换一种思路看待金价的“无人区”

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摘要:

2025年伦敦现货黄金创下近46年最高单年涨幅。尽管年内央行购金节奏放缓，但投机资金涌入推动金价走高，短期回调主要受情绪和技术性因素驱动，而全球滞胀、秩序混沌、美国赤字货币化的核心支撑逻辑未变。

2025年伦敦现货黄金创下近46年最高单年涨幅。尽管年内央行购金节奏放缓，但投机资金涌入推动金价走高，短期回调主要受情绪和技术性因素驱动，而全球滞胀、秩序混沌、美国赤字货币化的核心支撑逻辑未变。展望2026年，黄金牛市基础依然稳固，上涨趋势未改，且有望外溢至相关有色金属及战略金属领域。

央行购金方面，在全球政治多极化、美元信用褪色的背景下，全球央行黄金储备占比虽较三年前提升7个百分点至22%，但仍低于冷战末期的29%和1980年大滞胀末期的58%，未来仍有3300吨的潜在购金需求。76%的受访央行计划未来5年继续增持黄金，央行购金将成为金价的重要支撑力量，约束回调空间。

市场资金层面，黄金作为低相关性、低回撤的对冲工具，在股债相关性走高、传统对冲失效的环境下，配置价值凸显。风险平价和均值方差策略组合均有明确的黄金配置需求，且大量非机构投资者和传统股债组合尚未涉足黄金，配置空间广阔。同时，美联储降息周期延续、AI泡沫后期的对冲需求，将进一步推动市场资金增持黄金。

从历史维度看，本轮黄金牛市并未超涨。以2008年赤字货币化和2022年美元信用转折为起点，金价分别上涨5.7倍和2.4倍，远低于上世纪70年代24倍的涨幅。美国债务规模持续扩张，2035年债务与GDP比值将达118.5%，支撑金价长期上涨，仅当AI技术全面提升生产率、改善美国财政状况时，牛市才可能终止。同时黄金牛市的外溢效应值得关注。银和铜作为AI产业链的核心原材料，存在补涨空间。全球地缘博弈下，一些战略金属的“类黄金”属性也将显现，有望跟随黄金步入上涨通道。

展望2026，当市场对“AI未知”这一定价逻辑尚未改变时，缺乏秩序仍是黄金的有利环境。当AI泡沫与黄金构成“哑铃”，黄金作为AI持仓的保险已实现了高光时刻的价值。白银作为既有“类黄金”属性又与AI电力相关的叙事资产，具备阶段性更高的弹性。但一旦AI叙事变得清晰，黄金的高光时刻或落幕，届时“两头受益”的白银叙事可能也会回归理性。

1）数据可得性有限，公开数据存在滞后性；2）AI商业化节奏加快，为美元信用充值；3）对国际秩序重构的理解有偏差。

来源：国金证券

风险提示及免责条款

市场有风险，投资需谨慎。本文内容仅供参考，不构成个人投资建议，也未考虑到某些用户特殊的投资目标、财务状况或其他需要。据此投资，责任自负。

邵悦华

大宗商品

技术分析

黄金天图，昨天行情收出极端阴线，出现了直线暴跌的极端表现，这波空头应该是技术面与消息面等多重因素所导致的，并且恐慌情绪有进一步蔓延的风险，只是不要追空。

黄金4小时图，行情拉升到位后出现了诱多形态，虽然有些回落也属于正在表现，而晚盘行情引爆了恐慌下跌，跌破了多个支撑位置，目前暂时遇阻趋势线，这可能也只是短暂调整，之后可能会继续走弱。

黄金小时图，空头情绪爆发相当极端，恐慌情绪持续蔓延，但一定不要追空入场，目前市场正在进行必要调整，需要给予市场多一些时间做充分调整，注意交易节奏。

交易思路

空头表现极端不要追空行情，等待短期多些时间调整，如果日内没有合理机会的话那么就耐心等待明天或者节后再关注可能的继续走弱机会。

压力位置：4347.3、4373.6

支撑位置：4308.8、4262.1

风险提示

目前黄金的极端下跌表现预示空头恐慌情绪相当浓重，并且也改变了一些走向格局，后市可能会引发更多的下跌走势，只是不要追空行情，等待必要充分调整，耐心观察具体蜡烛形态判断合理机会，极端市场理性思考。

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Justin

外汇

政治

经济

基本面总结：

1.美国11月二手房购买合同数量创近三年新高

美国全国房地产经纪人协会周一表示，11月份美国二手房购买合同数量意外飙升至近三年来的最高水平，主要原因是购房能力的改善吸引了更多买家进入市场。

数据显示，11月待售房屋数量环比增长3.3%，高于此前10月份向上修正后的2.4%增幅。这一结果也超出了路透社调查经济学家所预测的1.0%增长。与去年同期相比，待售房屋数量增长了2.6%。反映销售进度的指数已升至2023年2月以来的最高水平。

