从巴菲特指标看中国A股估值

根据中金的统计，2024年，美国到期国债规模约9万亿美元，创出历史新高，其中，有5万亿美元规模的国债在一季度到期，这意味着接近存量美债五分之一的部分有借新还旧压力。

近期，美国20年期美债拍卖惨淡，海外需求大幅下跌，投标倍数低于近期平均水平。新接盘侠——交易商被迫出手接盘，承接所有未购买供应的“接盘侠”一级交易商获配比例创出10月以来的最高。

约9万亿美元的到期债务约占美国所有未偿还债务的三分之一，这是迄今为止净发行量的3.5倍。面对规模巨大的到期债务，美国届时将会被迫以借新债还旧债的方式将到期债务展期，届时美债的发行规模将会大幅增加。

在美联储已经发出明确降息信号的背景下，美债拍卖仍然惨淡，显示了市场需求严重不足。随着一季度美债发行高峰的来临，大量的美债集中发行，美债的滞销或将会进一步加剧，美债交易商的接盘压力将会大幅增加。如果，届时连美债交易商都无法承接，美联储只能再度出手接盘。

自从美联储近期货币政策立场发生180度转变，发出明确的降息信号以来，市场对美联储今年持续降息的预期急剧上升。目前，美国最新的货币政策市场预计美联储2024年将降息7次，美国联邦基金利率将由目前的5.25%-5.5%大幅下降至2024年年底的3.5 %-3 .75%。

此外，除了持续降息以外，市场对美联储放缓削减资产负债表步伐的预期也急剧上升。据华尔街见闻报道，达拉斯联储主席洛里·洛根周末表示，由于金融市场流动性出现短缺迹象，美联储可能需要放慢缩表步伐。美银和巴克莱预计美联储可能会在4月份开始放慢削减资产负债表步伐，并在仲夏之前结束QT，德意志银行预计6月份开始放松。

美联储在疫情期间，印钞5万亿美元刺激消费和促进经济增长，引发美国通胀快速上升。从2022年开始，为了对抗通胀，美联储在历史上非常罕见地连续11次加息。同时，美联储开始抛售美国国债，削减资产负债表。截至目前，美联储持有的美国国债规模已经降至7.2万亿美元。

这意味着，美联储未来放水将会超过市场预期。届时，美联储不但将会持续降息，同时，美联储也很有可能将会放缓削减资产负债表步伐。

如果美国国债继续需求低迷，市场承接不足，美联储很有可能将会成为美债的接盘侠，再度扩大资产负债表，购买美债。

与此同时，由于欧洲经济持续低迷，经济前景黯淡。加上红海冲突和俄乌战争将可能进一步加大欧洲经济的下行压力。市场对欧洲央行今年降息的预期也在快速上升。

从2022年开始，欧美央行集体收紧货币政策，持续加息，导致人民币和人民币资产受压。2024年，欧美央行将很可能会大幅放宽货币政策，这将会使得中国面临的外部压力大幅减少，利好中国经济发展。

在这种背景下，人民币和人民币资产将会受到明显的支撑，未来将会进一步反弹。

新年伊始，整理思路，我们从数据和逻辑出发，做出一些基本判断。这些判断是2024年其他思考的基石和指南。以下是2024年的十条判断。

美国对于世界经济、对于中国经济都非常重要，先看看美国GDP、美股、美元的情况。

历史规律可以给我们一些启示。从最近50年的历史数据看（表1），当美元加息到4%以上，未来都会降息。而开始降息的一年内，美国GDP增速基本上都小于降息之前。

但是，GDP虽然下降，但在一年内从未降到零值以下，即不会衰退。这是因为，从经济过热到经济衰退的转换，需要一段时间。

目前美国联邦目标利率为5.5%，预计2024年3月份降息，可以参考以上规律。

表1中的数据展示出两个特点。

第一个特点：降息之后第三个季度的GDP增速，都低于降息之前两个季度的GDP增速均值。这说明降息之后，经济增速会下行。

当然，从因果关系上，肯定不是降息导致GDP增速下降，而是美联储综合了就业、通胀等各种经济因素，判断经济热度下降，所以开始了降息。

而且，五次降息中有四次，降息之后，包含降息当季在内的四个季度的GDP增速均值，低于降息之前两个季度的GDP均值。仅2007年是个例外。那次降息前两个季度的GDP增速均值仅有1.76%，而且美国房价已经开始快速下跌。政府通过一些措施，稳住了GDP下跌。但是，政府措施没能解决经济深层矛盾，这之后发生了2008年次贷危机。

