美国经济日评: 12月份CPI前瞻

经济

摘要:

我们预计12月份核心CPI环比上升0.25%（市场预测为0.2%），对应同比升幅为3.27%（市场预测为3.3%）。我们预计12月份总体CPI环比上升0.40%（市场预测为0.3%），反映出食品价格上涨0.35%和能源价格上涨2.3%。我们的预测与12月份核心服务CPI（剔除住房租金和业主等价租金）上升0.21%以及核心PCE上升0.18%一致。我们重点分析了预计将体现在本月CPI数据中的三个关键分项指数趋势。第一，我们预计二手车价格将上涨1.0%，反映出拍卖价格上涨。第二，我们预计机票价格将再度上涨1.0%，反映出季节性因素带来的提振。第三，根据我们在线数据库显示的车险保费持续上涨（尽管涨势有所缓），我们预计汽车保险价格将小幅加速上涨(+0.3%)。展望未来，我们预计明年通胀率进一步下行的推动力来自汽车、房租和就业市场的再平衡，但关税上调将带来抵消作用。我们预计到2025年12月份，核心CPI和核心PCE同比升幅分别为2.7%和2.4%。

我们预计12月份核心CPI环比上升0.25%（高于市场预测的0.2%，但低于过去三个月均值0.30%)，对应同比升幅为3.27%（市场预测为3.3%）。我们预计12月份总体CPI环比上升0.40%（市场预测为0.3%），反映出食品价格上涨0.35%和能源价格上涨2.3%。我们的预测与12月份核心服务CPI（剔除住房租金和业主等价租金）上升0.21%以及核心PCE上升0.18%一致。图表1汇总了我们对各分项指数的预测。

图表 1: 我们预计12月份核心CPI环比上涨0.25%

我们重点分析了预计将体现在本月CPI数据中的三个关键分项指数趋势：

1. 二手车。继11月份上涨2.0%之后，我们预计12月份二手车价格涨幅将略微收窄至1.0%，反映出二手车拍卖价格累计上涨的持续传导。

图表 2: 我们预计12月份二手车价格的提振作用将略微减弱

2. 机票价格。我们预计机票价格将上涨1.0%（11月份上涨0.4%）。我们的预测反映出潜在价格压力有所减弱，但残余季节性因素带来了温和提振。

图表 3: 季节性因素应对12月份机票价格带来了温和提振

3. 汽车保险。我们预计12月份汽车保险价格将小幅加速上涨（涨幅从11月份为+0.1%升至+0.3%），表明我们的在线数据库显示的车险保费持续上涨（尽管涨势有所放缓）。汽车售价、维修成本以及医疗和诉讼成本的全面上行给保险公司带来了提价压力，但保费上调的影响历来需要经过长时间时滞才会传导给消费者，部分原因是险企必须要和州监管机构就提价展开谈判。目前，保费与成本之间的大部分差距已经消除。因此，我们预计CPI汽车保险价格涨幅将在今年持续回归至疫情前水平。在PCE指数的计算中，汽车保险的权重明显较小，而且基于不同源数据衡量，因此我们预计汽车保险的价格上涨不会显著影响PCE通胀率表现。

图表 4: 各州已获批的价格调整表明本月车险保费小幅加速上涨

其他CPI数据方面，我们预计住房类价格将小幅反弹，其中业主等价租金上涨0.30%（11月份上涨0.23%），租金上涨0.25%（11月份上涨0.21%）。此外，我们还预计季节性因素将提振通讯类分项指数，使其偏离通缩趋势（我们的预测为持平，而11月份为下跌1.0%）。

