關稅戰陰雲籠罩，比特幣漲勢急停

一則地緣政治風波，再次點燃了全球貴金屬市場。因美國總統川普就格陵蘭島收購問題威脅對部分歐洲國家加徵關稅，市場避險情緒迅速升溫，推動國際現貨黃金與白銀價格雙雙刷新歷史高位，黃金成為資金追捧的核心。

行情數據顯示，國際現貨黃金價格日內上漲1.5%，交投於每盎司4,668.85美元，盤中更是一度衝高至4,690.46美元的歷史高峰。 2月交割的美國黃金期貨價格同步上漲1.6%。現貨白銀的表現同樣強勁，漲幅達3.2%，報每盎司92.89美元，日內高點觸及94.09美元，今年以來的累計漲幅已超過30%。

地緣政治意外升級，引爆貴金屬行情

此次貴金屬價格飆升，最直接的驅動因素是地緣政治風險。上週六，川普向多個歐洲盟友發出強硬訊號，表示若無法獲準收購格陵蘭島，將對相關國家逐步加徵關稅。此舉令美國與丹麥之間圍繞該島嶼的爭端進一步激化。

歐洲方面迅速回應，表示將採取反制措施，並指責美方行為是脅迫性外交。

這一系列事件導致市場風險偏好快速降溫，資金大量湧入黃金、日圓、瑞士法郎等傳統避險資產。全球股市與美元匯率因此承壓。值得注意的是，由於歐元在美元指數中佔據主要權重，如果歐元區選擇賣出美元以配置其他外匯儲備，美元指數將面臨地緣風險和配置流失的雙重打擊，這將進一步利好黃金。

資深市場分析師陳林指出，在機構風險與政策風險疊加的背景下，資金向避險資產的再配置通常非常迅速，而黃金憑藉其硬資產屬性，再次成為市場的首選。

聯準會預期“彈簧”，為金價蓄力

除了地緣政治，聯準會的政策預期也為金價提供了另一重支撐。有趣的是，這種支撐並非來自降息預期的上升，反而是小幅下降。目前市場預測全年降息一次的機率僅有60%出頭，但黃金在此背景下依然上漲。這表明，聯準會「咬住不降息」的態度，反而像一個被壓緊的彈簧，一旦其立場鬆動，可能會將金價高高彈起。

聯準會負責監管事務的副主席米歇爾·鮑曼上週五表示，當前美國就業市場根基脆弱，存在快速走弱的可能，聯準會應為必要時再次降息做好準備。這表態也對黃金構成了支撐。

儘管市場普遍預期聯準會在1月27日至28日的會議上將維持利率不變，但對年內至少實施兩次25個基點降息的押注並未動搖。寬鬆的政策預期，持續提升了黃金的配置價值。

事實上，黃金的強勢並非一日之功。 2025年全年金價累計漲幅已超過64%，進入2026年後漲幅進一步擴大至8%以上。在地緣政治動盪與經濟不確定性的雙重催化下，黃金的避險價值愈發凸顯。

資金流向揭秘：市場仍在追捧黃金

從持股數據來看，資金對貴金屬的追捧態勢十分明顯。截至上週五，SPDR黃金信託持股量較上季上升1.01%，達1,085.67噸。白銀主力ETF的持股規模也維持在16,073噸的高點。 1月16日，SLV成交量更是突破1.32億股，顯示資金換手劇烈。

需要注意的是，此前貴金屬市場已處於資金擁擠狀態。 1月15日至16日，市場曾因交易員獲利了結而出現技術性回調，但黃金當週最終仍錄得上漲，為後續行情積蓄了動能。

在後市走向上，機構觀點出現分化。摩根大通明確表示更看好黃金，認為與白銀相比，黃金的上漲邏輯更清晰，基本面支撐也更穩固。該機構認為，即使白銀價格出現大幅回調，短期內可能對黃金市場產生傳導效應，但反而會為黃金創造逢低買進的良機。