目前，市场普遍预期美联储将在2024年3月开始降息。所以，从历史规律看，2024，GDP增速也会下降。

第二个特点：虽然GDP增速下降，但GDP增速不会在一年内到达零值以下。这不难理解，降息之前，经济都处于过热状态，而经济从热到冷需要时间。从历史经验看，经济不会在一年内骤然降到零下。所以，2024年美国经济会变冷但GDP增速不会降到零下。

以上是从历史规律做出的判断。如果从微观机制出发，我们会得出相同的判断。

2022年11月3日，美国联邦目标利率上调为4%，2022年12月15日，进一步上调为4.5%。2023年利率继续上调，目前为5.5%。高利率必然抑制购房、投资等需求。图1的新屋销售数据已经展现出明显的下降趋势。

但是，2023年美国的就业、投资、金融市场数据为何都保持强劲？有一个关键原因：美国采取了积极的财政政策。

美国2023年财政赤字率高达6%，这些钱通过各种渠道支撑了经济。比如，通过补贴企业促进制造业回流。图2是美国私人部门制造业建造支出，可以看到制造业建造支出大幅上升，尤其是计算机、电子、电气行业。

流动性缩紧必然导致私人部门的资产负债表走弱，一个证据是商业银行的消费者贷款拖欠额开始上升（图3）。而且，2023年的财政政策力度不可持续，2024年会有所缓和。所以，2024年的美国经济会弱于2023年。

为何美国在2024年不会产生衰退？需要承认，美国经济中存在潜在风险。比如，疫情改变了很多公司的办公方式，导致美国商业地产空置率高，收益率低。在2024年的高利率环境下，如果商业地产的贷款到期，业主会很难找到低利率的再融资。这有可能会导致违约风险，也可能带动商业地产价格快速下跌。

但是，美国还有足够的措施，可以用定向的货币和财政政策扑灭偶发的风险。

2024年会是美国经济由热转冷的过渡之年。

股市的牛熊首先取决于市盈率，当市盈率处于历史高位，利空会被放大。从图4的标普500席勒市盈率看，目前数值为31。从1900年开始的120多年里，标普500的席勒市盈率超过30的时间不足10年。所以，目前市盈率偏高。

2024年，如果美国通胀下降不及预期，那么货币政策会比预期更紧，这不利于股市；如果通胀下降符合预期，而经济增速下降过快引发硬着陆担忧，也不利于股市。

那么股市大涨的前提只能是，通胀快速下降到合理水平，而就业和经济增长出人意料的强劲。但这种组合出现的可能性很小。

2023年12月美国新增非农就业21.6万人，大幅超过彭博一致预期17.5万人。但美国就业市场并没有那么强劲。初次公布的就业数据不准确，后面往往会修正。2023年前11个月的非农就业数据中，向下修正了11次。

而从住户调查数据看，失业人数增加了68.3万人；企业调查中失业人数增加了67.6万人；劳动力参与率从62.8%下降到62.5%（图5）。从这些数据看，美国就业并不强。当然，目前的数据也不算弱。

