近期国际黄金市场异动分析

大宗商品

摘要:

2025年以来黄金价格大幅上涨，续创历史新高。国际黄金期货和现货价差升高，伦敦金库存向纽约转移，现货紧缺担忧直接推动金价上涨。

2025年以来黄金价格大幅上涨，续创历史新高。国际黄金期货和现货价差升高，伦敦金库存向纽约转移，现货紧缺担忧直接推动金价上涨。特朗普上台后，地缘政治格局日益复杂，出于去美元化和维护本币币值稳定需要，新兴市场国家增持黄金储备动力更足。特朗普关税政策不确定也推升避险情绪。展望后市，短期金价有望维持强势。中长期，各国央行增持黄金储备趋势仍将持续，黄金货币属性增强，金价长期上涨的基础仍存。

2025年以来，黄金价格大幅上涨。截至2月11日，伦敦金现货价格最高触及2942.7美元/盎司，续创历史新高，收于2897.2美元/盎司，较去年末上涨10.4%；纽约市场COMEX黄金期货最高触及2968.5美元/盎司，收于2926.5美元/盎司，较去年末上涨10.9%。究其原因，近期特朗普加征关税的不确定性引发纽约市场期货溢价，市场担忧伦敦金现货紧缺，叠加全球央行增持势头未减，使金价屡创新高。

一、本轮金价上涨的最直观原因，是特朗普关税担忧下，纽约COMEX黄金期货和伦敦金现货的价差升高，触发较大规模的伦敦黄金库存向纽约转移，一度引起现货紧缺

2024年12月以来，COMEX黄金期货和伦敦金现货的价差波动加大，12月11日和今年1月30日盘中触及60美元/盎司。跨市场的期现价差升高趋势，在2022年后黄金价格稳步向上过程中已经显现，主要规律是临近交割日或因部分空头回补升高，合约到期后逐步回落。历史上跨市场期现价差的类似飙升是在2020年，纽约和伦敦市场间的黄金期现价差飙升，主因疫情期间黄金运输受阻、国外精炼厂供货不及时，期货多头逼迫交割实物黄金。当时伦敦和纽约市场黄金可交割规格不同，分别为400盎司和100盎司，纽约交割金条短缺，后芝商所允许400盎司规格金条清算，缓解了流动性问题。疫情过后随着黄金生产供应链和交易流动性恢复，黄金跨市场价差逐步回落。

当前，黄金运输渠道顺畅，伦敦和纽约市场交割规格差异对流动性影响微弱，可排除供应链问题和交易机制影响。此次COMEX期货和伦敦金现货价差走高，初因是市场对美国加征关税的担忧推升期货价格。价差走高后，纽约期货市场空头面临交割风险以及COMEX和LBMA市场间套利机会，促使交易商加快将黄金运至纽约，12月瑞士对美国黄金装货量64吨，创2022年3月来新高，是11月的12倍。COMEX黄金库存自2024年11月以来持续上升，今年2月黄金库存达1038吨，增长97%。12月和1月LBMA黄金库存累计下降181吨。

随着黄金库存从伦敦向纽约转移，境外市场出现现货紧缺担忧，1月期黄金租借利率一度升至5%以上。同时部分做市商将黄金多单库存费调整为正，反映伦敦黄金现货紧缺现象较严重。现货紧缺担忧带动现货价格上涨。

二、短期现货紧缺担忧的背后，是全球央行长期资金入市对黄金供需的深远影响

黄金供应弹性极小，近年央行购金拉动下，黄金需求增长较快，使黄金市场更易受短期需求波动影响，出现局部和阶段性短缺。近期在美国关税预期影响下，纽约和伦敦市场期现价差上升，引发伦敦金流动性紧缺，黄金租借利率抬升即是市场反映。

特朗普上台后，地缘政治格局日益复杂，出于去美元化和维护本币币值稳定需要，新兴市场国家增持黄金储备动力更足。据世界黄金协会，2024年全球央行购金量连续第三年超过1000吨，四季度购金量达333吨，中国、波兰、土耳其、印度等国延续购金，预期该趋势将持续。特朗普上任即加征关税、退出世卫组织，显示“美国优先”意识形态，加剧地缘政治不确定性。加之美元指数在美联储降息背景下仍一度升至110关键位，非美货币贬值压力加大，预计各国央行对黄金储备的青睐有望持续。其中，2024年中国央行时隔6个月再度增持黄金，11月起连续三个月累计增持20吨。从历史看，中国央行基本在金价低位开始布局，如2018年12月、2022年11月。

