Tornado 被制裁，还有哪些替代工具？

加密货币交易平台Hotbit发布公告，宣布暂停交易、提现和充值功能，具体恢复时间目前无法确定。自7月底以来，Hotbit多位高级管理人员已被执法部门传唤，部分资金遭冻结。

继AEX、HOO等交易所相继暴雷后，加密交易平台Hotbit也传来噩耗，宣布暂停存取款、交易功能。自7月底以来，Hotbit多位高级管理人员已被执法部门传唤，部分资金遭冻结，目前Hotbit已无法正常运行。

8月10日，加密货币交易平台Hotbit发布公告，宣布暂停交易、提现和充值功能，具体恢复时间目前无法确定。

Hotbit称，暂停交易是由于今年4月离职的一位前管理人员去年参与了一个项目。目前，执法部门认为该项目涉嫌违反刑法，执法部门还冻结了Hotbit部分资金，导致该平台无法正常运行。

Hotbit强调，该项目违反了公司内部原则，公司以及管理层其他员工均未参与该项目，对项目中涉及的非法信息并不知情。

我们仍在积极配合执法部门的调查，并通过律师不断与执法部门进行沟通，申请解冻公司被冻结的资产。

公告称，Hotbit将在资产解冻后立即恢复正常服务，平台上所有用户的资产和数据都是安全和正确的。

根据另一份公告，Hotbit在暂停服务期间将对用户资产进行如下处理：服务恢复前，用户未成交的挂单将被取消为防止持仓造成损失，2022年8月10日北京时间晚上8点前，用户所有杠杆ETF持仓将被清算，用户投资产品收益将正常分配，用户补偿方案将在网站恢复时公布。

不过这已经不是Hotbit第一次停摆了，去年5月其曾遭到黑客攻击。Hotbit称，在4月29日遭受了严重了网络攻击，导致大量基础服务瘫痪。同时，攻击者尝试黑进Hotbit的钱包，但这一行为被风控系统识别和阻止。由于攻击者无法访问任何的加密货币资产，因此其删除了Hotbit的数据库。同时，Hotbit用户被告知整个调查和恢复的过程大约需要7-14天时间，因为需要大量的时间来分析备份数据，然后才能开始系统恢复过程。

根据其官网，Hotbit加密货币交易平台成立于2018年1月，注册地为爱沙尼亚，目前有来自全球170多个国家和地区的100多万名注册用户。公司聚焦俄罗斯、日本、韩国、土耳其和东南亚等全球新兴市场，从Twitter、Telegram、VK和Facebook等社交平台聚集了大量用户。

Hotbit在其官网上声称自身平台的安全等级为B+，“与加密货币交易平台币安（安全等级）相同”，并号称此前“一直保持着用户资产零损失的记录”。

从货币危机（流动性枯竭）发酵到银行危机（加密借贷巨头Celsius冻结提款），再蔓延到对冲基金清盘（“币圈百亿巨头”三箭资本破产）、“券商”崩塌（Voyager Digital申请破产保护）…似乎蔓延币圈的危机还没有走到尽头。

7月初，新加坡的加密货币贷款机构兼交易所Vauld宣布，面临财务挑战，暂停用户存取和交易，自6月12日以来客户已取走约1.98亿美元。

7月中旬，全球最大的加密货币借贷平台之一的Celsius为防止挤兑宣布冻结提款之后，又根据美国“破产法”第11章申请破产保护。

7月中旬，东南亚加密货币交易所Zipmex官方发推宣布，中止用户提款，直至未来另行通知为止，并解释说，这是因为公司无法掌控的多种环境影响，包括市场波动，以及由此造成一些公司重要业务合作伙伴陷入财务困境。

据外媒援引拜登的多名助手和伙伴消息称，美国总统拜登正准备在11月的国会中期选举后，发起竞选连任的计划。

这意味着，拜登可能会在2024大选中，和前总统特朗普再次对决。届时两人年龄分别为81岁和78岁。

尽管民调显示，大多数民主党人更倾向于选择其他候选人，而不是现年已高龄79岁的拜登，但拜登对于再次争取入主白宫的决心却越来越坚定。

拜登身边的人称，拜登最近在立法、经济和外交政策方面取得了胜利，拜登也受此鼓舞，决心再次阻止特朗普重返椭圆形办公室。

“总统说过，他计划再次参选，”长期担任白宫助理的安妮塔·邓恩（Anita Dunn）说，“人们应该相信他的话。”

据报道，最近有三名民主党议员已经建议拜登让位给一位更年轻的继任者，另外几名议员则直截了当地拒绝支持他连任。此外，根据FiveThirtyEight民调的分析，拜登的民众支持率只有40%左右。

但拜登身边人士表示，随着特朗普在2021年1月6日国会暴乱中的角色被曝光，以及由于特朗普继续受到共和党人的欢迎，拜登的连任决心有所增强。

“他认为，在特朗普竞选连任时，他是唯一能击败特朗普的人，他是对的，”前国会议员、白宫助理塞德里克·里士满（Cedric Richmond）说，“很明显，他是我们的最佳候选人。”

