聯準會紀要揭秘：鮑威爾的通膨豪賭

2026年伊始，一場風暴就席捲了跨大西洋聯盟。美國和歐洲圍繞著格陵蘭島的歸屬問題，從幕後分歧迅速滑向公開對抗，徹底撕下了西方陣營「團結」的面具。

一張最後通牒：用關稅換領土

衝突的導火線，是一場看似不起眼的軍事演習。八個歐洲國家在格陵蘭島舉行代號「北極耐力」的聯合軍演，總人數僅40人，象徵意義遠大於實際威脅。

然而，美國政府將此視為對其北極戰略的公然挑釁。

1月17日，白宮直接攤牌，宣布將從2月1日起，對丹麥、挪威、瑞典等八個參與軍演的國家輸美商品加徵10%的關稅，並威脅若不滿足要求，稅率將在6月1日提升至25%。

美國的條件只有一個：歐洲必須同意，讓美國「全面、徹底地購買格陵蘭島」。

為了給這一赤裸裸的脅迫披上合法外衣，華盛頓聲稱，美國為購買格陵蘭島“已努力超過150年”，歷任總統均未成功，如今必須為了“保護全球和平與安全”完成這一歷史使命。美方甚至暗示，不排除動用武力，並已迫使丹麥向格陵蘭島增兵，以應對不測。

歐洲的憤怒與無力：為何反擊如此困難？

從哥本哈根到柏林，從巴黎到倫敦，歐洲各國政要的反應是集體震驚和憤怒。瑞典首相剋里斯特松強硬表態“我們不會被勒索”，法國總統馬克宏則批評此舉“不可接受”。丹麥更是直接當事方，外交大臣和國防大臣接連強調國家主權「神聖不可侵犯」。

歐盟委員會主席馮德萊恩與歐洲理事會主席科斯塔也發表聯合聲明，強調與丹麥站在一起。

但在憤怒的聲浪之下，歐洲的尷尬處境就暴露無遺。

首先，行動跟不上口號。儘管歐盟威脅要啟動“反脅迫工具”，考慮對價值930億歐元的美國商品加徵報復性關稅，但內部協調卻步履維艱。任何反制措施都需要成員國的「合格多數」支持，而各國在對美立場長期存在分歧。

其次，安全依賴束縛手腳。歐洲的防衛體系嚴重依賴美國主導的北約。這種結構性依賴，讓歐洲在面對華盛頓的脅迫時，根本不敢徹底翻臉。英國首相史塔默的回應就非常典型：他一邊批評美國的做法“完全錯誤”，一邊又將話題拉回“北約安全”，試圖在譴責和維繫同盟之間走鋼索。

最後，民意與政治現實脫節。歐洲多國爆發了抗議，民眾反對以國家領土作為交易籌碼。但這種民調，並未能轉化為一致對外的強硬政策，反而凸顯了歐洲領導人在處理對美關係時的進退兩難。

美歐互搏，加拿大成意外贏家？

在這場美歐的直接碰撞中，一個低調的受益者正在浮現——加拿大。

從地理位置來看，加拿大是北極地區的重要玩家，對北極航道和資源早有佈局。美歐關係緊張，反而給了加拿大更大的戰略空間。

更關鍵的是，加拿大保持了清醒的姿態。它既沒有跟隨美國在格陵蘭問題上的冒進，也沒有站到歐洲陣營的最前線去對抗華盛頓。結果是，風險由美歐承擔，而戰略籌碼卻在悄悄向渥太華傾斜。

深層裂痕：跨大西洋聯盟走向何方

格陵蘭島之爭遠非孤立事件，它暴露的是跨大西洋關係中早已存在的結構性裂痕。

第一，盟友關係的工具化。美國直接將關稅與領土交易掛鉤，徹底打破了盟友間的基本信任。這背後是華盛頓冷酷的執政邏輯——權力和籌碼才是一切。

第二，國際規則的虛無化。聯合國已明確警告，單方面改變格陵蘭地位違反國際法。但在美國的強權邏輯面前，這些規則顯得蒼白無力。

第三，歐洲地位的邊緣化。面對美國的極限施壓，歐洲既無法組織起有效的反制來捍衛盟友，也難以在妥協中保全尊嚴。這種尷尬處境，正不斷削弱其全球影響力。

冰層下冷酷的現實

格陵蘭島的爭端，表面上是一塊冰封土地的歸屬，實則是大國博弈在北極的集中爆發。美國看中的是其戰略位置、稀土資源和軍事價值；歐洲堅守的是主權原則和聯盟的顏面。至於格陵蘭島民本身的意願，在強權政治中幾乎無人關心。