当就业和经济温和时，股市涨跌主要看通胀。通胀下降超预期，股市小牛；不及预期，股市小熊。

美国股市也没有大熊市的基础。如果金融风险暴露，股市会短暂下跌。但2024年是大选年，政策相对宽松，可以阻止股市大幅走熊。

所以，2024年美国股市小涨或小跌，平淡无奇。我们预测标普500指数，2024年涨跌幅在-8%到+8%之间。

美元指数的涨跌具有明显的周期性与连续性。从历史看，当美元处于加息大周期中，美元指数上涨；处于降息大周期中，美元指数下跌。

从图6可以看出，

1985年-1991年，降息大周期，美元指数下跌；

1992年-2000年，加息大周期，美元指数上涨；

2001年-2011年，降息大周期，美元指数下跌；

2012年-2022年，加息大周期，美元指数上涨。

美元从2024年开始将进入降息大周期，最终利率要降到2%以下。否则，美国34万亿美元的公共债务付息压力巨大。

所以，美元指数已经进入下降周期，未来几年的大方向都是下降。

美元指数下降，会直接导致黄金、白银等贵金属价格上涨。而美国经济走弱、国际冲突频繁都利好贵金属。

目前，市场对黄金上涨的一致预期也比较强，但还是有空间。从comex 黄金的非商业空头持仓占比看，对黄金的乐观情绪还有上升空间。在最为乐观时，此持仓可以降到10%以下，目前数值为17%。就像期货里常说，“空头不消失，上涨行情就还没有到头。”

黄金是新时代的战略物资，中国的探矿投入会在2023年的基础上继续增加。我们预计，2024年和2023年一样，会有中国发现大金矿的消息传出。

麦肯锡曾预计，到2031年受绿色能源转型等因素的驱动，全球铜需求量将达到3660万吨，而供应量为3010万吨。

然而2023年以来，一些主要铜矿企业，比如第一量子矿业公司、英美资源集团调低了2024年的产量。这导致2024年铜的供需关系发生变化，供给出现缺口。高盛预计，2024年铜的缺口将超过50万吨。

一位标普全球资深铜业分析师（Wang Ruilin）预计：“铜冶炼厂将从2024年开始出现精矿供应短缺，预计精矿市场的缺口将在2025年-2027年期间扩大。”

铜将出现短缺逐渐成为市场共识，这个共识会加速铜冶炼企业补充库存，这会加速铜或铜精矿短缺的到来。

短缺则意味着涨价。

“意外”是影响经济运行的重要因素。负面的“意外”会导致产能过剩、企业利润下降。由于预期的改变，2024年负面的“意外”会少于2023年。在这种条件下，中国经济会边际改善。

中国经济改善，叠加美元指数下降，人民币汇率会进一步回升。

瑞银认为，2024年底，人民币兑美元汇率或升至7.0，此前预测为7.15。高盛表示，2024年6月，人民币兑美元汇率或升至7.1，12月或升至7.05。彭博的最新调查显示，人民币兑美元的预测中值在2024年一二季度为7.1，此后逐渐走升，并有望在2024年末升破7。

2024年，人民币相对于美元升值。港股中存在相当比例的公司，其主要业务在中国大陆。因为港币基本锚定美元，港币相对于人民币贬值，所以以港币计价，这些公司业绩会得到显著提升。

同时，2024年中国经济改善，即使以人民币计价，公司业绩相对于2023年也会上升。

第三个因素，美元降息，国际资本回流，港币的流动性也会更充裕。

在这三个因素的共同作用下，港股牛市可期。我们预计，2024年香港恒生指数的涨幅将超过10%，并有机会超过20%。

2024年，三个因素有利于A股市场见底回升：

第一，股市估值不高，有利于底部出现。另一种表达方式是：A股隐含的风险溢价触达近十年以来的最低水平。在2010年-2020年，2014年和2018年达到过与目前同样的水平。回头看，2014年和2018年都是A股的底部。