他补充说民主党人对拜登的年龄或受欢迎程度的担忧是“令人讨厌和分心的”。

据拜登身边人士透露，拜登将在中期选举后的几个月里正式宣布竞选计划。如果拜登与民主党全国委员会加快协调，这将是拜登正在策划连任竞选的最可靠的公开迹象。

尽管拜登在感染新冠后最近才刚刚恢复，但他目前已经在计划在美国国内积极出行并开展竞选活动。一方面这是为中期选举争取支持，另一方面，也希望巧妙地减轻人们对其年龄和健康的担忧。

本周，美国联邦调查局（FBI）特工搜查了特朗普位于佛罗里达州的海湖庄园，调查他是否从白宫拿走了机密文件的一部分。

美共和党议员吉姆·班克斯在与特朗普见面后透露，尽管特朗普的庄园遭到FBI突击搜查，但特朗普仍然“非常乐观”“充满激情”，并且已“下定决心”参加2024年总统大选。

最近共和党民调也显示，特朗普在党内支持率达到70%左右，这比他今年2月份支持率还要提高了大概15个百分点，直接碾压其他几位候选人。因此从目前民调来看，只要特朗普本人有意愿参加2024大选，就会是最有可能的共和党候选人。

拜登经常提到，如果他在2024年的竞选中与特朗普正面交锋，这可能提高他的连任胜率。他认为，他此前在2020年大选中之所以能赢得民主党总统候选人提名，正是因为他最有机会把特朗普赶下台。

但在2024年大选时，拜登和特朗普的身份将发生转变。届时拜登将是现任总统，作为“守擂”的一方，将需要维护自己在经济和海外事务上的工作表现，而特朗普才是“攻擂”的一方，并且拥有比拜登高得多的党内人气。

OPEC悲观预言，二季度全球石油供需接近平衡，三季度将转为供应过剩。有分析认为，这表明OPEC认为没有超量增产的必要，甚至为未来进一步减产铺路。正相反，国际能源信息署EIA的最新月报似乎暗示油价还将水涨船高。

伴随着全球经济下行，OPEC自今年4月以来第三次下调年度全球石油需求预期。

OPEC在最新月度报告中表示，全球经济普遍存在显著的下行风险，下调全球经济增速预期，预计今年全球经济增长率为3.1%（此前预测为3.5%），2023年全球经济增长率为3.1%（此前预测为3.2%）。

OPEC还认为，二季度石油供需接近平衡，预计三季度全球石油市场将进入供应过剩状态，下半年精炼产品市场可能会看到运输燃料的季节性支持，燃料销售可能会受益于产品价格的放缓。

分析指出，这表明OPEC认为几乎没有超量增产的必要，进一步解释了OPEC+为何9月有点像“羞辱拜登”一样仅增产了10万桶/日。素来以毒舌著称的金融博客Zerohedge甚至认为，OPEC对油市转向供给过剩的结论，是在为未来进一步减产铺路。

月报称，石油需求疲软以及OPEC和非OPEC国家产量稳步攀升，令今年二季度石油需求仅超过供应5万桶/日，远小于一季度的供应缺口30万桶/日和2021年的供应缺口160万桶/日。

鉴于能源市场的前景不稳定，OPEC建议成员国保留“极为有限”的限制产能，以应对任何不可预见的新供应问题。上周宣布9月超小幅度增产时，OPEC+产油国联盟也称，此举是为了“必须非常谨慎”地部署“极其有限”的备用产能。

同时，受经济下行拖累，OPEC还下调了全球石油需求预期，将今年全球原油需求增速预测调整为310万桶/日，较之前的预测下降26万桶/日，2023年的需求增速预测为270万桶/日，与此前预测一致。

OPEC同时将今年三季度自身所需产油预期下调124万桶，至2827万桶/日，比OPEC 13个成员国7月日产量少了约57万桶；将当季全球原油需求预期下调72万桶/日，并上调非OPEC供应预期52万桶/日；预计本季度原油消费均值为9993万桶/日。

产量方面，欧佩克7月石油日产量增加21.3万桶，达2889.6万桶。沙特7月原油产量增加15.8万桶/日，至1071.4万桶/日；阿联酋原油产量增加4.8万桶/日，至313.1万桶/日。

OPEC在月报中反映的悲观情绪与IEA形成鲜明的对比，后者的月报似乎暗示油价还将水涨船高。

国际能源署（IEA）在其月度《石油市场报告》中表示，炎热的夏季气温和飙升的天然气价格推动了石油的需求量飙升，预计8月份全球炼油厂产量将升至2020年1月以来的最高水平。

IEA将2022年全球石油日需求增速预期上调38万桶，增幅约为2%，将推动需求在2022年增加210万桶/日，至9970万桶；并在2023年进一步增加210万桶/日，至1.018亿桶。