歷史指標預警：金價估價已處高？

然而，從一個關鍵的估值指標來看，目前的黃金價格可能已經過高。

如果用黃金市值與美國M2貨幣供應量的比率來衡量，在過去125年裡，金價只有一次高於當前比率，那就是在20世紀30年代初的大蕭條期間。當時金價被固定在每盎司20.67美元，而M2則減少了約30%。如果將這30%的M2補回，當時171%的峰值將被修正為119.7%。

近期，黃金與M2的比率再次超過了歷史高峰。上一次出現類似的高峰是在1980年，當時美國的通膨率和利率都攀升到了兩位數。換言之，從歷史角度來看，目前的黃金價格已經達到了一個極高的水平。

圖表顯示了1920年至2025年間黃金市值佔M2貨幣供應量的百分比變化，紫色曲線顯示該比率在1930年代和1980年達到峰值，並預測在2025年再次攀升。

技術分析：黃金後市怎麼走？

綜合來看，如果川普在關稅和格林蘭島問題上不讓步，黃金仍有繼續上漲的動力。但如果他選擇退讓，疊加目前昂貴的估值，金價可能會進入調整期。

從技術面分析，現貨黃金和現貨白銀都已收復5日均線，顯示價格有繼續上行的動能，現貨黃金的收盤價甚至從未跌破其上升趨勢線。

目前，黃金正依托4,600美元關卡建造關鍵支撐，而歷史高峰4,720美元則成為下一輪上行的核心阻力位，該位置也接近通道上軌。雖然整體趨勢維持多頭格局，但結合地緣政治的不確定性和聯準會決議的臨近，後續行情波動或將加劇，交易者需警惕短期獲利回吐的風險。

現貨黃金日線圖顯示，金價在2025年底至2026年初呈上升趨勢，並創下新高。下方的MACD指標也顯示出強勁的多頭訊號。

華盛頓與歐洲因格陵蘭島問題引發的對峙，看似只是一場地緣政治風波，但德意志銀行分析認為，這起事件暴露了美國經濟模式的根本弱點，其對全球市場的影響可能遠超貿易領域。

美國的“阿喀琉斯之踵”

德意志銀行外匯研究主管喬治·薩拉維洛斯（George Saravelos）指出，美國模式存在一個核心脆弱性：嚴重依賴外國資本為其持續的外部赤字提供資金。

他直言：「儘管美國擁有強大的軍事和經濟實力，但它有一個關鍵弱點——它依靠他人來支付賬單。」 這種依賴性，在全球地緣政治凝聚力經受考驗的時刻，讓美國處境微妙。

歐洲：美國最大的“債主”

在這場資本博弈中，歐洲扮演核心角色。歐洲投資者持有約8兆美元的美國債券和股票，規模幾乎是世界其他地區總和的兩倍，是美國名副其實的最大債權人。

然而，薩拉維洛斯認為，在華盛頓政治壓力不斷升級的背景下，歐洲是否還會無條件地繼續扮演這個角色，已經成為一個疑問。他提到，丹麥退休基金在去年已成為首批減少美元曝險的機構之一。近期格陵蘭島等事態的發展，可能會加速歐洲更廣泛地從過高的美元風險敞口中進行再平衡。

地緣政治如何催化變局？

這場緊張局勢的導火線是美國總統川普威脅對歐洲盟友施加關稅，除非美國被允許購買丹麥自治領土格陵蘭島。丹麥首相梅特·弗雷德里克森（Mette Frederiksen）強硬回應稱，歐洲“不會被敲詐”，歐洲領導人也警告關稅威脅可能導致跨大西洋關係陷入危險的惡性循環。

薩拉維洛斯將此情境與去年的慕尼黑安全會議類比。當時，美國副總統的演講反而刺激了歐洲國防開支的大幅增加。他認為，格陵蘭島事件可能在政治上扮演類似的角色，意想不到地加速了歐洲的凝聚力。