三、特朗普关税政策不确定还在继续推升避险情绪

特朗普上任后即签署行政命令加征关税，市场避险情绪较强，同时今年1月美联储暂停降息符合预期，未明显扰动金价。资金面看，近期代表投机需求的COMEX黄金管理基金净多头持仓增加。

展望后市，短期金价有望维持强势，但价格双向波动风险加大。特朗普上任初期，关税政策仍将扰动市场情绪，短期内，关税言论、汇率贬值等因素较容易激发黄金买盘，金价冲击3000美元/盎司的概率较大。目前看，特朗普加征关税主要围绕减少贸易逆差的目的，实际对贵金属加征关税可能性较小，至少推出该关税计划的优先级靠后。从全球库存和产量看，实物黄金供应未现大量短缺，当前黄金运输和生产供应链稳定，预计后市对现货紧缺担忧会逐步消退，纽约和伦敦市场的期现价差有望回落。中长期，各国央行增持黄金储备趋势仍将持续，黄金货币属性增强，金价长期上涨的基础仍存。

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嘉盛

大宗商品

黄金在经过美国CPI数据的考验后仍然维持在2900美元上方，3000美元不再遥不可及。

通胀火爆降息或被迫推迟

数据显示，美国1月CPI从2.9%升至3%，为连续第四个月上行并创下6月以来的新高，核心CPI从3.2升至3.3%，两者都高于预期。超级核心服务CPI（核心服务CPI剔除房租）月率创一年新高0.76%。作为对比，美联储在12月的经济展望中上调了2025年的通胀预测至2.5%，而平均通胀目标水平为2%。

从CPI构成来看，能源（燃料油）、二手车、交通服务等环比涨幅较为明显，而占CPI三分之一权重的房租价格保持温和增长，但仍然高于疫情前的平均水平。

火爆的通胀和此前强劲的非农数据一起共同压低了市场对美联储年内降息的预期。利率市场押注的3月维持利率不变的概率高达98%，全年仅降息一次且时间点可能在四季度，这些都与鲍威尔本周在国会听证会中“不急于降息”的观点相吻合。

然而最令人担心的还不是已经出现回升迹象的通胀，而是特朗普的关税大战可能引发更大的通胀风险。密歇根大学的调查显示，美国1年期通胀预期升至4.3%，创2023年11月以来新高，5年期升至3.3%，为2008年以来最高水平。

美债收益率回升美元陷入调整

数据公布后，各期限美债收益率集体回升，其中10年期重回4.6%上方。但美元指数没有能够守住由数据带来的短线涨幅，最终收低于108下方。

美元指数近期处于高位震荡阶段徘徊在108附近，关税议题的影响力有所降温（但可能随时卷土重来），而强劲的经济数据暂时未能刺激美元继续走高。不过若美债收益率继续回升，美元有望同步上扬，强势美元仍然值得期待。

黄金剑指3000美元！

短期内黄金和美元或收益率走势关联不大，市场情绪和动能占据主导。

近期市场对关税大战和全球经济前景的担忧，以及关于特朗普政策前景的不确定性（包括可能对进口黄金征税）令避险情绪显著升高，从而帮助金价屡创新高。

1月纽约黄金期货合约的交割量达到2.25万手即约225万盎司，远超同期水平。对实物交割的罕见热情导致纽约商品期货交易所（Comex）的黄金库存在过去两个月重现了疫情时期的增速（大部分都是从伦敦迁移过来的），当前库存超过3600万盎司。远超交割需求的库存增量是暗示未来还有更大的交割量吗？从目前的数据来看，至少2月的黄金交割量会较1月有大幅度的增加。

尽管黄金期货和现货的价差已经从60美元收窄至30美元以内，但期现套利和伦敦现货黄金库存的紧张在短时间内仍有可能继续刺激金价上涨。

从中长期来看，世界黄金协会最新数据显示，2024年全球黄金需求到达4974吨创历史新高，其中全球央行购金量连续三年突破1000吨且四季度同比增长54%，贡献了2024年黄金需求增量的70%以上。由于央行购买黄金是战略需求，预计能长时间对金价形成利好。以中国为例，中国央行连续三个月增加黄金储备，但目前黄金储备（2280吨，或约2000亿美元）占外汇储备的比重仅有5%左右，远不及欧美国家。增加黄金储备也是人民币国际化的重要前提。