美国众议院议长佩洛西窜访中国台湾地区的恶劣影响还在发酵。美国商务部长雷蒙多表示，因复杂性上升，拜登总统正在审慎考虑对华关税问题。

8月11日，中国外交部对此作出回应，当前台海局势紧张，美方是主动挑衅者和危机制造者，不要指望中方拿自己的核心利益做交易。贸易战没有赢家，美方单边加征关税不利于美国、不利于中国、不利于世界。

当地时间8月10日，雷蒙多在接受彭博社采访时表示，佩洛西窜台导致的局势紧张，让“减免部分中国输美商品”关税一事变得“尤其复杂”，并表示拜登正在“非常谨慎地”考虑减免对华关税的事情。

同日，路透社也援引消息人士的话报道称，如今，拜登政府不想做出任何被中方理解为升级局势的举措，但同时也不想显示出让步，因此，准备暂时搁置有关对华关税减免的选项。

复旦大学国际问题研究院研究员赵明昊对此指出，在佩洛西窜访台湾之后，中方在军事、外交等层面迅速作出强有力的反击，出手之迅速、态度之坚决让美方始料未及。一方面，拜登政府需要对此加紧研判，另一方面，他们也在不遗余力制造舆论，渲染中方“反应过度”，因此，如果这个时候调整关税，拜登担心会被外界认为是对华示弱。

“不过，拜登在对华关税问题上也不是最近才开始变得‘非常谨慎’”，赵明昊表示。其实早在上月初，就有多家美媒爆料，称拜登政府已经初步达成减免对华关税的方案，将在当月晚些时候执行，预计将取消3700亿美元中国输美商品中约100亿美元消费品的关税，涉及自行车、服装等。此外，还将开启新的关税排除程序，让企业获得中国进口商品的关税豁免。

说得有鼻子有眼，可眼下已进入8月中旬，“靴子”仍没有落地。雷蒙多此前在解释拜登迟迟未能作出决定的原因时表示，主要是担心减关税会对美国劳工产生影响。赵明昊认为，随着中期选举临近，拜登急需美国工会支持，在对华关税问题上确实不敢公然违背对方心意。

此外，在白宫决策层内部，对于是否放宽对华关税也存在严重分歧。美国财政部长耶伦和商界认为，对华关税会拖累美国经济，另一边，以美国贸易代表戴琪和白宫国安顾问沙利文为代表的对华强硬派，仍坚持不能放弃“关税”这一能逼迫中国让步的“宝贵筹码”。

“原本就举棋不定，又出现了佩洛西窜台这一‘意外因素’，导致局面更为复杂，未来一个时期，中美关系的整体氛围都会受到严重的干扰和损害，两国在经贸领域的磋商也必然会受到很大影响，出现这样的局面，责任完全在美方。”赵明昊说道。

让拜登犹豫的原因有很多，但留给拜登腾挪的空间不多了。

今年以来，美国持续遭受四十年未见的高通胀。美国劳工部8月10日公布的数据显示，7月美国消费者价格指数（CPI）同比增长8.5%，这已经是今年3月以来，美国通胀数据连续第5个月“破8”。

除了通胀压力，近年来，美国一直难以缩小对华贸易逆差，也让华盛顿头疼。中国海关总署8月7日公布的数据显示，今年1至7月，中国对美贸易顺差达到约1.57万亿，扩大了21.7%。赵明昊表示，中国对美贸易顺差大幅扩展，反映出疫情形势有所缓解后，美国对中国进口商品的需求不减反增，而在对中国商品加征的关税中，超过九成是被美国自己给“消化”了，真正受伤的恰恰是美国企业和消费者。

“尽管如此，拜登仍在拖延硬扛，其中既有无奈，也有顺水推舟、将计就计的成分在里面。”赵明昊对此分析道，一方面，拜登政府内部认为，即使现在马上着手减免对华关税，也未必能在缓解通胀方面取得立竿见影的效果，反而会被共和党拿来大做文章，对中期选举的选情不利。另一方面，7月CPI涨幅与前一个月相比有所回落，也低于此前预期的8.7%，这也让拜登稍稍松了一口气。

更重要的是，在拜登看来，应对通胀他还有更好的“牌”可以打。八月上旬，《通胀削减法案》在参议院获得通过，部分为拜登政府背书的经济学家声称，该法案可以持续削减赤字，通过降低总需求的缺口来降低通胀。

“因此，通胀还不能成为拜登在对华政策上采取缓和姿态的一个充分条件，他甚至还寄希望于通过拖延战术，迫使中方先让步。”赵明昊表示。

除了“关税”大棒，拜登政府还开启了美国“几十年来少有的产业政策支持”，并加入“中国护栏”条款，继续在科技领域围堵中国。

当地时间8月9日，拜登正式签署《芯片和科学法案》，计划为美国半导体产业提供高达527亿美元的政府补贴。但要获得补贴，必须满足一个前提条件，那就是承诺不在中国大陆发展精密芯片的制造，期限是10年。