协会首席经济学家劳伦斯·云指出，这是考虑季节性因素后今年最强劲的表现，购房者势头正在增强。他表示，抵押贷款利率下降以及工资增长速度超过房价上涨，共同提升了住房可负担性，促使更多购房者开始试探市场。同时，市场上房源选择的增加也吸引了更多买家。

从地区来看，东北部、中西部、南部和西部四个地区的合同数量均有所上升。在货币政策方面，自美联储9月恢复降息以来，抵押贷款利率已小幅下降。但目前尚不确定未来几个月利率是否会进一步大幅下行，因为美联储已暗示可能暂停降息。根据房地美最新数据，30年期固定利率抵押贷款利率为6.18%，已接近2024年秋季以来的最低水平。

2.特朗普税改法案或成2026年美国经济增长主要驱动力

经济学家分析认为，特朗普提出的“一项宏伟法案”中涵盖的减税措施，预计将成为2026年美国经济增长的关键动力，该措施将对个人与企业均产生广泛积极影响。

在个人所得税方面，法案旨在通过多项调整增加家庭可支配收入。其核心是将2017年《减税与就业法案》中原本即将到期的较低个人税率永久化，同时延长该法案中的标准扣除额，扩大替代性最低税免税额，并将遗产税免税额从1400万美元提升至1500万美元。这些变化预计将使纳税人在报税季获得更多退税，并通过调整工资预扣税直接增加每月到手收入。

法案还包含多项针对特定收入的税收优惠，有效期均至2029年。其中包括对最高2.5万美元的小费收入予以免税，以及对最高1.25万美元的加班费免税，但这两项优惠对收入超过15万美元的人群将逐步取消。同时，法案为65岁及以上人群设立了最高6000美元的新税收抵扣项，并为在美国组装的个人车辆提供最高1万美元的汽车贷款利息支付减免。此外，法案将州和地方税的扣除上限从1万美元大幅提高至4万美元，此举被认为尤其有利于纽约、新泽西等高税收州的富裕房主。

在企业税收改革方面，法案主要聚焦于激励投资。除了将2017年法律中的较低企业税率永久化外，还包括多项刺激措施：允许企业对某些设备购置进行全额费用化处理，即立即扣除全部成本；允许全额扣除美国境内的研发成本，并为小型企业提供追溯至2022年的研发费用扣除，这些措施被视为最有效的经济增长激励之一。法案还放宽了净利息成本扣除的限制，将计算基准从息税前利润恢复为包含摊销成本的息税折旧摊销前利润。

此外，法案延长并提高了对“转嫁实体”企业所有者的税收优惠，允许其扣除高达20%的收入以降低实际税率，受益者包括自由职业者、家族企业、律师事务所及投资机构等。不过，独立专家对此项措施的效果意见不一，无党派的税务政策中心指出，几乎没有证据表明该优惠能够显著促进经济增长。

3.美债市场平静表象下的脆弱平衡：政府与“债券义警”的意志较量

自今年4月特朗普政府的“解放日”关税政策引发债券市场剧烈动荡以来，美国官方一直在谨慎调整政策与沟通策略，试图避免新一轮的冲突。然而，这种暂时的平静被普遍视为十分脆弱。财政部在上个月关于考虑增发长期债券的暗示与最高法院审理关税合法性的案件，再次触动了市场的敏感神经，导致10年期国债收益率单日飙升超过6个基点。

这一波动凸显了市场深处的不安。投资者对持续高企的联邦赤字与债务水平的担忧，正在与政府稳定收益率的努力进行一场意志的较量。这种担忧直接体现在“期限溢价”——即投资者为持有长期国债所要求的额外补偿——在近几周再度开始上涨。花旗集团分析师将此称为一次“现实的检验”。

市场参与者指出，今年4月的债券暴跌已充分展示了债券市场迫使政府调整政策的能力。当时，收益率的急剧攀升导致政府缓和了其关税计划。财政部长斯科特·贝森特，这位前对冲基金经理，已多次明确表示其职责是成为“全国最优秀的债券推销员”，并将压低收益率作为关键目标。为此，财政部采取了一系列措施向市场传递稳定信号，包括扩大债券回购计划以改善长期债券的流动性、更多依赖短期国库券为赤字融资、以及就重大决策（如美联储主席人选）私下征询投资者意见。

这些举措在一定程度上取得了效果。自4月动荡后，10年期国债收益率已下跌超过30个基点，市场波动性也降至低位。一些投资者平仓了看空头寸，部分需求来源（如稳定币发行商对国库券的兴趣）也被看好。表面上看，试图通过抛售债券、推高收益率来“惩罚”财政挥霍的“债券义警”似乎暂时偃旗息鼓。

