硅谷银行事件对债券投资风险防范的启示

摘要:

硅谷银行的倒闭虽然很大程度上归因于其本身业务结构的单一性，但其投资思路以及风险管理亦存在较大问题。

近期，以硅谷银行、签名银行为代表的美国中小银行风险持续发酵，引发资本市场震荡。究其原因，不仅有破产银行自身经营中的问题，也有加息大背景下企业及金融机构的共性压力。本文结合数据分析风险事件发生的主观及客观原因，并从银行债券投资角度讨论风险防范相关启示。

2023年3月8日，硅谷银行（SVB）宣布出售价值210亿美元AFS并确认18亿美元损失，同时计划募集资金22.5亿美元。这一举动引发市场担忧，随即遭遇了美国近十年来最大的银行挤兑事件。3月17日，硅谷银行申请破产重组。虽然联邦储蓄保险机构迅速介入接管，但市场依然恐慌。截至目前，海外快加息背景下本轮由利率风险导致的金融机构及企业主体的流动性风险仍在发酵。

一、硅谷银行风险事件原因分析

作为美国第16大银行，硅谷银行专业赛道优势明显、投贷联动模式成熟，是“专而精”的特色银行。相较于传统商业银行服务于零售及广泛公司客户，硅谷银行主要为高科技企业和初创企业提供全阶段的投融资服务。“专而精”的业务模式使其成为美国科技创投链中的重要一环。但这样一家特色银行也没能挺过疫情三年的政策起伏，究其原因，宏观环境的变化只是导火索，更深层的是其业务的特殊性和流动性管理上的问题。

1. 资产负债期限错配严重、结构单一脆弱，埋下流动性风险隐忧。具体而言：从负债端来看，硅谷银行过度依赖对公活期存款，集中度较高、稳定性较差。硅谷银行负债来源主要是PE/VC机构或科创企业，且以活期存款以及类活期的货币市场存款为主。在美联储大放水的背景下，科创企业掀起IPO融资热潮，大量流动性涌入，而硅谷银行则被动吸收了大量公司活期存款。从年报数据来看，硅谷银行存款余额从2019年末的618亿美元升至2021年末的1892亿美元，几乎翻了三倍，主要增量来源于无息活期存款和货币市场存款，两者在总负债中占比高达90%以上，而较为稳定的定期存款占比则不足4%。

从资产端来看，疫情期间硅谷银行将闲置资金大量配置于长久期债券，后者估值波动大、变现能力差。大放水时期美联储基准利率仅0～0.25%，贷款利率极低且融资需求基本饱和。为获取更高的利差，硅谷银行将相当一部分“无息负债”用于购买利率在1%左右的长久期美国国债和抵押支持证券。其总资产中，贷款占比从2019年末的46%降至2021年末的31%，而证券投资占比则从40.9%攀升至60.5%，其中持有至到期证券占比更是从19.5%升至46.4%，绝对规模从138亿美元大幅增加至982亿美元，存量久期拉长至6年左右。

2. 美联储进入加息通道，负债快速流失引发流动性紧张，变卖资产导致巨额亏损兑现。具体而言，负债端在加息影响下出现明显的量缩价升。2022年加息背景下，科创企业普遍出现估值下降、融资困难、现金流紧张等问题，导致SVB存款不断流出，2022年存款总额较2021年下降9%；同时留住存款的成本也不断增加，2022年无息活期存款在总负债中占比下降23个百分点至41%，而付息存款占比则上升15个百分点至47%，且存款成本从2021年的0.13%快速攀升至2022年的1.13%。

资产端产生大量未实现亏损，提款需求下折价变卖资产使得账面浮亏做实，引发挤兑风波。2021年末硅谷银行的证券投资已经达到六成以上，加息后出现较大的浮亏。2022年末，硅谷银行可供出售和持有到期证券资产未确认亏损合计达到176亿美元，而同期所有者权益仅160亿美元，一旦对损失进行确认则基本击穿核心资本。

随着企业提款需求猛增，硅谷银行被迫打折出售210亿美元可供出售资产，并确认18亿美元损失，账面浮亏变成真正亏损。市场开始担心持有至到期证券的潜在巨额亏损，同时2022年末硅谷银行超97%的存款都不受存款保险的保护，因此引发客户大额挤兑导致破产。

硅谷银行风险事件对债券投资的启示

硅谷银行的倒闭虽然很大程度上归因于其本身业务结构的单一性，但其投资思路以及风险管理亦存在较大问题。这也给中国银行业机构在投资债券类资产时提供了一些教训与经验：

（一）权衡流动性与利率风险、分散投资，灵活分配和调整债券三分类占比

首先介绍一下债券投资的会计分类。新会计准则下，金融资产投资由原来传统的“四类”划分为“三类”：FVTPL对应的是原先交易性金融资产，可频繁买进卖出，此分类期限往往偏短，有利于流动性管理，但受市场利率影响较大、且估值波动计入当期损益。FVOCI对应的是可供出售金融资产，可根据市场变化进行一定的买卖操作选择，此分类属于进可攻退可守的敞口类型，虽然以公允价值计量但估值波动不计入当期损益。AC则对应的是原先的持有至到期投资、贷款及应收款项，此分类通常持有期较长，不利于流动性管理，但是资本计提相对较低、且不影响当期损益。