值得注意的是，过去12个月，金价累计上涨42%，标普500同期上涨20%（下图）。今年的涨幅对比为10%和3.5%。可见市场对黄金的定位并不仅仅局限于避险资产。中国的黄金ETF资产管理总规模在2024年翻了6倍，足以见得投资者的热情。

展望未来，虽然美国名义和实际利率高位运行可能会限制金价涨幅，但避险、去美元化、抗通胀等因素仍是支撑黄金的重要因素。另外，美国M2增速12月升至3.9%，若以金价/美国M2货币供应来看，黄金仍有较大上行空间。

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Devin

大宗商品

今年以来，黄金价格走势强劲。金价与利率、美元等多项传统上具有关联性的资产出现明显背离，显示出其强劲的独立行情。

Refinitiv的数据显示，黄金与美国10年期国债收益率（倒置）之间的短期差距非常大。美元指数的情况也是类似，比特币等数字资产更是被黄金远远甩在身后。

市场分析认为，黄金此轮“脱钩”式的上涨行情，可能由多重因素共同推动。

全球地缘政治紧张局势加剧，以及对经济衰退的担忧，刺激了投资者对黄金的避险需求。各国央行持续增加黄金储备，为金价提供了有力支撑。尽管近期通胀数据有所回落，但市场对通胀长期保持高位的担忧依然存在，黄金被视为对冲通胀的有效工具。黄金价格的持续上涨吸引了大量投机资金的涌入，进一步放大了涨势。

投行也纷纷看多后市走势。花旗银行（Citi）报告指出，强劲的实物基本面是黄金牛市的基础。2024年第四季度，投资需求占据了黄金矿产供应的82%，预计到2025年第四季度，这一比例将升至95%以上。私人投资需求将通过金条、金币、ETF、OTC等多种方式增加。

但就技术面而言，黄金目前已经释放见顶信号。

根据Refinitiv的数据，黄金近期走势图上出现了一个巨大的“射击之星”形态。在资产价格大幅上涨后，这种形态通常被视为短期趋势逆转的早期信号。它反映出买方力量可能正在减弱，价格面临回调压力。目前，黄金相对强弱指数（RSI）高达79，这进一步强化了见顶的可能性。

来源：华尔街见闻

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Devin

央行

经济

近日，自从鲍威尔出席美国国会参议院金融、住房和城市事务委员会听证会，并发表关于美联储货币政策的发言后，美联储的货币政策再次成为市场关注的焦点。鲍威尔表示通胀压力开始缓解，并且经济和劳动力市场都在稳步向好发展，所以美国现在并不急于继续降息，反而可以静观其变，留给经济一些自我调节的时间。

今年以来，美国经济表现强劲，就业市场稳健。尽管通胀已经较高点明显回落，但仍然高于美联储设定的2%目标。纽约联储主席约翰·威廉姆斯近期在讲话中表示，当前的货币政策“处于合适的位置”，有助于在维持经济增长的同时实现通胀目标，尽管这可能需要一点时间。这一表态，再加上鲍威尔2月11日的发言，显示出美联储认为暂时没有必要急于采取进一步宽松措施，也不急于调整当前利率水平。市场对于年内降息的期待可能需要重新权衡。这些表态让市场对美联储未来的行动变得更加谨慎。

不过，并非所有人都认同美联储目前的立场。前美国财政部长劳伦斯·萨默斯近日警告称，通胀可能并未完全受到控制，甚至存在卷土重来的风险。他指出，就业市场仍然紧张，工资增长加快，再加上美国政府最新的关税政策，价格压力可能再次爆发。如果通胀再次加速，美联储不仅不会降息，甚至可能需要重新考虑加息的可能性。同样，阿波罗全球管理公司首席经济学家托斯滕·斯洛克也表达了类似担忧。他认为，如果经济增长继续保持强劲，而通胀回落的速度低于预期，那么市场可能需要为更长时间的高利率做好准备，而不是期待短期内的货币宽松。