第二，经济边际改善，负面“意外”减少，正面“意外”增多。

第三，人民币兑美元升值，且美元降息导致全球流动性改善。

2024年，哪些行业的日子会不错呢？

首先，芯片行业库存改善，有助于行业利润回升；

第二，铜、黄金、白银、铂金价格上升，推高行业利润；

第三，钢铁，水泥需求改善，成本下降，盈利适度乐观；

第四，受股市回暖影响，证券行业盈利回升；

第五，能繁母猪存栏数量持续下降，猪肉价格有望上升，同时带动鸡鸭牛羊价格回升。

此外，人形机器人、卫星互联网、AI行业的动态值得积极关注。

本文预测的一个重要前提是，美联储3月份降息。如果美联储降息时间推迟，则预测时间相应推迟。

2023年12月美联储议息会议声明暗示，美国本轮货币政策历史性的紧缩周期可能已经结束。市场普遍预期美联储将于2024年开始降息，但关于降息的条件与影响存在明显的争论。历史经验表明，美联储基于不同原因降息的影响存在显著差异，预防式降息对金融市场的冲击有限，纾困式降息则难以避免金融市场大幅震荡。展望2024年，如果美联储基于美国经济“软着陆”情形采取预防式降息，那么美股有望上涨，美债收益率下跌，美元指数震荡偏弱；如果美联储基于美国经济“硬着陆”情形采取纾困式降息，那么美股、美债收益率和美元指数可能全面大幅度下跌。

理论上说，美联储降息通常会推动美股上涨，推动美债收益率和美元指数下跌。然而，历史经验显示，在美联储降息周期中，却多次出现美股下跌、美债收益率坚挺和美元指数上涨的现象。这种现象与理论之间的冲突，主要有两个方面的原因。

第一个原因是，影响美股、美债和美元指数走势的因素众多，当美联储降息推动美股上涨、推动美债收益率和美元指数下跌时，其它因素可能产生相反作用，美国金融市场的最终走势则取决于这些因素的净作用方向。例如，影响美股走势的因素主要有美国经济、全球经济、美股结构、无风险利率和风险溢价；影响长期美债收益率的因素主要有未来实际短期利率、通胀预期和期限溢价；影响美元指数的主要因素有美国与主要发达经济体之间的货币政策和经济基本面的相对变化。

第二个原因是，美联储基于不同原因的降息，其对金融市场的影响可能存在质的差异。美联储降息通常可以分为两大类型：预防式降息和纾困式降息。预防式降息是在尚未发生明显的经济问题，但存在潜在风险时采取的货币政策，其主要目标是通过降息来提振信心和促进投资，以防范未来的经济衰退风险。纾困式降息是在经济出现明显衰退、金融危机或其他不利因素导致经济急剧下滑时采取的货币政策，其主要目标是通过降低利率来刺激经济活动和稳定金融市场，以应对已发生的经济衰退风险。

考虑到美联储的货币政策是影响美国金融市场走势的最重要因素之一，且2024年美联储货币政策即将转向降息，因此，本文重点探讨基于不同原因的美联储降息会如何影响美国金融市场走势。从货币政策周期的角度来看，1980年以来，美联储先后经历了六轮完整的货币政策周期，本文对这六轮周期中的首次降息时的背景进行了梳理和归类（表1）。

在过去的六轮货币政策周期中，美联储4次是预防式降息，2次是纾困式降息。具体来看，美联储分别在1984年9月、1989年6月、1995年7月和2019年8月进行了预防式首轮降息，降息的主要背景是通胀比较稳定，失业率也处于阶段性低位，但存在潜在的经济衰退风险。美联储在2001年1月和2007年9月进行了纾困式降息，尽管当时经济尚未陷入衰退，但美国金融风险已充分暴露，经济衰退风险也迫在眉睫，故而可以认为美联储采取的策略属于纾困式降息。

为了更好地比较美联储预防式降息和纾困式降息的影响有何不同，本文从降息原因和降息结果两个维度进行了样本筛选。首先，从降息原因来看，1984年9月、1989年6月、1995年7月和2019年8月的首轮降息，属于预防式降息；2001年1月和2007年9月的首轮降息，可以被认定为纾困式降息。从降息结果来看，尽管美联储在1989年6月和2019年8月进行了首轮降息，但美国经济在不久之后仍陷入了衰退。因此，本文仅选择1984年9月和1995年7月的两次首轮降息作为预防式降息的典型代表，以更准确地刻画在美国经济“软着陆”情形下的预防式降息的影响，并以此与纾困式降息的影响进行比较。

美联储预防式降息通常利好美股，纾困式降息则难以阻止美股下跌。一般来说，美联储降息对美股的影响还取决于当时的经济运行状况和金融市场风险程度。图1显示，美联储在1984年9月和1995年7月的两轮首次降息后的六个月内，美股皆明显上涨。这主要是因为美国经济维持较快增长，企业盈利能力仍强，外加美联储降息降低了企业融资成本和金融市场的风险溢价，美股存在上行动能。与之相反，美联储在2001年1月和2007年9月的两轮首次降息后的六个月内，美股皆出现明显回调。这主要是因为美国经济陷入衰退，企业投资和盈利能力明显下降，金融风险显现导致风险溢价大幅上升，因此，美联储降息也难以扭转美股下跌趋势。