我们的预测与12月份核心PCE上升0.18%一致（图表4）。我们将在CPI数据发布后更新我们的核心PCE预测，并在进口价格数据发布后再度调整。

图表 5: 我们的CPI预测使得核心PCE数据的高企程度略有下降(+0.18%)，这部分反映了PCE指数中二手车权重较低以及季节性因素对PCE指数形成拖累

展望未来，我们预计未来几个月的月度CPI升幅将处于0.20-0.25%区间内，但我们预计1月份数据将有所上升，反映出年初价格上涨产生的温和提振。我们预计汽车、房租和就业市场的再平衡将推动通胀率下行，但医疗保健领域的追赶性通胀以及关税上调对通胀的抬升将起到抵消作用。我们预计到2025年12月份，核心CPI和核心PCE同比升幅分别为2.7%和2.4%。

图表 6: 若不考虑关税因素，我们预计今年核心CPI升幅将降至2.4%；若计入关税因素，我们预计到2025年12月份核心CPI同比升幅为2.7%

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FastBull 精选

每日要闻

【要闻速览】

1、加拿大关税反制计划拟针对美国钢铝产品

2、加沙停火协议仍有未决事项，但将如期生效

3、法国政府在议会不信任投票中过关

4、如果基线预测得到证实，进一步放松政策将是适宜之举

5、美国抵押贷款利率攀升至7.04%，达到八个月高点

6、欧洲央行会议纪要：如果基线预测得到证实，进一步放松政策将是适宜之举

7、美国12月零售销售普遍增长，假日购物季强劲收官

【要闻详情】

加拿大关税反制计划拟针对美国钢铝产品

一位知情官员表示，加拿大报复美国关税的计划草案可能会分阶段推出，如有必要，政府准备对所有美国钢铝产品征收反制关税。加拿大总理特鲁多的政府正在为多种可能性做准备，具体取决于美国候任总统特朗普就职后采取何种行动。知情人士表示，如果特朗普对加拿大征收任何关税，渥太华的应对可能会是立即针对佛罗里达州橙汁和肯塔基州本威士忌等大约10种有名的商品，以引起美方关注。

加沙停火协议仍有未决事项,但将如期生效

当地时间1月16日，美国国务卿布林肯表示，加沙地带停火协议将按计划于19日生效，尽管仍存在一些“未决事项”需要解决。他指出，此次谈判过程极具挑战性，因此出现问题并不意外，各方正在解决相关问题。此次停火协议是在卡塔尔、埃及和美国各方的外交努力下达成的。卡塔尔首相兼外交大臣穆罕默德15日晚在卡塔尔首都多哈宣布，以色列与哈马斯已就加沙地带停火达成协议。停火协议分三阶段。第一阶段将于1月19日开始实施。

法国政府在议会不信任投票中过关

法国国民议会16日就左翼联盟部分政党提出的对政府不信任动议进行表决。该不信任案最终未获通过，新总理贝鲁领导的政府得以过关。法国国民议会共有577个席位。在当天的表决中，共有131名议员投票支持不信任案，远未能达到通过所需的最少289票。

如果基线预测得到证实，进一步放松政策将是适宜之举

欧洲央行上次决策的记录显示，官员们认为，如果消费者价格走势符合预期，利率可以进一步下调。“鉴于当前的不确定性以及存在可能阻碍通胀快速降至目标水平的一系列因素，仍有必要采取谨慎态度，”周四发布的纪要显示，“尽管如此，如果对通胀的基线预测在未来几个月和几个季度得到证实，那么逐步降低政策限制性被视为适宜之举。”欧洲央行两周后将开会，市场普遍预期将迎来本轮宽松周期中的第五次降息。尽管上个月通胀率小幅上升，决策者仍有信心在2025年实现2%的目标，而且对欧洲经济低迷仍感担忧。

美国抵押贷款利率攀升至7.04%，达到八个月高点

房地美的美国抵押贷款利率指标自5月份以来首次突破7%。根据周四的一份声明，平均30年期贷款利率从上周的6.93%升至7.04%。最近几周借贷成本稳步攀升，加剧了购房者负担。美国部分地区的寒冷天气和加州山火进一步对需求构成压力。根据Redfin Corp.，在截至1月12日的四周二手房签约量下降8.4%，为2023年10月以来最大同比降幅。对于贷款60万美元的买家来说，每月的抵押贷款偿付额目前是4,008美元。这高于平均利率在9月底触及两年低点时锁定利率的买家每月支付的3,628美元。上周五公布的强劲就业数据推动10年期美国国债收益率走高，但收益率在本周早些时候下跌，弱于预期的通胀数据引发了对美联储降息时间可能早于预期的猜测。