然而，众多投资者和分析师认为，当前的稳定是一种“脆弱的平衡”和“金融抑制”的结果，即政府运用多种工具人为抑制收益率。这种平衡面临多重风险：如果通胀因关税、人工智能泡沫或政策失误而再度飙升，可能迫使美联储转向，并削弱国债吸引力；过度依赖短期债务融资，将使政府面临利率骤升时的再融资风险；而部分市场需求（如稳定币）本身也具有波动性。此外，公共财政压力若长期得不到解决，最终可能引发政治层面的反弹。

尽管白宫强调其通过控制支出和抑制通胀已提升了市场信心，但许多市场专家警告，“债券义警”从未离开，他们只是在等待时机。美国经济的韧性、人工智能投资对增长的支撑以及美联储的宽松立场，是目前压制他们的主要力量。然而，在美国政府债务规模超过年度经济产出120%的背景下，这种压制能持续多久，仍是悬在市场头上的核心问题。正如分析所指，债券市场已然成为一个重要的政治制约力量，迫使政府在推行政策时不得不考虑其带来的金融后果。

北京时间12月30日（周二），澳大利亚及美国基本面暂无重要数据公布，市场关注点集中在美联储于周三凌晨三点公布的货币政策会议纪要。

经济资讯

2025年澳大利亚房市回顾：降息与政策刺激下的高歌猛进与隐忧：澳大利亚房地产市场在2025年以超出预期的强劲表现收官，全国房价全年上涨7.7%，显著高于历史平均水平。然而，这一繁荣景象背后是显著的市场分化与持续的可负担性危机。

市场整体强劲，但呈现结构性分化：全年房价上涨主要由布里斯班、珀斯等“次级首府城市”的繁荣所驱动。相比之下，悉尼和墨尔本两大核心市场涨幅温和，分别为5.1%和4.2%。专家指出，高企的还贷成本迫使更多购房者转向低价房产，导致市场低端区间（价格最低的25%房产）涨幅高达9.5%，远超高端市场。

降息成为年度决定性驱动力：市场普遍认为，澳联储在2025年的降息是今年楼市的关键转折点。降息不仅直接降低了还贷成本，更提振了市场信心，尤其是对利率变化敏感的悉尼市场。这促成了一个强劲的春季销售季。然而，年末通胀回升导致利率前景不确定，使得悉尼和墨尔本的房价增长在年底趋于平稳。

政府助购政策的双重效应：为帮助首次购房者，联邦政府在今年扩展了“5%首付计划”并启动了“Help to Buy”共有产权计划。这些措施为首次购房者提供了关键的入场途径。但经济学家也警告，这些政策在增加需求的同时，可能间接推高了目标房产的价格，首次购房者最终仍需面对更高的购房成本。

投资者回归与供应困境：投资者在2025年显著重返市场，其房贷占比已略超40%。但他们的活动主要集中在存量房市场，对增加新房供应作用有限，未能缓解根本性的住房短缺问题。

展望2026：不确定性笼罩。尽管推动房价上涨的长期因素（如供应不足）依然存在，但市场对2026年的展望趋于谨慎。经济学家指出，任何关于利率可能上调的讨论都足以让市场明显放缓。2025年的市场动力能否延续，将很大程度上取决于央行的货币政策路径。总体而言，澳大利亚住房可负担性依然“极度紧张”，市场的结构性挑战并未消失。

政治资讯

澳大利亚政府宣布对邦迪海滩恐袭进行独立审查，拒绝成立皇家委员会

12月29日，澳大利亚总理安东尼·阿尔巴尼斯宣布，将针对12月14日悉尼邦迪海滩造成15人死亡的重大恐怖袭击事件，对联邦执法与情报机构启动一项独立审查。此次袭击发生在犹太人庆祝光明节期间，枪手受极端组织“伊斯兰国”煽动，震惊了这个枪支管制严格的国家。

阿尔巴尼斯表示，审查将由前安全情报组织（ASIO）负责人、资深官员丹尼斯·理查森领导，重点评估澳大利亚安全情报组织、联邦警察等机构在袭击前的行动效能，包括信息掌握、跨机构协作以及是否存在法律或情报缺口阻碍了事前干预。审查报告将于2025年4月提交，议会将在复会后优先审议相关立法。

此举是对受害者家属及部分舆论要求的直接回应。17名伤者及遇难者家属联署呼吁成立拥有最高调查权的皇家委员会，认为政府此前回应不足，要求彻底查明“明显警告信号被忽视”的原因。反对党及社区代表如澳大利亚犹太人执行委员会也支持成立皇家委员会，认为只有其强制力能确保全面调查并推动必要改革。

然而，阿尔巴尼斯政府拒绝了这一诉求，强调皇家委员会流程长达数年，且可能为反犹言论提供传播平台。内政部长托尼·伯克指出，独立审查更能体现“紧迫性”，并避免助长有害声音。反对党内政事务发言人则批评此举是“错失良机”，未能回应社区对透明度和问责的期待。

