芝加哥聯邦儲備銀行主席古爾斯比：為何現在談降息還為時過早？

前兩天，比特幣生態研究與顧問團隊1A1z發布了一篇關於Bitcoin Core建造者的深入報告。

文章看似只是普通的開發者採訪研究，卻揭開了加密產業最容易被忽視的一層現實：有一群人遠離流量中心，不談敘事、不做行銷，長期維護著這個產業最底層、最關鍵的基礎設施。

在這份支持Bitcoin Core的贊助者名單裡，OKX的名字並不在顯眼位置。正因為低調，很多人才第一次意識到：原來這個行業裡，仍然有大平台把資源投入在"公共研發"這種短期難見回報、長期卻決定行業方向的事情上。

文章發布後，OKX Star轉發並引用了團隊內部的一段話："從最早期開始，我們就堅持為比特幣底層發展貢獻微薄力量。過去十多年，從未炒作、從未宣傳，因為我們堅定地相信區塊鏈的未來。"

行業裡類似的表達不算少見。但當這句話被放進Bitcoin Core這樣的脈絡中時，它的意義就不太一樣了——這不是行銷口號，而是一種價值選擇：願不願意在無人關注的地方投入時間、資源與耐心。

01給比特幣"作業系統"付工資的人

要理解這件事的意義，得先回到一個核心問題：Bitcoin Core到底是什麼？

簡單來說，Bitcoin Core是比特幣的"作業系統"。它是全節點運作的軟體，是整個網路的規則執行者、交易驗證者，也是維護比特幣安全性、網路一致性、抗審查能力的根基。

我們熟悉的BTC價格、區塊高度、交易確認、網路穩定，這些每天被無數人提及的指標，全部都依賴Bitcoin Core這套程式碼的正確運作。

更重要的是，Bitcoin Core從出生之日起就不是商業專案。它沒有CEO、沒有KPI，沒有獲利模型，也沒有"投資回報週期"。它依靠全球志工的貢獻，以及外部贊助者的長期支持維繫。

有些開發者專注於網路效能優化，有些研究驗證規則與安全性，有些致力於隱私改善與使用者體驗優化，有些人做的工作一般使用者一輩子都不會看到，但整個生態卻離不開。

正因為Bitcoin Core沒有獲利模式，也沒有公司背書，它需要來自外部的資金支持。 1A1z的報告顯示，支持Bitcoin Core的贊助者包括基金會、研究機構、基礎設施公司以及少數交易所。這些資金主要用於節點效能最佳化、安全性研究、網路同步、隱私增強、程式碼審查等方向。

可以說，沒有這些持續支持，Bitcoin Core很難在十多年保持穩定發展。

報告確定了13個主要贊助組織：Blockstream、Chaincode Labs、MIT、Spiral（前Square Crypto）、OKX、人權基金會、Brink、Btrust、OpenSats、Vinteum、Maelstrom、B4OS以及2140。

圖：Bitcoin Core主要贊助組織，資料來源：1A1z

能進入這份核心名單，標準很明確：長期、穩定、低調。

這也是為什麼雖然Coinbase、Kraken、Gemini等交易所歷史上曾有過開發者資助計劃，但並未被列入核心贊助方——報告指出這些項目目前要么不活躍，要么不頻繁，或者不再專注於比特幣開發。相較之下，OKX從2019年開始的資助計畫一直持續至今，是13個核心贊助者中唯一的交易所。

以Marco Falke為例，他是全球僅有六位有權批准或拒絕比特幣底層程式碼變更的核心維護者之一（2023年2月辭職）。他的工作是對程式碼庫的每項提議進行嚴格審查，防止惡意或有缺陷的程式碼進入比特幣協議。這是一項對全球加密經濟至關重要的工作，但它沒有報酬。

從2019年開始，OKX（及其前身Okcoin）持續向Falke提供資助金，確保他能夠全職投入這項對網路安全至關重要的工作。除了Falke，OKX也資助了Bitcoin Core開發者Amiti Uttarwar、閃電網路開發者Antoine Riard，以及Brink、Vinteum等非營利組織。

