ETF cho vay chứng khoán kiếm được bao nhiêu? Từ tỷ lệ chia doanh thu đến đóng góp vào NAV

Hai ETF cùng giữ lại 80% doanh thu cho vay chứng khoán chưa chắc mang lại lợi ích giống nhau cho người nắm giữ. Trong mô hình dưới đây, chỉ cần tỷ lệ sử dụng giảm từ 25% xuống 10%, thu nhập ròng cả năm đã giảm từ 220.000 xuống 76.000 đơn vị tiền. Với NAV bình quân 100 triệu, mức đóng góp tương ứng là 22 và 7,6 điểm cơ bản, hoàn toàn không phải lợi nhuận đầu tư 80%.

Điều cần tìm là bao nhiêu tiền thực sự còn lại trong quỹ sau chi phí, rồi chia cho quy mô tài sản phù hợp. Tỷ lệ chia doanh thu chỉ là một đầu vào. Nó chưa cho biết lượng chứng khoán có người vay, phí thu được hay rủi ro từ tài sản bảo đảm. Thu nhập cho vay có thể giảm gánh nặng chi phí nhưng không tự sửa mức phí công bố của ETF.

Bắt đầu từ sổ thu nhập của quỹ, không phải lãi suất vay chứng khoán

Góc nhìn ở đây là người nắm giữ ETF: quỹ cho bên khác vay chứng khoán trong danh mục và nhận thu nhập vào quỹ. Lãi lỗ bán khống của bên vay, biến động giá ETF trên sàn và thu nhập cho vay ròng của quỹ là ba khoản khác nhau. Phí vay một cổ phiếu cao không có nghĩa toàn bộ tiền đầu tư vào ETF hưởng mức sinh lời ấy.

Hồ sơ quỹ phải cho biết quyền tham gia cho vay, đại lý thực hiện, loại tài sản bảo đảm và cách phân bổ tiền thu. Công bố liên quan tại Mỹ tách doanh thu gộp, phần của đại lý, chi phí khác và thu nhập ròng. Điều đó không làm mọi quốc gia hay hợp đồng có cùng cơ chế. Đặc biệt, tỷ lệ phân chia có bao gồm thu nhập đầu tư khoản bảo đảm bằng tiền hay không phải đọc định nghĩa, không suy ra từ một con số phần trăm.

Hãy nối từng khoản từ gộp đến ròng. Nếu số công bố đã trừ phần đại lý thì trừ thêm lần nữa sẽ làm thấp thu nhập. Nếu mới có doanh thu gộp, gọi toàn bộ là lợi ích của nhà đầu tư lại làm cao thu nhập. Một dịch vụ đã nằm trong phần chia cho đại lý không trở thành chi phí bổ sung chỉ vì được nhắc tên ở nơi khác. Thiếu dữ liệu không đồng nghĩa chi phí bằng không.

Đưa tỷ lệ 80% vào một phép tính tiền cụ thể

Mọi số tiền sau đây dùng cùng một đơn vị tiền giả định, không phải đồng Việt Nam, USD hay số liệu sản phẩm thật. NAV bình quân năm là 100 triệu; chứng khoán có thể cho vay có giá trị thị trường bình quân 80 triệu. Tỷ lệ sử dụng bằng giá trị đang cho vay bình quân chia cho phần có thể cho vay. Sử dụng 25% nghĩa là cho vay 20 triệu, không phải 25 triệu lấy từ toàn NAV.

Mô hình đầu tiên dùng tài sản bảo đảm không bằng tiền. Phí cho vay cố định 1,5% mỗi năm trong trọn một năm; đại lý hưởng 20% phí gộp, quỹ giữ 80%. Có thêm 20.000 chi phí năm chưa nằm trong phần chia đó. Không có thu nhập tái đầu tư tiền bảo đảm, khoản hoàn lãi cho bên vay, vỡ nợ, thuế hay dòng tiền khác. Khoản 20.000 là giả định riêng, không phải mức mọi hợp đồng đều thu thêm.

Giá trị cho vay 20 triệu nhân 1,5% tạo phí gộp 300.000. Trừ 60.000 của đại lý và 20.000 chi phí riêng còn 220.000. Chia NAV 100 triệu được 0,22%, tức 22 điểm cơ bản. Một điểm cơ bản bằng 0,01 điểm phần trăm. Tỷ lệ 80% tính trên doanh thu, còn 22 điểm cơ bản tính trên vốn của quỹ.