流动性上，交易类＞可供出售类＞持有到期类，收益稳定性以及资本消耗上则反之。其实硅谷银行配置长期限、持有到期国债及MBS的思路并非没有可取之处，此类资产信用风险低、估值波动也低，如果一直持有到期将会是一笔“稳稳的”收益，但估值稳定的品种注定是流动性欠缺的，正是因为其无法及时获取流动性，只能折价卖出可供类资产，使原本不计入当期损益的公允价值波动形成实际亏损，账面浮亏变成实际浮亏。因此，债券投资需要形成组合性思维——保证有一定变现能力，又保证一定的收益稳定。

确定债券“三分类”的比例，需要权衡流动性指标、资本充足率，以及自身的投资交易能力和风险偏好等因素来综合考量。比如，当流动性指标有压力时，缩短资产期限、增加交易资产规模均能有所帮助；当资本存在压力时，可以适当降低交易类资产的占比；若想寻求一定的收益性和稳定性时，可以适当增加可供出售或者持有至到期等长期限资产的规模。

（二）投资同时关注负债结构，避免过度期限错配，做好流动性管理

上文提到，债券投资要权衡流动性和收益稳定性，其中流动性处于更为重要的位置，这就关乎到资产与负债的匹配问题。硅谷银行“短债长投”的模式，使得其流动性风险暴露无遗，一旦储户集中提现，银行就会面临巨大的兑付风险。

硅谷银行的负债结构是比较极端的案例，对于中国大多数商业银行而言，存款中定期占比多数在50%以上，同时也会通过发行大额存单、同业存单等进行主动负债，因此负债端整体的稳定性要远高于硅谷银行。但即便这样，也并不代表资产端可以随意配置，尤其是债券投资这类金融市场业务，仍需考虑自身负债端期限结构、负债成本等因素，来进行合理的投资期限和品种安排，其中首要的就是严格按照监管要求，保证流动性覆盖率（LCR）、净稳定资金比例（NSFR）等指标的达标。

（三）强化市场研判能力，综合考量多重因素，避免研判的片面化和主观化

硅谷银行事件的导火索是美联储加息带来的利率风险，从负债端（存款快速流失）和资产端（长久期债券大幅浮亏）同时形成挤压。因此强化政策及市场研判也是债券投资的重要一环。

对于债券收益率走势的判断，需要综合考虑多方面的影响因素，可以概括为三点——基本面、政策面以及市场情绪面。具体而言，基本面是债券利率长期走势的决定性因素。但由于基本面数据往往存在时滞、容易被预期，因此往往只提供大的方向，且容易被中短期因素扰动。政策面是影响债券利率中期波动的重要因素。货币政策宽松与否、财政政策积极与否、监管政策严格与否都是债市中短期定价的重要信号，前者通过影响流动性、后两者通过影响供求关系来共同左右债券的短期走势。情绪面指的是市场行为，通常是阶段性的扰动。大多数时候市场机构的行为是相对理性的，但也存在一定非理性或者羊群效应的情况（比如2022年末的理财赎回事件），这类因素往往会在短时间内使得债券走出一波很急的行情。

因此在进行利率预判时，要充分考虑多方面的利空及利多因素，不能通过单一的、惯性思维得出结论。比如，对于配置持有到期的长期限债券收益率的判断，虽然经济增速从长期角度来看会逐步下台阶，债券收益率也大概率趋势向下，但这并不能代表当前就是其最佳的配置点位，可能会在政策转向、资金面收敛、通胀升温的情况下进一步上行。

（四）强化策略执行能力，不同宏观周期下灵活调整投资策略及持仓结构

在紧跟市场、做好利率研判的基础上，果断快速的策略执行力也十分重要。根据判断，及时调整债券投资的品种、久期和杠杆等，能更加有效地抓住波动或规避风险，从而增厚或保住收益。（1）在降息周期尾声或加息周期中，市场水位收敛、资金利率及债券收益率趋于抬升，此阶段债券投资以防守策略为主。尽量缩短投资期限，以减少估值波动幅度；尽量降低杠杆水平，减少资金成本抬升带来的利差倒挂风险。该时期的波段交易性价比低、难度大，更适合多看少动，但也不建议空仓等待，可以以票息策略为主，跟随利率的抬升缓幅介入配置。（2）在加息周期尾声或降息周期中，市场流动性增加、资金利率及债券收益率趋于回落，此阶段债券投资则可转向相对积极的投资策略。在各项监管指标达标的基础上，适当增规模、拉久期、加杠杆、积极参与波段交易，以此来充分享受到资金成本及资产收益的双重利好。

目前中美情况有所不同：（1）美国处于加息周期尾声，更贴近第二种情况。美国通胀回落态势较为明确，但核心通胀仍有一定黏性，而在需求端走弱叠加银行体系风险发酵的背景下，海外经济衰退预期升温。因此市场预计5月美联储或最后一次加息25BP，美债投资情绪有所回暖。（2）中国正处于宽松周期尾声，更贴近第一种情况。因此久期及交易操作相对谨慎，票息策略占优，且在今年信用修复大环境下可以适当下沉。但区别在于，虽然经济向好但尚处于修复初期，偏友好的政策环境和流动性环境仍将维持一段时间，因此短期资金成本仍偏低、杠杆策略依然有价值，在政策明显转向之前仍可以保持一定杠杆，但需保证组合流动性。

（五）适当通过衍生品进行风险对冲，弱化利率风险的影响

硅谷银行投资思路还有一点欠缺的是，对于长期限债券暴露出来的利率风险敞口并未有任何的对冲操作。其实，在市场趋势走熊、投资组合需要被动防御时，合理利用利率互换、国债期货等衍生产品来进行债券投资的利率风险管理是较为有效且有必要的。

