【美聯儲】鮑威爾：去通脹進程已經開始，但要回到2%目標還有很長的路要走

1、鮑爾：去通膨進程已經開始，但還有很長的路要走

2、Nick Timiraos：勞動力市場並未降溫

3、博斯蒂克：終端利率在5%-5.25%

4、挪威對俄羅斯石油產品設置價格上限

5、英國首相蘇納克進行小規模內閣改組

美國東部時間2月7日下午，聯準會主席杰羅姆·鮑爾在華盛頓經濟俱樂部上發表講話，鮑爾表示，去通膨進程已經開始，但要回到2%目標還有很長的路要走；服務業部門還沒有去通膨的跡象。

FOMC認為仍有必要繼續加息，並將在未來一段時間將政策利率保持在限制性水平。

1月非農數據顯示勞動力市場依舊異常強勁，不過當前的用工短缺是周期性的。移民是影響勞動力市場的一個重要因素，尤其是在用工短缺的當下。不過這不在聯準會的職權範圍內。薪資增速正在放緩。

縮表的主要方式是到期不續作，最終規模沒有一個具體的數字目標。目前沒有打算直接出售持有的MBS。

若債務上限問題最終導致聯邦政府違約，聯準會將無法為經濟與市場提供屏障。聯邦政府必須如期償付自己的所有債務。

Nick Timiraos ：勞動力市場並未降溫

華爾街記者、“聯準會傳聲筒”Nick Timiraos表示，有跡象顯示，聯準會去年的激進加息並未顯著使勞動力市場降溫，這可能會在聯準會內部引發更艱難的辯論，即聯準會在遏制高通膨方面是否做得足夠。如果未來幾週的其他報告也顯示經濟增長更強勁，上週五公佈的非農數據可能會讓聯準會官員感到不安。

亞特蘭大聯儲主席博斯蒂克在接受采訪時表示，通膨放緩的情況將決定聯準會何時暫停加息。他堅持認為終端利率為5.0%至5.25%。關於1月份的就業報告，他稱這是一個很大的驚喜。不過這只是一個數據點，但如果這種強勁勢頭持續下去，就意味著經濟放緩的幅度沒有那麼大，這將“轉化為聯準會加息的幅度超過他目前的預期”。而如果這個數據是一個反常現象（在六個月的時間內），那麼他傾向於再稍微觀察一下，沒有必要影響政策的軌跡。

當地時間2月7日，挪威外交部宣布，挪威對來自俄羅斯的石油產品設置了價格上限，擬對汽柴油等較貴產品設定每桶100美元的價格上限，對較便宜的石油產品設定每桶45美元上限。這與歐盟採用的最高限價對應。

根據英國天空電視台報導，當地時間2月7日，英國首相蘇納克進行了小規模內閣改組，並將部分政府部門拆分重組。據悉，這次改組涉及5個職位的變動。唐寧街表示，這次改組是為了確保專注於將通貨膨脹率減半、實現增長經濟、減少債務等。

10:00 拜登發表國情咨文

22:15 紐約聯儲主席威廉姆斯接受《華爾街日報》的採訪

22:30 聯準會理事麗莎·庫克出席一場討論會

23:00 歐洲央行管委諾特發表講話

23:00 亞特蘭大聯儲主席博斯蒂克發表講話

23:00 美國當週EIA原油庫存

當地時間2月7日，澳大利亞央行宣布將基準利率上調25個基點至3.35%，這也是去年5月澳大利亞央行啟動緊縮週期以來的連續第九次加息，累計共加息325個基點。

需要注意的是，此次會議澳大利亞央行刪除了進一步加息“不是預設路徑”的措辭，而是將焦點放在了“更高的利率有必要”這一點上，最新前瞻指引強化了緊縮政策立場。澳大利亞央行鷹派聲明公佈後，澳元兌美元走高，澳大利亞國債收益率擴大漲幅，股市回落。

對於未來的貨幣政策，澳大利亞央行強調：“理事會預計未來幾個月需要進一步提高利率，確保通脹回到目標水平。在評估需要進一步加息多少時，理事會將密切關注全球經濟的發展、家庭支出的趨勢以及通脹和勞動力市場的前景。”