截至目前，OKX在這些項目上的資助金額已近200萬美元。而實際上，早在2019年之前，Okcoin就已設立了開源開發者資助計畫。

值得注意的是，這種投入在很長時間裡幾乎沒有對外宣傳。直到近期1A1z的報告發布，許多人才意識到，原來有這麼多組織和公司在默默支持比特幣的底層建設。

在這個行業裡，大多數公司都在追逐熱門、製造敘事。而這些贊助者選擇的，是為那些"必須有人做，但沒人有義務做"的事情買單。

02不只底層，還有"最後一公里"

對底層協議的支持，只是一個面向。比較容易被忽略的，是那些看起來不那麼"高大上"，但決定使用者能否真正用起來的基礎設施。

使用者側的門檻

以OKX Wallet為例，它已成為不少人進入Web3的起點。支援上百條鏈、多種帳戶模式、自架與MPC技術、生態整合速度、合規鏈支援等，這些聽起來更像"產品細節"，但本質上屬於"用戶側基礎設施"。

一個產業想走向大規模應用，這些細節反而決定最後一公里能否跑通。

一般用戶不會在乎你用的是什麼共識演算法、Layer 2技術有多先進，他們關心的是：能不能簡單使用？會不會丟幣？手續費貴不貴？

CeDeFi的設計就是為了解決這些問題──把中心化交易所和去中心化交易所的優勢結合起來。用戶不用離開平台，就能存取100多個去中心化流動性池，系統自動找最好的價格。更關鍵的是，不用記助記詞（用Passkey認證），不用跨鏈橋（直接在平台內路由），解決了DeFi用戶最頭痛的兩個問題：丟幣和被駭。

這些功能看起來不性感，但對大規模採用來說，比技術本身更重要。

開發者生態的長期主義

除了用戶端，OKX這些年也持續推動開發者生態、測試網絡、跨鏈基礎設施、黑客松、研究合作、審計體係等建設。

這些投入可能遠離熱點，但對產業健康發展更為關鍵。

黑客松不會直接帶來用戶，測試網路不會產生交易量，審計體係也不會製造議題。但沒有這些，開發者生態起不來，安全事故會頻傳，整個產業的信任基礎會被侵蝕。

某種程度上來說，推動加密產業的力量，並不只是榜單上的交易量和每週輪換的新敘事，而是那些寫程式碼、跑節點、測試協議、資助基礎設施的人。

03長期主義的價值

"十年耕耘"這四個字，在加密產業聽起來像行銷話術。但看看數字，有些事情確實在發生。

看看2025年的產業現況：

• 代幣數量從2021年的數十萬暴漲到2025年的數千萬（超過5000萬）

• 發幣週期從兩年壓縮到3-6個月

• 一個專案真正花在技術上的錢，不到總成本的20%，剩下的錢全砸在上幣費、做市商、KOL和媒體宣傳上（ICODA DeFi行銷預算指南）

在這樣的環境下，選擇把資源投在底層協議、開發者生態、用戶基礎設施這些"看不見回報"的地方，難度在於：短期看不到回報，但長期決定生死。

這種持續投入，最終會轉化為競爭力：

技術效率會帶來成本優勢。當你的系統處理速度夠快、成本夠低，自然有空間給使用者更好的價格。這不是價格戰，是技術紅利。

使用者體驗決定大規模採用。不用記助記詞、不用擔心跨鏈被駭、系統自動幫你找最好的價格——這些功能解決的都是真實痛點。細節做得好，用戶就願意留下來。

基礎設施建設決定未來容量。當2030年RWA市場真的達到6,000億美元規模時（波士頓顧問公司預測），能夠承載這些資產流轉的基礎設施會成為最稀缺的資源。那時，那些提前佈局的人會擁有最大的先發優勢。

這就是長期主義的價值：在別人追熱點的時候打地基，在別人醒悟過來的時候已經建好了高樓。

04小結

產業的熱點有周期，而比特幣的建設沒有週期。

市場喧囂可以起落，但底層設施需要按十年、二十年來建造和維護。這一點，也許是業界最難、卻最重要的事。

從這個意義上講，OKX這樣的參與者之所以值得關注，不是因為宣傳，而是因為它選擇去做一些"行業必須有人做"但"沒有人有義務去做"的事情。

建設者不一定需要掌聲，但值得被看見。

而加密產業最終會走到哪裡，很大程度上取決於這些看不見的選擇。

來源: 非小號

近期，包括國際貨幣基金組織（IMF）、世界銀行在內的多家頂尖國際機構，接連發布報告上調了對中國經濟成長的預期。儘管外部環境複雜，中國經濟展現的韌性與政策成效正獲得越來越廣泛的國際認可，海外資金對中國市場的關注度和配置興趣也明顯回升。

