美联储决议回顾：进入崭新的阶段，预期下次降息将会是明年3月

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摘要:

美联储一如预期，将政策利率目标区间下调 25 个基点至 4.25-4.50%。正如 11 月会议纪要中讨论的那样，隔夜逆回购利率进一步下调 5 个基点。

美联储主席鲍威尔发表了明显的鹰派言论，强调宽松周期已进入“新阶段”，除非经济数据出现重大下行意外，否则美联储将考虑从1月份开始放缓降息步伐。

我们上调了对联邦基金利率的预测，目前预计自 2025 年 3 月起每季度仅降息 25 个基点。我们维持终端利率预测不变，维持 3.00-3.25% 不变（2026 年 3 月达到，之前为 2025 年 9 月）。

美联储决议公布后，市场金融状况急剧收紧，新闻发布会期间，这种趋势仍在继续。美债收益率全线上涨逾10个基点，欧元/美元下跌逾个位数，跌破1.04。

美联储主席鲍威尔表示，美联储的宽松周期目前进入“新阶段“，此前美联储在三个月内已累计降息 100 个基点。除非 12 月就业报告和通胀重大下行意外，否则美联储将寻求放缓降息步伐，在 1 月份维持利率不变。

声明中提到，美联储不仅考虑今后降息的幅度，还考虑了降息的时间。2025 年通胀中值预测上调至总体通胀率 2.5%（原为 2.1%），核心通胀率 2.5%（原为 2.2%）。更新后的中值点现在预测未来 2.5 年内每六个月仅降息一次 25 个基点。长期终端利率假设几乎没有变化（原为 2.9% 为 3.0%），但参与者预计达到该水平的时间比之前要晚得多。

鲍威尔并不太担心实际数据，因为实际数据仍显示物价压力和劳动力市场状况总体呈降温趋势。相反，政策前景改变是由风险认知的重大转变所推动的。19 位受访者中有 15 位认为核心通胀风险偏上行（之前为 3 位），而国内生产总值增长和失业率的风险已变得更为平衡。鲍威尔承认，一些参与者已将今后财政和贸易政策的初步条件估计纳入他们的最新预测中。

市场目前预计 1 月份会议的降息幅度将低于 2 个基点（概率约为 5%）。虽然我们认为数据出现重大下行意外的风险大于此，但我们仍上调了对联邦基金利率的预测。我们不再预计 1 月份会降息，而是预计下一次降息将在 3 月份，随后在与更新的经济预测相关的会议上将进行季度降息。我们将终端利率预测维持在 3.00-3.25% 不变，但现在预计美联储要到2026 年 3 月才能达到这一水平（之前为 2025 年 9 月）。该水平仍远低于市场预期。

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每日要闻

【要闻速览】

1、美联储降息25个基点，暗示未来降息步伐放缓

2、美联储调整关键逆回购工具利率，为2021年以来首次

3、部分债券交易员押注的美联储2025年降息幅度高于市场预期

4、摩根士丹利：英国央行本周可能暗示进一步降息

5、伦敦租金涨幅创纪录，工党政府压力加剧

6、英国11月通胀率升至2.6%符合预期，巩固英央行不降息的预期

【要闻详情】

美联储降息25个基点，暗示未来降息步伐放缓

当地时间12月18日，美联储在12月利率决议将基准利率下调25个基点至4.25%--4.50%，符合市场普遍预期。点阵图显示，美联储预期2025年将降息两次，每次25个基点，而在9月份预期为降息四次，每次25个基点；预期2026年将降息两次，每次25个基点，与9月份预期一致。

FOMC对2025年PCE通胀的中位数预测上调至2.5%，而9月预期为2.1%。美联储官员现在预计通胀将在2027年达到2%，较之前预期的2026年推迟。

鲍威尔在随后的新闻发布会上表示，FOMC声明中增加关于调整利率“幅度和时机”的措辞表明美联储正处于或接近放缓降息的时刻，明年将根据数据做出降息决定。

鲍威尔表示，就业市场已从过热状态冷却下来，通胀更接近2%的目标。失业率有所上升，但仍然保持在较低水平，劳动力市场不是通胀压力的来源。

利率决议公布后，美指不跌反涨，这恰巧说明降息力度不够。特朗普的执政目标中，很重要的一项是制造业回流美国，增加美国的出口，那就需要美元相对于别国货币贬值。从这个角度看，在现在全球主要央行都在降息的大背景下，昨晚美联储降息25个基点，显然是不够的。

美联储调整关键逆回购工具利率，为2021年以来首次

美联储在下调基准利率之外，还降低了一项用于控制基准的工具利率，以保持美国融资市场的平稳运行。根据政策声明，官员们将隔夜逆回购(RRP)协议工具利率相较于目标区间下限的水平下调了5个基点。鉴于美联储将联邦基金利率下调至4.25%-4.50%的目标区间，新的RRP利率为4.25%，自2021年以来首次与目标区间下限相符。

部分债券交易员押注的美联储2025年降息幅度高于市场预期

一些债券交易员一直在增加期权和期货押注，预计美联储暗示的明年降息幅度超过市场预期。在美联储下午发布政策决定前夕，美国国债周三温和上涨。鉴于美联储降息25个基点基本上被视作板上钉钉，市场关注点在于美联储最新的季度预测。

9月发布的点阵图显示官员预计今明两年分别各降息100个基点。然而，考虑到通胀数据展现出粘性，整体市场押注美联储将下调对明年降息的预测，掉期利率对应美联储明年只会降息50个基点。

摩根士丹利：英国央行本周可能暗示进一步降息

摩根士丹利英国经济学家布鲁纳·斯卡里卡在一份报告中表示，在英国周三公布11月份通胀数据后，英国央行可能会在周四的利率决定中发出进一步降息的信号。英国月度核心通胀持平，低于分析师预期，原因是服务业通胀放缓。核心通胀率低于预期，可能促使英国央行在未来几个月发出比市场预期更多的降息信号。数据显示，市场预计英国央行2025年将降息49个基点。斯卡里卡表示，我们预计英国央行下一次降息将在2月份，明年总共降息125个基点。