在大多數發達經濟體通脹有所放緩之際，澳大利亞通脹卻“逆勢”上行。

1月25日，澳大利亞統計局公佈的數據顯示，澳大利亞去年四季度CPI同比上漲7.8%，高於市場預期的7.6%，創下自1990年6月以來的最高水平。

高企的通脹壓力也是澳大利亞央行重回鷹派政策立場的關鍵原因。中國銀行研究院高級研究員王有鑫對21世紀經濟報導記者分析稱，澳大利亞央行再度由鴿轉鷹，主要是受通脹數據超預期上行影響，使得澳大利亞央行在對待政策轉向方面更加謹慎，期望延續緊縮政策來有效遏制通脹上漲。

由於澳大利亞通脹數據為季度數據，在對通脹的判斷上容易出現偏差。 2023年1月，隨著能源價格回落，澳大利亞央行預期通脹壓力將逐漸緩解，因而政策表態有所鬆動。然而，去年四季度通脹數據顯示，澳大利亞通脹壓力不僅未得到緩解，反而進一步上行，驅動澳大利亞央行繼續加息，並表態強化緊縮政策立場，期望更好地扭轉市場預期。

根據官方的預測，澳大利亞通脹回落至目標水平仍需付出巨大努力，通脹要到2025年中才能回歸到目標水平附近。澳大利亞央行預計，今年CPI將降至4%，到2025年年中將降至3%左右。

渣打中國財富管理部首席投資策略師王昕傑對記者表示，在美聯儲承認通脹放緩，歐洲央行將對通脹的風險評估下調之後，澳大利亞的通脹壓力卻在上行，澳大利亞央行需要採取更主動的應對措施，加息口徑不得不由鴿轉鷹。

整體而言，澳大利亞央行的緊縮立場偏鴿派，去年10月，澳大利亞便成為第一個將加息幅度降至25個基點的主要發達經濟體。

在本輪緊縮週期中，澳大利亞已累計加息325個基點，應對通脹的政策力度落後於其他主要央行。對比來看，美聯儲已累計加息450個基點，加拿大央行425個基點，新西蘭央行400個基點，英國央行390個基點。

在較慢的緊縮步伐背後，澳大利亞央行希望盡力讓經濟實現軟著陸。澳大利亞央行預計，2023年和2024年澳大利亞GDP將增長1.5%。與此同時，未來失業率不會大幅上升。去年12月，澳大利亞失業率徘徊在50年來的低點3.5%左右，澳大利亞央行預計失業率將在今年年底前小幅上升至3.75%，並在2025年年中進一步上升至4.5%。

但對於已經逐漸放緩的經濟而言，未來的進一步加息將成為巨大的威脅，穩經濟和抗通脹最終或難兩全。

澳大利亞央行行長菲利普·洛威直言，通脹仍處高位，加息腳步還不能停止，未來還可能有至少50個基點的加息幅度。 “高通脹使人們的日常生活變得異常艱難，並且損害了經濟的運行，如果高通脹在人們的預期中變得根深蒂固，那麼以後降低通脹的代價將非常高昂。”

根據RateCity的數據，如果澳大利亞央行將基準利率再提高50個基點至3.85%，與2022年5月加息前的水平相比，一筆50萬美元貸款每月所需支付的利息將增加1058美元。安永首席經濟學家Cherelle Murphy表示，澳大利亞央行“仍然對通脹前景感到不安”，但抵押貸款懸崖或將出現，澳大利亞央行未來的工作越來越困難。

在利率高企之際，消費前景也不樂觀。根據澳新銀行和民意調查機構Roy Morgan的一項調查，上週澳大利亞消費者信心指數下降3.2點至83.6，大幅下滑至去年8月以來的最低水平。澳新銀行高級分析師Adelaide Timbrell表示，由於對抵押貸款利率上升的擔憂，消費者對當前和未來財務狀況的信心大幅下滑。

官方層面，澳大利亞央行表示，家庭資產負債表肯定受到了房價下跌的影響，但還不確定家庭支出放緩的具體規模，不確定性也就意味著澳大利亞經濟還存在下行風險。部分家庭有大量的儲蓄作為緩衝，但另一些家庭則捉襟見肘。