以利率互换为例，由于其准入门槛低，交易灵活，市场流动性好，因此是个不错的套保选择。从前文的分析可以得出，债券投资收益的不确定性主要来源于两方面——债券收益率走势和资金成本。若担心债券收益率上行会对债券投资估值带来账面亏损，可通过“买入利率债+利率互换（支出固定利率）”的策略进行套保；若担心杠杆成本的负向波动，则可通过“滚动融资+利率互换（支出固定利率）”的模式来有效锁定融资成本。

文章来源：《中国货币市场》杂志

风险提示及免责条款

市场有风险，投资需谨慎。本文内容仅供参考，不构成个人投资建议，也未考虑到某些用户特殊的投资目标、财务状况或其他需要。据此投资，责任自负。

Thomas

政治

广岛七国集团峰会采纳合力打击“经济胁迫”的新倡议，誓言要挫败把贸易和供应链“武器化”的企图，虽然没有正式点名，剑指中国的意图明显。从峰会邀请志同道合的国家和组织与会，特别是同样针对中国的“四方安全对话”场边峰会，探讨建立“可靠的”供应链，在经贸上孤立中国的用意昭然若揭。从北京对峰会的强烈反应观察，中国与西方世界的对立格局，在峰会后进一步确立，后冷战和平红利至此耗尽，世界进入新地缘政治时期。

由美国主导、日本策应的本轮西方世界大团聚，应对中国始终是核心主题。不论是在经贸上借“经济胁迫”的指控孤立中国、有意另组排除中国的供应链、在俄乌战争上继续施压北京，华盛顿导演的这场地缘政治大戏，正进入军事部署之后的第二幕。此前，美国以阻吓中国大陆单方面改变两岸现状为由，幕后撮合日本与韩国两大盟友捐弃前嫌，构筑三位一体军事合作体系，说服菲律宾开放更多军事基地给美军进驻，鼓励澳大利亚介入南中国海甚至台海事务，引导欧洲盟友包括北约关注台湾安全，对华军事部署基本完毕。

配合七国峰会打击“经济胁迫”的新倡议，场边的四方安全对话峰会具体同意，建立旨在减少依赖中国的可靠供应链，防止关键技术被转用在军事领域。美国之前已经成功说服盟友，联合对中国实施尖端半导体出口限制，并顺势突出台湾在高端晶片生产的重要作用，强化介入维持台海和平现状的必要性和正当性。这一发展，意味着中国大陆的统一大业乃至外交处境，正面临自改革开放以来最严峻的挑战。

一方面，中国“以市场换技术”的发展战略大体走到尽头，在“去风险”和打击“经济胁迫”的大旗下，各种技术和经济脱钩或会加速，中国要在产业链价值端提升的努力，势必遭遇更大的阻力。另一方面，台湾课题国际化的趋势越来越累积动能，不但日本、韩国都公开对台海和平表态，连欧盟甚至北约也开始介入。北京在同一时期于西安召开第一次中亚五国峰会，不无对冲广岛峰会巨大外交压力的目的。中国外交部坚决反对广岛峰会声明，反映北京意识到形势的严峻。

七国峰会新倡议让美中博弈的全球化后果，逐步出现未来轮廓。与一些观察家以为的逆全球化不同，新倡议所构想的未来图景，更多是以减少中国参与度的方式转变。全面的经贸脱钩，对西方世界的难度和代价太大，但在关键领域减少对中国的依赖，同时对中国获取西方先进技术设限，却是相对能够达成的目标。换言之，全球化不再是之前的“效益最大化”假设，而是换成“保障国家安全”为前提。

同时，乌克兰总统泽连斯基“突击式”亲自与会，乘机同多国领导人会晤，特别是在俄乌战争上不明确反对俄罗斯的印度总理莫迪首次会谈，表明广岛系列峰会也在为战争下半场的安排做筹备。尽管仍然避免使用“战争”一词，莫迪告诉泽连斯基他和印度将“竭尽所能”化解危机，值得玩味。除了协调西方国家的对俄立场，峰会更借此增加对华施压。美国在会上正式放行盟友为乌克兰提供F16战机，这有可能扭转俄乌在战场的实力对比。中国必须在乌克兰战略大反攻爆发前，检讨并平衡同俄罗斯以及西方的关系，以免一旦战场形势有变，导致自己陷入严重的国际孤立。

广岛峰会显示，中西对立的格局正在进一步确立，全球化的性质也发生了改变。在这新一轮战略大变局和经济合作前提更替的时代，全球供应链必然要发生重大调整，在国家安全为上的未来，参与其中的各大中小国都必须做出相当的调适，以缓和与日俱增的选边站压力。

文章来源：联合早报

风险提示及免责条款

Alex

股市

悄然之间，已经崩盘了33年的日本股市竟然奇迹般的活过来了，甚至还在不断挑战新高，真是活久见。

22日，日本股市主要股指日经225指数收涨0.9%，报31086.82点，创1990年8月以来近33年的新高，同时也是自日本泡沫经济崩溃以来的最高收盘价。今年以来日经225指数已涨超19%。

而这之前，日本股市几经挣扎但是最终都黯淡收场，但是似乎这次有点不一样的味道，“股神”巴菲特助阵、“华尔街大鳄”高盛摇旗呐喊以及

地缘政治的变动使得日本股市变得微妙起来。

海外资金是不可或缺力量

对于日本股市爆发，海外资金是不可或缺的力量。数据显示，海外投资者对日本股票需求稳健。根据日本交易所集团，4月海外投资者净买入价值2.15 万亿日元（约合157亿美元）的日本股票，为2017年10月以来最大规模的外国人净购买量。不过，日本企业部门仍然是日本股票的最大净买家，年初至今的买入量为1.1万亿日元。