伦敦租金涨幅创纪录，工党政府压力加剧

伦敦的住房租金以创纪录的速度飙升，加剧了该市租户面临的危机。英国国家统计局周三表示，11月私人住宅租金同比涨幅从之前的10.4%跃升至11.6%。这是自2016年有同比数据以来的最大涨幅，1.6%的月度环比涨幅也创下纪录。这些数据将加剧新工党政府增加住房供应的压力 —— 这是7月大选的一个关键问题。首相基尔·斯塔默曾承诺在五年内建造150万套住房以缓解短缺问题，但由于利率高企、房地产市场走弱，房屋开工量大幅下降。市场还担心房主因税收打击和抵押贷款利率而出售房产。

英国11月通胀率升至2.6%符合预期，巩固英央行不降息的预期

英国国家统计局周三公布的通胀报告显示，英国11月通胀率升至2.6%，这是整体数据连续第二个月上涨。该读数与接受主流财经媒体调查的经济学家的预测一致，并高于10月份的读数2.3%。不包括能源、食品、酒精和烟草的核心通胀率为3.5%，略低于预测的3.6%。

服务业是英国经济的主导部分，其持续的通胀导致货币市场预测英国央行在周四的今年最后一次货币政策会议上几乎不可能降息。本周早些时候，英国国家统计局报告称，8月至10月期间的正常工资增长从7月至9月的4.9%升至 5.2%，从而进一步巩固了市场对英国央行不降息的押注。研究机构Capital Economics表示，11月通胀数据“强烈排除了”英国央行12月降息的可能性。

【今日关注】

11:00 日本央行12月利率决议

14:30 日本央行行长植田和男召开货币政策新闻发布会

20:00 英国央行12月利率决议

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Samantha Luan

央行

经济

北京时间周四（12月19日）凌晨，美联储公布12月利率决议，将联邦基金利率的目标区间降低25个基点，至4.25%-4.50%，符合市场预期。

北京时间9月19日凌晨，美联储宣布大幅降息50个基点，这是美联储年内首次降息，也是近四年多来的首次降息。11月8日，美联储再降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至4.50%-4.75%。

美联储在季度经济展望（SEP）中上修经济、通胀预测，失业率则被下修，备受关注的点阵图预测明年或降息两次。

通胀担忧有所上升

在通胀问题上，鲍威尔较多回顾已经取得的通胀进展，表示可能还需要一两年的时间才能达到2%的通胀目标。

鲍威尔还表示，部分委员在预测中考虑了特朗普潜在政策的影响，随着2025年特朗普政策更加明确，经济预测未来可能会继续调整。

华泰证券指出，通胀回到2%的时点从2026年被推迟到2027年。委员对通胀风险的评估从“大体均衡”调整为“偏向上行”。美联储上调增长和通胀预测，下调失业率预测，对通胀风险担忧回升，对就业市场担忧有所缓解。

中信证券研报称，SEP中通胀上调幅度显著大于经济增速上调幅度，显示了美联储对通胀的担忧，特朗普和他带来的通胀预期或成为无法忽视的隐忧。鲍威尔认为就业市场下行风险减弱、经济增长比此前预期强劲，则本次会议的鹰派信息便来自对明年通胀的担忧。

明年降息节奏或将放缓

美联储最新的点阵图显示，2025年累计降息幅度从4次100bp下调至2次50bp，2026-2027年分别再降息50bp和25bp，2025-2027年累计降息幅度为125bp，不及9月点阵图指引的150bp。

美联储三连降，明年降息节奏或将放缓，机构怎么看_1

鲍威尔讲话中多次强调美国经济保持韧性，联储降息进入新的阶段，未来降息会更加谨慎。

华泰证券研报指出，美联储2025年将放缓降息节奏，特朗普政策或是影响联储降息路径的主要因素。联储大选后美国经济维持较强韧性，亚特兰大联储GDP Now指示四季度增速维持在3%左右。12月较为鹰派的指引，叠加鲍威尔放缓降息的表态，1月会议大概率将暂停降息，以观察特朗普政策及其潜在影响。基准情形下，特朗普关税等政策可能推高2025年下半年通胀，制约联储降息节奏，预计联储2025年上半年降息2次，下半年停止降息。考虑到近期美国增长动能维持韧性，若特朗普政策导致通胀回升时点更早或幅度更大，不排除2025年降息幅度不到2次的可能性。

中信证券认为，下一次FOMC会议在美国时间1月29日，距离特朗普上任时间较短，在经济数据变动不大的情况下，预计美联储大概率将在届时暂停降息观察，美联储或需等到3月的FOMC会议才能给出较为清晰的指引。

中金公司也表示，在降息节奏上，预测美联储将“跳过”明年1月会议，随后在3月和6月会议各降息25个基点，然后停止降息，下半年将进入观望模式，货币政策根据特朗普施政的效果再做决定。

美股后市如何演绎？

美联储整体偏鹰派导致降息预期回落，美债收益率回升，美元走强，美股三大股指受挫。

周三，道指跌2.58%，连续第10个交易日下跌；美元指数大涨超1%，刷新年内新高并站上108关口；国际金价大幅走低，纽约商品交易所12月交割的COMEX黄金期货盘后跳水超2%，交投于2610美元/盎司附近。

中信证券认为，短期来看，在美联储指引不清晰的情况下，美股市场乐观的“假日交易”情绪或告一段落，市场波动性预计有所上升。

来源: 第一财经

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Damon

大宗商品

周四（12月19日），我们观察到，CBOT（芝加哥期货交易所）谷物期货市场整体表现疲软。大豆期货价格跌至四年来的最低点，受到巴西丰收前景的压力以及美国政府拟议的支出法案未能支持生物柴油产业的影响。玉米期货也随之下滑，受到大豆市场疲软的拖累。小麦期货市场波动较大，交易商正评估俄罗斯小麦生产预期的下调，尽管澳大利亚和阿根廷的小麦丰收预期依然支持市场。整体来看，强势美元、全球供应前景以及市场情绪变化对CBOT谷物期货市场构成了较大压力。