无论是预防式降息还是纾困式降息，通常皆意味着长端美债收益率下行。根据伯南克三因素分析法，美债长期利率主要由未来实际短期利率、通胀预期和期限溢价三个因素决定。首先，当美联储决定开始降息，通常是美国经济已出现疲软迹象或面临衰退风险时，未来实际短期利率倾向于下行。其次，美联储开始降息，通常发生在通胀维持稳定或者下行阶段，不会抬高通胀预期。最后，美债收益率的期限溢价通常受美债供需结构变化或风险预期程度的影响，与美联储降息的直接关联度相对较小。因此，综合来看，无论美联储是预防式降息还是纾困式降息，通常皆会带动美债长期利率下行。图2显示，美联储在1984年9月、1995年7月、2001年1月和2007年9月的四轮首次降息后的六个月内，美债长期利率皆出现不同程度的下行。

与纾困式降息相比，美联储预防式降息对美元指数的利空影响相对有限。除了美联储货币政策外，美国经济基本面、其他主要发达经济体的货币政策和经济基本面也会对美元指数产生影响。给定外部条件不变的情况下，如果美国经济增长仍然强劲，美联储采取的是预防式降息，则美元指数有望维持高位甚至继续走强；如果美国经济增速大幅下滑，美联储采取的是纾困式降息，则美元指数趋于走弱。图3显示，美联储在1984年9月和1995年7月采取预防式降息后，美元指数仍然维持相对强劲；美联储在2007年9月采取纾困式降息后，美元指数显著走弱。值得说明的是，美联储在2001年1月采取纾困式降息后，美元指数不降反升，这主要是因为欧元区经济更快速走弱；但是，伴随着美国经济衰退程度的不断加深和美联储持续大幅降息，美元指数在2002年初开启了长达数年的贬值周期。

2023年11月，美国失业率下降至3.7%，核心CPI同比涨幅回落至4.0%。市场预期美联储将于2024年开始降息，但降息的条件、时点与幅度存在至少三个方面的不确定性。一是，美国经济能否“软着陆”。尽管2023年美国经济表现出超预期的韧性，但伴随着超额储蓄的消耗、美联储加息的累积效应与滞后效应，2024年美国经济增长将明显放缓，是否会陷入衰退仍存在较大的不确定性。二是，美国核心通胀回落速度。受益于供应链约束的缓解、石油和大宗商品价格的下跌，11月美国整体CPI同比涨幅已回落至3.1%，但核心CPI表现出较强的粘性。尤其是如果劳动力市场持续强劲，美国核心通胀的回落速度可能超预期的缓慢。三是，金融风险是否会再次显现。据FDIC统计，截至2023年1季度末，美国商业银行持有证券的未实现损失仍高达5155亿美元。如果2024年美国商业地产或僵尸企业债务风险“爆雷”，美国商业银行的潜在损失可能变成实际损失，进而再次引发银行业动荡。

展望2024年，美联储基于经济“软着陆”情形的预防式降息或基于经济“硬着陆”情形的纾困式降息，它们对金融市场的影响将存在显著差异。

在经济“软着陆”情形下，如果美联储预防式降息，那么美股有望上涨，美债收益率下跌，美元指数震荡偏弱。首先，如果经济“软着陆”，美国企业盈利有望获得支撑，美股在政策利率下降的带动下，可能继续走强。其次，美国长端国债收益率在经济增长放缓和通胀预期下行的带动下，趋于进一步下降。最后，虽然美联储降息会向下拉动美元指数，但美国经济增长有望强于欧元区等主要经济体，美元指数可能维持震荡偏弱态势。此外，考虑到美联储缩表进程尚未结束，对美元指数仍有较强支撑作用，美元指数趋势性向下拐点或发生在缩表进程结束前后。

