Quyền mua cổ phiếu: tính giá lý thuyết, giá trị quyền và pha loãng sở hữu

Doanh nghiệp chào bán cổ phiếu mới với giá 12 khi cổ phiếu còn kèm quyền mua đang giao dịch ở mức 20. Chiết khấu 40% không đồng nghĩa lợi nhuận 40%. Đợt phát hành làm tăng số cổ phiếu, quyền được tách khỏi cổ phiếu cũ, còn người đăng ký mua phải nộp thêm tiền.

Điều cần so sánh là thực hiện quyền, bán quyền nếu được chuyển nhượng, hay để quyền hết hạn. Giá trị tài sản và tỷ lệ sở hữu phải được tính riêng. Ví dụ dưới đây là giả định, dùng một đồng tiền, toàn bộ cổ phiếu được đăng ký mua, các cổ phiếu phổ thông có quyền giống nhau, không có phí hay thuế và giá trị hoạt động kinh doanh hiện hữu không đổi.

Tính giá lý thuyết sau khi tách quyền trước khi nhìn vào chiết khấu

Bạn có 1.000 cổ phiếu giá 20, tổng giá trị 20.000. Cứ bốn cổ phiếu cũ được mua một cổ phiếu mới với giá 12: bạn có thể mua 250 cổ phiếu và phải nộp thêm 3.000. Bốn cổ phiếu cũ trị giá 80; cộng 12 vốn mới rồi chia 92 cho năm cổ phiếu.

Giá lý thuyết sau khi tách quyền = (4 × 20 + 12) / 5 = 18,4. Mô hình cộng mỗi đơn vị tiền huy động vào giá trị vốn chủ sở hữu theo tỷ lệ một đổi một. Không ghi nhận giá trị tăng thêm của dự án mới, cũng chưa trừ chi phí phát hành. Đây là mốc so sánh, không phải dự báo giá mở cửa.

Giá 12 thấp hơn 20 là 40%, nhưng thấp hơn 18,4 khoảng 34,78%. Cả hai tỷ lệ đều không phải mức sinh lời của cổ đông. Để nhận cổ phiếu mới, nhà đầu tư vừa trả tiền vừa sử dụng quyền mua có giá trị kinh tế.

Đặt dòng tiền vào cả ba lựa chọn

Quy ước rõ đơn vị: trong ví dụ này mỗi cổ phiếu cũ nhận một quyền; bốn quyền cùng khoản thanh toán 12 được đổi lấy một cổ phiếu mới. Một quyền có giá trị lý thuyết 20 − 18,4 = 1,6. Tổng giá trị 1.000 quyền là 1.600.

Danh mục cổ phiếu trị giá 23.000 không có nghĩa bạn lãi 3.000, bởi đó chính là số tiền vừa nộp thêm. Cột cuối đưa ba lựa chọn về cùng cơ sở vốn ban đầu. Nó không phải giá vốn tính thuế hay tỷ suất năm hóa có xét thời điểm từng dòng tiền.

Muốn bán phải có quyền được chuyển nhượng và người mua thực tế. Thu 1.600 nhưng chịu tổng chi phí 100 thì giá trị so sánh còn 19.900. Nếu giá có thể khớp chỉ là 1,2 mỗi quyền, số thu là 1.200 và giá trị còn 19.600 trước phí, giữ nguyên các giả định khác. Quyền mua không phải khoản tiền doanh nghiệp cam kết trả.

Một quyền đáng giá 1,6 hay 6,4?

Bốn quyền trong ví dụ trị giá 6,4. Cộng tiền mua 12 sẽ được một cổ phiếu có giá lý thuyết 18,4. Tuy nhiên, tài liệu chào bán hoặc quy ước giao dịch có thể coi một đơn vị quyền là toàn bộ khả năng mua một cổ phiếu mới. Khi đó giá trị tương ứng là 6,4, không phải 1,6.

Nhầm đơn vị có thể khiến giá trị quyền, số cổ phiếu hoặc nhu cầu tiền sai lệch bốn lần. Hãy ghi cổ phiếu cũ đang có, số quyền được phân bổ, cổ phiếu mới trên mỗi quyền và tiền trả cho mỗi cổ phiếu mới. Một mới cho bốn cũ không phải bốn mới cho một cũ. Mã giao dịch của quyền cũng có thể khác mã cổ phiếu.