根据汇通财经观察，海外交易商估算的结果显示：

2024年12月18日当日，大宗商品基金：增加CBOT玉米投机性净空头；增加CBOT大豆投机性净空头；增加CBOT小麦投机性净空头；增加CBOT豆粕投机性净空头；增加CBOT豆油投机性净空头。

最近5个交易日，大宗商品基金：增加CBOT玉米投机性净空头；增加CBOT大豆投机性净空头；增加CBOT小麦投机性净空头；增加CBOT豆粕投机性净空头；增加CBOT豆油投机性净空头。

最新30个交易日，大宗商品基金：增加CBOT玉米投机性净多头；增加CBOT大豆投机性净空头；增加CBOT小麦投机性净空头；增加CBOT豆粕投机性净空头；增加CBOT豆油投机性净空头。具体变动数据见图表。

小麦市场分析

2024年12月19日，小麦期货市场表现不一。K.C.硬红冬小麦（HRW）期货跌幅较小，结束时下跌3-3/4美分，收于每蒲式耳5.48-3/4美元。近期，市场对全球小麦供应的评估继续加剧波动。尽管俄罗斯小麦生产预测被下调至7870万吨，创下数十年来的最低水平，但来自澳大利亚和阿根廷的小麦丰收预期依然令市场维持一定的供应压力。此外，阿尔及利亚国家粮食机构的采购需求也为市场带来了一定支撑。阿尔及利亚此次招标的采购量可能达到35-40万吨，而美国和加拿大均为潜在供应商。

美国国内小麦基础报价在平稳的市场环境中保持不变。根据市场消息，农民的出售活动处于较低水平，影响了市场的流动性。当前，干旱天气预计将在未来几周内加剧美国南部平原地区的小麦生长压力，这可能对未来的收成产生不利影响。

玉米市场分析

2024年12月19日，玉米期货市场继续承压，CBOT玉米期货收于每蒲式耳4.37-1/4美元，下跌6-1/4美分。近期，玉米市场的疲软与大豆价格的下跌密切相关。尽管美国农业部（USDA）确认了向哥伦比亚销售13.5万吨玉米的消息，但市场对于全球供应过剩的担忧仍未消散。特别是巴西的大豆产量创纪录，影响了玉米作为副产品的市场预期。

此外，玉米的基础报价在美国中西部整体平稳，但部分地区，如爱荷华州Council Bluffs的报价出现了小幅下滑。这一市场的平稳波动反映了市场对未来供应和需求的不确定性，特别是在巴西和其他南美国家的玉米产量逐步恢复的背景下。

大豆市场分析

2024年12月19日，大豆期货市场出现大幅下跌，CBOT大豆1月期货收于每蒲式耳9.51-3/4美元，创下四年来的新低。这一跌幅主要受到巴西丰收预期和美国政府支出法案未能包括生物柴油支持的影响。巴西的丰收预期使得市场对全球大豆供应的担忧加剧，AgRural咨询公司预计巴西大豆产量将达到创纪录的1.715亿吨，进一步压制了美国大豆市场的走势。

此外，技术性抛盘和市场情绪的悲观情绪也加剧了价格的下行压力。美国国内大豆基础报价呈现稳定趋势，部分地区的报价如堪萨斯市的小麦基础报价有所上涨，而其他地区则出现下降。尽管如此，交易员仍对美国未来的大豆销售抱有一定期望，尤其是在哥伦比亚和其他南美国家的需求不断增强的情况下。

豆油和豆粕市场分析

豆油和豆粕市场也面临一定的压力，特别是在大豆期货持续下行的背景下。CBOT豆油和豆粕期货均出现了净空头头寸的增加。市场对生物柴油需求的忧虑令豆油期货承压，特别是在美国政府的停滞不前的支出法案未能包括对生物柴油的支持时，豆油价格承压加剧。

豆粕市场同样表现疲软，虽然美国农业部确认了向哥伦比亚出售12万吨豆粕的消息，但市场依然对供应过剩的担忧未能得到有效消解。基差报价维持稳定，但整体市场交易较为清淡。

国际市场动态对CBOT市场的影响

在国际市场上，尤其是巴西、阿根廷和澳大利亚的农作物预期成为影响CBOT谷物市场的关键因素。巴西的大豆和玉米丰收预期无疑给全球供应带来压力，尤其是在美国国内销售不佳的情况下。与此同时，阿根廷和澳大利亚的小麦丰收也对小麦期货市场形成压制。

此外，近期全球重要粮食进口国的需求也对市场走势产生了影响。突尼斯、韩国和约旦等国的粮食采购需求为小麦市场提供了一定支撑，尤其是在俄罗斯和乌克兰局势不确定的背景下。

未来趋势展望

展望未来，CBOT谷物期货市场可能继续面临来自全球供应压力的挑战，尤其是在巴西、阿根廷和澳大利亚丰收预期的影响下。大豆市场可能在短期内继续承压，尤其是在生物柴油政策缺乏支持的情况下。然而，长远来看，市场依然关注全球需求的变化，尤其是中国和南美市场的需求是否能够有效支撑市场价格。

玉米市场的走势可能会受到大豆市场下行压力的影响，但如果美国国内出口需求强劲，尤其是来自哥伦比亚等国的需求能够持续增长，玉米市场可能会呈现出一定的反弹趋势。

小麦市场的波动性较大，全球供应预期的不确定性将继续主导市场走向，尤其是在俄罗斯小麦产量下调的背景下。若美国南部平原的干旱天气对小麦生产产生影响，市场可能会出现一定的上涨压力。

总体来看，CBOT谷物期货市场的未来走势将受到全球天气变化、供应压力以及政策因素的综合影响，投资者需密切关注相关市场动向。

来源: 汇通网

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Samantha Luan

经济

央行

昨晚，道琼斯工业平均指数连续第10个交易日下跌，这是自1974年10月份以来最长的连续下跌周期。截至收盘，道琼斯指数下跌 1123.03 点，跌幅 2.58%。标准普尔 500 指数下跌 2.95% ，纳斯达克综合指数下跌 3.56%，收盘时跌幅进一步扩大。