在经济“硬着陆”情形下，如果美联储纾困式降息，那么美股、美债收益率和美元指数可能全面下跌。首先，如果经济“硬着陆”，美国企业盈利将快速下滑，金融风险大幅上升，即便美联储开启降息，也难以阻挡美股深度下跌。其次，美国长端国债收益率在经济衰退和通缩预期压力下，可能出现较大幅度的下降。最后，美元指数在政策利率下行和经济衰退的双重冲击下，可能出现较大幅度的趋势性下跌。

波兰央行会议纪要提到，根据最新数据显示，包括德国在内整个欧元区经济活动的增长在2023年第四季度仍然较为疲弱。与此同时，美国的经济状况仍然相对较好，然而经济前景的不确定性依然存在。

波兰通胀数据仍然在降低的过程中，但在许多国家，通胀增长率仍然居高不下。通货膨胀受到生产者成本价格下降以及经济活动疲弱的影响而下降。在波兰，最新数据表明，2023年第四季度经济活动增长有所提高，但仍然相对较低。尽管经济活动增长疲软，但劳动力市场状况保持良好，失业率低。尽管如此，在2023年11月的企业就业人数依然低于2023年初。

根据波兰统计局的初步估算，2023年12月CPI降至6.1%（较11月的6.6%有所下降）。然而，能源价格的增长对通胀率产生了相反的影响。在2023年11月，生产者价格再次显著低于一年前，这说明了外部供应冲击减缓和成本压力减小。另外加上相对较低的经济活动增长，都有利于通货膨胀的下降。波兰央行的理事会认为，通货膨胀下降同样受到波兰兹罗提汇率升值的影响，兹罗提升值与波兰经济基本面一致。

根据理事会评估的最新数据显示，尽管经济复苏，但波兰经济中的需求和成本压力仍然较低。在全球经济疲软和通货膨胀压力下降的背景下，这将使得国内通货膨胀继续下降。在未来几个月内，消费者物价指数可能会大幅下降，而核心通货膨胀率的下降速度则较慢。

同时，未来几个季度的通货膨胀率如何变化具有较高不确定性，通胀变化与财政和相关政策影响有关，并且也和波兰经济复苏速度有关。

在这样的情况下，理事会决定保持利率不变。理事会认为，目前的波兰利率水平有利于在中期内实现央行的通胀目标。理事会的进一步决定将取决于通货膨胀和经济发展前景的最新情况。央行将继续采取一切必要的行动，以确保宏观经济和金融稳定。央行的首要目标是在中期将通货膨胀率降至目标水平，可能会在外汇市场进行干预。

欧元区HICP通胀数据是本周关注的焦点。

上周欧洲央行副行长路易斯·德金多斯曾表示，欧元区国家的经济活动继续显示疲软迹象，经济指标也表明从2023年12月经济就已经出现了大范围放缓，欧元区经济增长差强人意。除此之外，欧元区制造业PMI已连续一年多在荣枯线之下，综合PMI也有半年多低于50界限。在限制性利率水平之下，经济持续承压。

此次欧元区通胀数据若持续下行，或者低于预期，则可能引发市场对于欧洲央行降息货币政策的广泛预测，对于欧元可能存在较大影响。

同为欧系货币的英镑在本周也将公布两大重磅数据，分别是本周二公布的英国失业率，及周三公布的英国CPI数据。此前英国面临通胀较难抑制的问题，但在2023年第四季度，由于能源价格下跌，英国通胀加速下跌。市场普遍预计英国的通胀将会继续下滑，本次英国CPI年率数据市场预期为3.8%，低于前值3.9%，若英国通胀下跌速度超过市场预期，则可能引发市场对于英国何时降息的讨论。

本周的通胀数据之所以重要，是由于2024年的主要交易机会之一就是多家央行可能会先后进入降息周期，而重大货币政策的转变将带来较高的确定性投资机会和幅度更大的市场波动率。而哪家央行先降息，哪个货币的交易机会能更早到来，在很大程度上就是取决于通胀率的降速。因此，交易者有必要关注本周的通胀数据，并相应制定有效的风险控制措施，以更好地把握市场动向。这一举措将有助于优化交易策略，提前应对可能的金融市场波动。