这份长达1054页的芯片法案被《纽约时报》称为“美国政府数十年来对产业政策的最重大干预”。BBC则指出，该法案中针对中国芯片产业的排他政策，将使包括三星、英特尔等芯片企业面临在中美之间“选边站队”的难题。

在赵明昊看来，拜登政府是希望通过具有排斥性的“游戏规则”，将原本可能在他国进行产业投资的芯片企业拉回美国本土，保持自身技术优势，强化其在芯片产业链中的领导地位。

此外，这个法案通过对芯片流通设置更多限制，将阻止中国获得更先进的芯片产品和技术，而且还涉及到了人工智能、量子力学等领域，这与美国在科技领域的对华竞争战略也是紧密相关的。

那么，拜登的战略愿景能够实现吗？美国智库战略国际研究中心指出，在复杂和高度依存的全球价值链中，中美半导体企业已深度融合，若要使供应链完全本地化，美国将付出巨大的时间、经济和技术成本。

同时，要推进这个法案，美方还得拿出真金白银争取盟友的积极配合，但从目前情况来看，荷兰已经对美方要求进一步限制对华光刻机出口的要求表现出了为难，而韩国日前也对美方组建“芯片四方联盟”的倡议提出了“不能刺激中国”的原则。

“在美国投资、在美国研发、在美国制造”，恐怕非但不能“保护”美国本土企业，反而会带来“反噬”效果。拜登在法案上签字的当天，美股芯片股大跌，费城半导体指数收跌4.6%，英特尔、AMD、美光科技等跌幅均超2%，就是在以事实和数据回应拜登。

正如外交部发言人汪文斌所说，美国如何发展自己是美国自己的事，但不应为中美正常的经贸和科技交流合作设置障碍，更不应损害中方正当的发展权益。中美经贸和科技合作有利于双方共同利益和人类共同进步，搞限制“脱钩”只会损人害己。

在中国上半年经济增速2.5%的背景下，若要实现年初政府工作报告中提出的5.5%目标，下半年需要达到8%以上的经济增长，若将增速目标下调至5%，下半年经济增长仍需要达到7.2%之上。从当前经济基本运行的情况来看，全年能够达到4.4%左右的增速已经实属乐观了。那么，在消费需求偏弱难以短期改善的情况下，是否应该期待会有新一轮的投资刺激计划，以使得经济增长向5%靠近？

2008年全球经济危机爆发后，中国政府推动实施了一系列大规模刺激计划，总规模约4万亿元人民币。有观点认为，在当前经济下行压力不断加大的环境下，中国理应出台新的刺激政策。此处的“新四万亿”是喻指因应当前中国经济状况，再搞大规模刺激计划的作法。

据了解，2008年的大规模刺激计划中约有1.5万亿元流向交通和城市电网改造等传统基础设施投资，1万亿元用于汶川灾后重建，0.4万亿用于廉租房及棚户区改造投资，0.4万亿用于农村水电路气房等民生工程和基础设施，0.4万亿用于自主创新，0.2万亿用于节能减排和生态工程。十多年过去之后，投资空间实际上已经大幅缩水了。

从交通运输业来看，中国全国客运量已在2012年左右达到峰值，货运量已在2018年左右达到峰值，继续修路架桥很难再形成十几年前那样的超前投资效应和辐射带动作用，一个闭塞的村镇可能因为修建第一条公路而致富，却并不会因为第二条公路而使得收入翻倍，且第二条公路形成的收入还可能无法覆盖投资支出。

从保障房和棚户区改造来看，经过2010年至2019年约10年的大规模建设之后，继续追加投资的空间已然缩小，2019年棚改项目投资其实已经开始腰斩式下滑。特别是考虑到房地产市场当前的下行态势，保障房和棚改的集中建设会进一步挤出商品房建设投资。

从能源转型下的绿色投资来看，因储能等领域存在重大技术瓶颈，可再生能源替代传统能源的过程实际上将形成能源供给冲击，在五至十年内对经济的拖累作用或许更大。模型显示，能源消费增速每降低1% ，GDP增速将约降低2.94%，从非化石能源占比提高带来的转型成本来看，非化石能源占比每提高1%将使GDP增速约降低0.55%。这意味着新能源领域的投资要保持每年上万亿元之上，才能对冲能源转型的拖累作用。

从高技术制造投资和科创投资来看，除面临着巨大的无效投资和沉没成本之外，在体量上与传统基建并不在同一等级。2021年以半导体、光电显示、线路板、消费电子与新能源这五大主要科技行业为广义统计口径，高技术总投资金额约为2.8万亿元，占比不到固定投资总额的5%。