欧洲股市期指和亚太市场的期指亦是全线杀跌、黄金、石油也是集体走低。虚拟币市场更是暴跌，比特币杀跌超5%，价格逼近10万美元关口；以太坊大跌超6%，狗狗币等大跌超9%。最近24小时，全球共有253601人被爆仓，爆仓总金额为7.02亿美元。

北京时间12月19日凌晨3点，美联储宣布，决定将基准利率下调25个基点，联邦基金利率的目标区间从4.5%至4.75%下调至4.25%至4.50%。继2024年9月美联储四年来首次启动宽松周期后，连续第三次降息，累计降息100个基点。与此同时，美联储主席鲍威尔的鹰派言论无疑是杀跌之主因。那么，真正的影响会有多大呢？

值得注意的是，北京时间12月19日早间，香港金管局宣布将基准利率下调25个基点至4.75%。

跌懵了

昨晚，美股遭遇历史性一刻。截至收盘，美国三大指数全线暴跌。道琼斯指数下跌1123.03点，跌幅2.58%，这是自8 月以来的最大跌幅，也是今年以来道琼斯指数第二次在一个交易日内下跌1000点。标准普尔500指数下跌2.95% ，纳斯达克综合指数下跌3.56%。昨晚，道琼斯指数也是连续10个交易日下跌，这是自1974年10月份连续 11 个交易日下跌以来最长的连续下跌周期。

板块方面，标准普尔500指数的11个主要板块均有所下跌，其中房地产和非必需消费品领跌。

加密货币相关股票也大幅下跌，鲍威尔表示央行不得持有比特币，也不会寻求法律变更来持有比特币后，相关股票跌幅加剧。但有人猜测，特朗普新政府可能会寻求建立政府持有的比特币股票。虚拟币市场则跌幅更大。比特币杀跌超5%，价格逼近10万美元关口；以太坊大跌超6%，狗狗币等大跌超9%。爆仓人数超过了25万人。

与此同时，美元指数大涨1.22%，并突破108。10 年期美国国债收益率上涨近12个基点，至4.504%，并在下午交易中徘徊在4.5%的关键水平附近。2年期美国国债收益率飙升超过10个基点，至4.348%。

此外，加拿大主要股指出现10个月来最大跌幅。多伦多证券交易所 S&P/TSX综合指数收盘下跌562.71点，至24,557点，跌幅2.2%，为 11月5日以来的最低收盘水平。加拿大10年期国债收益率上涨8.2个基点，至3.224%，跟随美国国债的走势。十大板块全部收跌。科技股下跌4.5%，电子商务公司Shopify Inc. 下跌7.3%。欧洲和亚太市场主要期指全线杀跌。黄金、石油等大宗商品走势亦趋于弱势。

分歧依然存在

显然，华尔街是悲观的。根据芝加哥商品交易所FedWatch 工具追踪的联邦基金期货交易，美联储在明年1月份下次政策会议上再次降息的可能性已降至10%以下。“新债王”冈拉克表示，如果能源价格大幅上涨，我们可能在2025年看不到美联储降息。

但亦有机构投资人关注到另一个点，那就是美国经济依然强劲，鲍威尔亦在发言中提到了这一点，而这才是投资的根本。卡罗尔·施莱夫 (CAROL SCHLEIF)，BMO 私人财富首席市场策略师表示，市场对鲍威尔的言论如此反应，有点让人感到惊讶。交易员们希望美联储不要过多关注通胀问题，但鲍威尔也多次指出，经济仍然强劲，尤其是相对于世界其他地区。

康涅狄格州费尔菲尔德 DAKOTA WEALTH 高级投资组合经理 ROBERT PAVLIK表示，市场对美联储的反应有点令人惊讶，市场大量抛售。但鲍威尔的言论首先没有让经济情况变得更糟；其次，美联储采取行动以来发生的一切基本上都是意料之中的。

波士顿 LPL Financial首席股票策略师则表示，过度的仓位和情绪导致股市容易遭遇抛售。通胀预期大幅上升和相关的债券抛售是一个借口。里士满哈里斯金融集团执行合伙人表示，美联储扮演了格林奇的角色——在 2025 年收回了两次降息。市场往往会对降息产生过高预期，一旦出现政策变化的丝毫迹象，就会导致市场大幅回调。但具有讽刺意味的是，考虑到劳动力市场的走向，美联储在 2025 年采取超出预期政策行动的可能性要大得多。

另一个值得关注的问题是，就短期而言，美元指数的大幅拉升意味着非美货币的杀跌，这其中主要是日元的表现。最近，日元又出现了贬值的趋势，可能会有利于日元套息交易的短暂回暖，这个方向对市场存在积极的一面。

其实，对于股市而言，要关注的问题主要是两个：一是短期内，是否会因市场暴跌则出现衍生品平仓潮，并加剧股市波动；二是中长期，是否会对实体的向好预期构成重大冲击，并引发资金的撤退潮。

跟随

继美联储决定降低美国利率后，海湾合作委员会的大多数央行周三也下调了基准利率。

海湾地区的石油和天然气出口国通常会跟随美联储的利率调整，因为该地区大多数货币都与美元挂钩。只有科威特第纳尔与包括美元在内的一篮子货币挂钩。

该地区最大的经济体沙特阿拉伯将其回购协议（回购）利率和逆回购利率分别下调25个基点至5% 和4.5%。阿联酋还将隔夜存款基准利率下调四分之一个百分点，至4.4%。

大多数区域经济体基本上没有受到其他地区持续高通胀的影响，并实施了雄心勃勃的经济多元化计划，以促进非石油地区增长。

据国家通讯社周三报道，阿曼央行还将回购利率下调 25 个基点至 5%。卡塔尔央行将三大主要利率小幅下调30 个基点，而巴林央行则将隔夜存款利率下调25 个基点至 5%。科威特央行在一份声明中表示，“已采取渐进、均衡的方式调整贴现率”，并指出自9月19日起已将贴现率下调25个基点至4%。