在澳大利亞央行由鴿轉鷹背後，緊縮預期反复或將成為新常態。

事實上，“欲鴿還鷹”的遠不止澳大利亞央行，加拿大央行此前也曾面臨相似的困境。去年12月7日，加拿大央行加息50個基點至4.25%，並意外表示已經在考慮暫停加息，釋放了貨幣政策“急剎車”信號。但頑固通脹數據成晴天霹靂，去年12月下旬公佈的11月通脹率居高不下，今年1月25日，加拿大央行選擇再次加息25個基點。

類似的情況也出現在市場對美聯儲加息的預期上。早些時候，通脹回落的趨勢讓市場一度喜出望外，預期美聯儲峰值利率會低於5%，今年晚些時候會降息，但最終強勁的非農數據給了一記當頭棒喝。市場利率定價從原先更為偏向美聯儲僅再加息一次，變為了再加息兩次，美聯儲今年晚些時候降息的可能性也在減小。

王有鑫對記者分析稱，美國非農就業和失業率數據表現較好，強化了美聯儲將繼續加息的底氣和預期，這與市場前期判斷背離，導致金融市場波動加大。不過，考慮到美國通脹下行態勢較為明顯，經濟下行速度雖有所放緩，但下行態勢依然明顯，預計上半年美聯儲仍將停止加息週期，或早或晚而已。

未來貨幣政策的具體路徑仍存在一些不確定性。王有鑫表示，對於美聯儲來說，緊縮政策是否轉向的關鍵參考指標是經濟增長態勢，如果持續加息對經濟影響較大，今年經濟存在“硬著陸”風險，則加息可能會在3月議息會議後停止。而如果持續加息並未導致經濟大幅下行，勞動力市場依然穩健，經濟可能實現“軟著陸”，為了鞏固遏制通脹效果，加息可能會持續到5月。

經濟和貨幣政策前景迷霧重重之際，投資者如何應對動蕩的市場？王昕傑認為，投資者可以參考“SAFE”理念構建穩健投資策略：Secure（保護收益率），相對股票和現金，可以超配債券，其中包括政府債和優質公司債；Allocate（配置具備長期價值的資產），雖然當下的高收益率提供了更直接的收益機會，但也應該通過投資具有長期價值的資產來加以平衡，亞洲（除日本）股票和債券具備吸引力；Fortify（鞏固投資以應對更多意外），運用優質政府債、類現金和黃金等資產來應對更多意外；Expand（在傳統資產之外進行擴張），繼續構建對另類策略的核心配置。

2023年中國經濟利好因素多於不利因素，走出疫情后較快復甦是大概率事件，對全球經濟增長貢獻度也有望顯著上升，但同時也面臨一些挑戰。

首先，中國近三年來持續對新冠疫情採取遏制策略，堅持“動態清零”目標。2021年德爾塔等變異株流行，實施遏制策略仍能大體實現清零目標，然而經濟運行承受壓力開始明顯上升。2022年隨著傳播性更強的奧密克戎變異株流行，堅持遏制策略所需的社會動員強度上升，資源投入增加，同時頻繁封控措施客觀上拖累經濟運行，成為難以承受之重，雖實施多輪穩增長措施，但仍未能扭轉疫情衝擊下，內生經濟下行壓力加大的勢頭。在這個背景下，去年底推出“三個堅定不移”防控策略可謂務實合理之舉，成為看好2023年經濟復甦的最重要利好因素之一。

然而，國際經驗和國內近況都顯示，退出遏制策略後難免出現一定數量重症以及不幸死亡病例。經濟上消費重啟不會立竿見影，感染大範圍擴散可能顯著拖累2023年初國內經濟增長。三年疫情給消費者帶來心理預期影響，對小微企業資產負債表造成損傷，這些能否得到較快修復都會影響2023年經濟復甦。

第二，中國宏觀經濟政策在疫情期間經歷了“兩頭積極、中間收緊”的“馬鞍型”演變。2020年初推出以1萬億元特別國債和5萬多億元貨幣擴張為主軸的超常積極宏觀政策，對推動經濟在疫情穩定後強勁復甦發揮了重要保障促進作用。

2020年下半年到2021年夏季的一年多，早先推出的刺激工具先後退出，疊加若干部門監管風暴影響，一度形成邊際緊縮的政策環境。2021年秋季，特別是年底經濟再現下行壓力後的一年多來，宏調部門推出多輪穩增長組合措施，貨幣、財政及基建等宏觀政策持續趨於寬鬆，某些局部寬鬆程度已接近2020年。