國際機構集體調高預期：中國經濟韌性獲得認可

12月10日，IMF總裁格奧爾基耶娃在北京宣布，2025年中國經濟成長預期調高0.2個百分點至5%。她明確指出，中國近期推出的一系列宏觀政策舉措，是調高預期的關鍵原因。 IMF同時預計，在未來幾年，中國對全球經濟成長的貢獻率將穩定在30%左右。

國際貨幣基金組織總裁格奧爾基耶娃在北京舉行的記者會上發言

緊接著在11日，世界銀行也發布了最新的中國經濟簡報，將2025年中國經濟成長預測上調0.4個百分點至4.9%。世銀分析認為，中國更積極的財政政策、適度寬鬆的貨幣政策，加上出口市場的多元化發展，共同支撐了國內消費、投資與出口的韌性。

世界銀行中國、蒙古和韓國局局長華瑪雅表示：「未來幾年，中國經濟成長將更多依靠內需。除了短期的財政刺激，推進社會保障體系的結構性改革，並為企業營造更可預期的營商環境，將有助於提振信心，為實現有韌性、可持續的增長奠定基礎。”

外資「信任票」背後：三大結構支撐浮現

各大外資投行也同步看好中國經濟，紛紛用行動投下「信任票」。

• 高盛：將2025年中國GDP成長率預測從4.9%上調至5.0%，並將2026年和2027年的預測分別從4.3%、4.0%上調至4.8%和4.7%。


• 德意志銀行：將中國2025年經濟成長預期調升至5.0%。


• 渣打銀行：將中國2026年GDP成長率預期從4.3%上調至4.6%。

渣打銀行大中華及北亞區首席經濟學家丁爽分析稱，中國經濟在疫情後的表現多次印證了其韌性。這種韌性的根基在於長期對技術創新與研發的持續投入，以及科技政策與產業發展的深度融合，這有效提升了全要素生產力。他特別提到，中國在產業鏈與供應鏈方面展現出顯著優勢，工業增加值持續維持約5%的成長，外貿數據也進一步證明了供給端的能力與品質。

對於資本市場，摩根士丹利中國首席股票策略師王瀅認為，今年中國股市經歷數次調整但始終穩定，背後存在結構性支撐。她指出，市場的根本信心修復始於去年9月24日之後，主要體現在三個方面：

1. 中央明確支持經濟「穩定成長」的決心。


2. 以DeepSeek為代表的科技突破帶來了「震驚眼球」的效果。


3. 中美關係達成了階段性的「再平衡」。

海外資金興趣回升：中國資產吸引力增強

隨著2025年接近尾聲，中國經濟在這一年積極應對內外挑戰，整體保持穩定。外資機構普遍觀察到，海外資金對中國資產的興​​趣正在顯著回升。

摩根士丹利中國首席經濟學家邢自強表示，自去年「9·24」以來，中國經濟呈現三大正面變化：

• 政策更靈活：財政與貨幣政策協調發力支持消費，打破了思考定式。


• 企業韌性強：企業展現強大的創新能力，尤其在AI、智慧駕駛、電池、生物製藥等領域已形成全球競爭力。


• 資金活躍度提升：海外資金對中國資產的興​​趣回升，同時以保險、銀行資管為代表的機構投資者以及散戶入市跡像也在增強。

邢自強強調：「在近日召開的亞太投資策略會上，幾千位海外投資人都表達了想回歸中國的強烈興趣。特別是在尋求多元化配置的過程中，海外資金對中國資產的興​​趣正在大幅回升。”

景順在《2026年投資展望》中也指出，中國在向高品質成長轉型的過程中，可能會繼續透過有針對性的措施推動經濟發展。報告認為，鑑於寬鬆的貨幣政策和財政刺激可望拉動基建投資並擴大內需，2026年中國經濟成長仍有望接近5%。

景順亞太區全球市場策略師趙耀庭表示：“在政策支持利好、基本面持續改善的背景下，亞洲市場為投資者提供了具吸引力的多元化配置和再平衡部署的投資機會。當前，外國投資者對中國股票的需求和興趣都在上升。”