此次审查将在获取邦迪案全部材料的基础上进行，旨在快速提出改革建议，强化国家安全与社会凝聚力。政府在推进审查的同时，持续面临协调受害者家属诉求、反对党压力及公众对反恐机制信任问题的挑战。

金融资讯

周一，标普/澳交所200指数下跌0.4%，收于8726点，延续了前一交易日的跌势，银行股和矿业股领跌。假期期间成交量减少，略微加剧了市场情绪的下行压力。受融资成本上升、信贷增长放缓和拖欠款项增加的影响，澳大利亚主要银行股普遍下跌，其中澳大利亚联邦银行（-0.3%）、西太平洋银行（-0.5%）和澳大利亚国民银行（-0.5%）拖累了整个指数。此外，矿业股也下跌0.4%，尽管铁矿石和铜价走强，但权重股仍从近期历史高位回落。必和必拓下跌0.1%，力拓下跌0.5%，福特斯克下跌1.2%。黄金矿业股在短暂触及新高后，也回吐了早盘涨幅。能源股小幅走低，伍德赛德能源和桑托斯分别下跌0.3%和1.2%。

地缘战事

2025年12月29日，全球地缘政治焦点集中于美国特朗普政府同时斡旋的两场重大危机——俄乌战争与中东冲突。这一天的事件凸显了和平谈判与军事行动同步进行的复杂性与矛盾性，考验着美国的外交策略。

俄乌战线：军事高压与和谈“罗生门”。在乌克兰战场，俄罗斯在年末发动了年内最迅猛的攻势。俄总统普京在高级军事会议上公开下令，要求部队“继续进攻，解放扎波罗热”地区全境。俄军指挥官报告，其先锋部队已推进至乌克兰南部战略重镇扎波罗热市以南仅15公里处，并宣称俄军在2025年共占领了超过6600平方公里的乌克兰领土，其中12月的进展最为迅速。

与此同时，一场外交风波骤然冲击了谈判进程。此前一天（12月28日），美国总统特朗普在佛罗里达州与乌总统泽连斯基会面，双方称在安全保障协议上已“非常接近”达成一致。然而次日，俄罗斯外长拉夫罗夫突然指控乌克兰动用91架无人机企图袭击普京位于诺夫哥罗德州的官邸，并称所有无人机均被拦截。俄方将此定性为“国家恐怖主义”，宣布将“重新审视”其在和平谈判中的立场。普京在与特朗普通电话时也通报了此事。

乌克兰方面强烈否认这一指控。泽连斯基指责俄方撒谎，其目的是为袭击基辅制造借口，并破坏美乌谈判取得的进展。这场缺乏第三方证据的“罗生门”事件，使本已艰难的和平前景蒙上新的阴影。俄罗斯的举动清晰展示了其策略：在战场上持续施压，在外交上制造事端，以期在潜在的谈判中固化并扩大其领土收益。

中东战线：脆弱的停火与执行困境。同日，特朗普在佛罗里达州海湖庄园与以色列总理内塔尼亚胡举行会谈，核心目标是打破加沙停火协议的僵局，并商讨应对伊朗及黎巴嫩真主党的关切。

根据10月达成的特朗普停火方案，最终目标是实现以色列从加沙撤军，同时哈马斯解除武装并放弃统治权。然而，执行过程阻碍重重。以色列坚持要求哈马斯首先归还最后一名以色列士兵的遗体，作为开放拉法过境点、推进下一阶段的条件。而哈马斯拒绝解除武装，并仍控制着部分加沙地区。双方互相指责对方违反协议，低烈度冲突从未完全停止。

在北部战线，2024年11月达成的以黎停火要求真主党从边境地区解除武装。以色列指责真主党进程缓慢，并持续进行空袭施压。会谈中，内塔尼亚胡向特朗普表达了对伊朗持续军备扩张及近期导弹演习的深切担忧。特朗普则表态，若伊朗继续发展导弹与核计划，他将支持以色列发动打击。

额外的政治插曲。会谈期间，特朗普公开透露，以色列总统赫尔佐格曾告知他，针对内塔尼亚胡所涉腐败指控的赦免“正在办理中”。此言论立即遭到赫尔佐格办公室的否认，称未与特朗普就此直接沟通。这一插曲暴露了内塔尼亚胡在国内面临的法律与政治困境，也侧面反映了特朗普高度个人化、有时引发争议的外交沟通风格。

总结：2025年底的地缘图景表明，特朗普政府正试图通过高强度个人外交同时在欧亚两场危机中取得突破。然而，其努力正陷入“边打边谈”的典型困境：在乌克兰，俄罗斯以战场优势和外交指控双向施压；在中东，停火协议因各方互信缺失和根本矛盾而执行艰难。美国的外交行动虽暂时防止了冲突无限升级，但距离实现可持续的和平，仍面临严峻的现实挑战。