来源：券商中国

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Devin

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美联储如期降息！

美联储“放鹰”，美股、金银大跌

北京时间12月19日凌晨，美联储宣布将联邦基金利率目标区间下调25个基点到4.25%至4.50%之间，一如市场预期，但美联储大幅上调未来政策利率目标区间的中位数，对明年和后年的通胀预期也显著上调，预计明年仅降息两次共50个基点。

美联储发布最新一期经济前景预期，预测今明两年美国经济将分别增长2.5%和2.1%，与9月预测相比分别上调0.5个百分点和0.1个百分点。今明两年失业率预计分别为4.2%和4.3%，较此前预测有所下调。以个人消费支出价格指数衡量的通胀率预测分别为2.4%和2.5%，剔除食品和能源价格后的核心通胀率分别为2.8%和2.5%，均超过2%的长期通胀目标。

根据经济前景预期，19名联邦公开市场委员会成员中有10人认为，至2025年年底联邦基金利率目标区间将降至3.75%到4%之间。以每次降息25个基点为计算，美联储明年或仅降息两次，与今年9月预计的四次降息有较大程度放缓。

美联储主席鲍威尔在记者会上表示，在实现控制通胀和促进就业的双重目标方面，美联储所面临的风险大致平衡，劳动力市场紧张的情况已经放松，控制通胀已经取得显著进展。他说，不再紧缩的政策会让美联储进一步调整利率时更加谨慎，决议声明意味着，美联储处于或接近放慢降息节奏、暂停降息步伐，意味着今年的通胀数据更高，而未来降息则需要控制通胀取得新的进展。

鲍威尔说，如果经济保持强劲且通胀未继续向2%目标迈进，美联储可能会放缓政策调整。如果劳动力市场意外疲软或通胀下降速度超出预期，美联储也可以更快放松政策。美联储已准备好应对实现双重目标过程中面临的风险和不确定性。

受美联储“放鹰”影响，美债收益率和美元上涨，非美货币、金价和美股跳水。

美元指数大幅上涨。衡量美元对六种主要货币的美元指数上涨1.00%，在汇市尾市收于108.024。

美股三大股指大幅下跌。截至收盘，道琼斯工业平均指数比前一交易日下跌1123.03点，收于42326.87点，跌幅为2.58%；标准普尔500种股票指数下跌178.45点，收于5872.16点，跌幅为2.95%；纳斯达克综合指数下跌716.37点，收于19392.69点，跌幅为3.56%。

COMEX黄金期货尾盘跌2.25%，报2602.2美元／盎司。COMEX白银期货尾盘跌3.54%，报29.825美元／盎司。

美联储将转向中性货币政策立场？

北京时间12月19日凌晨，美联储公布了本年度最后一次利率决议，宣布降息25个基点。据了解，当前美国经济具有较强韧性，市场认为美联储大幅降息的必有所下降。

“虽然目前美国经济依然强劲，但是工业产出指数等部分数据表现偏弱，高利率的冲击仍存，经济‘软着陆’预期依然存在。美联储本轮降息为预防式降息，主要是防止经济回落。即使特朗普上任后出台的政策对经济形成利好，短期内也难以完全逆转经济走势，预防式降息仍有必要。当前美国通胀虽然有反弹迹象且反弹预期较强，但是现阶段对政策宽松的限制性影响有限，且就业市场不容乐观，因此美联储延续预防式、渐进式降息节奏。”中泰期货产融发展事业总部总经理助理史家亮表示。

徽商期货贵金属分析师从姗姗介绍，随着10月飓风影响逐渐消退，美国11月就业市场恢复韧性，同时10月和9月的就业数据被小幅上修，劳动力市场表现较强。若特朗普上台后对其他国家加征关税，或导致美国通胀压力抬升。

事实上，由于美联储12月降息25个基点已经被市场所计价，因此降息25个基点对贵金属市场影响有限，市场更关注鲍威尔讲话的基调。

在光大期货研究所贵金属资深分析师展大鹏看来，黄金难有很强的向上动力。

“目前贵金属处于调整阶段，主要是美元实际利率出现反弹，导致黄金投资需求暂时没有继续增长。另外，近期金融市场恐慌情绪减弱，黄金避险买盘降温。”广州金控期货研究所副总经理程小勇说，12月议息会议如期降息25个基点，贵金属继续跟随实际利率波动，因为市场已经提前反映了降息预期。

对于美联储未来的政策走向，有分析认为，随着经济的复苏和通胀的回落，美联储可能会逐步转向更中性的货币政策立场。

对此，展大鹏表示，美联储2025年转向更中性的货币政策立场背后，实际是基于美国经济“软着陆”的判断。美联储也在关注特朗普入主白宫后给美国经济和通胀带来的不确定性影响。本次美国大选后，国会参议院与众议院均由共和党掌控，使得特朗普在推行其政策时的阻力进一步减弱，在宽财政、宽监管、弱美元的组合下，极易出现经济阶段性回升叠加二次通胀的情况。这将进一步制约美联储2025年降息的空间。

“2025年美联储货币宽松的方向不变，只是降息节奏会发生变化，中途可能会暂停降息，但回归中性货币政策立场的可能性不大。我们研究发现，2025年，特朗普如果加征关税，并不一定会带来通胀的反弹，但加征关税会冲击美国消费和经济增长，且减税带来的财政收支缺口很难通过关税弥补，财政扩张受限，意味着美元利率和汇率将下行，再通胀逻辑会被证伪。”程小勇说。

在从姗姗看来，目前市场对2025年美联储降息幅度的分歧较大，即便是美联储内部，对后续的加息节奏也缺乏一致性。

“当前影响贵金属走势的主要因素有三个：一是再货币化与全球央行购金的影响，二是美联储降息的预期变化与全球流动性泛滥的影响，三是地缘政治的不确定性形成的避险需求。”史家亮表示，近期，美元指数和美债收益率反弹，贵金属高位回落。不过，全球经济秩序和货币秩序的重塑预期利多贵金属，贵金属中期上涨行情仍未结束。