展望「十五五」：內需潛力與結構性改革成關鍵

2026年是「十五五」規劃的開局之年，中國經濟的發展路徑備受關注。

IMF總裁格奧爾基耶娃表示，中國有製定發展計畫並採取措施推進目標實現的傳統，「十四五」規劃的實施成效相當顯著。面向“十五五”，中國將持續推動高品質發展，並進一步轉向消費驅動的經濟成長模式。她認為，中國14億多人口組成的龐大國內市場，將是未來經濟成長的重要潛力。

世界銀行中國首席經濟學家米麗莎則建議，中國的金融體系，尤其是個人退休基金、人壽保險和共同基金等非銀行金融機構，可以在促進居民消費方面發揮更大作用。她認為，提升資本市場的深度和透明度，讓市場力量更有效地引導財務決策，將有助於提高投資回報，減少預防性儲蓄，進而推動經濟轉型為消費驅動型成長。

丁爽也指出，「十五五」規劃建議已明確提出要增強內需，提升消費佔GDP的比重。他認為，長期來看，需要著力穩定居民收入成長預期、加強低收入族群社會保障、促進基本公共服務均等化，以增強消費信心與能力。此外，透過放寬市場准入，服務消費領域的巨大潛力也將得到釋放。他總結道：“中國經濟的韌性植根於供給端的堅實基底，下一步的關鍵在於透過結構性改革激發內需，推動供需更高水平動態平衡。”

展望明年的經濟情勢，邢自強認為，內需仍有成長空間，房地產市場將持續調整。外需方面，美國經濟穩健及AI投資將帶動全球需求，使出口保持相對強勁。政策層面，供給端仍是主要抓手，基建投資預計在明年全國兩會後加碼，重點將聚焦於地下管網、綠色轉型（碳減排、儲能、智慧電網）以及AI算力中心等領域。

一份由美國斡旋的最新和平提案草案浮出水面，其中一項激進條款引發市場高度關注：提議烏克蘭最早在2027年加入歐盟。這項時間表如果成真，將徹底改寫歐盟現行的擴員規則和准入程序。

根據12月12日媒體引述知情人士消息，該時間點已被寫入美國與烏克蘭官員正在談判的和平提案最新草案中。儘管消息重磅，金融市場反應平淡。現貨黃金價格波動不大，交投於4,330美元附近；布蘭特原油則在61.30美元/桶一線窄幅震盪。

圖：現貨黃金5分鐘走勢圖顯示，消息公佈後金價波動平穩，交投於4,330美元附近。

圖：布蘭特原油5分鐘圖顯示，油價在61.30美元/桶附近窄幅震盪。

烏克蘭總統澤倫斯基週四在基輔表示，烏克蘭能否成為歐盟成員國，「很大程度上取決於歐洲人，實際上也取決於美國人」。他認為，如果協議明確烏克蘭的入盟時間，作為協議一方的美國將能確保烏克蘭的歐洲道路不會被其他歐洲國家阻撓。

「閃電入盟」：顛覆規則的激進時間表

將2027年1月1日設為烏克蘭加入歐盟的目標日期，這項方案極具爭議性，因為它完全繞過了歐盟繁瑣的准入流程。目前，基輔甚至還未正式完成歐盟設定的36個准入階段中的任何一個。

分析認為，這種快速入盟方案將迫使布魯塞爾重新審視其「基於資質」的傳統擴員標準。現行體系下，候選國需分階段滿足各項條件，才能逐步取得歐盟資金、投票權以及共同農業政策等福利。

支持者稱，將入盟作為和平協議的一部分，能讓烏克蘭的成員國身份成為“既成事實”，布魯塞爾將難以通過反對這一時間表來破壞和平進程。同時，美國的支持也意味著川普可以向匈牙利總理歐爾班施壓，要求放棄先前阻撓烏克蘭入盟的否決權。

為了緩解外界對新成員國可能影響歐盟穩定性的擔憂，歐盟擴員委員Marta Kos上月曾提議，新成員國可能會被設置數年的“觀察期”，一旦出現民主倒退，就可能被排除在歐盟之外。值得一提的是，自2022年2月俄烏衝突爆發後，烏克蘭申請加入歐盟，並在四個月後獲得了正式候選國地位。