技术谋攻

尽管受假期影响周一外汇市场交投整体清淡，但受华尔街三大股指从高位回落拖累，澳币兑美元汇率在短暂触及年内高点0.6723后冲高回落。在缺乏澳大利亚本土基本面因素驱动的背景下，美元走势及美股情绪仍是短期内澳币兑美元汇率波动的主要影响因素。

同日，美股在年底最后一周开局承压，权重股回吐了上周部分涨幅。此前，标普500指数在上周创下历史新高，一度逼近7000点整数关口，道琼斯指数也刷新了收盘纪录。部分投资者此前曾预期出现所谓“圣诞老人行情”——即标普500指数通常在每年最后五个交易日及次年年初上涨的季节性现象。尽管如此，三大股指本月仍有望录得显著涨幅，其中道琼斯指数和标普500指数或连续第八个月收涨。科技股在芯片制造商美光发布乐观业绩指引后企稳走强，支撑了市场表现。

自2022年10月以来的本轮牛市至今依然保持韧性，这主要得益于市场对人工智能的持续乐观、利率下调以及经济基本面的稳健表现。三大指数也有望连续第三年实现年度上涨。宏观方面，本周市场关注点将集中在美联储最新会议纪要及周度初请失业金人数等关键数据上。

摩根士丹利旗下E*TRADE交易和投资董事总经理克里斯·拉金表示：“鉴于本周经济数据相对清淡，市场内部动能将成为主导。若股市希望在年底维持高位，并连续第二年实现两位数涨幅，科技板块很可能需要承担主要的引领作用。”今年以来，标普500指数已上涨约17%，在人工智能投资热潮推动下，该指数表现显著优于欧洲斯托克600指数。尽管部分投资者在今年早些时候已开始分散配置、降低美股持仓集中度，但科技股与整体市场仍高度关联于对美国经济前景的预期。

这一经济前景正日益成为影响全球资金流向的关键变量。据12月29日路透社分析，美国经济在经历2025年的震荡后，有望在2026年呈现更强劲的增长势头。这主要得益于特朗普减税政策的落地、关税不确定性的降低、人工智能投资的持续以及美联储降息措施的多重支撑。

经济学家指出，经济增长的核心动力预计来自财政刺激对消费的提振。特朗普推出的《一项宏伟法案》将通过更大幅度的退税和更低的工资预扣税来增加家庭可支配收入，进而支撑消费支出——这一美国经济的主要支柱。同时，该法案为企业提供的税收优惠，包括投资支出的全额费用化扣除，有望激发数据中心及人工智能领域以外的广泛资本开支。毕马威首席经济学家黛安·斯旺克估计，仅财政刺激一项就可能为2026年第一季度GDP增长贡献0.5个百分点以上。

另一方面，特朗普关税对物价的影响预计将在2026年上半年见顶，随后可能逐步缓解，从而为实际工资增长创造条件，进一步改善家庭财务状况。人工智能相关的基础设施投资预计也将保持强劲，主要科技公司已承诺将继续进行资本投入。牛津经济研究院分析师迈克尔·皮尔斯总结称，随着政策不确定性减弱、减税政策发挥提振作用以及货币政策趋于宽松，2026年美国经济有望走强。

回顾2025年，美国经济表现可谓一波三折。年初受特朗普政府强硬关税政策影响，经济一度萎缩，平均进口关税税率大幅攀升。随着贸易政策框架逐渐清晰，经济在第二季度出现反弹，并于第三季度实现4.3%的年化增长率，主要推动力来自高收入群体消费增加及企业加大人工智能投资。第四季度经济则因联邦政府停摆而显著放缓，但这一拖累预计将在2026年初得到缓解。野村证券经济学家指出，尽管面临贸易和移民政策的制约，2025年美国经济仍展现出韧性，且这些不利因素正在逐渐减弱。

尽管如此，经济前景仍面临多重风险。劳动力市场持续疲软，月度新增就业岗位减少，失业率小幅上升，曾是美联储在2025年底决定降息的主要原因。尽管第三季度通胀有所缓和，但其可持续性仍不确定，这可能制约未来的降息空间。消费者对劳动力市场的信心已降至近年低点，部分经济学家担忧家庭可能将减税带来的额外资金用于储蓄而非消费。高盛经济学家大卫·梅里克尔指出，虽然预期招聘活动将有所回暖，但劳动力市场进一步疲软以及人工智能对就业的潜在抑制效应，仍是经济增长面临的主要下行风险。

此外，美联储内部在“抗通胀”与“保就业”的政策优先顺序上仍存在分歧，而特朗普预计将在2026年提名新任美联储主席。外界普遍预期，无论最终人选是谁，新主席都将倾向于维持更低的利率水平，这为未来货币政策路径增添了新的不确定性。