這場衝突最殘酷的啟示是：在地緣政治的冰冷邏輯中，沒有任何事物不能被交易。只要籌碼夠大，連國家主權也能被擺上談判桌。

歐洲的困境就在於此——它既不能接受這種交易，又缺乏拒絕的實力和團結。當美國撕下「盟友優先」的偽裝時，歐洲才發現，手中能打的牌，原來如此有限。

格陵蘭的冰層之下，暗流早已湧動。而跨大西洋聯盟的裂痕，或許比北極的冰川融化得更快。

美國總統川普與華爾街巨頭摩根大通的矛盾公開化。他聲稱，因2021年國會騷亂事件，摩根大通關閉了他的銀行帳戶，並威脅將在未來兩週內正式起訴該行。

川普將銀行的這項行為定性為帶有政治動機的報復，並暗示這是在拜登政府的壓力下發生的。

對此，摩根大通明確否認了相關指控。該公司發言人Trish Wexler回應稱，摩根大通從不因政治信念而關閉客戶帳戶，並表示公司支持本屆政府為解決「政治性去銀行化」問題所採取的措施。

所謂“政治性去銀行化”，指的是銀行因客戶被認為有政治風險而關閉其帳戶。有研究認為，這類事件多數情況背後都有政府施壓的影子。

新仇舊怨：川普與戴蒙的過節

川普與摩根大通的衝突，並非僅限於帳戶問題，他與該行CEO傑米·戴蒙之間也早有摩擦。

先前有媒體報道稱，川普曾在去年初邀請戴蒙出任聯準會主席。但這說法很快就遭到了雙方的否認。川普對此表示不滿，稱媒體應直接向他求證，他會明確回答“沒有”，並強調他從未有過這個想法。戴蒙也在訪談中回應「絕無可能」。

不久前，戴蒙公開警告美國政府不應刑事調查聯準會主席鮑威爾，川普隨即抨擊戴蒙，認為他希望透過更高的利率來為銀行賺取利潤。

此外，摩根大通在上週的財報會議上公開反對川普提出的信用卡利率上限方案，認為此舉將導致信貸收縮，最終損害消費者利益。這進一步加劇了雙方的緊張關係。

不只是摩根大通：一場更廣泛的博弈

川普對摩根大通的發難，可以看作是保守派針對美國銀行業更廣泛行動的一部分。長期以來，以川普為代表的保守派一直希望懲罰那些關閉了保守派人士帳戶的金融機構。

早在2025年初，川普集團就曾起訴第一資本銀行（Capital One），指控該行在國會騷亂事件後，不正當地切斷了集團的資金來源。川普集團由父親創立，在川普投身政界前由他本人掌管。

美國房地產市場在經歷了三年的低迷後，似乎正迎來一絲轉機。高盛的最新研究顯示，川普政府正在打出一套政策組合拳，試圖打破市場僵局。其中，一項規模高達2000億美元的抵押貸款支持證券（MBS）購買計劃，已成功推動房貸利率下降，為即將到來的春季購房旺季注入了新的活力。

長期以來，高企的房貸利率和房價讓美國購屋者的負擔能力降至數十年來的最低點，整個市場陷入困境。為了應對這項挑戰，川普政府推出了包括大規模MBS購買、擬議禁止機構投資者購房等一系列措施。

高盛分析師Arun Manohar指出，這些政策已經對市場產生了實質影響。自去年6月以來，房貸利率已累計下降約80個基點。高盛預計，受此提振，2026年的成屋銷售量將比2025年至少成長5-7%。

2000億MBS購買計畫：房貸利率應聲下跌

今年1月8日，川普透過社群媒體宣布，已指示相關部門購買2,000億美元的抵押貸款債券。隨後，Director Pulte與財政部長貝森特確認，該購買計畫將由政府支持的兩大企業——房利美和房地美來執行。