当然这其中也包括在3年前就“闻到”金钱味道的巴菲特，2020年8月，巴菲特掌管的伯克希尔·哈撒韦公司（下称“伯克希尔”）首次披露，其收购了日本前五大贸易公司每家略高于5%的股份。这五大贸易公司分别是伊藤忠商事、三菱商事、三井物产、住友商事和丸红。自首次披露之后，巴菲特已3次购买并扩大了对日本五大商社的股份持有量。

从近期数据披露可以看出，伯克希尔哈撒韦目前在日本持有的股票比在美国以外任何其他国家都多。今年早些时候，巴菲特增持了日本五大商社，并暗示将进一步投资日本股票。现年92岁高龄的他还在上个月罕见地亲自访问日本。

对于为何在这个时点，不断增持日本股票？在5月初巴菲特股东大会上，巴菲特就这样说到：

投资日本商社的决定其实非常简单，也非常容易理解，我们可能和这五家公司都有过业务来往。从整体来看，这些公司能够支付不错的分红，在某些情况下也会回购股票，我们也能很好地理解他们所拥有的一大堆业务，同时我们还能通过融资解决汇率风险问题。所以我们就开始购买了，甚至这件事情一开始我都没有告诉阿贝尔。

此外，巴菲特日本之行的部分原因是为了向这些公司介绍阿贝尔（伯克希尔非保险业务副董事长格雷格·阿贝尔，被视为巴菲特的接班人），因为接下来双方可能要共事20、30、40或50年。

如今看，提前三年布局的巴菲特已经赚麻了，巴菲特再次用行动告诉大家姜还是老的辣。

多位大佬抄底日本

除了巴菲特，还有其他大佬也在紧锣密鼓的行动中。3月31日，黑石集团主席苏世民拜访了日本首相岸田文雄。黑石集团两年前在日本一举收购8家酒店，此行被外界普遍认为日本还蕴藏着更多投资机会。

同一时期，黑石集团最主要的竞争对手——KKR创始人亨利·克拉维斯也在日本与投资对象展开交流。

4月初造访日本东京的还有美国对冲基金Point72创始人史蒂夫·科恩；对冲基金Citadel在今年早些时候决定重新在东京开设办事处，据《金融时报》报道，Citadel正在申请在日本市场的运营牌照。

日本受益于地缘政治格局变化

自1989年日本泡沫经济崩溃以来，日本股市一直都在苦苦的填坑之中，如今似乎局面发生了变化。

虽然巴菲特在股东大会上解释了抄底日本股市，但是“狡猾”的巴老爷子也有所保留。站在事后马后炮的角度看，对股市拥有独特理解的巴菲特对国际地缘政治的变化也颇有研究。

自2018年中美贸易争端以来，国际地缘政治格局巨变。在新的地缘政治格局下，日本在亚太格局中扮演了更加重要的角色，同时日本在芯片等产业发展中野心勃勃，这都成为了边际上的重要变量。仔细观察日本的经济脉络，我们也会发现日本的设备投资开始进入加速期，这背后有产业自身发展的原因，也暗合地缘变迁的逻辑。

值得一提的是，日本相对稳定甚至略显僵化的政治格局，在全球动荡的大背景下反而成为了“避风港”。

“嗅到了”日本敏感变化的巴菲特，一直在等待出手的时机。直到新冠危机爆发，日本股市出现急搓，巴菲特终于等到了被低估的日本资产，自此疯狂抄底日本股市。

而日本5大商社也用业绩证明自己的确被低估了。据日经中文网，日本综合商社的2022财年（截至2023年3月）合并财报于5月9日全部出炉。5大商社的合计净利润超过约4.2万亿日元，在短短2年时间里增加到了4.3倍。

除了日本基本面发生的变化，日本监管层的助推也是一股不容忽视的力量。日本监管层持续推动企业经营能力的改善和价值的修复，其中敦促企业对投资者提高回报、鼓励企业公开回购成为改革重要抓手。

尤其是在今年3月底，东京证券交易所为了改变大量个股股价跌破净值的情况，发布《关于实现关注资金成本和股价经营要求》要求上市公司提高企业价值和资本效率从而提升股价后，日本股市开始掀起一波回购热潮。

一向被韭菜讥讽为“反向指标”的高盛也出来高喊日本可能正接近十年一遇的牛市。至于日本股市未来将走向何方，一切将由时间给出答案吧。

文章来源：金融界

风险提示及免责条款

Cohen

经济

针对欧盟今年10月1日要启动过渡期的欧盟碳边界调整机制（CBAM），印度近期反击动作重重。

CBAM即为俗称的“欧盟碳关税”。据外媒报道，印度政府和行业高层消息人士透露，印度计划就欧盟碳关税向世贸组织（WTO）提出申诉。

此前欧盟一再表态，欧盟方面精心设计了CBAM，使其符合WTO规则，为促进欧盟内部相关产业减排，也对进口商品采用与欧盟国内生产商相同的碳价格。

然而印度等发展中国家并不这么看。“以环境保护的名义，欧盟正在引入贸易壁垒，这不仅会影响印度的出口，也会影响许多其他发展中国家的出口。”一位直接了解此事的印度政府高级官员表示。