因此，在对投资的有效性有所要求的约束下，即便能够筹集到大规模的项目建设资金，当前来看也已经没有那么多重大项目可以消耗掉这些资金了。实际上，从今年专项债发行所对应的项目来看，部分地区已经出现项目储备不足的问题，同时M2同比持续高于社融增速也能部分说明当前资金富裕，追加投资已经不能形成好的资产。此外，2008年之前1单位固定资产投资可以转化为GDP中的1单位资本形成额，而到了2021年，需要有1.4单位的固定资产投资才能转化为1单位资本形成额，可见，固定资产投资形成资本产出的效率也在衰减。

即便对2008年的刺激计划所带来的后果依然存在褒贬对立的争论，但有一个事实是明确的，即2008年之后的经济增长更加依赖“债务—投资”模式，这一模式激励了地方政府和房地产市场的投资冲动与融资冲动，至此，以城投企业为主体的国有经济和以房地产开发商为主体的民营经济成为了增长的主要推动力。

鉴于土地市场的双重垄断和金融体系对于国有企业的支持，相比于2001年至2007年以出口拉动为主要模式的经济增长，2008年之后国有经济在整体经济中的作用有所加强。特别是此后投资和信贷成为逆周期调节的主要手段，而土地与房产的增值更像是实现投资驱动的一个中间环节——它成为扩大投资的一种融资保障。

房地产投资中有70%的占比是来自于民间投资，当前若要再次实施经济刺激计划，则需要在民营投资逐步退出市场的现实下推进，这意味着资本等要素需要更加向国有领域集中，这与2008年之后城投企业与房地产企业相互成就的情形完全不同，他们之间已变成了单向替代关系。如果考虑到外需收缩和中美博弈下出口增速可能出现的下滑，国有经济或许不得不也将填补民间资本从制造业投资退出所留下的空白。这样，国有资本既要投资基建，又要投资房地产，还要投资制造业。

从另外一个角度看，投资在短期内会形成拉动经济的需求，但长期看却会形成供给。制造业投资会形成工业产品和服务供给，房地产投资会形成房产供给，基建投资会形成公共产品供给。2008年的经济刺激在当时通过投资扩张拉动经济增长达到9%以上，但也带来了此后的产能过剩问题，特别是大规模房地产和基建建设带来钢铁、水泥、煤炭等领域的产能扩张，从而为此后“三去一补一降”进行供给侧改革埋下了伏笔。由于当前经济短板主要体现为需求不足特别是消费需求的不足，新一轮的经济刺激计划有可能进一步强化产能过剩和消费需求不足之间的失衡。

生产和消费的失衡，以及国有部门的被动扩张带来的结构失衡，最终形成经济增长的动力和红利在基建领域和国有部门内部循环，而不会有效地向家庭部门及消费领域分享增长成果，最终带来经济增长虽然较高、但居民对生活改善的感受却不明显的情况，从而形成一种“不被感知的增长”。

如果经济刺激计划通过投资扩张无法有效实现，是否可以通过发放现金的形式直接刺激消费？

疫情冲击期间美国部分采取了MMT理论的主张，直接将现金下发至企业与家庭，虽然造成了需求和工资上涨驱动的通胀，但总体实现了就业和经济增长的改善。与美国相比，中国似乎有更好的消费刺激环境，中国经济结构当中不仅存在着消费端的明显不足，通胀压力也显著低于美国。

但需要注意，财政部门向居民发放现金也需要先融资，而发行特别国债等途径所融来的资金，不过是将新增储蓄中的一部分通过金融机构转移给财政部门，财政部门又返回给居民部门，居民部门如果没有消费意愿，会将其再次转化为储蓄。换句话说，发放现金对于刺激消费有效的前提，是居民部门有消费意愿，但消费能力偏弱。从美国来看，由于其居民部门并不以储蓄作为主要的价值储藏手段，且消费意愿强烈，直接发放现金会有效的转化为消费或股票等资产购置。

而当前中国居民部门的消费意愿是很低的。今年上半年，中国居民新增储蓄约为10万亿元，为该项数据历史同期统计的最高值，表明居民并不愿意消费，而这些储蓄最终又会转化为投资。弗里德曼提出的“永久收入假说”说明，消费是长期收入增长的函数，是对未来充满乐观情绪的函数，而在疫情反复和年轻人失业率高企的情形下，中国发放现金带来的直接后果可能是储蓄规模的进一步上升，而非消费增速的上升。

另一方面，现金发放也存在操作上的困难。中国存在着较大的群体性收入断层，城乡居民人均收入之比位于2.5倍至3倍左右，这意味着如果现金发放主要针对较低收入群体（理论上中低收入群体才有较高的边际消费倾向），那么1万亿元左右的现金也只能覆盖5亿乡村人口人均2000元左右的现金发放。但是，乡村居民的人均消费支出与人均现金收入之比，却要低于城镇居民人均消费性支出与工资性收入之比，城镇之中的低收入群体虽然绝对收入水平高于乡村居民，但生活压力却并不一定小于农村居民，因此以可测度的现金收入或工资性收入为标准发放现金会也带来公平性问题。