核心分歧：美烏和平方案版本差異在哪？

儘管入盟時間表引人注目，但和平方案本身在美烏之間仍存在關鍵分歧，主要集中在烏克蘭東部地區的控制權和安全保障問題上。

根據《華爾街日報》引述知情人士消息，美國總統川普與英法德領導人10日的通話「言辭激烈」。川普要求歐洲對澤連斯基施加更大壓力，以接受美方提出的“和平計劃”，並且他本人沒有表現出修改美版計劃的意願。

白宮新聞秘書萊維特11日也證實，川普已收到一份烏克蘭與歐洲多國協商制定的最新版20點“和平計劃”，但美方尚未確認是否會出席本週末在巴黎舉行的相關會談。

烏東地區控制權爭議

• 烏克蘭版方案：澤連斯基11日表示，烏版計畫中的「一個妥協」是在烏方控制的頓內茨克部分地區設立一個去軍事化的「自由經濟區」。該區域禁止俄烏雙方軍隊進入，美國可在那裡開發商業利益。烏方希望擁有該區域的主權，或至少是主要管理權。


• 美國版方案：在美方最初提出的28點「和平計畫」中，該區域應由俄軍控制。

澤連斯基11日重申，他無權割讓領土，任何相關決定都必須由烏克蘭民眾投票。

札波羅熱核電廠管理權歸屬

• 美國版方案：希望核電廠由美俄共同管理，同時為烏克蘭和俄羅斯供電。


• 烏克蘭版方案：希望由烏克蘭與美國“共管”，並排除或最小化俄方的作用。

俄方立場強硬，談判前景未明

對於這份正在醞釀的和平方案，俄羅斯方面態度強硬，這讓談判前景蒙上了一層陰影。

俄羅斯總統助理烏沙科夫12月12日表示，俄方尚未看到修訂後的和平計畫版本。他對記者說：「當我們看到它時，我感覺其中很多內容我們不會喜歡。」 烏沙科夫同時拒絕了將頓巴斯前線地區設為「自由經濟區」的提議，稱這是川普政府推動的想法，其前提是烏克蘭從其控制的該地區撤軍。

俄羅斯外交部長拉夫羅夫11日則重申，俄美領導人今年8月在安克拉治會晤時達成共識，即烏克蘭必須保持中立、不結盟和無核化。拉夫羅夫認為，這項共識是解決烏克蘭問題的起點，並強調談判是俄方的最佳選項，但如果歐洲決定開戰，俄羅斯也已準備好要戰。

週末會談能否破局？

各方博弈的焦點將集中在本週末的會議上。川普週四表示，美國官員將出席由德國主辦的會議，屆時歐洲和烏克蘭官員將討論和平提案中的棘手問題。

川普曾在競選時承諾在24小時內為烏克蘭帶來和平，但他週四也承認，這筆交易“有點複雜”，因為它涉及到以某種方式分割土地，難度如同“一筆複雜的房地產交易乘以一千倍”。

白宮方面則表示，川普“厭倦了僅為會晤而會晤”，只有在確信有切實可能達成和平協議的情況下，美方才會派代表出席。根據《政治報》網站消息，美國總統特使威特科夫有意出席本週末在巴黎的會面。

澤倫斯基11日稱，雙方仍在討論中，美方希望談判能在聖誕節前取得明顯進展。顯然，和平之路依然充滿變數。

2025年，一場由激進貿易政策引發的風暴正席捲全球外匯市場。與傳統經濟學理論相悖，川普政府重啟的保護主義關稅大棒，不僅未能提振美元，反而觸發其深度貶值，令美元作為全球核心儲備貨幣與避險資產的地位遭遇嚴峻挑戰。

數據顯示，自2024年12月起，美元已顯著貶值7%。這一反常走勢的背後，是市場信心的動搖、全球資本流動的重構，以及一場規模空前的外匯對沖狂潮。

關稅大棒下的反常邏輯：美元為何不漲反跌？

風暴始於一項激進的關稅政策。 2025年，川普政府宣布對所有進口商品徵收10%的基準關稅，並針對日本等特定貿易夥伴加徵高達24%的對等關稅。

依照經典理論，保護主義本應透過改善貿易逆差來推高本幣匯率。然而，現實卻截然相反。美元的實際表現反映出多重下行壓力：

• 財政信譽受損：激進的單邊關稅政策直接削弱了市場對美國財政公信力的信任。


• 貿易夥伴報復：各國的報復性措施接踵而至，加劇了全球貿易環境的不確定性。


• 日本央行升息：同時，日本央行決定升息，導致日本公債殖利率飆升。這項舉動推高了借入日圓進行避險的成本，反而增加了投資人借入美元避險的需求，進一步加劇了美元的貶值壓力。