2022年底中央經濟工作會議顯示，2023年宏觀政策有望繼續保持積極取向。然而考慮2022年宏觀政策已有擴張的背景條件，來年通過提升刺激措施力度來推動經濟復甦，同時確保“有效防範化解重大經濟金融風險”，如何權衡統籌或有難處。

第三，從2020下半年到2021年夏秋季，有關部門針對房地產金融風險、互聯網平台反壟斷、教培行業不良現象，以及能耗超標等若干行業問題，推出一系列嚴厲監管舉措。發起監管風暴背後存在復雜的現實根源，加大監管治理也取得一些積極成效，然而客觀上對經濟增長造成製約作用。年底中央經濟工作會議發出大力度糾偏政策信號，目前政策趨於寬鬆有目共睹，對其積極作用也有較大共識，然而後續調整措施能否一帆風順，政策糾偏能走多遠並帶來多大積極效應還有待觀察。

第四，憑藉中國製造業的國際競爭優勢，疫情期間中國外貿總量接連邁上5萬億、6萬億美元兩大台階，出口更快增長推高貿易順差，使得外需對中國經濟增長貢獻率高達25%-30%。隨著2021年美西方經濟發生40年未見通脹，並從當年年底開始實施緊縮貨幣政策，一年多來倒逼經濟增速大幅回落並派生後續衰退風險。伴隨從中國進口需求顯著回落，2022年10月份中國出口額出現負增長並在11月跌幅加大。

在上述背景下，多數分析人士認為，2023年外需收縮將成為製約中國經濟增速的因素。不過，2023年美西方和全球經濟走低具體程度仍不確定。如最近美國三個季度經濟增速加快，11月通脹趨緩，對中國出口衝擊作用或有所趨緩。另外，面對外部環境不利變化，中國貿易政策、地方政府和企業都會調整應對。

最後，中國經濟增長動力不足，不完全是疫情期間才出現的新問題。實際上早在2018和2019年，高層就在不同場合多次指出經濟面臨現實的下行壓力。一段時期以來，中國間歇性經濟下行壓力揮之不去，無疑有復雜原因，除了外部環境（特別是中美關係）變化、人口增長與結構演變、較高成長階段經濟潛在增速回落等因素外，社會思潮演變使得民營經濟輿情環境變化，改革開放以來的重要增長引擎——民營企業發展活力受到抑制，也是一個需重視的原因。

近年來出現了對一些階段性部門監管政策的片面解讀，動輒指責企業投資經營為“資本無序擴張”，隨意給企業家扣上“資本家”和“剝削”帽子。負面輿情與疫情期間經營環境實際困境交織，導致民企投資和創業動力減弱並製約經濟增長。決策層一直重視這方面動向，針對最近情況，2022年底中央經濟工作會議把“切實落實‘兩個毫不動搖’”，即毫不動搖鞏固和發展公有製經濟，毫不動搖鼓勵、支持、引導非公有製經濟發展，作為2023年經濟工作任務之一，這方面新表態顯然具有重要利好效應，但這方面問題存在深刻根源，能否很快得到實質性好轉仍有待觀察。

美聯儲官員布拉德指出：“M2在大流行期間激增，並正確地預測了此後的通貨膨脹，但最近的M2同比轉為負值，或預示著通貨緊縮。”

部分市場機構也將其視為通脹降溫甚至是經濟衰退的信號。那麼，M2 為何會出現同比負增？對經濟和通脹又有何含義？

華泰證券固收研究員張繼強在2月4日一份題為《美國M2同比轉負的原因和啟示》的報告中對此做了分析。

以下內容摘自該報告。

華泰證券指出，各國金融體系和金融產品存在差異，對貨幣供應量（基礎貨幣、M0、M1、M2等指標）的定義並不一致，且口徑可能伴隨著金融創新而做調整。

當前口徑下，美國M2=M1（流通中現金+活期存款+其他流動性存款）+小額定期存款（10萬美元以下）+零售貨幣基金，不包括大額（即10萬美元以上）企業定期存款和機構貨幣基金。