针对欧盟将于2026年开征“碳关税”，中国商务部新闻发言人束珏婷曾在2022年3月30日的例行记者发布会上表示，希望欧方避免形成新的贸易壁垒。

此外，欧盟在本月通过的《欧盟森林砍伐条例》（EUDR）也将对发展中国家对欧出口造成实质影响。

以印度为例，根据印度经济智库全球贸易研究倡议组织(GTRI)的最新报告，欧盟CBAM涵盖了印度对欧盟出口的777个税目，EUDR影响了479个税目，预计（从短期看）这两项法律和条例将影响印度对欧盟近100亿美元的出口。

印度计划WTO提告欧盟碳关税

记者看到，在5月16日，CBAM的法案文本已经刊登在欧盟公报（Official Journal）上。通常，这意味着该法案已经正式成为欧盟法律。CBAM于5月17日正式生效。

欧盟计划于10月1日启动过渡期。在这一机制下，欧盟将对进口的水泥、钢铁、铝、化肥、电力和氢这六大行业商品征收“碳关税”，旨在到2050年实现欧盟的碳中和目标——这一目标比印度设定的“2070年碳中和”目标要早20年，且对高碳排放企业的产品向欧洲出口造成重大影响。

上述印度政府人士透露，印度政府正计划就欧盟的单方面决定向WTO提出申诉，并将为出口商，尤其是小公司寻求救济，但未透露更多细节。

另一位参与处理WTO事务的印度政府官员表示，印度认为拟议的征税具有歧视性和贸易壁垒，并质疑其合法性，同时表示印度已经遵守了《巴黎协定》中承诺的协议。

目前，印度的政策制定者正在研究其钢铁行业的提议，这些提议预计将通过进口保障等方式作为对等措施寻求“公平竞争环境”。

“钢铁和小型制造商等行业需要更多时间来满足欧盟的指导方针。”印度出口组织联合会总干事萨哈（Ajay Sahai）表示。

该协会并警告称，欧盟的计划可能使印度与其他国家的自由贸易协定以及与欧盟的拟议自由协定变得“多余”，因为在印度被欧盟和其他国家征收碳关税后，许多出口商的商品价格将上涨近五分之一，受税收影响的企业可能会在印度倾销商品。

萨哈分析道，最初，将有近80亿美元的出口产品（主要是钢铁、铁矿石和铝）面临关税，但到2034年，该关税将涵盖所有出口到欧盟的商品。

此前，GTRI预测，鉴于2022年印度27%的钢铁和铝出口（总计82亿美元）流向欧盟，CBAM将对该国的金属行业构成严峻挑战。

他并补充道，英国、加拿大、日本和美国在内的其他发达国家可能会效仿CBAM机制。

根据欧盟方面数据，欧盟是印度的第三大贸易伙伴，2021年印度对欧出口货物贸易额为880亿欧元，占印度贸易总额的10.8%。

记者从权威渠道获悉，在3月15日WTO贸易与环境委员会(CTE)会议上，中国代表提出了“就贸易方面和某些环境措施的影响进行专门的多边讨论”的建议，首先从今年6月CTE会议上就CBAM开始（讨论）。

印度、巴西等成员在会上表示，中方提案具有建设性，有助于推动贸易与环境议题的讨论。印度还表示，中方提案符合WTO第十二届部长级会议（MC12）授权。

另据了解，在一个单独的议程项目中，在3月14日CTE会议的第一天，印度提交了一份文件，阐述对将环境措施用作“保护主义非关税措施”的新趋势的担忧。

印度表示关注四个领域：碳边界措施、基于环境的农业最低残留限量、森林砍伐相关措施、基于商品绿色含量的数量限制进口。印度还认为，WTO成员在保护环境方面应适用共同但有区别的责任原则。

咖啡木材巧克力等印度对欧出口也遭殃

值得注意的是，一方面欧盟希望同印度扩大贸易接触，另一方面，欧盟接连出台的法规或条例对于印度出口商而言都是“利空”消息。

前文所提到的，印度在WTO提出的“森林砍伐相关措施”并非空穴来风，而是源于本月欧盟正式通过的EUDR。

EUDR禁止公司将与森林砍伐和森林退化有关的商品投放欧盟市场，其中包括大豆、牛肉、棕榈油、木材、可可（巧克力类）、咖啡和橡胶等。

目前，欧盟占印度咖啡出口总额的近57%，皮革、油饼和木制家具出口的30%-40%。

EUDR要求向欧盟出口商品的企业出示尽职调查声明和“可验证”信息，证明其商品并非在2020年后被砍伐的土地上种植，否则将面临巨额罚款。该条例将于2024年12月开始适用于大型公司，2025年6月开始适用于小型公司。

虽然EUDR的知名度在全球并不如碳关税响亮，但这也是类似于开征“碳税”的一种单方面行为，预计大多数发展中国家将在WTO等多边论坛上对该税提出质疑。

GTRI的研究显示，由于EUDR，每年印度价值约13亿美元的出口可能受到影响。按照2022年的出口数据计算，受影响的重要产品为咖啡（4.354亿美元），皮革、皮革等产品（8350万美元），油饼（1.745亿美元），纸张、纸板（2.502亿美元）以及木制家具（3.346亿美元）等。

“CBAM和EUDR涵盖的产品，占印度对欧盟出口份额23.6%。大多数此类出口将受到不利影响。产品清单将很快扩大。”报告称。

GTRI创始人斯里瓦斯塔瓦（Ajay Srivastava）表示，欧盟声称希望通过推广“无森林砍伐”产品来减少其对全球森林砍伐的贡献，但这被视为具有欺骗性的说法，“欧盟本身通过砍伐原始森林广泛扩大了农业用地，目前原始森林仅占其森林总面积的不到0.7%，而全球平均水平为33%。”