欧洲央行会议纪要：如果基线预测得到证实，进一步放松政策将是适宜之举

当地时间1月16日，欧洲央行公布了12月会议纪要，纪要显示：慎重而缓慢的降息步伐符合普遍看法，即必须通过更多‘验证点’才能确定通胀下降是否继续处于正轨，并保持在此过程中进行调整的选择性。一些委员倾向于更多地考虑更大幅度降息的可能性。有委员认为，需要采取循序渐进的方式来评估政策利率是否已达到大致中性的水平，同时适当考虑传导滞后。普遍来说，建议利用多种方法对自然利率进行估计或建模，评估政策的限制性，同时研究产出、通胀和利率的相互作用。

管理委员会不应在通胀下降的最后阶段放松警惕，特别是因为预测背后的一些假设仍然需要得到硬指标的证实，并且取决于货币政策的贡献和对经济的影响。实现通胀目标的最后一步将是服务业通胀放缓，预计服务业通胀2025年上半年将明显下降。

鉴于当前的不确定性以及存在可能阻碍通胀快速降至目标水平的一系列因素，仍有必要采取谨慎态度。尽管如此，如果对通胀的基线预测在未来几个月和几个季度得到证实，那么逐步降低政策限制性被视为适宜之举。

美国12月零售销售普遍增长，假日购物季强劲收官

美国商务部周四公布的数据显示，12月零售销售环比增长0.4%，11月前值被上修为增长0.8%。扣除汽车和汽油，零售销售环比增长0.3%。

该报告的13个类别中有10个实现销售增长，包括家具和体育用品商店。汽车销售在前两个月强劲增长后12月增长0.7%，受当选总统唐纳德·特朗普威胁结束电动车税收抵免的影响，以及利率下降和制造商加大激励措施的提振。加油站的收入增加，反映出油价走高。

本次数据表明，消费者在假日季节表现良好，受益于薪资增长跑赢通胀。尽管上月基本通胀放缓，但美国人仍在努力应对高生活成本，并且一些零售商考虑提高价格来应对特朗普下周就任后的潜在关税上调。这可能会扭曲未来的零售数据，因为这些数据没有经过通胀调整，所以增长可能只是反映了更高的价格，而不是销售活动增加。

【今日关注】

15:00 英国12月零售销售月率

19:00 欧洲央行执委奇波洛内发表讲话

21:30 美国12月新屋开工总数年化

22:15 美国12月工业产出月率

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邵悦华

外汇

技术分析

镑日天图，昨天行情凭借之前坚决阴线再度收弱，目前已经收复之前反弹失地，空头情绪回归，按正常市场逻辑是要有继续走弱机会，日内密切关注短期高概率的合理空头形态。

镑日4小时图，市场空头流向延续走弱，均线也配合空头排列，形式有利于空头发展，但目前的启动的形态还不够坚决，需要更多耐心等待短期机会。

镑日小时图，早盘有破位表现但形态一般，等待重新调整过程显现，等待市场真正波动起来后的合理机会，关注诱多后的坚决阴线破位空头形态。

交易思路

偏空头思路，等待小时级别诱多后的坚决阴线的启动形态，关注合理的破位空头机会。

压力位置：190.46、190.92

支撑位置：189.64、188.16

风险提示

连续两日阴线进一步奠定了空头基调，空头情绪回归主导，至少按目前的技术形态是利空表现，只是现阶段还没有显现空头启动形态，需要等待更多调整过程，关注小时级别横盘震荡调整结束后的高概率的空头机会。