一個值得關注的訊號是，即便是德國和法國的歐元懷疑派極右翼領導人，也對華盛頓近期的立場提出批評。一個統一的歐洲回應，將是市場需要關注的關鍵訊號。

超越貿易戰：資本流動的威脅

薩拉維洛斯表示，在美國中期選舉前，歐洲可能認為自己手握籌碼，特別是在美國政府正專注於降低通膨和國債殖利率的背景下。歐盟可能會啟動其“反脅迫工具”，並考慮採取影響資本市場而非貿易的措施。

他最後總結，目前歐美金融市場的相互依存度前所未有之高，而美國的淨國際投資部位已處於創紀錄的負值水準。在這種背景下，“將資本流動而非貿易流動武器化，將對市場造成最具破壞性的影響。”

川普政府的監管目光，正從軍工、房地產等產業，轉向美國經濟的心臟——華爾街。在一系列針對國防承包商和房屋建築商的施壓後，市場開始擔心，美國大型銀行的股票回購計畫可能成為下一個目標。這項變化，正迫使投資人重新評估銀行股面臨的政策風險。

千億回購成靶心，華爾街為何緊張

股票回購是華爾街巨頭回饋股東的核心手段，規模之大，使其極易成為民粹主義政策的目標。

根據標普道瓊斯指數的數據，在截至去年9月30日的十年裡，光是摩根大通、美國銀行、花旗集團和富國銀行四家，就透過股票回購向股東返還了超過5,000億美元的資本。

對投資人而言，回購不僅是簡單的資本返還，它能直接推高每股盈餘（EPS），對股價形成強力支撐。這正是許多人長期青睞銀行股的核心邏輯。一旦回購受限，將直接衝擊投資者的回報預期。

更重要的是，政府對銀行業的介入工具遠比其他產業更直接、更有效。銀行的股利和回購能力，天然受到資本充足率等監理規則的約束。這意味著，監管機構可以隨時調整規則，來服務特定的政策目標。

跨黨派的「共識」？回購爭議升溫

有趣的是，在限制銀行回購這件事上，川普和他最激烈的政治對手站在了一起，形成了一種「奇怪的聯盟」。

去年9月，參議員伊麗莎白·沃倫和伯尼·桑德斯就曾聯名致信六大行，批評它們在通過美聯儲壓力測試後，優先選擇增加回購和股息，而不是擴大信貸或降低客戶費用。

如今，川普政府譴責企業回購的立場，與這一論調遙相呼應，顯示出監管收緊的壓力可能跨越黨派界線。

監管「大棒」在手，已有先例可循

這並非空穴來風，川普政府近期已多次展現其乾預企業資本分配的意願和能力。

1月7日，川普簽署一項行政命令，明確禁止國防承包商支付股息或回購股票，直到它們「能夠按時、按預算生產出優質產品」。此舉的法律效力暫且不論，其嚇阻效果已顯現。

同樣的壓力也施加給了房地產行業。聯邦住房金融局（FHFA）局長比爾·普爾特（Bill Pulte）公開表示，正在審查大型房屋建築商的回購行為，指責它們在享受創紀錄利潤的同時，通過回購維持高房價。

此外，川普也在1月9日透過社群媒體發文，呼籲對信用卡利率實施為期一年、上限為10%的限制。這一系列非常規操作，凸顯了他幹預金融市場的決心。

聯準會成關鍵：不可預測的政策變量

如果川普決心幹預大型銀行的回購計劃，他手中最關鍵的底牌就是聯準會。

作為「大而不能倒」的機構，美國大型銀行直接受到聯準會的嚴格監管。它們的資本計劃，包括能否支付股息和回購股票，完全取決於監管機構設定的規則。

川普對聯準會獨立性的長期漠視已是公開的秘密。隨著他有機會在現任主席鮑威爾任期結束後任命繼任者，其對央行監管政策的影響力預計將進一步增強。

對高盛和摩根士丹利等投資銀行而言，股票回購不僅是資本返還手段，更是高報酬的投資策略。 Zion Research Group的數據顯示，過去十年，這兩家銀行透過回購自家股票獲得了高達22%的年化回報率，遠超過傳統貸款業務。