据悉，为实施该法规，欧盟将在18个月内将国家分为低风险、标准风险或高风险。高风险国家要承担更多义务，接受更多检查。例如，欧盟海关将检查9%来自高风险国家的公司或货物，3%来自标准风险国家，1%来自低风险国家。

斯里瓦斯塔瓦补充说，这种武断的国家分类违反了WTO的国民待遇和最惠国待遇原则，很可能会受到质疑。

该条例规定了对违规行为的四项处罚：罚款公司在欧盟年营业额的4%、没收产品、没收交易所得收入以及将该企业排除在公共采购流程之外。

预计受该条例影响最严重的国家为马来、印度尼西亚、巴西、阿根廷、厄瓜多尔、秘鲁印度和越南等国。

文章来源：第一财经

要了解今天的所有经济事件，请查看我们的财经日历

风险提示及免责条款

Devin

政治

七国集团(G7)成员国在日本广岛召开的峰会结束时发表联合声明，强调了“加速逐步摆脱对俄罗斯能源的依赖的必要性”，而这一内容与众多俄罗斯观察人士在峰会召开前的预判相符，即能源问题将是西方组织在针对俄罗斯的一系列持续制裁中采取任何措施的平衡点所在。

在这场峰会召开的几天之前，据透露，欧盟和七国集团计划禁止通过管道从俄罗斯进口天然气，而俄罗斯本身也已经减少了通过这类通道的供应。

除了之前的措施之外，七国集团还宣布将对“俄罗斯用于重建其军事装备”的所有出口产品实施制裁。

新的限制措施主要集中在消除一切允许俄罗斯规避制裁的漏洞，而这一做法在第11套一揽子制裁措施的制定过程中得到了充分的体现，并且还被解读在有关过渡到“域外”落实制裁措施的峰会声明中，即针对广泛范围内在“制裁过程”中帮助俄罗斯的第三国。

作为旨在进一步减少对俄罗斯能源依赖的措施，该峰会在声明中强调，有必要加强在液化天然气领域内的金融投资并增加对核能的使用，以及任何可能对朝该方向的发展有利的措施。

一把双刃剑

俄罗斯观察人士普遍认为，七国集团广岛峰会产生的新决定，将会带来与以往不同的后果。他们强调，新的决定虽然会给俄罗斯能源部门构成打击，但同时，这些决定的后果也会影响到欧洲国家的经济，尽管其形式各有不同。

他们当中的一些人，对广岛声明中关于停止依赖俄罗斯能源的“第11套制裁方案”抱以嘲讽，他们回顾称，这些承诺早在去年5月便已作出——无论是要在夏季放弃俄罗斯的煤炭，还是要在秋季放弃俄罗斯的石油，又或是要在去年年底放弃俄罗斯的天然气。

经济学家维克多·拉雄向半岛电视台记者解释称，尽管“广岛决定”充满了敌对的意味，但是其内容却经过了仔细的考量和研究，并且保留了与俄罗斯之间精确的回归线——正如决议文本所指出的那样，在继续“扼制”俄罗斯石油和天然气管道与结束乌克兰战争之间保留着联系，即使是以间接的方式。

根据他的说法，这项峰会的决定是一项纯粹的政治措施，一方面，它无法对俄罗斯的经济造成西方所寻求的伤害，另一方面，它必须兼顾那些仍在进口俄罗斯天然气与液化天然气的欧洲客户的利益。

制裁的“失败”

因此，拉雄表示，如果禁止这些天然气流向欧洲，那么，欧洲市场的天然气价格很可能会应声上涨。

与此同时，他还表示，七国集团希望结束俄罗斯天然气和石油部门“规避”限制的情况，因此，它们限制后者进入国际金融体系，并且阻止使用俄罗斯银行在第三国的分支机构以规避制裁，而这可能会对石油和天然气的销售收入产生后果或者是副作用。

另一方面，能源事务作家亚历山大·萨法罗夫指出，七国集团在广岛峰会上同意对俄罗斯实施新的制裁，但这并不意味着在这些盟友之间存在完全的团结，他认为，这一点在美国关于全面禁止俄罗斯出口的提议遭到拒绝的事实上得到了充分的体现，他还解释称，许多欧洲国家更愿意与俄罗斯“密切合作”。

除了削弱七国集团最新决定的重要性之外，萨法罗夫还认为，“西方缺乏承认其对俄罗斯制裁失败的勇气，此外还有部分欧洲观察员承认了这些措施的无效”。

“能源附庸”

在他看来，西方在政治考量的基础上决定停止从俄罗斯购买能源，从而犯下了一个巨大的错误，因为随着时间的流逝，此举将通过高价购买能源而将这些国家带往更深的“附庸属性”。

他还补充称，那些停止直接购买俄罗斯天然气的买家，将不得不通过中间商购买，但却要支付更高的价格。他还指出，通过新的制裁措施以及此前的制裁措施，西方“已经更接近于摆脱对俄罗斯能源的依赖的梦想，但事实上，它却接近于完全消除欧洲人的福祉保障，并对他们的生活水平构成损害”。

萨法罗夫指出，与欧盟和美国官员的声明相反的是，暂停俄罗斯天然气供应，对欧洲国家构成了一场真正的经济灾难。在这样的背景下，萨法罗夫回顾了法国国会议员蒂埃里·马里亚尼的声明，而后者称，欧盟在这个问题上越来越依赖“不合适的伙伴”，例如美国——它在以过高的价格出售其液化天然气。