从日线技术面来看，澳币兑美元目前仍运行在布林带中轨与上轨之间，整体呈现偏强格局。布林带带宽保持在相对宽的水平，表明短期波动率依然偏高，同时上、中、下三轨同步向上延伸，形成较为清晰的多头排列，进一步确认了当前的强势基调。具体来看，上轨处于0.6720附近，构成短期动态阻力；中轨在0.6630一线，可视为多空强弱的分界线；下轨则上移至0.6550一带，为汇价提供短期动态支撑。动能方面，14日相对强弱指数（RSI）已由70超买水平边缘降至64附近，显示上行动能趋缓，但整体仍处于强势区间内，显示市场多头动能依然占据主导。从日线级别的趋势结构分析，尽管澳币兑美元汇率周一出现冲高回落，但汇价自0.6420低点启动的这轮上行趋势在形态上依然保持完整，这为市场多头情绪提供了重要的技术面支撑。短期内，若汇价能够持稳于0.6690水平上方，则后续仍具备进一步上行的空间，下一阶段关键目标有望看向0.6900区域。从风险控制的角度来看，若汇价出现回调并展开下行修正，多头的重点防守位置将指向0.6590水平。该水平不仅是近期上升通道中的重要回调低点，也被视为当前趋势结构中的关键支撑。一旦该位置被有效跌破，则汇价的下行风险将显著加大，整体趋势可能由此转向偏空格局。

来源：领盛Optivest

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外汇

经济

年终收官之际，我们将视角投向追踪了一年的小币种。回望2025年，印度卢比兑美元的走势可谓是跌跌不休，数次央行外汇干预也未能阻其贬值势头，12月中旬，该货币已跌至历史新低91.07。站在这样一个时点，我们来看看印度卢比是否会在2026年延续贬值之路。

首先，回顾一下印度卢比为啥2025年贬值明显，分解出印度卢比的汇率驱动因素。其实印度卢比在2025年也不是一味的贬值，也是有过好光景的，1-4月曾保持升值，我们把原因总结为四个方面：

①国际收支方面，印度的贸易差额在Q1存在季节性走强的特征，印度IT服务出口在一季度集中确认收入。

②资金流方面，卢比在2025年上半年，是主要亚系货币中收益率最高的一个，6%的高利率吸引跨境套利资金涌入。

③情绪面，对等关税公布前后，莫迪迅速寻求对美妥协，积极沟通的态度也令市场预期关税事态不会扩大。

④外因方面，美元指数2025年开年以来，迈向趋势性下行，也为印度卢比创造了升值的外部环境。

真正出现贬值主要是5-12月，原因还是前面讲的四因素，只不过对汇率的支撑一一逆转：

①国际收支方面，上半年是贸易逆差收窄，下半年是贸易逆差扩大。10月“印度春节”排灯节以及11月开始的印度传统婚礼季，都使得进口额飙升（尤其是黄金进口）。今年随着金价起飞，黄金进口额的增长尤为明显。

②情绪面，下半年遭遇多个突发事件对印度卢比轮番轰炸。尤其是8月下旬，特朗普基于印度进口俄罗斯原油，对印度加征额外25%的惩罚性关税，堪称是印度卢比下半年贬值的最主要原因。此外，9月下旬，美国对H-1B签证实施新规，迫使印度IT企业裁减美国本土员工，也对卢比形成打击。

③情绪面因素传导到资金面，导致套息交易平仓，股市资金外流，都加速了卢比下跌。

④外因方面，7月以来的美指由下行转为震荡，也对卢比有所钳制。到现在我们明确了影响卢比汇率的就是上述四重因素，接下来主要观测四因素在2026年如何左右卢比汇率？

展望2026年，预计上半年印度卢比兑美元倾向于震荡或升值，下半年倾向于贬值。上半年出现哪种情形主要取决于美印贸易谈判是否取得进展。如果贸易僵局延续，我们依然对印度卢比不看好，但美指下行的大背景，加上Q1贸易逆差季节性收窄的特征，可能会对印度卢比形成一定支撑，两相结合，使美元兑印度卢比最终落入震荡。如果贸易问题得到解决，美印关税税率从50%降至15%，印度卢比汇率的负面溢价可能消失，最乐观情形是汇率回到8月下旬事件爆发前的87附近。

进入下半年，印度卢比可能面临多重负面因素：贸易逆差的季节性扩大，美指转为反弹，预计卢比会重归贬值，并可能破掉今年创下的历史高点91.07。全年汇率波动区间预计为87-93。对于印度卢比兑美元的即期交易而言，上半年主要关注贸易谈判带来的升值机遇，下半年盯紧美指转向的契机，做空印度卢比。

来源：招银避险

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Justin

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大宗商品

2006年，一部由宁浩导演的现象级喜剧《疯狂的石头》横空出世，讲述了一件玉石被各路人马觊觎追逐的故事。而在20年后的当下，黄金白银正扮演着这一剧本，疯涨背后是投机者的狂欢。