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Kevin Du

经济

债券

美债收益率周四继续回落，整条收益率曲线现已抹去了上周五非农数据公布后的涨幅，尤其是在长端收益率方面降幅尤为明显。周四消息面上最受瞩目的无疑是美联储沃勒的讲话，这位昔日美联储内部著名的鹰派官员眼下似乎已彻底“转鸽”：其不仅认为全年仍希望降息三到四次，而且不排除3月就可能降息……

行情数据显示，受沃勒讲话影响，各期限美债收益率隔夜普遍回落。其中，2年期美债收益率下跌3.4个基点报4.238%，5年期美债收益率下跌4.8个基点报4.404%，10年期美债收益率下跌3.9个基点报4.618%，30年期美债收益率下跌2.3个基点报4.859%。

根据LSEG的数据，在沃勒发言后，美国利率期货市场对2025年降息幅度的预期，已从周三晚些时候的约37个基点增加到约44个基点。市场还认为下一次降息可能发生在美联储6月会议上的概率为69%。

而在沃勒发言之前，交易员们曾预计下一次降息将在上半年之后的某个时候。

沃勒周四的最新讲话，显然颠覆了不少业内人士对他的固有鹰派印象。沃勒周四表示，“我们周三得到的通胀数据非常好，如果未来的通胀数据和12月CPI一样好，那美联储今年降息次数可能超过市场预期，时间也会更早。”

沃勒指出，如果我们继续看到这样的数据，有理由相信降息可能在上半年到来。沃勒称，他自己并不完全排除3月份降息。

沃勒还表示，官员们对中性利率的预估中值值意味着今年可能降息三到四次，具体取决于将发布的经济数据。“这取决于数据，如果数据不配合，那么降息次数可能减到两次，若通胀很顽固，甚至可能只降息一次。”

在沃勒发表评论后，对货币政策敏感的两年期美国国债收益率降至4.25%的盘中低点。市场也进一步相信了美联储12月点阵图中对年内降息两次的预测。当然，尽管沃勒表示他不排除3月份降息，但眼下利率期货对该月降息的概率定价还只有33%，真要实现这一点，可能还需更多数据和官员表态的支持……

在经济数据层面，周四美国方面公布的12月零售销售不及预期，上周初请失业金人数也高于预期，这在一定程度上也继续拖累了美债收益率下行。

数据显示，美国12月零售销售增长0.4%，预期为增长0.6%，但前两个月的增幅被上修。与此同时，上周初请失业金人数升至21.7万人，此前一周人数曾下降。同时，12月美国进口物价仅微升，为连续第三个月上涨，暗示通胀前景温和。

当天唯一令人意外的是费城联储制造业指数，1月该指数跃升至44.3，创2021年4月以来的最大增幅，而预测为负5。一些分析师认为这可能是一个异常读数。

Aptus Capital Advisors固定收益部门主管兼投资组合经理John Luke Tyner表示，“美国数据整体还是趋软，我们与去年非常高的数据进行比较，应该会让同比数据朝着正确的方向发展。我认为，如果我们再看到几个像周三(美国核心物价涨幅放缓)和今天这样的数据，类似的降息预期将重新被市场消化，即至少有两次降息——和美联储12月点阵图的预测一致。”

对于美债市场眼下的处境，美国银行利率策略师表示，10年期美国美债收益率仍面临经济和通胀预期带来的上行压力，但最高可能止步于5.25%。

美银利率策略师Ralph Axel、Bruno Braizinha和Mark Cabana在报告中表示，5.25%有可能触及，但这是个比较高的水平，我们倾向于认为收益率会保持近期的上行趋势，尤其是逼近5%一线。该行对10年期美债收益率年末的预期是4.75%。

该行表示，自9月中旬以来，美债收益率上升的驱动因素包括美国经济基本面改善、以及对国债供应过剩的担忧。假设通胀持续顽固或只略微下跌，只要市场继续消化剩余降息或认为美联储按兵不动，预期利率可能保持在4.83%下方，如果10年期美债收益率达到5%，将是有吸引力的买入机会。

