黄金白银疯涨，市场失灵了？

周四，黄金延续了凶猛的涨势，突破每盎司5500美元，再次刷新历史纪录。白银也不甘示弱，自2025年录得超过145%的涨幅后，于周四首次冲上每盎司117美元，今年以来的涨幅已接近65%。这股热潮席卷了整个贵金属板块，从铂金、钯金到基础金属，无一例外。

Yardeni Research总裁埃德·亚德尼（Ed Yardeni）表示：“我们从去年初就在预测金价飙升，但这已经演变成了所有贵金属、许多基础金属乃至稀土矿物的普涨。”

避险与宽松：传统逻辑还有效吗？

分析师们普遍认为，这轮贵金属牛市的背后，是投资者在寻求对冲多重风险。地缘政治紧张、政府债务膨胀、利率与货币前景的不确定性，都促使资金涌入贵金属。

此外，两大传统逻辑也在提供支撑：一是各国央行的持续购金行为，为金价提供了坚实底部；二是对未来货币政策最终会转向宽松的预期，使得黄金这类无息资产，相比作为避险资产的美国国债更具吸引力。

在这场涨势中，白银的表现尤为突出。除了金融属性，其作为工业金属的角色也提供了额外动力。太阳能、电子产品和电气化趋势带来了强劲的工业需求，在一个本就供应紧张的市场里，进一步放大了上涨动能。

“市场失灵”：流动性成为主宰

然而，越来越多分析师认为，传统的基本面已经无法完全解释当前的价格走势。

“我会将贵金属市场标记为‘失灵’，因为波动性前所未见。” MKS PAMP的分析师尼基·希尔斯（Nicky Shiels）直言。她认为，价格的驱动因素已经越来越脱离实物供需，更多来自不稳定的流动性，这导致了极端的价格波动，并使其反复与基本面脱节。“从战术角度看，过去两个月贵金属价格的飙升已经超买。”

Galena Asset Management的首席执行官马克西米利安·托梅（Maximilian Tomei）也持相似观点，认为近期走势与基本面关系不大。

他解释道：“今天金属市场的走势，不一定反映金属本身的基本面需求。它更多是由计价货币（分母）的走弱驱动的。” 托梅指出，黄金在某种程度上就像一种货币，如果用来给它定价的货币走弱，金价自然就会上涨。数据显示，衡量美元强弱的美元指数在过去12个月里下跌了近11%。

托梅警告称，基本面需求虽然是上涨的因素之一，但远不足以支撑如此巨大的涨幅。“基本面无法解释一种大宗商品上涨200%。”他补充说，“白银的表现被夸大了，这是一系列脱节。市场已经失灵。”

他提出了另一个关键驱动力：充斥全球市场的过剩流动性。当股票等资产价格上涨，投资者能以其投资组合为抵押借入更多资金，这实际上创造了新的货币。当股票估值过高时，一部分流动性就会寻找新的“停车场”。在他看来，黄金和白银正日益成为这类资本的去处，不是因为基本面发生了巨变，而是因为流动性需要一个栖身之所。

小市场大波澜：价格为何与现实脱节？

价格走势被放大的现象，在白银这类规模相对较小的市场中尤其明显。

全球金融服务平台Marex的市场分析全球主管盖伊·沃尔夫（Guy Wolf）表示，贵金属板块中部分市场的价格行为已变得越来越扭曲。他指出，白银和铂金等市场的规模远小于黄金或标普500指数，这意味着近期投机资本的涌入对价格产生了不成比例的巨大影响。

同时，产能限制意味着金属的实物供应无法迅速增加以满足激增的需求。这导致价格“已完全脱离实物需求强劲支撑的水平”。沃尔夫警告，一旦投机者开始获利了结、流动性枯竭，这种态势可能同样急剧地逆转。

不过，也并非所有人都认为市场已完全失灵。战略咨询公司V2 Ventures的董事总经理高塔姆·瓦尔马（Gautam Varm）没有使用“失灵”一词，但他承认，这轮涨势反映了投机资本日益增长的影响力。

他总结道：“你可以看到有更多的投机资本参与进来，而这些资本的进入，可能出于除基本面供需之外的其他原因。” 最终，无论市场是否“失灵”，一个不争的事实是，当下的贵金属狂热，正由金融逻辑而非实物逻辑主导。