在程小勇看来，12月中旬美元实际利率反弹是导致贵金属调整的主因。不过，从长期来看，贵金属走势取决于美元信用，鉴于2025年美国可能加征关税，进一步削弱美元信用，全球央行购金还会持续，黄金牛市可能尚未结束，但中途会出现阶段性调整。

“预计2025年地缘局势缓和对贵金属利多有所弱化，但全球央行配置黄金对金价仍有较强支撑。另外，全球经济增长整体放缓，主要央行将进一步大幅降息，全球利率或继续下行，将在一定时期对贵金属价格带来驱动，不排除价格再创新高的可能。”从姗姗说。

展大鹏认为，后市影响贵金属走势的因素主要有两方面：一是美联储货币政策路径预期，包括降息和缩表。若市场始终存在美联储继续降息预期以及缩表转扩表预期，对黄金来说仍属于中长期利多。二是地缘政治影响。随着特朗普正式入主白宫脚步临近，中东和俄乌局势走向可能会愈加明晰。若地缘局势总体朝缓和的方向发展，对金价来说难言乐观；若地缘局势进展充满波折，金价或高位反复。

国际投行和机构看多贵金属

世界黄金协会在日前发布的2025年金价前瞻中表示，明年虽然美国继续降息，但可能会面对来自股票和房地产的竞争，黄金的上升动力主要看全球央行的购买力度和亚太地区的购买力是否给力。世界黄金协会认为，明年金价可能会以震荡为主。

瑞银维持未来12个月对黄金的看涨观点，预计明年年底达到2900美元／盎司。瑞银建议在美元计价的平衡投资组合中配置约5%的黄金作为多元化投资。整体来看，瑞银认为，由于俄乌冲突仍在继续，中东局势同样复杂，投资者对避险资产的需求将进一步上升，从而推动资金流入。此外，较低的利率可能会支撑投资者继续持有黄金。由于利率下降以及对美国政府债务的担忧，美元中期走弱也会支撑金价。

蒙特利尔银行大宗商品分析师认为，全球贸易摩擦将继续加剧地缘紧张局势，为国际金价提供进一步上升动力。2025年二季度，全球贸易摩擦带来的“去美元化”浪潮，或推动国际金价升至历史新高。

西太平洋银行预计，国际金价在2024年的突出表现或延续至2025年。全球央行货币宽松政策可能放缓，债券收益率上升或对国际金价产生一定的不利影响。不过，中东局势持续不稳和避险需求持续上升，国际金价的下行趋势或受到遏制。预计2025年国际金价仍将站上2700美元／盎司。

摩根大通同样继续看涨黄金，预计2025年黄金价格有望向3000美元／盎司迈进。2025年，在宏观经济不确定性加剧的背景下，黄金将继续发挥重要的对冲作用。摩根大通报告认为，黄金的上涨可能会受到两种主要情境推动：一是全球宏观经济动荡，推动全球央行和投资者增持黄金；二是全球宏观环境较为平稳，美联储开启降息周期，带动黄金ETF资金流入。长期来看，全球央行资产多元化的趋势也将为黄金市场提供支持。

来源：期货日报

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特朗普第一任期开启的关税大棒是否推升了美国通胀，以及大国情形下关税的经济效应如何，这些问题关系到特朗普2.0时期关税威胁的可信度。自2018年6月15日起，美国政府宣布对从中国进口的约500亿美元商品加征25%的关税，其中对约340亿美元商品自当年7月6日起实施。特朗普第一任期加征关税后美国通胀走势如何？2018年6月，美国CPI和核心CPI同比增速分别为2.8%和2.2%，2021年1月特朗普离开白宫时美国的CPI和核心CPI同比增速均为1.4%（本文将2021年1月20日特朗普离开白宫定义为特朗普1.0结束），可见，特朗普1.0时期关税大棒开启后美国CPI和核心CPI同比增速分别下降了1.4个百分点和0.8个百分点。加征关税后美国通胀反而有所下降，加关税似乎并没有推升特朗普1.0时期美国的通胀。特朗普12月8日在接受NBC主持人提问时还曾提到：“如果你看看我的（第一任期），在新冠疫情之前，我们拥有历史上最伟大的经济，我对很多国家征收了很多关税，我们赚了数千亿美元，并且没有引发通货膨胀。”

特朗普第一任期加征关税美国通胀有无显著上行？

事实并非表面这么简单。首先，特朗普第一轮加征关税时期正值次贷危机之后全球大宽松和低通胀周期。次贷危机之后，发达国家经历了长达10年左右CPI低于2%的低通胀时期（除了个别年份如2011年CPI同比增速2.71%）。国际货币基金组织（IMF）数据显示，2009年发达国家CPI同比均值为0.13%，2020年疫情元年，发达经济体CPI同比均速仅有0.68%。而特朗普第一任期的关税大棒时期（2018年6月-2021年1月）正处于后疫情时期发达国家央行对低迷的通胀束手无策之时，加征关税对发达国家流动性过剩叠加供过于求的局面也无济于事。

但2020年的疫情和发达国家应对疫情的超级宽松政策改变了低利率和低通胀的“双低局面”。因政策效果略有滞后，自2021年发达经济体CPI同比增速才明显回升并达到3.1%的水平，并于2022年和2023年再度攀升至7.31%和4.63%（数据来自IMF）。一方面疫情限制了供给扭转了供给过剩的局面；另一方面，为了应对疫情冲击，2020年3月美联储宣布大幅降息50基点，随后当月再次将联邦基金利率目标区间下调至 0至0.25%，继次贷危机之后美联储首次将基准利率下调至零附近。同时美联储还宣布再度开启量化宽松政策，并推出针对企业、家庭和重点人群等系列纾困措施。疫情带来的供给端约束，叠加财政货币宽松刺激需求等打包措施明显推升了美国的通胀水平。