對比來看，美國M2的概念更接近中國M1的概念，即流動性更高的“現金+活期/小額定期存款”，而中國M2=流通中現金+單位活期存款+單位定期存款+個人存款總額+其他存款，包括了更多流動性相對弱一些的部分，如大額企業定期存款。

為何美國看重M2的定義為“流通中現金+活期/小額定期存款”，而中國看重M2的定義為“現金+全社會存款”，原因如下：

（1）中美經濟模式不同：美國經濟主要靠消費拉動，最能夠反應消費的貨幣數據是“流通中現金+活期/小額定期存款”，這些存款能夠迅速變現用於消費；而中國經濟是投資拉動，投資的資金來源更廣，部分定期存款也是投資的資金基礎。

（2）中美金融體係不同：美國以直接融資為主，居民僅少部分財富存在銀行，實體主要從直接融資市場獲得融資，故銀行定期存款對實體融資參考意義不大；而中國是間接融資為主，居民和企業的財富中銀行存款佔比較大，而實體經濟又主要從銀行獲得融資，故銀行存款對實體融資意義更為重要。

華泰證券分析認為，從分項來看， M2同比負增長主要是由於M1中的其他流動性存款下降太快。

2022年期間，其他流動性存款項已經下降近1.2萬億美元，同比下降近9%，而其餘分項並未出現明顯下降。

報告寫道：

需要指出的是，存款和準備金降低與本次縮表不無關係，但本次縮表的實際速度慢於計劃，當前美聯儲資產規模同比尚不及上一輪縮表週期的低點，但上次2018年縮表週期美國M2同比並未落入負增長，說明本次銀行存款降低速度更為迅速、且另有原因：

（1）高通脹之下，居民名義消費支出增加，儲蓄率降低，美國個人儲蓄率從2022年底的7.5%跌至3%左右；

（2）美聯儲快速加息，私人部門利息支出增加，不得不動用儲蓄存款支付高額利息；

（3）美聯儲加息減弱信貸活動，私人部門傾向於降低杠桿率，更多使用現金支付購房款、購車款等。

在利率上行週期，銀行存款利率的敏感性低於更加市場化的貨幣市場基金，當前美國貨幣市場基金回報率基於ON RRP利率（隔夜逆回購利率）已經來到4%上方，而一年定期銀行存單平均利率僅在2.3%左右，兩者利差推動居民和企業將資金更多存放於貨幣市場基金。

這種存款搬家形成一對相互映射的結果：從美聯儲負債端來看，準備金轉移至ONRRP，導致基礎貨幣減少；從商業銀行負債端來看，部分存款轉移至貨幣市場基金，而機構貨幣市場基金不納入M2，最終使得M2減少。

華泰證券認為，這種存款搬家的資產替代效應可能高估了M2的降低幅度：

儘管銀行存款和貨幣市場基金在信貸擴張方面效率不同，但在美國超額流動性的體系之下，無論是以ONRRP的形式還是以準備金的形式，其本質都是美聯儲回收富餘流動性的手段，其對於貨幣市場流動性的影響不大。

如果剔除掉這種替代效應，將機構貨幣市場基金加回，M2增速仍保持回落趨勢，但並未轉為負值。

華泰證券在報告中寫道：

部分美聯儲官員和市場機構將美國M2同比轉負解讀為通縮和經濟衰退的領先指標。但貨幣供應量對通脹和經濟的影響依賴於貨幣數量論Mv=Py，其中M是貨幣供應量，v是貨幣流通速度，P是價格水平，y是實際產出，只有在貨幣流通速度v維持穩定，M和Py才有比較明顯的相關關係。

一個事實是，貨幣供應量和經濟以及通脹的相關性在2008年金融危機後本已大幅降低。不過，由於本次擴表伴隨MMT實驗，貨幣流通速度在疫情期間大幅降低、但在經濟重啟後不斷抬升，使得M2與通脹和經濟的相關性反而又有了提高。

本次M2同比轉負，包含了基本面方面的原因，反映了加息後儲蓄消耗、借貸行為降低的效應，說明加息正在發揮作用，M2同比轉負可能對通脹下行路徑和經濟下行壓力確有預示。

一是，由於存款搬家，M2的下滑幅度或有所高估；

二是，貨幣流通速度仍有不確定性。縮表過程中貨幣流通速度本身俱有上行傾向，但加息反過來會拖累貨幣流通速度，貨幣流通速度可能會有較大波動。

因此，通脹和經濟的下行路徑得到確認，但幅度尚不能簡單地與M2成正比。 M2增速下行是基本面的映射，更多時候，M2、通脹、經濟可能都是加息的結果，而非簡單的因果關係，在關注M2增速預示性的同時，本身基本面和通脹的前瞻指標或更為重要。