最近，美国《华尔街日报》报道，美国科技巨头英伟达向中国兜售性能较低的AI芯片，中国企业不买账。

英伟达以制造GPU（图形处理器，俗称显卡）起家，GPU早期应用于游戏领域。

最近几年，AI大潮席卷全球，对算力的需求也水涨船高。相比于CPU，GPU构架相对简单，运算核心多，是高密度计算的不二之选。因此，GPU成为AI行业的必备硬件，英伟达站上了AI风口。

以GPT-3.5大模型为例，OpenAI使用了1万-3万颗英伟达GPU来训练GPT-3.5模型。

数据显示，英伟达垄断了全球数据中心AI加速市场82%的市场份额，以及全球Al训练领域市场95%的市场份额。全球都在争先“淘金”，英伟达靠“卖水”赚得盆满钵满，市值超1.3万亿美元。

去年10月，美国不想让中国“淘金”，禁止英伟达等公司高端AI芯片销售给中国。一个月后，美国政府又再次提高出口AI芯片的门槛。

对于英伟达来说，中国AI芯片市场规模在2022年约为850亿元，2023年预计快速增长至1206亿元，英伟达占据了90%的市场份额。

为此，英伟达迅速设计了新的产品，生产出一批性能较弱、专供中国市场的芯片。其如意算盘，是既符合美国的监管要求，也满足中国的市场需求，合规、赚钱两不误。

面对这批“阉割版”芯片，中国企业却提不起兴趣。知情人士称，阿里巴巴和腾讯已向英伟达表示，今年订购的芯片数量将远远低于原计划。

为了符合美国政府的监管要求，英伟达专供中国的“阉割版”芯片计算能力被大幅削弱。

按照业内人士的说法，专供中国的HGX H20芯片的整体算力要比英伟达高端芯片H100 GPU下降80%左右，即只有H100综合算力性能的约20%。性能被阉割，价格却没便宜多少。这意味着，中国企业要想达到此前的算力，需要花更多的钱，购买更多的芯片。

这简直是拿中国企业当冤大头。

虽然英伟达推出的“阉割版”芯片，符合美国政府的监管要求，但是，从长期来看，美国打压中国科技产业的战略不会改变。

未来，美国有可能进一步提高英伟达向中国出口芯片的门槛。这无形中增加了中国企业使用英伟达芯片的风险。

对于中国企业来说，与其坐以待毙，不如未雨绸缪，提前减少英伟达的产品，降低临时断供带来的风险。

即便当下多花点成本，也是值得的。

英伟达的芯片产品，确实是世界顶尖水平。但是，其向中国专供的“阉割版”芯片，性能被大幅削弱，从而缩小了与中国本土芯片的差距。

与此同时，中国本土芯片性能也在提升。比如华为昇腾910B，算力基本上能对标英伟达A100芯片。还有寒武纪思元370，算力也达到了英伟达A10的水平。

性能差不多，价格更便宜，供应更稳定，干嘛不买国产？

去年11月，百度为200台服务器订购了1600颗华为昇腾910B AI芯片，以替代Nvidia A100芯片，被视为AI芯片国产化替代的标志性事件。科大讯飞、360等大厂也纷纷采购华为的AI芯片。

不是英伟达芯片买不起，而是国产平替更有性价比。

英伟达也知道自己的“阉割版”芯片没有竞争力，便全力开拓中国的其他市场。

1月8日，在2024年国际消费电子展（CES）上，英伟达宣布与四家中国电动汽车制造商达成协议，这些公司将利用其DRIVE技术设计新款产品的自动驾驶系统。

开放合作，才能互利共赢。我们不反对中国车企与英伟达合作，但提醒一点：当心美国政府滥用出口管制带来的供应链风险。

英伟达深耕GPU多年，早已建立了强大的技术壁垒和完善的生态系统。短期看，英伟达芯片仍有优势。长期看，国产化替代大势所趋。

从某种程度上说，这一趋势是被美国政府“倒逼”的。正如美国媒体描述的那样：英伟达所受的束缚给了华为攻城略地的机会。