事实上，美联储在政策决策上始终面临多方面的考量。过去一年里，市场上的各大机构普遍押注美联储将在2025年继续降息，理由是经济增速可能放缓，劳动力市场趋向平衡，通胀进一步降温。然而，实际情况并没有如市场预期那样发展。最新数据显示，美国经济增长依然强劲，劳动力市场依旧紧俏，消费者支出也没有出现大幅下滑的迹象。

另一方面，市场预期与美联储政策意图的错位也在加剧金融市场的波动。此前，市场普遍预计美联储将在三月份开始第一次降息，但近期美联储官员的表态让这一预期发生了变化，市场利率定价也随之调整，导致债券市场和股市出现波动。美债收益率一度回升，反映出投资者对于未来利率走向的不确定性正在上升。

与此同时，美元指数的强势表现也进一步影响了市场情绪。受美联储可能维持高利率更长时间的预期支撑，美元兑主要货币在近期持续走强，而黄金市场也在避险情绪的推动下创下新高。这一系列市场反应表明，投资者正在重新审视未来全球经济环境，并相应调整投资策略。

未来，美联储的政策走向将主要取决于经济数据的变化。如果未来几个月的就业市场继续保持强劲，而通胀回落的速度依然缓慢，美联储可能会推迟降息甚至考虑维持当前利率更长时间。而如果经济增长开始放缓，或者通胀出现更大幅度的下降，那么降息的可能性将重新被提上日程。

来源：GO Markets中文部

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英国国家统计局

数据解读

当地时间2月13日，英国国家统计局公布了第四季度GDP报告：

英国GDP年率公布值1.5%，预测值1%，前值1.1%。

据统计数据显示，2024年第四季度英国经济增速超出预期，英国第四季度实际国内生产总值环比增长0.1%，同比增长1.4%。

而从全年数据来看，2024年的GDP年增率仅为0.9%，相比2023年的0.4%虽有改善，但整体增长仍显疲弱，更令人担忧的是，经过人口调整后，人均GDP下降了0.1%，反映出居民平均生活水平并未得到改善。

与第三季度相比，第四季度实际GDP增长可能是由于服务和生产的增长，服务业在最近一个季度增长了0.2%。但与此同时，制造业和生产部门则下降了约0.8%，而商业投资大幅下滑3.2%，家庭消费则保持平稳。这种结构性表现说明，尽管短期内数据“出乎意料”，但经济内在动力依然不足。

分项来看，服务业中，对增长最大的积极贡献者是人类健康和社会工作活动，增长了0.9%。2024年第四季度的建筑产出水平比去年同期高出0.9%，2024年增长了0.4%。新工作增长的最大贡献者来自私人新房，增长了1.3%，但被维修和保养中私人住房维修和保养所抵消。

计划对雇主增税打击了企业信心，抑制了投资和就业增长。尽管随着通胀率从近几年的峰值回落，实际收入不断增加，工资增长依然强劲，但消费者支出并没有迅速复苏。第四季度是一年中最重要的购物季，但零售额却出现下滑。家庭消费未能拉动经济增长，而商业投资的下降则可能限制未来技术进步和产业升级，进一步拖累长期经济表现。

英国银行和一些经济机构对2025年的增长前景持悲观态度，部分机构将增长预测从1.5%下调至0.75%，这表明政府和中央银行可能需要采取更多刺激政策来扭转投资和消费低迷的局面。与此同时，高企的能源价格、上调的就业税以及欧洲需求疲软等因素都在加大经济的下行风险。

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Damon

政治

距离去年12月3日的韩国紧急戒严事件已经过去2个多月，社会舆论从最初几乎一边倒地谴责戒严，到保守势力愈发活跃地走向街头主张反对弹劾尹锡悦，韩国的政治氛围一直微妙变化。随着执政党国民力量党的支持率攀升，他们试图扭转这场政治危机的走向，将矛头指向了对手，乱中加乱。

“当前我们所经历的国政混乱的罪魁祸首、国家危机的制造者、宪政秩序的破坏者，正是共同民主党的‘李在明势力’。”国民力量党党鞭权性东2月11日在国会上将一系列问题归咎于民主党。