来源: 财联社

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中航证券

经济

股市

报告摘要

结构上:12月人民币贷款(社融口径)新增8402亿元，同比少增2690亿元;直接融资中的企业债券减少159亿元，主因2024年12月城投债净融资规模较11月缩减较多，但因去年同期基数低，同比看仍实现被动改善，同比少减2582亿元;12月政府债融资增加1.76万亿元，同比多增 8242亿元，改善明显。综合来看，2024年12月，在政府债融资明显提升和企业债同比被动改善的支撑下，社融增量时隔4个月再次实现同比多增，超市场预期，体现了9月底之后财政发力加大对社融回暖的积极影响。往后看，2025年化债仍将持续，财政发力将加大并大概率前置，未来几个月，在特别国债、新增专项债、新增再融资专项债支撑下，政府债券融资仍然大概率是社融的主要支撑项。

2024年12月金融机构各项贷款余额增速+7.696(前值+7.796)，金融机构新增贷款0.99万亿元(前值 5800亿元)，同比少增1800亿元，连续第8个月同比少增。

2024年 12月居民端新增人民币贷款3500亿元，同比多增1279亿元。其中:12月居民短期信贷新增588 亿元，同比少增171亿元;12月居民中长期信贷新增3000亿元，同比多增1538亿元。12月居民端信贷的同比改善主要得益于居民中长期信贷的同比政善，与9月底以来，商品房交易的回暖，尤其是二手房交易的回暖相印证。

2024年12月企业端新增人民币贷款4900亿元，同比少增4016亿元。在总量同比收缩之外去年 12月的企业端贷款结构也不甚理想，总体上呈现出明显的“票据冲量”特征。2024年12月企业端短期贷款、中长期贷款和票据融资分别为收缩200亿元、新增400亿元和新增4500亿元我们认为，12月企业端中长期贷款增量较少，一方面或是受到化债之下城投去杠杆的影响，另一方面也反映出实体企业融资需求仍需进一步修复。此外，12月票据融资的明显放量，则反映出银行在宽信用政策的积极推动下，主动加大票据购买力度，以做大总信贷规模，同时也包含了为2025年一季度储备中长期信贷资源，实现“开门红”的意照。总体上看，排除化债导致的城投偿净偿还2024年12月企业票据融资规模的明显放量和中长期信贷新增较少的同时出现，体现的是政策上对于宽信用的推动和企业实际融资需求之间的时间差。预计2025年一季度，在企业融资需求恢复和银行中长期信贷资源投放的双重影响下，企业中长期贷款有望持续向上修复。

2024年12月M2速+7.396(前值+7.196)，符合市场预期，M1 增速-1.496、较 11月的3.796以善明显。我们认为，M1同比的改善，其一是受益于财政支出推动财政存款向企业活期存款转移、其二是受益于房地产销售改善之下房地产企业活期存款增加，其三是受益于去年同期M1的低基数。展望2025年，M1改善预期较强，波动性有望降低:首先，强力稳增长政策、尤其是多年后再次确定的“适度宽松”政策下，企业融资有望改善，活期存款多;其次，2024年基数低，有利于2025年 M1同比录得较高值;最后，自2025年1月份数据起，将采用新修订的M1统计口径。新引入的个人活期存款、非银行支付机构客户备付金等将有助于降低M1的波动。