儘管該計劃的具體細節尚未完全公佈，但機構MBS市場已迅速作出積極反應。目前，目前息票的利差已經收窄了約14-15個基點，帶動房貸利率同步下降，接近2022年9月以來的最低水準。高盛認為，利差的收窄幅度與計畫的規模相符，這顯示市場已經充分消化了這個利好消息。

分析師強調，利率的下降將有效改善購屋者的負擔能力，並在春季購屋旺季到來前提振市場情緒。

不過，高盛也發出了警告。如果這2000億美元的購買計劃只是一次性操作，後續沒有其他支持措施跟進，那麼MBS利差可能會在年底前再次走闊，導致房貸利率的下降趨勢發生逆轉。此外，川普政府也可能推動新任聯準會領導層提供額外支持，例如將聯準會投資組合中的月度到期資金再投資於MBS。

機構購屋禁令：實際影響或有限

上週，川普政府也宣布了另一項重磅住房政策：計劃禁止機構投資者購買獨棟住宅。此舉旨在減少市場上的機構競爭者，從而為個人購房者增加房源供應並降低價格。

然而，高盛分析認為，這項政策在全國範圍內的實際影響可能相當有限。

產業數據顯示，機構投資者擁有的房產數量不到全美房屋存量的0.5%，僅佔租賃房屋存量的2-3%。來自Cotality的數據也顯示，擁有超過100套房產的機構，在近期的購屋活動中僅佔約5%的份額。實際上，美國的租賃房屋市場主要由小型投資者主導，他們擁有約79%的租賃單位。

當然，在機構投資人活動較為集中的「陽光地帶」都會區，這項禁令的影響可能會稍大一些。但值得注意的是，隨著近年來成屋價格飆升，許多大型獨棟租賃（SFR）業者已經將業務模式從直接購買二手房，轉向了「建造出租房」（build-to-rent）。這種模式能更好地控製成本，並且為市場提供了急需的新增供應。高盛認為，這類住宅建設業務大機率不會被納入潛在的機構購屋禁令範圍。數據顯示，過去一年中，每季平均約有1.5萬套此類房屋建成。

財政部長貝森特上周也派發了一顆「定心丸」給市場。他在明尼蘇達經濟俱樂部的訪談中表示，機構購屋禁令不會追溯適用。這意味著，雖然最終法案條款仍需國會批准，但政府似乎允許機構業者保留已經擁有的房產。這一表態消除了房地產市場面臨的一個主要不確定性風險。

本週開始，美元走勢疲軟，美元指數一度跌至99.15附近，在主要貨幣中表現落後。這背後，是地緣政治與貨幣政策預期的雙重利空，共同對美元構成了壓力。

格陵蘭爭端升級，美歐關係緊張

首先衝擊市場的是地緣政治風險。美國總統川普在社群媒體上宣布，計畫從2月1日開始，對丹麥、瑞典、法國、德國、荷蘭、芬蘭、英國和挪威的商品加徵10%的關稅，以此作為推動其「購買格陵蘭」計畫的手段。

此舉立即引來歐洲方面的強烈反彈。歐盟委員會主席馮德萊恩警告稱，美國的計畫不僅可能威脅地區主權與領土完整，還可能讓跨大西洋關係陷入「危險的下行螺旋」。

分析家指出，這起事件可能對美歐關係造成長期損害。如果歐洲為了規避風險，在貿易結算與金融合作上尋求更多替代方案，長遠來看將削弱美元在國際支付體系中的主導地位。受此影響，市場風險偏好正在重新校準，資金流向顯示，美元兌瑞郎等避險貨幣明顯走弱。

聯準會鴿派轉向，降息預期升溫

同時，聯準會內部也傳出偏鴿派的聲音，進一步拖累了美元的表現。

聯準會負責監管事務的副主席鮑曼公開表示，在勞動市場依然脆弱的背景下，聯準會應做好準備，將利率逐步降至中性水準。

這表態被市場解讀為明確的鴿派立場。此前，由於經濟數據表現強勁，市場一度認為聯準會將延後降息。鮑曼的言論與這種預期形成鮮明對比，導致資金重新流向非美資產，顯示市場對美元的短期信心正在減弱。週一，美元對歐元、英鎊和日圓等多數主要貨幣普遍走軟。