在多重因素的疊加下，美元匯率走出了與政策初衷完全相反的行情。

9.5兆美元的對沖狂潮：企業與投資者如何自保？

美元匯率的劇烈波動，催生了市場空前的風險避險需求。為了鎖定未來的美元購買力或保護投資收益，企業和投資者紛紛湧入外匯市場進行避險。

數據顯示，2025年4月，全球外匯對沖市場的每日平均交易規模已激增至9.5兆美元。北美地區企業的反應特別迅速，其外匯對沖操作的滲透率從2024年的82%躍升至91%。

市場參與者主要透過以下工具和策略來抵禦風險：

• 首選工具：遠期合約與選擇權成為市場主流的避險工具，有效涵蓋了約57%的風險敞口。


• 期限延長：市場對美元長期波動的預期升溫，部分避險合約的期限最長已達五年。


• 工具創新：遠期啟動互換、固定利率收取互換等交易活躍度持續提升，以對沖關稅政策引發的利率波動。


• 選擇權受寵：外匯選擇權因其高度的彈性備受青睞。與遠期合約不同，選擇權賦予了企業在應對不可預測匯率波動時的選擇權，無需承擔剛性履約義務。

全球資本大遷徙：「去美元化」按下加速鍵

隨著美元傳統「避險屬性」的崩塌，全球資本流動的格局正面臨結構性重塑。波動率指數（VIX）飆漲之際，投資人加速調整其資產組合結構，歐元、日圓等主要非美貨幣同步走強。

資本正從美元資產流出，轉向更具吸引力的市場：

• 新興市場受捧： MSCI新興市場指數累計上漲22%，成為全球資本尋求避險與增值的熱門目的地。


• 非美資產崛起：投資人積極轉向非美元計價的資產，以分散風險。

這一系列變化表明，全球範圍內的「去美元化」趨勢正在加速演進，市場對美元的依賴度開始系統性下降。

美元指數技術分析：短期超跌與潛在反彈

目前的市場動態可能正在醞釀一個短期惡性循環：美元貶值預期引發套保需求，企業賣出美元導致匯率進一步下跌，強化了貶值預期和套保需求。

這種螺旋式下跌雖然可能導緻美元指數短期“超調”，但難以長期維持。貶值超調本身也意味著技術性反彈隨時可能發生。

圖：美元指數日線圖顯示，指數在觸及關鍵支撐位後出現反彈，但整體均線系統仍呈現空頭排列，下跌趨勢短期內或難以改變。

從美元指數的日線圖來看：

• 趨勢判斷：整體移動平均線呈現空頭排列，表示下跌趨勢在短期內可能難以逆轉。


• 關鍵位置：指數在觸及箱體跌幅滿足位98.13後展開反彈。


• 阻力與支撐：上方初步反彈壓力位在98.60附近，更強的阻力位於98.87；下方關鍵支撐仍是98.13。

（截至北京時間20:53，美元指數報98.50）

對交易者而言，核心訊號已經明確：「美元例外主義」的時代正逐步落幕。在這個全新的市場格局下，能否彈性調整策略、適應新的常態，將是決定投資成敗的關鍵。

目前外匯與利率市場的核心博弈點，仍是各大央行的政策節奏──市場究竟會以更快還是更慢的路徑，來重新定價未來的降息或升息？聯準會12月的議息會議並未給出一個明確答案，反而將內部分歧擺上檯面，導緻美元在決議後承壓。

更重要的是，未來一週關鍵事件密集登場。美國11月非農就業報告與消費者物價指數（CPI）將先後出爐，隨後週四（12月18日）英國央行與歐洲央行公佈利率決定，週五日本央行壓軸。

在數據與政策訊號的疊加下，市場波動大機率將顯著抬升。這也意味著，交易邏輯需要從簡單的“猜方向”，轉向更精細的“盯預期差與路徑指引”。也就是說，事件結果是否符合預期只是第一步，決策者的聲明和未來路徑指引是否會改變市場定價，才是決定行情能走多遠的關鍵。