Khi sử dụng 10%, chỉ 8 triệu đang được cho vay, phí gộp 120.000, phần đại lý 24.000. Chi phí riêng vẫn 20.000 nên thu nhập ròng còn 76.000, tương đương 7,6 điểm cơ bản. Mức sử dụng giảm 60%, nhưng thu nhập ròng giảm mạnh hơn vì chi phí cố định không co lại theo doanh thu. Dòng ngưỡng trong bảng tính bằng phân số chính xác 17/96; tỷ lệ phần trăm và giá trị đang cho vay chỉ được trình bày gần đúng.

Có thu nhập dương chưa chắc bù được phí quỹ cao hơn

Giả sử ETF H có chi phí năm 25 điểm cơ bản, ETF J có 10 và J không cho vay chứng khoán. Để cô lập tác động, hai quỹ có cùng hiệu quả tài sản cơ sở, NAV, thuế và mọi trở ngại khác. Chi phí 25 của H không bao gồm các chi phí cho vay đã trừ phía trên; nếu bao gồm thì phải tránh trừ hai lần. Đây là phép so sánh có điều kiện, không phải xếp hạng sản phẩm thực tế.

Ở mức sử dụng 25%, đóng góp ròng 22 bù phần lớn chi phí 25 của H, còn gánh nặng 3 điểm cơ bản, thấp hơn J 7 điểm cơ bản. Nếu sử dụng 10%, gánh nặng H là 17,4, cao hơn J 7,4 điểm cơ bản. Mức phí công bố và tỷ lệ chia không thay đổi nhưng thứ tự so sánh đã đảo ngược.

Gọi E là phần có thể cho vay, u là tỷ lệ sử dụng, f là phí năm, s là phần quỹ giữ và C là chi phí riêng. Thu nhập ròng I=E×u×f×s−C. Với số liệu này, tính bằng đơn vị tiền, I=960000u−20000. Bù khoảng cách 15 điểm cơ bản đòi hỏi ít nhất 150.000 thu nhập ròng, nên u phải đạt 170000/960000=17/96, khoảng 17,708333%.

Bằng ngưỡng chỉ làm hai mức chi phí ngang nhau; vượt ngưỡng mới khiến H có lợi thế trong mô hình. Đây cũng không phải ngưỡng hoạt động cho vay tự hòa vốn: chỉ cần bù 20.000 chi phí riêng thì u=1/48, khoảng 2,083333%. Có lãi và đủ lãi để vượt một quỹ rẻ hơn là hai bài toán. Phí vay, tài sản khả dụng, chi phí hay thu nhập cho vay của J đổi thì phải tính lại.

Ba mẫu số dễ làm vài điểm cơ bản thành lợi suất lớn

Sai lầm đầu là áp 1,5% lên cả NAV 100 triệu thay vì phần chứng khoán thực sự được cho vay. Sai lầm thứ hai là lấy 220.000 chia 20 triệu được 1,1%, rồi gọi đó là đóng góp vào lợi suất ETF. Con số sau đo trên tài sản đang cho vay; để so với chi phí toàn quỹ, mẫu số phù hợp vẫn là NAV bình quân 100 triệu, cho kết quả 22 điểm cơ bản.

Sai lầm thứ ba là chia thu nhập cả năm cho NAV cuối năm. Nếu vốn vào ra lớn, quy mô cuối kỳ không đại diện cho tài sản đã tạo thu nhập trong cả kỳ. Cần khớp thời gian và dùng cơ sở tài sản bình quân phù hợp. Phân tích đóng góp lợi nhuận chính xác hơn còn cần thời điểm dòng vốn và trọng số từng giai đoạn; tỷ số số tiền năm trên NAV bình quân chỉ là thước đo đóng góp đơn giản.

Phí và lượng cho vay thực tế cũng có thể biến động cùng nhau. Giai đoạn cho vay nhiều nhưng phí thấp có thể xen với giai đoạn chỉ cho vay ít chứng khoán khan hiếm, phí cao. Nhân hai số bình quân độc lập chưa chắc ra doanh thu thật. Nên tính từng kỳ: giá trị đang cho vay×phí×phần năm, rồi cộng. Nếu chia doanh thu theo bậc thì áp đúng kỳ và mức doanh thu, không lấy tỷ lệ cuối năm áp ngược toàn năm.