Nếu thị giá sau đó xuống dưới 12, chiết khấu so với mức 20 cũ không còn chứng minh việc mua là hấp dẫn. Thực hiện ngay có thể không mang lại giá trị, dù giá quyền trước khi hết hạn vẫn có thể phản ánh thời gian, biến động và điều kiện chào bán. Công thức tĩnh không chứng minh có cơ hội kinh doanh chênh lệch giá không rủi ro có thể thực thi.

Giữ tài sản không đồng nghĩa giữ tỷ lệ biểu quyết

Giả sử tổng cổ phiếu tăng từ một triệu lên 1,25 triệu. Số 1.000 cổ phiếu ban đầu của bạn chiếm 0,1%; không mua thêm thì còn 0,08%, giảm tương đối 20%. Mua 250 cổ phiếu mới giữ được tỷ lệ 0,1%. Điều kiện là đợt phát hành được mua hết và không có thay đổi vốn khác.

Bán quyền theo giá lý thuyết có thể giữ nguyên tài sản trong mô hình, nhưng không ngăn pha loãng tỷ lệ sở hữu và quyền biểu quyết. Ngược lại, góp tiền để giữ tỷ lệ cũng không chứng minh khoản đầu tư hấp dẫn. Mục đích sử dụng vốn, áp lực tài chính, chi phí phát hành và hiệu quả dự kiến của vốn mới vẫn cần được đánh giá.

Hướng đi của tiền rất quan trọng. Cổ tức tiền mặt trong tổng lợi nhuận cổ đông đưa tiền ra khỏi doanh nghiệp; thực hiện quyền mua đưa tiền vào doanh nghiệp. Coi toàn bộ cổ phiếu mới là lãi mà bỏ qua số tiền bị trừ khỏi tài khoản là đảo ngược bản chất giao dịch.

Khoảng trống trên đồ thị chưa phải toàn bộ kết quả

Giá từ 20 xuống 18,4 tạo mức giảm 8% trên đồ thị chưa điều chỉnh. Nếu danh mục còn có quyền mua có giá trị, chỉ nhìn cổ phiếu là bỏ sót một tài sản. Nhưng gọi mất mát do quyền hết hạn không bồi hoàn là “chỉ điều chỉnh kỹ thuật” không khôi phục được giá trị. Đồ thị điều chỉnh không thay sổ theo dõi tiền góp, bán quyền, phí và cổ phiếu thực nhận.

Giá thực tế còn phản ánh tin doanh nghiệp, rủi ro không hoàn tất chào bán và cách thị trường đánh giá việc dùng tiền. Khác biệt về quyền nhận cổ tức, chứng quyền đi kèm hay loại chứng khoán khác có thể làm công thức đơn giản không phù hợp. Quyền không được chuyển nhượng không thể áp dụng phương án bán; việc xử lý quyền không thực hiện hoặc bồi hoàn tùy điều kiện riêng.

Ngày giao dịch không hưởng quyền, ngày chốt danh sách, ngày cuối chuyển nhượng quyền, hạn nộp tiền và ngày cổ phiếu mới được giao dịch có chức năng khác nhau. Công ty chứng khoán có thể yêu cầu chỉ thị sớm hơn. Nhận quyền hay gửi yêu cầu chưa chứng minh thanh toán hoàn tất, đăng ký được chấp nhận hoặc cổ phiếu đã có thể bán.

Năm mục phải đối chiếu trong thông báo phát hành

1. Điều kiện: kiểm tra các mốc ngày, giới hạn địa lý, khả năng chuyển nhượng và xử lý phần lẻ.
2. Đơn vị: tính quyền, cổ phiếu mới và tiền nộp từ số lượng thực nắm giữ, không dựa vào con số chiết khấu.
3. Tiền: cộng khoản nộp, số thu ròng, thuế, đổi ngoại tệ và chi phí tài trợ; tách giá lý thuyết khỏi giá có thể giao dịch.
4. Tài sản và quyền kiểm soát: đối chiếu vốn sau phát hành, mục đích huy động và điều kiện; giữ tỷ lệ không tự tạo lợi nhuận.
5. Thực hiện: ghi mọi hạn chót và trạng thái phân bổ, đối chiếu kết quả cuối cùng, tính lại khi giá, điều kiện hoặc quy mô phát hành thay đổi.

Chiết khấu chỉ so sánh hai mức giá, không đo giá trị tài sản được tạo ra. Lựa chọn chỉ rõ ràng khi cổ phiếu cũ, quyền, cổ phiếu mới và tiền được tính chung, đồng thời điều kiện tham gia, nguồn vốn và thời hạn cho phép thực hiện thật.