美元指數技術面：回檔風險加大

從技術圖形來看，美元指數的上漲動能已明顯放緩。

日線圖上，指數在觸及99.60附近的高點後承壓回落，目前在99.15一線交投。關鍵的5日均線已在99.20附近拐頭向下，形成短期壓制；下方的初步支撐位於10日均線99.05，而20日均線所在的98.80一帶則構成了中期支撐結構。

美元指數日線圖顯示，價格觸及高點後回落，技術指標動能減弱

技術指標也印證了動能的衰退。 MACD指標的紅色動能柱持續收窄，快慢線正逐步向零軸靠攏；RSI指標也從前期的偏強區間回落至52左右，顯示市場情緒已從偏多轉向震盪。

整體而言，美元指數短期轉為震盪偏弱格局。如果後市跌破99.00—98.90這一支撐帶，指數可能進一步下探98.50。上方的關鍵阻力則位於99.40及99.60，只有重新站穩99.60上方，才能扭轉弱勢。

綜合來看，美元本輪迴落是地緣政治與貨幣政策預期共振的結果。短期內，如果美歐關稅威脅持續發酵，美元可能延續承壓；反之若局勢緩和，美元仍有機會在支撐位附近穩定下來。未來走勢將取決於美歐政策博弈與聯準會官員表態如何重塑市場預期。

在公開場合熱議收購格陵蘭島的同時，美國總統川普已將目光悄然轉向西半球的另一個目標——加拿大。據多位美國現任及前任官員透露，川普近幾週私下向幕僚抱怨，認為加拿大在北極地區防禦薄弱，極易受到美國對手的攻擊，並一再強調加拿大必須增加國防開支。

北極「軟肋」：川普為何焦慮？

消息人士稱，川普的顧問團隊在為他收購格陵蘭島的目標奔走時，他本人則越來越擔心加拿大同樣無力抵禦任何外來侵犯。這種擔憂加速了白宮內部關於更廣泛北極戰略的討論，並可能促使美加兩國在年內達成一項加強北部邊境防禦的新協議。

一位官員表示：“川普確實擔心美國在西半球繼續處於劣勢，並且專注於解決這個問題。”

不過，多位官員澄清，川普的目標與格陵蘭島不同。他並未尋求「購買」加拿大，也未曾暗示可能動用軍事力量佔領。目前的討論也並未涉及在美國北部邊境部署美軍。

「鞏固西半球」：格陵蘭島只是第一步？

川普對加拿大防務的私下關注，正值美加關係本就緊張之際。這背後，是他將長期以來對西半球鄰國的批評，轉化為擴大美國在該地區影響力的一系列行動。

今年年初，他曾動用美國軍隊對委內瑞拉強人馬杜羅施壓，並推動美國接管該國石油業。他的政府也對古巴發出威脅，並警告哥倫比亞和墨西哥，可能會幹預以阻止毒品流動。

在這一背景下，保護加拿大的北部邊境，被視為川普及其高級助手「鞏固」西半球願景的關鍵一環。一位高級政府官員直言：「歸根結底，這是為了阻止美國對手在北極地區進一步存在。」川普本人也曾表示，美國收購格陵蘭島也將使加拿大受益。

對於這一系列動態，加拿大方面保持了距離。加拿大總理馬克·卡尼表示，格陵蘭島的命運應由格陵蘭和丹麥決定，加拿大作為北約盟友支持丹麥。白宮發言人安娜凱利則在聲明中重申，川普去年簽署的一項行政命令「強調了美國致力於確保航行自由和美國在北極水道的主導地位」。

癥結所在：國防開支“不及格”

川普對加拿大最核心的批評，在於其國防開支。多位官員透露，他最近幾天私下一再提及此事。在他看來，投入不足意味著加拿大根本無力在北極地區抵禦美國的對手。

“在北極能力方面，他們當然需要提升自己的水平，”其中一位官員補充說，“考慮到今天的威脅，（加拿大的現狀）是不可接受的，是不夠的。” 另一位高級政府官員也表示：“在國防方面，世界並不認為加拿大是一支主要力量。”