真正问题是，一个3%左右的，但增长红利能够充分被居民部门充分享有的增长，是否要远好于一个5%左右的，但增长局限在基建投资部门内部循环的增长。如果这个问题的答案是肯定的，那么宏观经济政策的重点，似乎不应仅局限在以基建投资为代表的逆周期调节身上，纠结于是否需要出台新的大规模经济刺激计划实际上也就没有那么重要了。

美国国债市场之所以有这么庞大的规模和这么深的流动性，其根本原因就是海纳百川，不择细流。它不但对国内的所有投资者开放，也对所有的国际投资者开放（图表 5）。

什么叫做所有的国际投资者？其含义就是不但美国的盟友可以购买，例如英国和日本，和美国关系一般的国家也可以购买，例如印度和巴基斯坦，更有甚者，美国的敌人也可以购买，例如伊朗和朝鲜。当然，这些国家不能直接购买，而需要通过第三方来间接购买以及持有，而这也是一些离岸金融中心为什么持有大量美国国债的原因之一，例如开曼群岛（图表 6）。

实际上，美国的敌人购买美国国债在历史上并不是什么新鲜事情。前文已述，汉密尔顿力主美国偿还所有的债务，而不管这些债务的持有人是谁。这句话是什么意思呢？这里有个历史背景，在美国独立战争期间，为了给战争融资，美国政府发行了大量债券，而有些英国投资者和与英国有紧密经济关系的外国人偷偷购买了美国的战争债券。假如英国政府发现这些人在为敌国融资，那么这些人将被处以叛国罪或其他处罚。而美国当时也有一种声音认为英国是美国的敌国，只要美国公开这些投资者的身份，美国就不用偿还这笔债务了。但汉密尔顿不赞同这样的想法，并坚持给所有投资者还钱。

从历史的角度来说，汉密尔顿的做法是相当有远见的，原因有两点，一是上文已经谈过的，让投资者质疑美国国债的信用会提升美国的融资成本，二是敌人和朋友都是相对的，会随时变化，例如在独立战争中，英国是美国的敌人，但在日后的岁月中，英美长期结盟，又如二战时期，美国和日本德国是死敌，但战后两国又与美国结盟至今。这正是应验了那句老话，没有永远的朋友，也没有永远的敌人，只有永远的利益。现在美国冻结了俄罗斯央行的外汇储备，这给整个国际金融市场带来了不小的冲击，因为这意味着美国为了短期的利益而打破了市场运行的规则，这给所有的外国投资者都提了一个醒：将来美国会这样对我们吗？

这样的局面对中国尤其具有现实性。美国现在虽然主要的精力在帮助乌克兰对抗俄罗斯，但同时美国也宣布将中国视为战略竞争对手和最大的威胁。随着中国经济的崛起，这种局面将来可能会越来越严重，而不是越来越减轻。作为美国国债最大的持有国之一（图表 7），假如将来中美之间的矛盾激化，例如台海发生危机，那么美国会像今天对俄罗斯那样对待中国吗？这是一个值得深思的问题。

短期内，美国国债的地位不会受到撼动，原因有二，一是美国国债市场具有风险低、流动性高的特点，对于追求这类资产的投资者来说，这是一个几乎无法忽视的选择；二是美国的地理位置。在美元崛起之前，英镑是世界的中心货币，但美国的地理位置给其带来了巨大的安全优势。美国东面和西面分别是大西洋和太平洋，北部的加拿大是其盟友，南部的墨西哥实力弱小，不足以对美国的国家安全形成威胁。换句话说，美国的地理位置使得其很难与其他强国发生激烈的陆地冲突。国家安全了，金融市场的信心也就更大了。

相对来说，英镑和欧元就没有那么幸运了。英国是一个岛国，但其依然是一个欧洲国家，其与欧洲大陆的距离很近。近代以来，英国多次受到欧洲大陆强权国家的威胁，前有拿破仑，后有希特勒。假如英国愿意迁都去堪培拉或者渥太华，那么英国的安全性会大幅提高，英镑在与美元的竞争中将更有力。可惜的是，英国主要将自己看作一个欧洲国家，迁都是几乎不可能的事情。欧元就更不用说了，俄罗斯就在欧洲的东面，要知道，俄罗斯的经济虽然只能算二流国家，但其拥有着大量的核武器，仅此一项就足以威胁到整个欧洲的安全。

金融市场是一个对安全保障极度依赖的市场，战争，尤其是不利的战局，往往会打击金融市场的信心，从而引发市场大跌。金融市场本来就是一个靠信心维持和发展的系统，因此美国的地理位置为其货币和国债市场的崛起提供了巨大的优势，而英镑和欧元则不具备这样的优势，这是人们经常忽视的一点。