Tách riêng rủi ro tái đầu tư tiền bảo đảm

Các bảng vừa dùng bảo đảm không bằng tiền. Xét một thỏa thuận khác, độc lập: cho vay chứng khoán 20 triệu và nhận tiền bảo đảm 102%, tức 20,4 triệu; NAV vẫn 100 triệu. Nếu danh mục tái đầu tư tiền đó lỗ 0,5%, mất 102.000, tương đương 10,2 điểm cơ bản NAV. Mức 102% là dữ kiện giả định, không phải tỷ lệ bảo vệ luật định chung cho mọi thị trường.

Giả sử quỹ chịu khoản lỗ và không được bên khác bồi hoàn. Dù bên vay trả chứng khoán đúng hạn, khoản lỗ tái đầu tư vẫn còn. Tài sản bảo đảm đi kèm nghĩa vụ hoàn trả, không phải vốn thêm được tự do phân phối. Bồi hoàn thiếu hụt do bên vay vỡ nợ chưa chắc bao gồm lỗ đầu tư tiền bảo đảm; cần đọc đúng sự kiện kích hoạt và ngoại lệ hợp đồng.

Không được lấy 220.000 của mô hình đầu trừ 102.000 rồi tuyên bố quỹ thực kiếm 118.000. Hai cơ chế bảo đảm khác nhau. Với tiền bảo đảm, thu nhập đầu tư, khoản hoàn cho bên vay, phí quản lý và lỗ phải đối chiếu trong cùng hợp đồng, cùng kỳ. Phép tính riêng chỉ cho thấy quy mô rủi ro, không tạo ra thành tích của một sản phẩm ghép không có thật.

Thu nhập đã nằm trong NAV thì không cộng thêm vào lợi nhuận

Nói phí 25 trừ thu nhập ròng 22 còn gánh nặng 3 điểm cơ bản là phân tích theo giả định, không có nghĩa mức phí công bố chính thức giảm xuống 3. Đó cũng không phải toàn bộ lợi nhuận người nắm giữ: chi phí giao dịch, lệch giá thị trường so với NAV, thuế, tiền mặt và cách triển khai danh mục vẫn có thể tác động.

Nếu NAV và tổng lợi nhuận công bố đã bao gồm thu nhập cho vay ròng, cộng thêm 22 điểm cơ bản lần nữa sẽ tính trùng. Để đặt nguồn thu này vào bức tranh chung, cần phân biệt chênh lệch bám chỉ số và sai số bám chỉ số của ETF: một chỉ tiêu đo chênh lệch lợi nhuận ròng với chuẩn, chỉ tiêu kia đo độ biến động của độ lệch. Cho vay chỉ là một nguyên nhân, không thay thế phép đo toàn quỹ.

Đóng góp 22 điểm cơ bản trong lịch sử không bảo đảm năm tới lặp lại. Quy mô có thể cho vay, nhu cầu, phí, yêu cầu thu hồi, phân chia và chi phí đều thay đổi. Tỷ lệ chia tăng vẫn có thể đi cùng thu nhập giảm nếu nhu cầu yếu đi. Kết luận hữu ích phải chỉ rõ điều kiện tạo lợi thế và mức thay đổi nào sẽ xóa lợi thế đó.

Năm bước kiểm tra để cập nhật khi có báo cáo mới

1. Xác định quyền cho vay, loại bảo đảm, vai trò đại lý và phạm vi bồi hoàn; tách điều khoản ràng buộc khỏi mô tả khái quát.
2. Nối doanh thu gộp đến thu nhập ròng trong cùng kỳ; phân biệt chi phí nằm trong phần chia với chi phí thực sự thu riêng, không trừ trùng.
3. Khớp giá trị cho vay bình quân, tài sản có thể cho vay và NAV bình quân; ghi rõ từng mẫu số, không lấy số cuối kỳ lấp chỗ thiếu dữ liệu.
4. So đóng góp ròng với chênh lệch chi phí cùng phạm vi, tính lại ngưỡng sử dụng hoặc phí; xem riêng tổn thất bảo đảm và điều kiện thanh khoản.
5. Kiểm tra lợi nhuận đang dùng đã chứa thu nhập này chưa, ghi các đầu vào cần cập nhật; chỉ so khi tài sản, kỳ và ranh giới chi phí tương đồng.

Không nên dừng ở kết luận “quỹ giữ 80% nên có lợi”. Cần nói rõ quỹ giữ được bao nhiêu điểm cơ bản với mức sử dụng và phí cụ thể, rồi điều kiện phải xấu đi đến đâu mới mất ưu thế chi phí. Từ tỷ lệ đến số tiền, rồi đến NAV phù hợp, thu nhập cho vay mới trở thành phân tích có thể kiểm chứng.