12日，共同民主党党首李在明回应说：“执政党完全没有任何责任感”，并批评“（国民力量党）既不是进步派也不是保守派，而是‘破坏者’。他们根本不关心国政，只想着如何诋毁在野党，如何编造谎言攻击在野党。”

两人用相似的内容互相斥责，令韩国一些民众感到失望的是，政治危机当前两党依旧执着于攻击与斗争。国民力量党似乎正从戒严阴霾中重整旗鼓，该党的动向与尹锡悦的“指示”息息相关，尹虽人在狱中，却试图扮演执政党的核心角色。

“狱中遥控”

1月31日，尹锡悦被关押在首尔看守所以来第一次接受普通探视。他当天在看守所接见总统室幕僚，总统秘书室室长（幕僚长）郑镇硕、国家安保室室长申源湜、政务首秘洪哲镐、民政首秘金周贤等人。尹锡悦要求幕僚们在各自的岗位上全力以赴，不要气馁，他还问及“春节期间医疗系统是否正常运转，老年人看病是否感到不便”。俨然一副在职总统体察民情的姿态。

2月3日，尹锡悦在看守所接见了执政党国民力量党的领导班子，包括该党紧急对策委员会委员长（临时领导人）权宁世、党鞭权性东、议员罗卿瑗。探视结束后，罗卿瑗称，尹锡悦就紧急戒严表示，此举是为解决“一党独大”问题，戒严让国民得知“民主党独裁”导致国政陷入瘫痪等情况。

时隔一周，国民力量党方面再次组织探视。前党首金起炫、前党鞭秋庆镐以及该党多名议员2月10日前往看守所。尹锡悦在与他们见面时再次强调，宣布实施戒严，一切都在宪法和程序框架内进行，议员随即将谈话内容对外公开。

通过探视，国民力量党方面似乎在充当尹锡悦的“传声筒”。《韩民族日报》报道指出，直到去年年底，国民力量党中不少议员仍然坚持“戒严是错误的”立场，当时普遍分析认为，一旦弹劾审判展开，该党将与尹锡悦“切割”。然而随着韩国国内极右势力集结，国民力量党部分议员，尤其是以岭南为中心的势力逐渐导向尹锡悦一方，出现议员频繁探视并代为传达尹的立场和信息，似乎演变为“狱中统治”。

“我们不能变成一盘散沙”。尹锡悦近日面对到狱中探视的国民力量党议员说，要以他自己为中心团结起来，并要求该党集中力量进行“反弹劾”斗争。

韩国前总统文在寅7日在接受采访时说，对于尹锡悦在弹劾案庭审上否认内乱嫌疑的姿态，“那种无论如何都要延续自身权力的态度十分可耻和悲哀”。 “哪怕是现在，作为总统应尽快承认责任，并配合让国家趋于稳定”。文在寅直言，他为自己在任总统期间提拔尹锡悦为检察总长感到后悔不已，“心中对国民的歉意难以言表”。

当下，尹锡悦正想方设法摆脱拘留状态，他的代理律师2月4日向首尔中央地方法院提出了取消拘留申请。2月20日，尹锡悦涉嫌内乱罪的预备庭将在首尔中央地方法院举行，法院届时将一并审理尹锡悦拘留取消申请。如果拘留取消申请被批准，尹锡悦将被释放，但负责该案的检察官可立即提出上诉。如果申请被驳回，尹锡悦方面预计将通过请求保释来提出异议。

年轻人冲到反弹劾前线

监狱之外，民情汹涌，反对弹劾的声音相比一个月前更为突出。国民力量党议员金起炫2月10日透露，尹锡悦在狱中表示，听闻青年们具有强烈的国家主人翁意识，令人欣慰。

据韩国《中央日报》报道，2月 8日，韩国岭南地区的东大邱站周边，约有5.2万人游行集会，反对弹劾尹锡悦，比一周前釜山站前1.3万人的集会增加了三倍。8日当天，大邱以及庆北地区的十多位议员以“个人身份”出席集会。随着岭南地区的舆论走向逐渐偏向于尹锡悦，弹劾的气氛也变得扑朔迷离。执政党国民力量党此前一直与街头政治保持距离，如今也开始出现右倾趋势。

