来源：环球时报

三季度消费动能的两点思考：

政策目标强度：稳中有进，强度温和，政策目标来看对家电销量的带动或强于汽车。根据《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》中政策对汽车、家电回收量增长目标的设定，我们将测算得出的2024年-2027年汽车、家电政策目标报废率与2022年-2023年政策执行前实际报废率进行对比，以观测政策目标达成的难度。汽车方面，2024年-2027年政策目标报废率约为74.3%、74.2%、80.6%、85.3%，低于2022年-2023年实际报废率101.9%、99.1%。家电方面，2024年-2027年家电政策目标报废率约为42.7%，47.7%，49.9%，46.3%，略高于2022年-2023年实际报废率42.5%、40.4%。

多维度观测政策效用：政策对销量的实际促进效果或优于目标设定，呵护大宗消费品销量的企稳，但大幅改善仍需依靠内需的真正恢复。

消费企业布局下沉市场的痛点分析：商品消费方面，相较于下沉市场渠道的拓展，商品消费企业过去专注于消费升级逻辑，品牌溢价带动的商品定价的持续抬升与下沉市场居民对消费价格的高敏感度形成矛盾，成为破局的更大难点。而服务消费层面，下沉渠道的铺设而非价格的让渡是当前服务型消费企业布局下沉市场时更需要落实的方向。

三季度行业信息回顾：

风险提示：

从这个意义上，外部提供的宽松空间最大的时候反而可能逐步过去，虽然出口链会直接受益于美国宽松下的地产修复，但临近的大选却是一个变数（特朗普胜选概率近期再度反超），这也进一步凸显了财政政策对于中国市场未来走势的重要意义。

中国：政策催化下资产大幅反弹，情绪计入较为充分，等待后续财政政策兑现

美国：非常规降息增加“软着陆”可能，衰退与降息预期降温，等待“硬数据”验证

站在现在的位置上，中国政策发力及美国衰退预期降温，表明方向已经出变化，这反过来会约束我们内部的宽松空间，也进一步凸显了财政力度的重要性。美国由于金融条件宽松较早且持续维持低位，高弹性领域已经反弹，私人部门再度加杠杆的趋势较为明显。

居民部门：30年抵押贷款利率在美债利率的带动下已经回落到6.1%左右，接近2022年9月的水平，再融资申请指数也已经升至2022年3月加息以来的新高。尽管高房价一定程度抑制销售的大幅修复，但再融资规模的增加可以边际改善居民的付息压力，对消费形成支撑。由此，相比衰退，更需要验证的是信用周期重启传导到硬数据以及经济反弹的程度和速度。中国的确定性在于融资成本下降，但外部最大空间可能逐步过去；财政力度是否够大需要观察。相较于目前的政策手段，彻底扭转信用周期趋势依然要靠财政发力。否则，可能在情绪和流动性驱动后缺乏较为明确的基本面支撑。从政策力度看，我们尝试从投资回报率与融资成本的差距进行静态测算。

财政：若要让财政脉冲回到历史高点，或者让整体社融增速由当前8.1%回到2023年初的10%，我们测算需要7-8万亿元新增发债。从这一角度看，当前政策力度依然有差距，需要关注后续政策兑现情况。

配置建议：最明确的“交叉点”是美国短债、地产、中国出口链与港股成长；更大幅反弹和顺周期需要政策力度配合

港股：我们测算，如果风险溢价降至2024年5月市场高点时的6.7%，或支撑恒指到21,000点左右；如果情绪继续改善至2023年初疫情政策调整后高点对应的6.1%，恒指或达22,500点左右。但彼时中国供应链在全球修复最快，同时房地产亦处于历史高点，目前各部门的资产负债表难以类比。我们认为如果政策不断兑现、财政力度超预期，直接受益的顺周期板块有望跑赢，包括消费、地产链和非银行金融等。

在东南亚的汽车生产大国泰国，当地零部件厂商与中国汽车厂商的关系正在拉近。大企业AAPICO Hitech等已开始向比亚迪（BYD）供应主要零部件。中国企业通过在当地设立工厂，在供应链中提高存在感。日系供应商可能会被迫调整业务。

“比亚迪及上海汽车集团等所有（进驻泰国的）中国大型车企都访问了我们公司”。AAPICO的首席执行官Yeap Swee Chuan在接受日本经济新闻的采访时这样说道。同时还表示：“目前已经开始向比亚迪供货”。

虽然AAPICO并没有透露搭载其零部件的车型，但该公司主要供应车身零部件。似乎比亚迪在泰国生产的多款车型都采用了AAPICO的零部件，比如小型纯电动汽车“海豚（Dolphin）”等。AAPICO还打算把零部件的供应对象扩大到其他中国大型车企。受到与中国车企扩大交易的推动，AAPICO预计未来5年合并销售额将增长3成。

日本的优势地位发生变化

但目前中国大型车企纷纷在泰国新建工厂。比亚迪7月在泰国东部的罗勇府启动了中国本土以外的首座正式乘用车工厂。长城汽车、上海汽车集团旗下的“MG（名爵）”、广州汽车集团旗下的“AION（埃安）”等也已开始在泰国当地生产。预计在泰国运营汽车工厂的中国企业未来将增加到近10家。

泰国政府也在提供支持

对于AAPICO等泰国零部件厂商来说，中国车企在当地扩大生产是一个新的商机。在与日本车企保持业务的同时，当地厂商未来有望以价格竞争力等为武器，面向中国车企继续扩大业务。

泰国政府要求中国汽车厂商提高零部件的本地采购率，这也是一个有利因素。目前要求本地采购率在4成以上，未来很可能会提高。

日系车在泰国新车销量中所占的份额2023年仍高达78％，但中国企业的份额也达到了11％。有观点认为，未来5年左右中国的份额可能会增长到近30％。日系企业主要依靠汽油车保持了一定规模，中国企业正在以EV等电动化技术为武器奋力追赶。

野村综合研究所泰国公司的山本肇介绍说：“在日系企业和中国企业分别占领不同车型市场的情况下，泰国当地厂商采取了同时瞄准中日企业的战略”。

进驻泰国的中国零部件供应商也在增加。据MarkLines称，截至9月10日，有中国资本参与的零部件供应商达到129家。在2019年前后，这一数字只有几十家，但近年来一直在增加。已经有蜂巢能源科技（SVOLT）、中创新航科技集团（CALB）、国轩高科等车载电池巨头进驻泰国。

面对中国企业的攻势，一直承担着泰国汽车产业供应链的各日系企业行动迟缓。一位在泰国的日系供应商相关人士指出：“想和中国大型车企扩大业务，但由于交货价格低、开发速度快，日系供应商没能挤进去”。

如果泰国当地供应商和中国供应商的竞争力提高，日系车企也有可能把交易对象由日系供应商改为当地或中国供应商。甚至有观点认为：“部分日系供应商可能会出现不得不缩小规模的情况”（塔纳通）。

来源: 日经中文网

9月银行理财预期收益下降，规模收缩

本月理财规模加权平均年化收益率2.70%，较上月降低26bps；同时存量规模回落，9月底理财产品存量规模28.9万亿元，环比上月环比减少0.7万亿元。判断除了收益水平下降过快外，9月以来资本市场热度攀升，这直接影响居民持有类现金和稳健理财的需求，存款和理财加速向权益资产、公募基金等更高风险偏好的方向“搬家”。

股债跷跷板下，银行理财赎回加剧

权益是多资产策略后续增加投入方向