然而，面對總統手中潛在的監管“大錘”，這些昔日屢試不爽的盈利模式正面臨前所未有的挑戰。對銀行股投資人而言，一個過去看似遙遠的政治風險，如今已成為必須正視的現實。

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結論：一場無法單邊完成的手術

來源：FT中文網

美國總統川普的一則關稅威脅，正在考驗歐美之間的盟友關係。川普上週六宣布，計劃從2月起對包括英國在內的八個歐洲國家商品徵收10%的進口關稅，起因是這些國家反對美國控制格陵蘭島。

面對可能到來的貿易爭端，英國首相史塔默週一緊急發表全國講話，明確表達了英方的立場，試圖為緊張局勢降溫。

英國首相緊急發聲：反對關稅，避免衝突

史塔默直言，美國對盟友動用關稅手段是“完全錯誤的”，一場貿易戰不符合任何一方的利益。他強調，現階段的重點是確保「不會陷入貿易戰」。

為了緩和局勢，斯塔默表示英國目前並未考慮採取報復性關稅措施。他解釋說：“我們還沒有走到那一步，我的重點是確保不會走到那一步。”英國政府將動用“整個政府體系的全部力量”，努力阻止美國的關稅決定。

儘管如此，史塔默也強調了英美關係的重要性，稱決心維護這一關係的“強勁性、建設性”，但夥伴關係不等於放棄原則。他表示，英國將與歐洲盟友、北約以及美國保持合作，並確保「對話管道的暢通」。

爭端背後：格陵蘭島的戰略價值與誤判

這場風波的核心是格陵蘭島的歸屬問題。史塔默重申，關於格陵蘭島未來的任何決定，完全取決於格陵蘭人民和丹麥王國。

川普之所以對格陵蘭島如此關注，是因為他認為該島對美國的「金穹」飛彈防禦系統至關重要，並聲稱其他國家可能試圖控制該島。他暗示，這次加徵關稅是對歐洲國家上周向格陵蘭島部署象徵性兵力的報復。

對此，斯塔默在周日向川普進行了解釋，稱這些部隊的部署“顯然是為了評估並應對來自俄羅斯的風險”，希望美方現在能夠清楚地了解情況。當被問及是否認為川普會採取軍事行動時，史塔默回應稱，他相信這個問題可以透過冷靜的對話來解決。

歐盟與丹麥的立場：準備應對與加強溝通

美國的關稅威脅並非只針對英國。在被點名的八個國家中，有六個是歐盟成員國。由於歐盟在貿易事務上作為一個統一整體運作，這一舉動引發了整個歐洲的警惕。

歐洲理事會主席安東尼奧·科斯塔上週日表示，歐盟領導人已表達出「應對任何形式脅迫、捍衛自身利益的準備」。他預計將在本週稍後為此召開歐盟領袖峰會。

同時，丹麥國防部長特羅爾斯·倫德·波爾森和格陵蘭外交事務負責人預計週一在布魯塞爾會見北約秘書長馬克·呂特。波爾森在會前聲明，丹麥和格陵蘭島在推動北約加強北極地區行動方面“獲得了廣泛支持”，並將就此展開討論。

過去一年，美元指數（DXY）創下多年最差表現，全年累計下跌9%，上半年跌幅一度高達11%，「美國例外論終結」的聲音不絕於耳。然而，從交易的角度來看，美國經濟基本面與政策風向正在發生深刻變化。

如果對財政、貨幣、監管及技術突破的判斷成立，美國資產的回報率將顯著領先全球，資本的逐利本性或將驅動美元開啟一輪新的升值週期。

滾動式衰退：美國經濟蓄勢待發

表面上看，美國過去三年的實質GDP維持正成長，但內裡卻經歷了典型的「滾動式衰退」。

為因應疫情後的供應鏈衝擊，聯準會在2022年3月至2023年7月間，將聯邦基金利率從0.25%暴力上升至5.5%，升息幅度高達22倍。此舉精準打擊了利率敏感度最高的部門，包括房地產、製造業和非AI領域的資本開支，同時嚴重挫傷了中低收入群體的消費信心。