与2017年朴槿惠弹劾案审理期间的太极旗集会相比，反对弹劾尹锡悦的集会中，青年人的身影更多，同时青年选民中支持国民力量党的比例正在增加。韩国民调机构Realmeter 本月初进行的民调显示，认为“应由执政党继续掌权”的民众占45.2%，回答“应实现政党轮替”的受访者占49.2%。在20多岁选民中，民主党的支持率降至29.6%，而国民力量党的支持率则上升至48.8%。

长期以来，韩国政坛普遍认为老年群体倾向支持保守政党，而青年群体则更偏向支持进步政党。然而，随着尹锡悦弹劾局势的推进，这一传统政治认知正受到冲击。

值得关注的是，首尔高校内也出现了反对弹劾尹锡悦的集会。2月11日，延世大学学生会馆前的台阶上，十多名学生举起横幅和标语牌，上面写着“谴责被谎言与煽动污染的反国家势力发起欺诈性弹劾”。此前，首尔大学、汉阳大学等校的学生在线上社区发布了反对弹劾的时局宣言，校内的线下集会尚属首次。首尔市市长吴世勋11日在社交平台上发文指出，青年人的行动源于他们对宪法法院的不信任。

《韩民族日报》援引专家观点称，反对弹劾的年轻人并不能被视为尹锡悦的支持者，一方面具有保守政治倾向的选民，除了反对弹劾之外似乎没有其他选择，他们表达的是对保守政治的支持。另一方面从社会学视角来看，性别冲突已成为韩国社会裂缝的中心轴，当 20至40 多岁的女性高调呼吁弹劾时，男性中产生了一种警惕的氛围，支持尹锡悦的年轻男性大量涌现。

在青年舆论变化的严峻背景下，共同民主党正考虑组建“2030世代工作组”来应对。但是，党内也有反向意见。民主党教育培训院长朴九勇8日在一档节目中尖锐地批评了反对弹劾的年轻人，他认为，民主党不应去思考如何吸引这些年轻人，而是要孤立他们让其成为少数。

韩国政治两极化进一步加剧，可以追溯到该国长期的党派对立，进步派的共同民主党与保守派的国民力量党因政策和意识形态上的根本分歧而陷入无休止的党争。尹锡悦上任后，他与共同民主党党首李在明之间的尖锐言辞攻击和互相指控，加深了韩国社会两种意识形态之间的对立，戒严及其后续的弹劾案将两极推向危险的边缘。

来源：澎湃新闻

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Kevin Du

经济

央行

• 1月批发价格同比上涨4.2%，预估为上升4.0%

• 批发通胀率连续第五个月加速上升

• 衡量日圆计价进口价格的指数同比增长2.3%

周四出炉的数据显示，日本1月批发通胀同比增长率跃升至4.2%，连续第五个月加速上升，凸显了持续的物价压力，并强化了市场对近期加息的押注。

日本央行总裁植田和男周三表示，央行在执行货币政策时，将把食品价格可能继续高企并影响人们通胀预期的风险纳入考量，凸显了该央行对价格上行风险的关注。

市场对1月国内企业物价指数(CGPI)的预估中值为上涨4.0%，12月为上升3.9%。CGPI衡量的是企业之间相互收取的商品和服务价格。

数据显示，食品、纺织品、塑料和有色金属等商品价格上涨。1 月份以日圆计价的进口价格指数同比上涨2.3%， 12 月份经修正后为上升1.4%，这表明日圆疲软继续抬高企业成本。

数据公布后，对近期货币政策预期敏感的两年期日本公债收益率升至0.805%，为2008年10月以来最高。

进口价格可能进一步上涨，因为周三美国通胀数据高企，导致市场对美国近期降息的预期减弱，美元兑日圆升至一周高点。隔夜美元兑日圆跳涨1.29%至154.44 ，周四亚洲时段报154.185。

日本央行去年退出了长达十年的大规模刺激计划，并于1月份将短期利率上调至0.5%，认为日本有望持续实现该央行2%的通胀目标。

日本央行已经表示，如果工资上涨的扩大能够支撑消费，并允许企业继续提高商品和服务的价格，那么央行准备进一步提高利率。

虽然日本央行的目标是消费者通胀而非批发通胀，但企业间价格的上涨可能会在一段时间后推高家庭购买商品和服务的价格。

此前数据显示，日本12月核心消费者物价同比上涨3.0%，创下16个月来最快的年增长率，近三年来一直高于日本央行2%的目标。

来源：路透

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