聯準會的「鷹派降息」：訊號分裂如何影響美元？

儘管聯準會如期降息25個基點，但更新後的利率點陣圖卻顯示，明年可能僅有一次25個基點的降息。從表面看，這無疑是一次「偏鷹」的降息：不僅有2名委員投票主張維持利率不變，更有6名官員的點位暗示今年更傾向於不降息。

然而，如果把時間線拉長，這份點陣圖的「約束力」其實在下降。 2026年的利率預測點位分佈得非常分散，幾乎是均勻的：有4名委員認為屆時不應降息，4名認為應降息一次，還有4名認為應降息兩次。

這種平等的分佈意味著，2026年的「中位數」預測並非多數共識，更像是三種不同觀點的算術平均值。對市場來說，這種結構自然地擴大了重新定價的空間——點陣圖不再是硬性錨點，而更像一個「可被靈活解讀」的區間。

同時，聯準會宣布將開始購買短期國庫券以管理銀行準備金，旨在支持市場流動性並維持利率控制。這項新增操作，疊加記者會上偏溫和的表態，共同構成了打壓美元的觸發器。主席在演講中強調就業成長正在放緩，且勞動市場存在不確定性，這讓部分投資人繼續押注聯準會明年可能仍需降息兩次。

因此，點陣圖的「表面偏鷹」與溝通口徑的「實際偏鴿」形成了明顯張力，美元在短線上因此承壓並不意外。

美國數據前瞻：非農定方向，通膨定幅度

下周美國數據的重要性，在於它將直接檢驗聯準會是否會進一步強化「就業優先」的政策傾向。因故推遲的11月非農就業報告將在周二公佈，而11月CPI數據則在周四揭曉。

先前公佈的私部門就業數據已表現疲弱：11月私部門就業機會減少了3.2萬個，遠低於市場預期增加的0.5萬個。這種巨大的落差，已經讓市場對非農業報告的風險預期更偏向下行。

一旦非農數據顯著走弱，利率市場將很可能把「明年降息兩次」的定價提前，美元也更容易延續疲態。相較之下，即使通膨數據表現出一定黏性，其對美元的邊際支撐作用也可能不如以往。因為聯準會目前的溝通重點已明顯更偏向勞動力市場，並且在發布會上提到，通膨目標2%的“超調”很大程度上與關稅有關，其性質可能更接近“一次性價格上升”，這會降低市場對單次通膨數據上行的敏感度。

因此，下週數據對市場的主導順序很可能是：先由非農決定方向，再由通膨決定波動的幅度與回檔深度。此外，週二的12月採購經理人指數（PMI）初值和週三的11月零售銷售數據，可以作為判斷需求韌性的輔助指標，但對利率路徑的影響力大概率仍次於非農和通膨。

歐英日央行遊戲：誰比較鷹，誰比較鴿？

相較於聯準會的“分裂”，歐洲、英國和日本央行的態度差異將直接決定歐元、英鎊和日圓的相對強弱。

英國央行：降息幾成定局，關鍵看後續指引

英國央行的看點不僅在於“是否降息”，更在於其後續路徑是否會“更加鴿派”。在11月的會議上，英國央行雖維持利率不變，但投票結果是5比4的膠著狀態，其中4名委員支持降息。在支持按兵不動的5人中，只有行長明確表示整體通膨風險已下降，這被市場解讀為行長立場可能正向降息陣營靠攏。

會後數據也強化了降息預期：9月失業率從4.8%上升至5.0%，第三季經濟成長率從0.3%放緩至0.1%。目前，市場給出的12月降息機率約為90%，並且已充分計入到2026年12月前會有額外一次25基點的降息。

• 如果降息落地且措辭偏鴿，英鎊將更容易承壓。


• 反之，如果降息的同時強調仍需觀察、對後續行動保持克制，則可能引發市場「鴿派預期出盡」的行情，為英鎊帶來階段性反彈空間。

歐洲央行：按兵不動，但樂觀措詞是關鍵支撐

歐洲央行本週更可能維持觀望，但其「措辭是否繼續偏樂觀」將直接影響歐元兌美元的相對強弱。此前，歐洲央行一直重申其政策處於“良好位置”，理由是經濟顯現健康跡象且通膨接近目標。近期官員表態也偏向強調經濟韌性，甚至有管理階層成員提出下一步行動可能是升息（儘管短期不會發生）。