如上所述，美国冻结俄罗斯外汇储备的行为干扰了国债市场的运行，这降低了美国国债的信用度。从长远来看，这必将升高美国的融资成本。到时候，美国可能会回忆起当初汉密尔顿的所作所为，并为其远见卓识而敬佩不已，但覆水难收，美国假如不能悬崖勒马，恐怕届时即使汉密尔顿重生，也救不了美国了。

实际上，美国的教训很简单，当初汉密尔顿是怎么做的，今天的美国就是在反向操作。汉密尔顿的远见已为历史所证明，而美国政府如今的短视行为害人害己，将来必会受到美国国内和国际社会的共同批判。

随着中国经济的崛起和中国对外经济交流的发展，人民币的国际化已是一个越来越热门的话题。要谈人民币的国际化，就必须要涉及今日的国际金融秩序。简单来说，今天的国际金融秩序脱胎于二战后形成的布雷顿森林体系。布雷顿森林体系规定美元与黄金挂钩，一盎司黄金等于35美元，其他货币与美元挂钩，这种双挂钩的结构是一种以美元为中心的集体固定汇率制度。

早期布雷顿森林体系运行的较为顺利，但随着美国相对实力的下降，大量黄金开始从美国流出。到了1970年代初，美国终于无法支持这样的局面，于是宣布美元与黄金脱钩。又经过了几年的调整后，美元最终进入了浮动汇率制度。虽然黄金不再是美元的锚，但在当今世界，美元依然是使用最广的国际货币，也是大多数国家，包括中国在内的主要外汇储备币种。可以说，当今的国际金融秩序是一个以浮动汇率为主导的布雷顿森林体系。

无论是在布雷顿森林体系下，还是在布雷顿森林体系后，世界各国都积累了大量的外汇储备，这些外汇储备最主要的存在形式就是购买美国的各类资产，尤其重要的一个部分就是美国国债。大量资本流入美国的结果之一就是压低了美国国债的收益率（图表 8），而由于美国国债的收益率是很多其他美国资产风险定价的基准，因此这也间接压低了整个美国的融资成本，这让美国获益良多。

美元是世界的中心货币，美国对外投资的收益率显著高于外国对美国的投资收益率，这造成了一个结果，即美国是一个净国际投资头寸（Net International Investment Position，简称NIIP，其含义指的是一国外部资产存量减去外部负债存量的净值，正数表示该国为一个债权国，负数表示该国为一个债务国）为负的债务国（图表 9），但其投资净收入却是一个正数，这表示美国对外投资的收益大于其他国家对美国的投资收益（图表 10），这说明美国在充当全世界的投资银行，其借钱的利息低，而投资的收益高。

美国充当全球的投资银行，说的戏谑一些，美国在割全世界的韭菜，中国也不能独善其身。那么中国要如何解决这个问题呢？从长远来看，只有实行人民币国际化才能走出美元的陷阱。要实现人民币国际化，至少有两点需要做，第一是放弃资本管制，第二是全面放开金融市场。

先说第一点。我们过去长期以积累外汇储备作为一个政策目标，当中国的外汇比较缺乏的时候，这么做有一定的道理，但当中国积累了几万亿美元的外汇储备后，这么做的弊病就出来了。外汇储备意味着资本输出，中国的投资回报率远高于美国，中国却在借钱给美国，这岂不是咄咄怪事？这么做是典型的资源错配，机会成本很高。

中国之所以能积累这么多的外汇储备，很重要的一个原因就是中国存在资本管制，无论是贸易顺差带来的外汇，还是外商投资带来外汇，都要到银行去强制结汇，这些外汇最终会流到央行的资产负债表上，然后由央行进行对外投资（很多购买了美国的金融产品，例如美国国债）。假如我们放弃资本管制，藏汇于民，让私人进行海外投资，这样央行就不用购买那么多低收益的美国国债了。进一步说，人民币的自由买卖是人民币国际化的第一步，假如市场不能顺利的买卖人民币，那人民币国际化又从何谈起呢？

这里要插一句。放弃资本管制意味着中国需要实行真正的浮动汇率制度。虽然中国过去长期声称自己实行的是有管理的浮动汇率制度，但我们是管理的多，浮动的少。根据蒙代尔不可能三角，一个国家只能在自主的货币政策、资本自由流动和固定汇率这三者中选择两项，而不能全部都选。中国是一个大国，放弃自主的货币政策意味着无法调节经济运行的状态，因此自主的货币政策肯定不能放弃。那么剩下的就是要在固定汇率和资本自由流动中做一个选择了。上文已述，要实现人民币的国际化首先要实现人民币的自由买卖，换句话说，我们需要实现资本的自由流动。在这种情况下，我们只能放弃固定汇率制度，实行真正的浮动汇率，才能获得资本的自由流动。