萨法罗夫得出的结论是，新的限制措施并不会对俄罗斯的能源部门产生严重的影响，因为在某些地区，“逐步”封锁俄罗斯管道出口将仅仅是象征性的，而有可能达到最高损害程度的制裁措施，是那些早在2022年就已出台的措施，但它们并没有达到预期的效果。

文章来源：半岛电视台

风险提示及免责条款

Alex

加密货币

我们注意到，波动性指标显示，交易员预计以太坊的近期波动幅度将小于比特币，这与加密货币领域两大数字资产的通常模式相反。

T3以太坊波动指数是衡量代币30天隐含波动的指标，至少自2021年以来，该指数落后于比特币的类似指标。通常情况下，以太坊指数高于比特币指数。

与此同时数据显示，以太坊相对于比特币的180天实现或历史波动率之间的差距是自2020年以来最小的，几乎为正。

加密衍生品平台OrBit Markets的联合创始人Caroline Mauron表示:“较低的波动性通常有助于机构投资者将更多资金配置到加密货币中，因为购买保护和管理风险敞口变得更便宜。”“波动性差的压缩可能会促使长期投资者更多地投资以太坊。”

加密货币波动性出现罕见变化，以太坊未来涨势或好于比特币_1

包括比特币和以太坊在内的加密货币已经从2022年的崩盘中部分反弹，那次崩盘引发了FTX交易所的崩盘。但在流动性低迷的背景下，比特币的复苏近来停滞不前，这一背景可能在一定程度上表明，随着美国打击数字资产，投资者的热情受到限制。

比特币和以太坊隐含波动率指数基于期权定价。两项指标均从3月份的近期峰值回落，但以太坊的跌幅更快。衡量全球市场跨资产波动的更广泛指标也有所下降。

以太坊区块链在4月份进行了升级，允许投资者提取承诺帮助运营网络的以太坊，以换取奖励——这一过程被称为押注。加密行业将回报视为一种收益。

基金管理公司Digital Asset Capital Management的联合创始人Richard Galvin表示，“随着其收益率不断上升，目前已达到高个位数，你也可以预期，这可能会抑制波动性。”

加密货币波动性出现罕见变化，以太坊未来涨势或好于比特币_2

比特币的区块链受到不可替代代币(数字收藏品)和基于软件创新的模因币(memecoin)爆炸式增长的影响。

即便如此，Noelle Acheson认为，比特币和以太坊的波动性特征趋同仍值得怀疑。

她表示，“以太坊是一种较新的资产，市值较低，技术和监管风险更高。”她补充说，美国证券交易委员会(SEC)继续拒绝透露它是否认为这种代币是一种受该机构规则约束的证券。

文章来源：智通财经

风险提示及免责条款

Alex

债券

美国政府资金即将告罄，债务违约概率增大，美国总统拜登与国会就提高债务上限的谈判备受全世界瞩目。鉴于事态严重性，拜登不得不取消事先安排好的澳大利亚和巴布亚新几内亚之行。谈判进展也牵动着美国金融市场的神经，最近几天受谈判乐观情绪刺激，标准普尔指数回到了今年开年以来的最高点，美元对主要货币汇率也大幅升值，黄金由2085.4美元/每盎司（5月4日）跌至1979.90美元/每盎司（5月19日）。

事实上，美国宪法第十四修正案规定，美国公共债务的信誉不容置疑。换言之，美国政府债务违约是违宪的。即使美国政府支出超过了国会预设的限额，美国政府违约也不具有法律基础。炒作美国政府债务违约缺乏根据。此时此刻，美国总统、民主党控制的参议院和共和党控制的众议院都想摆出强硬姿态，以捞取更多的政治资本。

就提高债务上限谈判而言，美国两党算计颇深。民主党主张国会无条件大幅度提高债务上限，以确保拜登政府各项计划所需的资金到位，而共和党主张拜登政府必须缩减政府支出项目，以换取合作。谈判的最终结果取决于以拜登、参议院多数党领袖舒默、众议院少数党领袖杰弗瑞斯为首的民主党巨头，与以参议院少数党领袖麦康奈尔、众议院议长麦卡锡为首的共和党巨头之间的较量。如果麦卡锡未能履行竞选议长时的诺言（遏制联邦政府支出），其代价就是被共和党议员抛弃而失去议长宝座。

提高限额易，削减支出难

美国政府提高债务限额由来已久，如今却闹得沸沸扬扬，根本原因在于美国国债如雪球一样越滚越大，国内不少人开始担心庞大的财政赤字必然动摇美国国运基础。

最近二十多年，美国联邦政府财政赤字越来越大，事态越来越严重，国债限额不断被提高，而两党却利用债务问题大做文章，把锅甩给别人。在克林顿担任总统期间，1995-1996年，两党谈判多次陷入僵局，导致一些非重要政府部门多次关门。在小布什担任总统期间，共和党控制了参众两院，民主党对提高债务上限未加阻挠，美国国会以简单多数（超过半数）七次提高了政府债务限额（2002、2003、2004、2006和2007各一次，2008两次）。