一、政府债扩张和企业债被动改善支撑12月社融同比回升

2024年12月社会融资规模增量为2.85万亿元(前值2.33万亿元)，超过市场预期的 2.11万亿元。2024年12月社融存量增速+8.0%，较上月+0.2PCTS，信贷存量增速+7.6%，较上月-0.1PCTS。结构上:12月人民币贷款(社融口径)新增8402亿元，同比少增2690亿元;直接融资中的企业债券减少159亿元，主因2024年12月城投债净融资规模较11月缩减较多。据wind数据,12月全国范围城投债净偿还1290亿元左右，体现了化债进度加快的影响。另一方面，因去年同期基数较低，12月企业债融资同比看仍实现被动改善，同比少减2582亿元;12月政府债融资增加1.76万亿元，同比多增8242亿元，改善明显，体现了政府积极加杠杆进行化债的影响。具体来说，特殊再融资专项债贡献较大。据wind统计，2024年12月地方政府发行特殊再融资专项债1万亿元左右;2024年12月，委托贷款、信托贷款等表外项同比变化不大。

综合来看，2024年12月，在政府债融资明显提升和企业债同比被动改善的支撑下，社融增量时隔4个月再次实现同比多增，超市场预期，体现了9月底之后财政发力加大对社融回暖的积极影响。往后看、2025年化债仍将持续、财政发力将加大并大概率前置，未来几个月、在特别国债、新增专项债、新增再融资专项债支撑下，政府债券融资仍然大概率是社融的主要支撑项。

二、12月居民端信贷改善，企业端信贷不甚理想

2024年12月金融机构各项贷款余额增速+7.6%(前值+7.7%)，金融机构新增贷款0.99万亿元(前值5800亿元)，同比少增1800亿元，连续第8个月同比少增。

2024年12月居民端新增人民币贷款3500亿元，同比多增1279亿元。其中:12月居民短期信贷新增588亿元，同比少增171亿元;12月居民中长期信贷新增3000亿元，同比多增1538亿元。12月居民端信贷的同比改善主要得益于居民中长期信贷的同比改善，与9月底以来，商品房交易的回暖，尤其是二手房交易的回暖相印证据克而瑞数据，2024年12月二手房积同环比分别上升46%和11%，全年累计同比正增6%。2025年，随着稳房地产销售政策持续推进，居民购房有望进一步回升，带动居民信贷持续回暖，有望较2024年迎来相对明显的改善。2024年12月企业端新增人民币贷款4900亿元，同比少增4016亿元。在总量同比收缩之外，去年12月的企业端贷款结构也不甚理想，总体上呈现出明显的“票据冲量”特征。

2024年12月，企业端短期贷款、中长期贷款和票据融资分别为收缩200亿元、新增 400 亿元和新增 4500亿元。我们认为,12月企业端中长期贷款增量较少一方面或是受到化债之下城投去杠杆的影响，另一方面也反映出实体企业融资需求仍需进一步修复。此外，12月票据融资的明显放量，则反映出银行在宽信用政策的积极推动下，主动加大票据购买力度，以做大总信贷规模,同时也包含了为2025年一季度储备中长期信贷资源，实现“开门红”的意愿。总体上看，排除化债导致的城投债净偿还,2024年12月企业票据融资规模的明显放量和中长期信贷新增较少的同时出现体现的是政策上对于宽信用的推动和企业实际融资需求之间的时间差。预计2025年一季度，在企业融资需求恢复和银行中长期信贷资源投放的双重影响下，企业中长期贷款有望持续向上修复。

三、M1增速明显改善

2024年12月M2增速+7.3%(前值+7.1%)，符合市场预期，M1增速-1.4%6较11月的-3.7%改善明显。我们认为，M1同比的改善，其一是受益于财政支出推动财政存款向企业活期存款转移，其二是受益于房地产销售改善之下，房地产企业活期存款增加，其三是受益于去年同期M1的低基数。展望2025年，M1改善预期较强波动性有望降低:首先，强力稳增长政策、尤其是多年后再次确定的“适度宽松”政策下，企业融资有望改善，活期存款增多;其次，2024年基数较低，有利于2025年M1同比录得较高值;最后，根据央行公告，自2025年1月份数据起，将采用新修订的 M1统计口径。新引入的个人活期存款、非银行支付机构客户备付金等将有助于降低 M1的波动。