儘管加拿大正在增加國防開支，但仍未達到北約成員國的既定目標。

靜悄悄的談判：美加防務合作升級

在川普私下不斷施壓的同時，美加兩國官員正就加強北極軍事合作進行談判。據透露，五角大廈的北極工作組是推動談判的平台之一，該小組已向白宮警告稱，加拿大北部邊境的威脅是美國在該地區面臨的最大問題之一。

目前正在討論的選項包括：

• 更新加拿大的預警系統，以便更早發現接近其領土或水域的對手。

• 增加美加聯合軍事訓練和行動。

• 增加聯合空中和水上巡邏，以及美國船隻在北極的巡邏。

川普本人也表示有興趣購買更多破冰船，以加強海上巡邏，這筆開支可能成為明年國防預算中北極安全新支出的一部分。

官員稱，只要川普認為兩國間的談判富有成效，他在公開場合對加拿大的態度預計不會像私下里那般直言不諱。

2026年初，白銀價格的飆漲速度遠超黃金，短短50天內漲幅超過80%，一度突破90美元/盎司，引發市場高度關注。衡量金銀相對強弱的關鍵指標－金銀比，更是在1月14日降至50.57，創下13年來的最低點。

金銀比的計算公式為金價除以銀價，可以直觀反映白銀相對黃金是便宜還是昂貴。自2025年初以來，黃金上漲了75%，而白銀的漲幅高達190%，是前者的2.5倍。金銀比從2025年的高點105一路腰斬至50附近，這意味著，白銀現在正處於13年來相對於黃金最「昂貴」的時刻。

歷史上，白銀的瘋狂補漲往往被視為貴金屬牛市進入高潮甚至尾聲的信號。但這一次，驅動市場的邏輯似乎發生了根本性變化。

告別PMI，白銀的「戰略價值」凸顯

傳統上，金銀比的修復路徑與經濟週期緊密相連。一個經典的邏輯鏈是：經濟復甦，製造業採購經理指數（PMI）回升，白銀的工業需求增加，進而推動銀價漲幅超過金價，最終導致金銀比回落。自1980年以來，幾乎每一輪金銀比的修復都伴隨著美國PMI回暖至50%的榮枯線以上。

然而，2025年，這項規律被徹底打破。

儘管金銀比已修復至13年來的低位，但美國供應管理協會（ISM）公佈的2025年12月製造業PMI僅為47.9%，已連續10個月處於收縮區間。這種「脫軌」現象表明，本輪白銀的強勢並非由傳統的製造業週期所驅動。

那麼，新的驅動力是什麼？

中信建投期貨分析師王彥青指出，隨著美國製造業在全球比重下降，其PMI數據對金銀比的影響力正在減弱。同時，新興市場的崛起和全球格局的調整，正成為影響貴金屬價格的新變數。

更重要的是，白銀的戰略資源屬性被前所未有地強化了。

牛津研究院近期的報告將白銀定義為未來十年綠色能源和數位轉型中的「下一代金屬」。其核心優勢在於擁有所有金屬中最高的導電性，這對多個前沿產業至關重要：

• 光電產業：提升太陽能板的能量轉換效率。

• 資料中心：加速資料處理速度。

• 電動車：實現快速充電和高效電力傳輸。

• 人工智慧（AI）：從自動駕駛到機器人，各類AI設備均需採用含銀量高的組件。

除了無與倫比的導電性，白銀優異的導熱性和耐腐蝕性也能有效防止設備過熱，延長使用壽命。

市場也注意到，中國商務部在2025年10月發布的文件中，將白銀與鎢、銻等並列，並統一表述為「稀有金屬」。儘管業內人士普遍認為這更多是對過往出口管理措施的延續和細化，而非新增管制，但這也從側面反映出白銀戰略地位的提升。

全球庫存「大移」與結構性短缺

如果說戰略價值是長期邏輯，那麼短期內引爆銀價的導火線，則是全球庫存的劇烈變動和日益凸顯的供需矛盾。白銀的商品屬性，在特定階段已壓倒其金融屬性，成為價格的核心驅動力。

全球“搶銀大戰”