最后期限临近，美国债务上限危机如何演变？_1

最近十多来年，债务上限谈判趋于艰难，两党争斗十分激烈。奥巴马担任总统期间，共和党以削减联邦政府赤字为条件换取增加债务额度，争执最终以2011年8月2日通过的《2011年预算控制方案》而暂告结束，债务上限提高至16.394万亿美元。2012年末，政府总负债再次触及上限，经过一番讨价还价，国会于2013年5月19日增加了3060亿美元的债务额度，后于2013年10月17日、2014年2月12日和2015年10月30日同意暂缓执行债务上限。特朗普担任总统时，国会分别于2017年9月30日至2017年12月8日、2017年12月8日至2019年3月1日和2019年8月2日至2021年7月31日同意暂缓执行债务上限。

这一次债务限额谈判难度最大，而且美国经济环境也较以往完全不同。疫情之下，拜登政府实施的各种经济救助导致财政赤字迅速扩大，2021年10月，民主党控制的国会以简单多数表决同意增加4800亿美元负债额度；2021年12月16日，再次投票增加2.5万亿美元债务限额，即总债务上限确定为31.4万亿美元。

现在共和党执掌了众议院，提高债务上限谈判的难度上升。共和党人指责拜登政府支出过于庞大，通货膨胀失控，并提出了以下条件：回收约300亿美元的新冠疫情储备资金；将来必须执行预算封顶制度；调整许可管理制度，以有利于美国能源行业发展；要求接受政府救济人员提供工作证明。共和党所提出的工作要求可能冲击民主党的群众基础，遭到民主党的断然拒绝。谈判结果不难预料，由于今年税收减少，预计美国会小幅提高债务限额（低于1万亿美元）以应急，然后再进入下一轮交锋。

借债容易还债难。在制定预算或减税计划时，美国管理与预算办公室（OMB）以及国会机构对预算基于的经济增长和税务收入假设条件过于理想乐观、不切实际，联邦政府总负债一直在扩大。（如表1）美国政府总债务增长速度总是高于经济增长速度，债务上限形同虚设，根本不可能约束政府大手大脚花钱的冲动。2007-2009年金融危机迅速使联邦政府赤字恶化，二战后持续时间最长的经济增长不仅没能让总负债降下来，反而在不断扩大。特朗普总统任期推出的减税政策政治上很受欢迎，但增加了政府财政赤字，疫情期间各种过于慷慨的救助计划让政府收支状况更是雪上加霜。

财政赤字不是治国良药，却能腐蚀经济发展的根基

财经纪律是治国正道，短期赤字有助于纠正经济运行中的偏差，但长期财政赤字却是经济发展的“毒瘤”。清朝政府国运衰落的根源在于国库连年亏空，政府不得不紧缩开支，涉及重大国计民生的项目缺乏足够资金投入。欧元区的创立目的在于许多欧洲国家希望借鉴德国模式发展本国经济，其中最重要的两条就是财政政策的硬约束以及长期低通胀，然而部分成员国未能自觉遵守趋紧型财政政策，于是发生了欧洲主权债务危机。到目前为止，爱尔兰和冰岛成功地降低了债务占比，德国仍维持在66.3%，而希腊、意大利、西班牙、法国的债务比分别上升至171%、145%、113%、112%。可见，部分欧洲国家并没有学到德国经济发展的真谛。

最后期限临近，美国债务上限危机如何演变？_2

如果欧洲主权债务危机不足以让美国引以为戒，那么日本困境或许能让美国有所警惕。

在西方国家，日本债务比率位居第一，2022年末达到264%。上世纪九十年代，日本经济“失去”了十年，新世纪至今再“失去”二十年，经济低迷的原因在于毫无底线的刺激性财政政策没有收获到任何积极效果。从2000年以来的趋势看，美国债务占比增长较快，已接近较为危险的水平。核心通胀居高不下，各期限利率处于较高水平，持续举债只会提高借款成本，加重政府的财政负担。

联邦政府支出能否促进经济增长、提高政府的还债能力应是举债的基本考虑，否则较大的债务规模只会削弱美国的国际竞争能力。据美国财政部统计，2022年，联邦政府支出总额为6.31万亿美元，分别用于社会保障（19.3%，主要用于退休工人和残疾工人）、卫生（15%）、收入保障（13.7%）、国防（12.2%）、医疗救助（12%）、教育、培训、就业与服务（10.7%）、净利息支付（7.5%）、退伍军人福利与服务（4.3%）、交通（2.1%）、政府运作（2%）等。如果政府扩大财政支出，促进经济持续增长，最终提高政府财税收入、增强政府的偿债能力，那么适度财政赤字是件好事，否则过度举债将危害经济增长基础。

过去的经济发展经验已证明，扩大政府支出以刺激消费需求的做法并非总是奏效。最近几十年，美国民主党和共和党一直轮流扮演着两个角色：提高债务上限的支持者；削减政府支出的拥护者，角色转换取决于谁入主白宫，但没有一个政党真正关心国家财政的收支状况。美国政府试图通过宽松型财政政策救助某些社会群体，过多干预市场经济，导致市场效率下降，正如美联储货币政策过多干预金融市场一样。

提高债务上限的这场闹剧终会收场，可预知的结果便是小幅增加政府债务额度，这样既避免了政府债务违约，又安抚了金融市场（对市场影响非常短暂）。明年是大选之年，两党都想通过谈判立场来巩固和扩大自己的民意基础。

种种迹象表明，美国进入了低增长时代，或许已陷入了经济衰退。从美元地位看，美国政府的长期巨额财政赤字还会影响美国的国际信誉，削弱美元的国际地位。考虑到高利率、高通胀以及恶劣的国际环境，如果美国经济衰退真的来了，且持续时间较长，美国政府总债务还会上升，债务占比会冲向150%。由俭入奢易，由奢入俭难，这正是财政赤字所产生的棘轮效应。