備受關注的“超級央行週”落下帷幕：美聯儲、歐洲央行和英國央行不約而同地選擇繼續加息，但加息幅度卻已經出現明顯落差——美聯儲選擇溫和加息25個基點；但歐洲央行和英國央行則繼續大幅加息50個基點。在此背景之下，今年以來“揚眉吐氣”的歐元和歐債卻不漲反跌，議息會議結束當天歐元自日內高點明顯走低，歐洲債券收益率全線走低，德國10年期國債收益率更是出現2011年以來最大單日跌幅。歐元匯率緣何走低？歐洲央行在本次例會上的表態對歐元意味著什麼？歐元反彈未來是否還能持續？

受困於美聯儲激進加息立場，2022年，歐元對美元匯率進入急劇下行通道。2022年7月，歐元對美元匯率跌破1關口，為20年來首次失守這一平價線；隨後兩個月中，歐元對美元更是刷新了更低點0.95。但今年年初以來，歐元對美元開始反彈之路：在歐洲央行議息例會召開之前，歐元對美元匯率更是一度上破1.10關口，創10個月以來新高。與之對比的是，今年年初以來美元走軟：衡量美元對六種貿易加權主要貨幣走勢的美元指數一度跌至100.82，創去年4月以來新低。不少分析師認為，本輪歐元對美元漲勢正在拉開帷幕，德銀和摩根士丹利的策略師則預計，歐元對美元匯率未來將進一步升至1.15。

但在歐洲央行2023年首次議息會議結束後，當天歐元匯率並未沿襲之前的升勢反而出現小幅下跌。綜合來看，歐元當天走軟主因在於，早先市場對本次歐洲央行50個基點的加息已經完全計價，而歐元自年初起已經開始明顯走高，因此，在本次會議結束後，歐元跌至日內低點1.09附近並以日內低點收盤。值得一提的是，相對於去年低點，歐元當前仍舊處在相對強勢。

展望後市，分析人士認為，歐美央行在加息力度上的強弱對比還能支撐歐元進一步上行。美聯儲自去年3月開啟加息週期，連續加息7次，當年累積加息幅度高達425個基點。除了3月加息幅度為25個基點的溫和加息外，美聯儲在2022年餘下的每次議息例會都選擇大幅加息，且每次幅度均不低於50個基點；6月至11月期間採用了連續4次加息75個基點的“大手筆”；其加息速度之快、幅度之大創近40年來最大。但歐洲央行在去年不僅開啟加息時點更晚，且力度更小。歐洲央行在去年7月才開啟加息週期，使歐元區利率自2014年以來首次脫離負利率；去年歐洲央行連續4次加息，分別在去年7月、9月、10月、12月，加息50個、75個、75個、50個基點，加息累積幅度為250個基點。

對比來看，歐洲央行在本月加息50個基點，仍屬於大幅加息範疇；美聯儲在本月則加息25個基點，是美聯儲自去年5月以來最小加息幅度。歐洲央行行長拉加德在2月例會上堅定表示，歐洲央行將致力於消除持續的通脹壓力。她說:“我們知道我們還有很多工作要做。”“我們知道我們還沒有結束。”歐洲央行會議聲明中還表示，歐洲央行計劃繼續在3月例會上加息50個基點。美聯儲則在新年首次例會中表示：“美國通脹已經一定程度上緩和，但仍然高企。”美聯儲利率聲明還重申了加息影響的滯後性，並表示，在今年3月的貨幣政策例會上，美聯儲將更新對終端利率的評估。據此，市場廣泛預計，今年歐洲央行加息力度將強於美聯儲，3月歐洲央行加息力度將為50個基點，而美聯儲3月加息的力度可能仍舊只有25個基點；同時，歐洲央行今年內總計加息的幅度可能會達到150個基點，而美聯儲的加息幅度可能只有60個基點左右。