2025年，全球白銀市場因關稅預期上演了一場戲劇性的庫存「大挪移」。市場擔憂川普重返白宮後可能對白銀加徵關稅，引發了一場全球白銀湧入美國的浪潮。這導致倫敦金庫的白銀庫存驟減，而美國商品交易所（COMEX）的庫存飆升。

然而，隨著倫敦庫存告急，租賃利率飆升，套利機會出現，運往美國的白銀又開始大規模回流英國。這種跨洋套利導致英國的白銀貿易地位在一年內發生了180度大轉彎：從年初的超級淨出口國，變成了年底的超級淨進口國。國際貿易中心數據顯示，2025年1月英國白銀淨出口超2,000噸，而11月已轉為淨進口1,650噸。

結構性供需失衡

這場庫存大戰的背後，是全球白銀市場早已存在的結構性供需失衡。

• 供給端：自2015年以來，全球白銀礦山產量成長停滯，供給趨於剛性，近年來的年供給量（包括礦產和回收）穩定在3萬至3.3萬噸之間。

• 需求端： 2021年成為一個轉捩點。在光電等產業的帶動下，全球白銀需求爆發式成長，市場從先前的供大於求轉為持續的供不應求，不斷消耗著地上的存量白銀。

缺口最嚴重的是2022年，全球白銀需求量接近4萬噸，而供給僅3.2萬噸，巨大的供需缺口導致倫敦金庫的白銀庫存當年就減少了近1萬噸。

經過2022年的「重創」後，全球地上白銀庫存降至4萬噸以下，幾乎只夠滿足一年的全球實體需求。如果再考慮到白銀ETF持股鎖定的超過1.6萬噸庫存，實際可供交割的白銀數量更為緊張。

光電產業是近年來白銀需求成長的最大變數。 2024年全球光伏用銀量達6,146.05噸，較2022年成長約67%。而中國國家統計局數據顯示，2025年中國光伏電池產量已超過6億千瓦，可能再創新高，將進一步推高全球白銀的工業需求，加速庫存消耗。

牛市終局還是中場？歷史正在重演

金銀比跌至50這一13年低位，是否代表貴金屬牛市即將結束？

從歷史週期看，多頭中黃金率先上漲，金銀比走高；隨後白銀啟動補漲，金銀比回落。本輪行情中，銀價漲幅相對金價的倍數（1.89倍）已遠超前兩輪多頭市場（1970-1980年為1.13倍，2001-2011年為1.36倍），顯示出極強的動能。

東吳期貨預計，銀價可能在80至100美元/盎司區間運行，但需警惕金銀比快速回落後價格劇烈波動的風險。

然而，市場上同樣存在大量支撐牛市繼續的理由，其中最引人注目的是將當前與上世紀70年代的類比。彼時，「滯脹」、逆全球化和美元信用危機三大主題同台上演，並催生了長達十年的貴金屬超級牛市。

審視當下，全球經濟在經歷疫情衝擊後，同樣呈現「類滯脹」特徵：經濟成長放緩、通膨高企。此外，其他相似之處也愈發明顯：

• 逆全球化與戰略儲備：如同70年代美國推動戰略資源儲備，當前中美歐等主要經濟體也紛紛開始進行戰略庫存累積。

• 美元信用危機： 70年代布雷頓森林體系瓦解，美元「失錨」；如今，美國債務問題積重難返，美元信用再次面臨挑戰。

西部證券策略首席分析師曹柳龍指出，在「逆全球化+美元失信」的雙重作用下，大宗商品正走向類似1978年的「二次滯漲」。他認為，隨著聯準會啟動降息週期，而服務通膨居高不下，商品通膨有抬頭跡象，這與70年代的故事驚人相似。

不過，本輪多頭市場也存在一些新變化。東北證券的研報分析稱，本輪黃金牛市的買盤組成更加多元化，新興市場國家央行和亞洲資金成為重要買家。此外，AI技術的快速發展可能超出預期，並帶動全球生產力改善。

未來，聯準會的政策表態、主席人選以及潛在的地緣衝突，都將是決定這輪貴金屬多頭市場走向的關鍵變數。對投資人而言，理解白銀價格背後已經變化的驅動邏輯，比以往任何時候都更重要。