具體來看，幾個核心數據印證了經濟的蟄伏狀態：

• 房地產市場冰封：成屋年化銷量從2021年1月的590萬套暴跌至2023年10月的350萬套，回到了2010年的低位。這一銷售規模甚至與1980年代初期相當，而當時美國的人口比現在少了35%。

• 製造業持續萎靡：製造業PMI已連續三年處於收縮區間。

• 消費者信心觸底：中低收入群體的消費者信心指數跌至1980年代初以來的冰點，高收入群體的信心近幾個月也呈趨勢性回落。

圖1：美國成屋銷售量趨勢圖，數據顯示銷售量在2021年後急遽下滑，跌至歷史低位，反映升息對房地產市場的巨大衝擊。

圖2：密西根大學消費者信心指數趨勢圖，顯示各收入階層的信心都大幅下滑，尤其是中低收入群體，其信心指數已跌至歷史低點。

這種全面的蟄伏，如同將彈簧擰緊，為後續的強勁反彈積蓄了巨大動能。而這正是驅動美元指數反轉上行的核心邏輯。

政策組合拳發力，點燃復甦引擎

目前，多重政策紅利正在形成共振，為美國經濟的全面復甦注入強心劑。

首先，監管的松綁全面活化了各行業，特別是AI和數位資產領域的創新活力。其次，一系列減稅政策開始落實：

• 消費者端：針對小費、加班費及社保的稅收減免，預計本季將為消費者帶來可觀退稅，推動實際可支配收入年化增速從2025年下半年的2%飆升至8.3%。

• 企業端：加速折舊政策將企業實際稅率壓低至10%的全球低點水平，大大提振了企業獲利預期和投資意願。

圖3：美國企業稅率歷史與預估趨勢，顯示在最新法案推出後，企業實際稅率可望降至全球較低水平，並刺激投資活動。

企業與消費兩端的雙重利好，將共同推動美國經濟從“滾動式衰退”邁向“全面復甦”，從而提升美國資產的全球吸引力，為美元走強奠定堅實的基本面基礎。

通膨降溫掃清障礙，聯儲轉向可期

通膨下行趨勢明確，是支撐美元反彈的另一個關鍵支柱。

• 能源價格：西德州中質原油（WTI）價格較2022年高點暴跌53%，對通膨的壓製作用顯著。

• 房屋成本：新建獨棟住宅價格較高峰下跌15%，成屋價格較去年同期漲幅從24%驟降至1.3%。三大頭部房企的降價去庫存策略，將在未來幾年持續傳導至CPI。

• 勞動成本：非農業勞動生產力逆勢成長1.9%，將單位勞動成本通膨率壓制在1.2%，徹底擺脫了1970年代成本推動型通膨的陰影。

圖4：美國房屋價格指數年度變動趨勢，顯示房價漲幅已從2022年的高點大幅回落，有助於整體通膨降溫。

更值得注意的是，由Truflation測算的通膨率已回落至1.7%，比官方CPI數據低了近100個基點。通膨壓力的實質緩解，為聯準會的政策轉向提供了充足空間。市場降息預期的有序落地，將進一步優化美元資產的配置價值。

圖5：Truflation測算的CPI年變動率，顯示通膨率已回落至2%以下，顯示實際通膨壓力可能比官方數據更小。

資本回流，美元指數或迎新一輪牛市

綜合來看，美國經濟的蓄勢反彈與政策紅利的集中釋放，將共同推高美國資產的投資報酬率。在全球範圍內，資本的逐利性將驅動資金回流美國，為美元指數開啟新一輪牛市行情提供動力。

川普政府目前所推行的政策組合，與1980年代的雷根經濟學初期高度相似。當時，類似的政策紅利曾驅動美元指數實現翻倍行情。

如今，在經濟蓄勢、政策護航、通膨回落的三重支撐下，美元指數正站在反彈週期的起點。復刻雷根時代的強勢行情，並非沒有可能。

圖6：美元指數（DXY）長期走勢圖，圖中特別標示了1980年代的超級牛市，暗示當前市場環境可能為類似行情創造條件。