除了歐洲央行和美聯儲加息力度變化可能會給歐元上行提供助力之外，歐洲經濟好於市場預期，不僅能夠帶給歐洲央行更多的貨幣政策調整空間，也能增強市場對歐元的信心，從而有助於歐元走高。1月31日，歐盟統計局公佈的數據顯示，經季節調整後，去年第四季度歐元區經濟避免了衰退，環比增長0.1%，同比增長1.9%；歐盟經濟環比零增長，同比增長1.8%。在歐元區國家中，德國和意大利2022年第四季度為負增長，但法國和西班牙實現了經濟擴張。這意味著儘管面臨著能源成本加大、不斷減弱的信心和持續上升的利率，歐洲經濟卻表現出意外的韌性。從目前的部分關鍵數據，例如信心指標和最新的採購經理人指數來看，歐洲經濟或正“觸底”，2023年的表現可能好於早先預期。

不過，綜合來看，歐元未來的走勢還取決於歐洲央行貨幣政策之外的因素，例如天然氣價格能否維持在低位，市場對衰退預期的演變以及美聯儲未來加息路徑是否出現新變化等。相對於利率聲明中直言3月將加息50個基點，拉加德在隨後的新聞發布會上表示，“並不是不可逆的承諾”。3月之後的加息路徑“要取決於未來的數據”。因此，雖然本次歐洲央行給出的3月再次加息50個基點的預期能夠給歐元短期內走高提供一定支撐，但更長一段時間來看，如天然氣價格持續走低、歐洲通脹回落速度快於預期等因素都可能導致歐洲央行本輪加息週期提前結束、加息終點縮短，由此也會給今年第二季度的歐元走勢帶來變數。

在歐盟這些年以來的政策文件中，戰略性依賴、脆弱性、韌性、供應鏈多樣化、開放性戰略自主成為高頻詞，這些關鍵詞所代表的緊迫感在新冠疫情、俄烏戰爭、能源危機的背景下尤其凸顯出來。

在實現歐盟戰略自主的道路上，推動關鍵原材料立法、成立關鍵領域產業聯盟、推動歐洲共同利益重要項目（IPCEI）、出台和更新歐盟工業戰略都是歐盟的關鍵部署。2020年，歐盟委員會發布了《新工業戰略》，旨在為歐洲產業政策建立框架，在綠色和數字轉型中，提高歐洲工業競爭力和促成戰略自主。2021年，在疫情下復甦經濟的背景下，歐盟更新了其工業戰略。升級版的戰略對“依賴”和“戰略性依賴”進行了名詞解釋，前者指的是在商品、服務、數據、基礎設施、技能和技術的供應上依賴少數的供應方，而且，自身有一定的生產能力以取代進口。而後者指的是該依賴嚴重關切到歐盟和其成員國的戰略利益，而該戰略利益包括安全、健康、綠色與數字轉型在內。也就是說，兩者的區別取決於依賴方是否有取代被依賴方的能力，以及該依賴是否發生在戰略性領域。

2021年的升級版工業戰略對“戰略性依賴”進行了第一輪深度審查。審查報告評估了原材料、原料藥、電池、氫能、半導體和雲計算6個戰略性領域的戰略性依賴。另外，報告還審查了約5000種進口產品，並定位到敏感領域中的137種產品存在高度依賴，佔歐盟進口總額的6%，主要為原材料、加工材料、化學品、健康醫藥和可再生能源領域的產品等。這些產品主要來自中國，佔進口總值的52%，其次為越南，佔11%，再次為巴西，佔5%。其中，34種產品被界定“脆弱產品”，理由為它們的供應集中在兩到三個國家，而歐盟難以用本土產品取代其供應，或難以實現供應鏈多樣化。

2022年2月，依然在疫情的背景下，歐盟委員會在第二輪戰略性依賴審查中指出，歐盟在稀土、鎂和太陽能光伏板上存在可能的戰略性依賴，理由在於這些領域的生產高度集中在某一國即中國，並且，無論在歐盟境內還是歐盟以外，歐盟因為難以實現供應多樣化而面臨嚴峻的供應風險。