图：四大贵金属的日内波动

就在昨天，上期所的白银2602近端合约，早上暴涨5%后快速崩落，一度跌至-5%，波幅达10%。与之共舞的还有铂金和钯金，资金在按照元素周期表的顺序轮动。

一、黄金白银今年的行情有多恐怖

单日波动10%，只是整个2025年白银史诗级行情的一个小注脚。

全年黄金累计上涨70%，铜价上涨45%，白银涨幅高达170%。上半年，白银上涨速度还落后于黄金，金银比跌至低位。但下半年在实需缺口和补涨躁动下，容量不大的白银市场成了投机主战场。

图：白银近50年来最大年涨幅

尽管上期所已经连续上调了保证金比例，一手合约损益接近5万，白银LOF也开始限购（并产生50%奇葩溢价），但仍无法阻挡炒作。从期权波动率看，白银的波动率接近70%，堪称恐怖，相比较下外汇市场可以说是岁月静好。

二、如何影响外汇市场的供需

传统的金属分析框架，已经难以解释如此大的波动。虽然今年美联储继续降息，实际利率走低，但仍处于限制性区间。无论从美元锚定机制、避险情绪、利率和通胀预期看，金银与外汇的相关性都在下降。

图：黄金与美元指数相关性在下降

从资金流动的角度看，黄金境内外的套利交易在短期内影响外汇供需。由于国际金（XAU）和沪金是两个市场，当境外金价价高时，套利者会选择Sell国际金获得美元，境内换汇成人民币，并买入沪金，形成一股结汇力量；反之当境外金价较低时，会形成一股购汇力量。这一操作将推动抹平国际金和沪金的价差，并影响USDCNY波动。

图：黄金的境内外价差

三、小结

(1) 在年末，以白银为首的贵金属掀起历史级的上涨热潮，商品属性正转换为投机与炒作属性。

(2) 传统框架已经难以解释金银的波动，与外汇的相关性下降，但套利交易导致的资金流动仍在影响外汇市场供需。

来源：早安汇市

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政治

俄乌冲突

乌克兰无人机袭击俄罗斯总统官邸，此举背后隐藏着怎样的战略考量？伊朗国际关系专家阿里·瓦达伊分析认为，这起事件远非单纯的军事行动，其核心是乌克兰总统泽连斯基的一场“政治生存战”。

俄乌战略：固守与反击的根本分歧

当前俄乌冲突的僵局，源于双方截然不同的战略目标。

阿里·瓦达伊指出，俄罗斯正试图将其在战场上取得的领土成果固化，转变为永久性的地缘政治现实。而对乌克兰而言，任何缺乏类似北约第五条集体防御条款那样最终安全保障的停火协议，都可能被视为给予俄罗斯军队休整和重组的机会，为未来的新一轮攻击做准备。

泽连斯基的“政治生存战”

在此背景下，泽连斯基的个人处境成为影响战局的关键变量。瓦达伊认为，泽连斯基已经将自己的政治身份与“全面胜利”和“收复所有领土”的目标紧密捆绑。

袭击普京官邸：泽连斯基的豪赌_1

乌克兰总统泽连斯基，其政治前途已与军事上的全面胜利深度绑定。

对他来说，在当前形势下接受停火，无异于“政治自杀”。因此，他选择利用当前的僵局来确保自身的政治生存，通过发动无人机袭击等强硬手段，为外交进程故意制造障碍。

根据俄罗斯外交部长谢尔盖·拉夫罗夫的说法，基辅政权在12月29日凌晨对位于诺夫哥罗德州的俄总统官邸发动了恐怖袭击，动用了91架无人机，但所有无人机均被防空系统摧毁，未造成人员伤亡。

对特朗普和平方案的挑战

这次袭击不仅影响俄乌关系，也深刻地改变了美国方面的观感。瓦达伊分析称，美国总统特朗普的反应表明，这次袭击让泽连斯基在他心目中的形象，从一个“四面楚歌的领导人”转变为一个“具有破坏性且难以预测的冒险家”。

瓦达伊强调，泽连斯基非常清楚，特朗普正在乌克兰问题上寻求一种快速、低成本的解决方案，以此来恢复其国际声望。就在特朗普宣称和平谈判已取得“95%进展”之际，基辅的袭击行动不啻为对特朗普掌控局势能力的一种羞辱。

为潜在的妥协制造障碍

尽管基辅表面上似乎试图迎合美国总统的意愿，但这次袭击事件揭示了其真实立场。瓦达伊总结道，乌克兰一边参与停火谈判，一边袭击俄罗斯总统官邸，这表明它并未真正为特朗普主导的和平方案铺平道路。

拉夫罗夫也表示，尽管遭遇恐袭，俄罗斯仍不打算退出与美国的谈判，但将重新调整其谈判立场。这显示出，泽连斯基的行动正在成功地为特朗普与普京之间任何可能的妥协方案制造新的障碍。

