形势略有恶化，许多企业表示缺乏订单。

德国4月IFO报告

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Kevin Du

经济

一、周度行情回顾

1、美国主要股指期货品种周度表现

4月以来发布的经济数据显示美国制造业逐渐走出库存周期底部、服务业展现较强的韧性，就业市场依旧强势，经济表现超出预期、美联储官员发言偏鹰派，降息预期不断被修正、十年期美债收益率持续上行，市场开始交易再通胀预期，叠加地缘冲突升级、权益市场风险偏好明显降温，在利率上行预期和避险情绪升温的双重压力下美股4月以来承压大幅调整。目前随着地缘冲突的恐慌情绪缓解、黄金大幅调整，以及市场逐渐聚焦美股业绩报告、业绩报告具有乐观预期，权益市场风险偏好开始逐渐修复。

表1：当前合约周度表现

2、标普500行业指数周度数据

美国时间2024年4月16日-2024年4月22日当周，随着地缘政治冲突缓解、美联储发言暂告段落，避险情绪缓解，美股放缓跌幅、探底回升，标普500震荡下跌，板块涨多跌少，其中除了可选消费、IT、材料、通信服务和房地产等板块下跌外，其余板块均上行，其中公共事业、必要消费、金融等板块涨幅居前。

表2：标普500行业指数一周涨跌情况

3、MSCI核心区域指数周度表现

美国时间2024年4月16日-2024年4月22日当周，美联储降息预期逐渐修正、十年期美债收益率高企，叠加地缘冲突升级加深近期美股跌幅，带动了其他权益市场风险偏好的降温，除了MSCI金砖四国以外、其余MSCI市场指数纷纷下跌，其中MSCI亚洲、亚太地区、亚洲（除日本）、亚太地区（除日本）等指数跌幅居前。

表3：MSCI核心区域指数一周涨跌情况

二、基本面分析

（1）美国制造业和房地产周期共振，经济衰退担忧降温。美国制造业PMI走出底部、制造业出货量回升，同时成屋销售指数自2023年11月以来触底反弹，房地产周期和制造业周期共振，美国制造业PMI开始回补、房价回升增加居民财富效应，服务业保持较强的韧性，对美国的经济韧性形成较强的支撑、去年年末美国经济承压的预期不断被修正，经济衰退担忧降温。同时美联储3月上调2024年GDP至2.1%、12月预期1.4%，失业率下调至4%、PCE维持2.4%，并且预期通胀水平至少到2026年才能降至目标水平2%的附近，显示出美联储对2024年经济衰退的担忧降温、通胀则至少在2026年降至目标水平，美联储预期实际偏向鹰派。

图1：美国库存周期

图2：美国生产、消费、房地产投资

（2）美国当周初请初请失业金人数超出市场预期，就业市场仍具较强韧性。4月18日公布数据显示美国至4月13日当周初请失业金人数录得21.2万人，前值21.2万人，预期21.5万人，表现超出市场预期、与前值持平。3月以来美国当周初请失业金人数保持平稳运行，虽然时薪水平下降、通胀压力缓解，但美国服务业保持强劲、制造业回暖，需求带动下劳动力市场维持一定的缺口、服务业劳动市场韧性，失业率下降、非农就业屡超预期、居民服务消费强劲，对美联储的鹰派操作形成支撑。

图3：美国当周初请失业金人数

根据美国3月ISM制造业和服务业PMI来看，美国制造业重回扩张、制造业产出和需求均改善，服务业扩张态势放缓但维持较高景气度，同时房地产市场保持一定的热度，叠加近期美联储官员发言偏向鹰派，经济衰退担忧降温、降息预期修正，目前市场普遍预计美联储年内降息次数低于2次、首次降息时间推移至下半年，预计5月、6月FOMC利率决议维持利率水平不变。

三、持仓分析

美国商品期货交易委员会（CFTC）公布的数据显示，截至4月16日当周，投机头寸在E-迷你标普500股指期货及期权的净多持仓由93192手增加至105475手，多单增加78265手，空单增加13351手；道琼斯($5)期货及期权净多持仓1357手增加至2694手，多单增加2389手，空单增加179手；E-迷你纳斯达克100指数期货期权净多持仓5391手增加至8439手，多单增加4385手，空单增加1186手。

从持仓量情况来看，迷你标普500指数期货期权投机持仓量增加14419手，小型道指、迷你纳斯达克指数期货期权投机持仓量分别减少977手、676手；从净空单变化来看，迷你标普500指数期货期权净空单、迷你纳斯达克100指数期货期权、小型道指期货期权净空单分别减少12283手、3048手、1337手。持仓情况显示，三大迷你指数期货期权空头力量明显减弱。

图4：迷你标普500期货期权投机持仓变化

图5：E-迷你纳斯达克100期货期权投机持仓变化

图6：道琼斯($5)期货期权投机持仓变化

四、热点关注

表4：未来一周热点关注

表5：近一周美股财报表现

五、行情展望

从基本面来看，3月ISM制造业PMI超预期、库存周期逐渐走出底部，美国服务业维持强劲、服务消费展现韧性，同时房地产市场自去年四季度以来触底反弹，美国制造业周期和房地产周期共振、劳动力缺口维持，经济衰退担忧降温、对美联储的鹰派预期形成支撑，目前市场普遍预期美联储年内降息1-2次的概率较大，叠加近期中东局势反复引发避险情绪升温，双重压力下美股承压调整。随着鹰派利空减弱、风偏修复，以及市场逐渐聚焦美国一季度业绩报告，市场情绪可能逐渐企稳。从市场层面来看，持仓数据显示三大迷你指数期货近期的空头力量明显减弱，表明利空已经逐渐被市场计价。

综合来看，本周Q1财报将陆续披露、美联储仍将方言，根据目前已经披露的报告来看、业绩表现坚挺对美股形成支撑，目前上半年降息的预期已经逐渐被修正、十年期美债收益率高企，多空交织下美股可能底部区间震荡的概率较大，操作上短期建议高抛低吸的区间思路应对。