除了实行浮动汇率之外，要开放资本账户，中国还需要在其他领域做一些配套的改革，例如财税。这方面的道理并不复杂，中国目前实行的资本管制实际上是单向管制，欢迎资本进来，尤其是长期资本进来，但不鼓励资本流出。这种局面使得进来的外资更倾向于将资本进行再投资，而非汇出中国。对于国内的企业来说，资本管制也起到了相似的效果，这使得国内企业更愿意在国内投资，而不是出海。

资本管制使得资本更多的留在国内，而非流向海外，这种局面造成了一个后果，就是中国的税收结构中，对资本的征税相对较多。换句话说，企业所得税的占比较大，个人所得税的占比较小（图表 11）。这样的局面与美国等发达国家的局面迥然不同，在美国等发达国家中，个人所得税是占比很高的税种（图表 12）。

假如中国放开资本管制，那么企业就可以全球配置资源。这意味着哪里的企业所得税税率低，企业就会更倾向于去哪里投资，例如越南的税率低于中国，那么企业就会考虑去越南投资。为了弥补企业所得税的空缺，中国势必需要转型成以个人所得税为主的税收结构，就像今天的美国那样。但转向以个人所得税为主的税收结构将会面临较大的政治压力，很容易使得整个社会产生阵痛，美国在1960年代晚期到1980年代初期就经历了这样的阵痛（图表 13）。

另外，笔者的导师罗杰•戈登（Roger Gordon）曾经研究过美国的企业所得税与美国政府对企业的补贴，结果发现两者的总额差不多，等于说政府没有收到企业所得税。因此直到今天，美国等发达国家都在商议是否要在其同盟国中推行企业所得税的最低税率，以免企业利用不同国家之间不同的企业所得税率来套利。

针对中国的现实来说，目前的个人所得税税率已经比较高了，调整的必要不大。例如超过年收入660,000元至960,000元的部分，其税率为35%；最高一档的税率，也就是年收入超过960,000的部分，其税率高达45%。而根据美国国税局的资料，对于2022纳税年度，收入超过539,900美元的单身纳税人的最高税率为37%（已婚夫妇共同申报的为647,850美元）。

个人所得税的税率不调整并不代表征税的政策不调整。从目前的状况来说，中国的个人所得税在征税范围和征税力度上都有调整的必要。例如小业主经常通过给自己很低的工资，把应该作为个人收入的资金算成企业利润，以达到逃税的目的。根据财政部、税务总局2022年3月14日的第13号公告，对小型微利企业年应纳税所得额超过100万元但不超过300万元的部分，减按25%计入应纳税所得额，按20%的税率缴纳企业所得税（相当于按5%纳税），这远远低于个人所得税的税率；另外，企业还经常使用公司资金为个人和家庭的消费买单，将消费打入了企业成本。这样就构成了双重逃税，一是利用企业所得税的税率远低于个人所得税的税率来减轻征税力度，二是将消费计入成本来降低企业所得的税基。换句话说，这些现象减轻了征税的力度，缩减了征税的范围，这是未来需要调整的地方。

资本管制说起来容易，做起来却很难。不过，知难行易，既然中国希望人民币将来成为一个强势的国际货币，那么资本管制的放开将不可避免。为了达成这一目标，中国还需要在制度上做出一系列的改革，这方面的难度不亚于当年中国为加入世界贸易组织（World Trade Organization，简称WTO）所进行的努力。但我们能为加入WTO做出那么多卓有成效的工作，又有什么理由怀疑中国不能在努力后顺利的开放资本管制呢？

再说第二点。当外资可以自由进入中国的时候，其必然产生购买人民币资产的需求，假如这也限制，那也禁止，外资进来又有什么用呢？这方面我们应该借鉴汉密尔顿的思想，从全球的高度来看待中国金融市场的开放。资本在全球有很多选择，香港、纽约、伦敦，等等，哪个资本市场的限制少、回报率高、流动性好、安全性高，资本就会流向那里。中国的金融市场面临的是全球的竞争，除了关系国家安全的少部分领域之外，其他的部分应该能放尽放，让外资自由的买卖人民币资产。同时，在这一过程中，中国政府一定要恪守国际规则，吸取美国的经验和教训。只有这样，人民币才会像美元那样，成为一种国际通用的货币。需要指出的是，为了公平起见，对外资开放的领域也应该对内资开放。

然而，中国在金融领域的开放现在还非常有限，以股市为例，外资尚不能自由买卖A股，只能通过合格境外机构投资者（Qualified Foreign Institutional Investor，简称QFII）等方式进行购买。虽然现在政府取消了QFII的额度限制，但其他方面依然存在诸多限制，例如资格条件、投资登记、投资方向和投资范围等。

目前，美国经济对中国经济出现了相对下滑的现象，而且中国是一个贸易大国，境内的资产市场也发展到了很大的规模。假如中国可以抓住这个历史性的机遇，全方位的开放自己的金融市场，那么我们很可能将看到金融市场的蓬勃发展，其成长速度可能远超大家的想象，而这将有利的推动人民币的国际化进程。届时我们可能会像今天的美元那样，塑造一个大人民币。