以最集中的稀土為例。審查報告指出，歐盟和其他國家從採礦到回收整個稀土永磁體產業價值鏈上都對中國非常依賴。歐盟每年需要的18000噸永磁體中，只有500萬噸來自自產，主要用於汽車和航空航天。2019年，歐盟永磁鐵進口中最大供應國為中國，佔78%，其次為菲律賓和瑞士，均佔6%。歐盟認為，稀土永磁體的市場集中使得中國在定價上有話語權，而且，升溫的國際衝突會衝擊到歐盟的供應鏈安全。歐盟在整個稀土價值鏈上高度依賴單一國家中國，從而承受著一旦供需遭受衝擊，供應鏈可能發生中斷的重大風險，而一旦中斷，歐盟沒有替代方案，即無法通過供應鏈多樣化來降低風險。

其實，依賴或者高度依賴本身不是風險，恰恰相反，依賴可能是貿易往來密切的一種表現。高度依賴在什麼情況下意味著高度風險？首先，依賴方認為存在依賴的關係被擾亂或打斷（比如供應鏈的中斷）的風險，甚至認為有被依賴方利用依賴進行脅迫的風險。其次，依賴關係一旦被擾亂或打斷時，依賴方認為自己就會陷入極大的困境，即歐盟政策中反復強調的“脆弱”。其實，自身經濟的脆弱才是歐盟最大的痛點。

法國國際關係研究所（IFRI）研究員Marie Krpata在《中國：歐盟更強的韌性和自主的主要推動力》一文中將歐盟在依賴中國的脆弱性總結為六個方面：進口、供應鏈、市場准入、競爭力和地緣政治。以與競爭力有關的脆弱性為例。2021年新工業戰略指出，歐盟在包括人工智能、鋰電池和半導體在內的領域逐漸喪失了領先地位，而中美正在這些領域角逐第一。在一些領域，中國已經不單單是一股崛起中的力量，而是已經和美國平起平坐，甚至超過了美國，歐盟擔憂自身正在喪失競爭力。在去年發布的歐盟標準化戰略提到，世界的其他地區在包括人臉識別和鋰電池在內的敏感領域搶先設定標準，從而比歐盟更有競爭優勢，歐盟對此感到擔憂。

在應對戰略性依賴和脆弱性問題上，自主和多樣化是歐盟的重要策略之一。在先進芯片上，歐盟努力推動實現本土製造。而在一些關鍵原材料上，正如歐盟2022年戰略性依賴審查所說的，雖然包括稀土和鎂在內的一些關鍵原材料的市場高度集中，而歐盟實現其供應鏈多樣化的可能性有限，歐盟和同樣存在戰略性依賴的美國之間的合作有利於增加供應鏈的韌性，2021年成立的美歐貿易與技術委員會（TTC）將供應鏈的韌性和安全定為優先項，並建立了安全供應鏈工作小組，加強歐美在原材料，尤其是永磁體供需透明度上的合作。另外，歐盟和資源豐富的國家和地區如烏克蘭、加拿大、非洲建立夥伴關係，力求原材料供應多樣化。

總之，在戰略性依賴問題上，歐盟的風險評估思路為，因為高度依賴，所以脆弱，因為脆弱，所以能實現自主的地方自主，不能實現自主的地方實現多樣化。

再說回依賴，依賴可以分為兩種情況，即單方面的依賴和相互依賴。中國是歐盟最大的貿易夥伴，而中國依賴歐盟的技術，在華外商投資中的相當大一部分來自歐盟。其實，中歐是相互依賴的。

中國問題研究機構Merics的經濟學者Max Zenglein在一篇關於中歐經濟關係的文章中稱，中國在歐盟的投資和貿易中確實很重要，但也不能誇大，歐盟的對華經貿政策不應當過於強調自身的脆弱性和對中國的依賴，而應看到歐盟和中國之間的相互依賴。文章在談到供應鏈依賴時指出，在某些供應鏈上的戰略性依賴其實是相互的，歐洲的機械設備、材料和零配件對中國的製造業很關鍵，無論是低端技術領域還是高端技術領域。比如，中國在發展半導體工業的道路中非常依賴荷蘭的阿斯麥。中國其實對歐洲的傳統工業比如機械設備的依賴更大，中國在國內或者第三國尋找替代歐洲高端機械設備的難度，比歐洲尋找替代中國終端產品的難度更大。

歐盟可能不會否認中歐之間的相互依賴，不過，更關鍵的是，歐盟強調的是依賴，還是相互依賴。