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大宗商品

外汇

经济

周一（12月29日），贵金属市场出现罕见剧烈回调。白银、铂金等品种在早盘触及历史新高后迅速转跌，投资者集中获利了结令价格从高位急挫。

美市盘中，现货黄金下跌近5%，至4,301.62美元/盎司低点，此前金价在上周五刚刚创下4,549.71美元/盎司的历史新高。

刚创历史新高就闪崩！白银冲破80美元后暴跌逾10%，黄金急挫近250美元，钯金崩跌17%_1

(现货黄金小时图，来源：FX168)

白银亦从盘中创下的83.948美元纪录高位快速回落，一度下跌超10%，至70.503美元/盎司低点。

刚创历史新高就闪崩！白银冲破80美元后暴跌逾10%，黄金急挫近250美元，钯金崩跌17%_2

(现货白银小时图，来源：FX168)

现货铂金跌势更为显著，盘中一度触及2,485.76美元/盎司纪录高点后迅速回撤，一度下挫超15%，至2,072.10美元/盎司低点。

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(现货铂金小时图，来源：FX168)

现货钯金跌幅最大，暴跌17%，至1,582.39美元/盎司。

刚创历史新高就闪崩！白银冲破80美元后暴跌逾10%，黄金急挫近250美元，钯金崩跌17%_4

(现货钯金小时图，来源：FX168)

High Ridge Futures金属交易主管David Meger表示："所有金属此前均升至近期甚至历史高位，现在我们看到的是在这些异常高位上的获利回吐性调整。"

"年度最强交易"白银突发逆转：年内涨幅仍超155%

值得注意的是，白银近期的强劲行情被市场视为"2025年度最佳交易之一"，但周一却迎来快速反转。数据显示，白银周一盘中跌幅一度超过8%，此前在隔夜交易中首次突破80美元/盎司这一历史关口。白银年初仍在20美元/盎司上方交易，截至目前年内涨幅依然超过155%。

COMEX白银期货最新徘徊在70美元附近，3月合约一度报70.97美元。

白银的强势表现也帮助其今年明显跑赢黄金。黄金2月期货本月首次突破4,550美元/盎司的纪录关口，年内涨幅超过70%，周一下跌约4.5%。

白银大涨原因：避险与工业需求"双引擎"

分析认为，白银年内大幅上涨背后有多个原因。一方面，与黄金类似，白银被视为避险资产。在地缘政治风险加剧、美国财政赤字扩大等背景下，资金寻求安全资产配置。黄金与白银也被视为价值储存工具，可对冲美元在通胀或经济不确定性中走弱的风险。美元走软也会使贵金属对其他货币持有者更具吸引力。

另一方面，白银的工业属性支撑更强，尤其受益于新能源和科技产业需求增长，包括太阳能板、数据中心、电动车等电子与高端制造领域。

Meger补充称："我认为白银供应受限的基本面因素依然存在，展望2026年，银市仍具备积极前景。"

地缘局势与降息预期仍是中期变量

宏观层面，美国总统特朗普周日称，他与乌克兰总统泽连斯基在和平协议谈判方面"取得了很大进展"，但可能仍需数周完成。泽连斯基则表示，和平框架"已达成90%一致"，美国对乌安全保障"已达成100%一致"，但顿巴斯地区未来安排等关键分歧仍未解决。特朗普称愿与乌克兰议会沟通，或与泽连斯基及俄罗斯总统普京举行三方会谈，并计划于明年1月召集泽连斯基与欧洲领导人举行会议。

与此同时，特朗普还准备在周一与以色列总理内塔尼亚胡会晤，推动加沙停火谈判取得进展。

在利率方面，市场目前仍预计美联储明年将降息两次，投资者将关注周二公布的美联储12月会议纪要，以获取政策路径更明确的信号。黄金作为不生息资产，在低利率环境下通常更具吸引力。

跨资产联动：铜创纪录后回落、离岸人民币回吐、美元油价相对平稳

除贵金属外，铜市也出现"冲高回落"。铜期货隔夜一度上涨至5.80美元/磅，创下新纪录，伦敦金属交易所（LME）铜期货最高触及12,960美元/吨，受到全球供应紧张、沪纽强势带动。但在创新高后，铜价同样遭遇获利了结。数据显示，仅12月铜价涨幅已超过15%，全年涨幅接近50%。

汇市方面，中国离岸人民币周一回落至7附近，较此前15个月高点有所降温。市场认为，中国央行通过将中间价设得略偏软，并释放抑制单边升值预期的信号，意在防止人民币走强过快。分析人士指出，季节性结汇需求和外汇流入推动人民币年内走强，但随着年底结算结束，升值压力可能有所缓和。尽管短期转为谨慎，全球投资者普遍仍预期人民币动能可延续至2026年，关键的"7"关口或将再次被测试。人民币今年以来对美元升值超过4.1%，并有望创下自2020年以来最大年度涨幅。

其他市场方面，美元指数整体接近持平；油价也相对稳定，徘徊在58.50美元/桶附近；美国10年期国债收益率报4.118%。