特朗普加征关税后的首个任期内，美国通胀确实没有明显上行。特朗普加征关税对美国通胀的助推作用是在他离开白宫之后才显现。这与疫情时期推出的超级宽松的财政和货币政策，以及关税对美国国内通胀的影响具有时滞效应有关。美国劳工部数据显示，2021年特朗普离开白宫的第3个月，即2021年4月起，美国CPI和核心CPI同比增速分别上升到4.1%和3%，明显超过美联储2%的目标水平。之后由于通胀持续大幅上行，美联储于2022年3月开始了加息周期，一直到2023年9月美联储停止加息。

考虑到关税对美国国内物价的影响存在时滞，以及进口关税对物价的二次通胀效应，特朗普第一任期内加征的关税对疫情后美国的通胀大幅上行起了推波助澜的作用。关税独立作用于通胀效果不显著，而且影响并非立竿见影。正如后疫情时期美国货币政策大宽松但通胀依然低迷，可以说特朗普1.0时期加征关税未推升美国通胀是因为搭了低通胀时期的便车。但当关税叠加疫情对供给端的约束，在美国财政货币大宽松等需求侧多重因素的相互作用下，美国通胀最终大爆发，并产生了显著的“肥尾效应”。持续高温的美国通胀使得美联储进行多轮鹰派加息，并最终于2023年9月将美国联邦基金基准利率目标区间上调至5.25%到5.50%的限制性水平。在美联储连续鹰派加息的作用下，美国通胀水平大幅回落，美国通胀逐渐朝着2%的目标水平迈进。之后美联储于2024年9月开启降息周期并首次降息50基点，该月美国CPI和核心CPI同比分别下降至2.4%和3.3%。

但是美国进口关税的影响还未消除，美联储政策校准之后，美国经济逐渐走向软着陆。同时由于美国劳动力市场保持韧性，美国通胀可能在国内需求推动和关税带来的成本推动双重作用下产生“肥尾效应”。最近美国劳工部公布的10月美国CPI数据仍有小幅反弹，且核心CPI未如期下降，这或意味着加息周期结束之后，包括前期关税在内的因素导致美国通胀可能必须经历更长的时间才能达到美联储2%的目标水平。

加征关税对美国通胀的总量效应不明显但结构性影响显著

尽管特朗普第一任期美国CPI总水平没有显著上行，但结构性通胀问题是存在的。2018年6月-2021年1月特朗普第一任期内，美国某些细分项CPI大幅上涨，这些细分项与中国的比较优势商品高度吻合，部分属于美国对华加征关税科目。根据美国劳工部数据，2018年6月-2021年1月期间，美国计算机、外围设备和智能居家助手CPI同比大幅上涨5.3%；录音和录像制品、电视、音响设备、摄影器材和用品期间CPI分别上升12.6%、15.9%、12.9%、10.8%（季调，下同）。美国录影和录音CPI同比上升2.7%；工具、硬件、户外装备和用品、运动商品CPI分别上升2.4%和2.7%、

家电和汽车及零部件等中国具有优势的科目相关价格也有上升。2018年6月-2021年1月特朗普第一任期间美国个人消费数据显示：大家电、洗衣设备、其他家用设备和家具三项CPI分别上升10.7%、10%和10.2%；新汽车和卡车、二手车CPI同比分别上升1.9%和9.8%；轮胎和机动车部件及设备CPI同比分别上升3%和0.3%。中国出口竞争力较强的轻工制造部分商品也有较明显的上涨。如女童服装和女士外衣CPI同比分别上升8.6%和3.6%；室内植物和花卉CPI同比上升7.7%；珠宝和手表CPI同比上升4.7%；玩具、游戏、兴趣和游乐场设备CPI同比上升9.4%；休闲商品CPI同比上升3%；烟草制品CPI同比上升3.7%；无酒精饮料及饮料原料和碳酸饮料CPI同比分别上升4.9%和6.8%；糖及糖代用品CPI上升6.6%。日用化工类中的家用清洁产品CPI同比上升5.7%。以上这些商品不仅在特朗普第一任期有所上涨，在特朗普离任之后仍有上涨，一方面表明美国个人消费者对中国这些科目的商品需求具有刚性，也表明关税对美国通胀的影响存在滞后效应。关税的“肥尾效应”未来如何演绎及持续时间还存在较大不确定性，但是必需品的关税其影响将一直存在并转嫁给国内消费者，成为输入型通胀的一部分。

美国关税大棒加剧了美国逆差，但改善了贸易条件

特朗普第一任期加征关税并未改善美国的贸易逆差，美国的贸易逆差在特朗普1.0时期继续恶化。中国统计局数据显示，2017年-2021年特朗普1.0时期，中国对美出口贸易金额分别为4297.3亿美元、4783.95亿美元、4186.6亿美元、4517.3亿美元5760.8亿美元；中国对美贸易顺差分别为2757.8亿美元、3232.7亿美元、2957.7亿美元、3164.8亿美元、3963.7亿美元，可见特朗普1.0时期加征关税与中国关税反制并未改变中国对美国贸易顺差的趋势。特朗普第一任期推行关税大棒之后，中国对美贸易顺差规模除了2019年略有下降，其他年份均在增加。这或与中国对美出口贸易商品结构以及中国出口商品竞争力、中美国际收支项目等因素有关。中国与美国的贸易一般为产业间贸易，两国商品呈互补型，加征关税反而扩大了美国贸易逆差规模。

但从中美贸易条件来看，加征关税后美国对中国的贸易条件有所改善。贸易条件指数是衡量一个国家或地区在国际贸易中相对价格变动的指标，反映该国出口商品的国际价格相对于进口商品的国际价格的变动情况（贸易条件指数=进口价格指数/出口价格指数*100）。若贸易条件指数上升，意味着一国出口商品价格上涨的速度快于其进口商品价格上涨的速度，或者出口商品价格下降的速度慢于进口商品价格下降的速度。这种情况通常被称为是贸易条件的改善。相反，若贸易条件指数下降，意味着一国出口商品价格上涨的速度慢于其进口商品价格上涨的速度，或出口商品价格下降的速度快于进口商品价格下降的速度，这种情况通常被认为是贸易条件的恶化。