在這一背景下，市場普遍預期歐洲央行本週按兵不動，併計入到明年底加息的機率約為36%。

• 如果歐洲央行繼續強調「經濟具備韌性」，歐元更容易獲得支撐。


• 相反，如果其表述更趨謹慎、對通膨回落更有信心，市場對「明年升息36%」的定價可能會下調，歐元的彈性也將被壓縮。

日本央行：升息預期高漲，但日圓為何不漲？

日本央行的情況則更考驗「兌現與指引」之間的差異。目前市場對其12月升息的定價約為75%，並已計入明年約40個基點的升息幅度。

值得注意的是，儘管鷹派押注升溫，日圓先前並未顯著受益。這說明市場的交易重心更偏向「消息兌現後再看指引」。

• 如果日本央行如預期升息，但對2026年的節奏暗示跟不上市場累積的鷹派預期，日圓反而可能出現「利多出盡後走弱」的行情。


• 只有當其政策指引進一步強化後續的緊縮節奏，日圓才可能迎來更永續的修復性上漲。

市場幾乎可以確定，日本央行將在12月18日至19日的會議上，將利率從0.5%上調至0.75%。行長植田和男已基本提前「預告」了這項行動。

現在，所有人的目光都已越過這次升息，投向了更遠的地方：在利率達到既不刺激也不抑制經濟的「中性水平」之前，日本央行究竟還會升息多少？三位了解央行思路的消息人士，為我們揭示了其未來的政策溝通路徑。

升息路徑的「新劇本」：淡化預測，強調回饋

消息人士透露，日本央行下週很可能重申繼續升息的承諾，但溝通的重點將發生微妙變化。央行不會將內部對「中性利率」的估測作為未來升息路徑的主要指引，因為精確預測這一數值非常困難。

取而代之的是，央行將採取更具回饋性的策略。未來的每一次升息決策，都將取決於評估先前的升息對經濟產生了何種實際影響。具體來說，關注點將包括：

• 銀行的放款行為


• 企業的融資環境


• 以及其他經濟活動的具體表現

換言之，日本央行將從“基於預測行動”轉向“基於反饋行動”，走一步，看一步，評估每一步的效果，再決定下一步怎麼走。

為何還要升息？實質利率仍是“負利率”

儘管升息在即，但日本的實際借貸成本仍深陷負值區間。消息人士指出，這很可能成為日本央行下週強調的重點，為後續的政策收緊提供理論基礎。

通膨數據是關鍵支撐。日本的通膨率已經連續三年多超過2%的官方目標。這意味著，即使名目利率上升，經通膨調整後的「實質利率」依然非常低。

「日本的實際利率非常低，這給了央行分階段繼續升息的空間。」其中一位消息人士稱，另外兩位也認同此觀點。

市場與央行的博弈：0.75%是終點還是中途站？

一旦升息至0.75%，日本的政策利率將達到三十年來的新高。

這一水準也開始接近日本央行自己目前估計的1.0%-2.5%中性利率區間的下限。因此，一些市場參與者開始猜測，為了不傷害經濟，日本央行的升息週期可能已接近尾聲。

但消息人士稱，日本央行將試圖打消這種想法。他們會明確表示，中性利率雖然是製定貨幣政策時的重要參考，但絕不是決定下一次升息時機的決定性因素。

央行將仔細評估每次升息的經濟影響，以此來判斷政策利率距離中性水平還有多遠，而不是依賴一個模糊的、不斷變化的估算區間。

此外，雖然央行工作人員會根據最新數據在內部更新中性利率的估值，但相關結果可能要到明年才會公佈。

專家視角：謹慎前行，並強調“寬鬆依舊”

全球央行都將中性利率作為政策基準，但它無法被直接觀測，且受生產力等多種變數影響，估算難度極大。

• 日本央行理事野口旭：他上月警告稱，過度依賴中性利率估值存在風險，因為精確判斷其水平「幾乎不可能」。他認為，“最現實的做法是，將中性利率的大致區間作為參考……在監測其對經濟和物價影響的同時，逐步加息。”


• 日本央行前首席經濟學家亀田聖作：他表示，隨著利率逐步接近中性水平，日本央行的行動可能會比以往更加謹慎。 “央行可能會更新估算，但無法給出一個精確的數值。”

亀田聖作認為，在將利率上調至0.75%後，日本央行必須傳遞的核心訊息是：即便如此，貨幣環境整體上仍將保持寬鬆。這將是安撫市場、管理預期的關鍵。