美国劳工部数据显示，特朗普第一任期结束时，2021年1月美国对德国、加拿大、墨西哥、日本、中国、拉丁美洲和欧盟的贸易条件分别为：107.5、97.2、103.1、102.1、102、104.1和101.3（以2017年为基期，非季调数据），其中美国对加拿大的贸易条件指数小于1，表明美国对加拿大的进口商品价格总体低于对加拿大出口的价格指数，美国出口相对加拿大处于不利地位。此外，2018年6月—2021年1月期间美国贸易条件指数的变化来看，美国对德国、加拿大、墨西哥、日本、中国、拉丁美洲和欧盟的贸易条件分别变动：3、-1.9、0.5、1.6、0.2、2.5、-0.1个单位，表明期间美国相对于德国、拉丁美洲、日本、墨西哥和中国的贸易条件改善，但对加拿大和欧盟的贸易条件恶化。可见，特朗普第一轮关税期间总体上中国相对于美国贸易条件有所恶化，但恶化的程度不及德国、日本和墨西哥，而这些国家在特朗普1.0时期并未遭受特朗普的关税大棒。因此，综合考虑特朗普1.0时期美国贸易逆差继续扩大及中国对美贸易顺差扩大、同时中国对美贸易条件略有恶化的实际，可以说中国经受住了特朗普第一轮关税大棒的挑战。

对于世界第一大发达国家，且处于贸易的买方地位，美国对他国加征关税使得美国本国的贸易条件改善。大国加征关税，一方面会导致该国进口减少，即使由于进口商品价格弹性小而进口量或金额没有减少，也会使得出口国的价格失去部分竞争优势，这是美国对中国加征关税后美国对中国贸易条件改善的原因所在。

美国关税大棒的得与失

既然美国加征关税无法改善贸易逆差，那么美国为何还要再加关税？首先美国经济增长主要依靠国内消费和私人投资，净出口对经济增长的贡献为负。中国经济增长依靠净出口的程度高于美国，美国对消费的依赖程度高于中国。其次，美国国内消费中服务消费占较大比重，当然，服务消费也与商品消费密不可分，不能完全分割服务消费中隐含的国内商品消费或进口商品消费。从2018年-2021年美国个人消费支出（PCE）的同比拉动的贡献来看（数据来自WIND），期间对美国个人消费贡献上升幅度最大的细分项主要是：医疗护理、交通运输、食品服务和住宿、金融服务和保险、家具和家用设备耐用品、娱乐商品和车辆耐用品等，而食品、汽油燃料和服装等，尽管这期间也有不同程度上升，但2021年之后均有明显下降。其中个人消费中的医疗和交通服务消费与商品贸易密不可分，而药品、家具及家用设备、车辆等耐用品是美国自中国进口额度较大的科目。

其次，美元是国际贸易的最大受益者。美国的贸易逆差持续了50余年，逆差问题具有复杂性和长期性，不是加征关税能够解决。此外，中国对美国资本项目逆差，贸易项目必须放在更广泛的国际收支语境考虑。而1970’s时期，随着石油输出国组织将美元作为国际原油的支付和计价货币，美元在国际贸易中的使用越来越广泛。没有全球自由贸易，就没有美元今天的国际货币体系地位。美国对石油输出国组织的贸易逆差、对欧洲的贸易逆差、以及对亚洲和北美的贸易逆差事实上巩固了美元在全球资本项目中的地位，美元是自由贸易的最大收益者。

最后，美国财政收支严重失衡，关税利于提高美国财政收入。2020年开始美国政府财支出开始突破6万亿美元。2023财年美国财政支出为6.13万亿美元，而美国财政收入4.44万亿美元，财政赤字规模高达1.7万亿美元。平衡美国财政收支，尤其扩大财政收入，是美国政府的重要任务之一。但究竟是提高消费税还是提高关税，是美国政府的一个技术性考量。特朗普第一任期加征关税后，美国财政收入中的关税明显提升。2018财年，美国关税收入开始突破400亿美元（413亿美元），远高于以往年份。此外，从美国经济增长的最大贡献项消费相关的税收来看，2018年美国消费税949.9亿美元，是美国关税的2.3倍。而2021年美国消费税为752.7亿美元，关税已高达799.9亿美元，美国关税额度已经超过国内消费税，可见特朗普第一任期加征关税后美国关税对财政收入的提升作用显著。2017年美国关税占美国GDP的比重为0.18%，而2021年已经上升到0.35%。需要说明的是，为了增加美国财政收入，同样是税负加给美国消费者，加消费税推行的难度远远高于加征关税，这或是特朗普“迷恋”加关税的主要原因所在。但关税对美国财政收入的提振作用也会逐渐递减，尤其是如果关税的提升抑制了进口额度，那么美国进口的减少也将降低美国关税的税基。

毫无疑问，自由贸易是一个多赢结局。特朗普政府只看到美国贸易逆差的持续扩大，看不到自由贸易下美元地位的不断增强，也忽略了美国贸易逆差国和资本顺差国“一币两面”的事实。无论如何，经历过特朗普1.0时期长达四年的压力测试，中国的资本市场已经具备应对特朗普2.0的经验，市场对特朗普竞选时针对中国的关税及非关税措施也有一定预期。此外，中国政府也已密集出台系列的稳外贸措施，对跨境电商和企业出海也给与多方面支持。中国官方也在持续推进经贸关系的多元化，加强与带路沿线国家和地区，东盟、欧盟、以及阿拉伯等国家的外交和经贸联络，以应对冲特朗普2.0时期的外贸冲击，这些或相对利好跨境电商、自由贸易区、供应链、物流等主题，对中国具有出口竞争优势的行业板块有利。2024年底的中央经济工作会议，中国政府提出“全面扩大内需”。中国具有巨大的市场潜力，夯实内循环基础，激发内生增长活力，这才是应对瞬息万变国际政治经贸局势最大的底牌。