2025美元「閃崩」之謎：川普關稅如何引爆一場匯率風暴？

目前外匯與利率市場的核心博弈點，仍是各大央行的政策節奏──市場究竟會以更快還是更慢的路徑，來重新定價未來的降息或升息？聯準會12月的議息會議並未給出一個明確答案，反而將內部分歧擺上檯面，導緻美元在決議後承壓。

更重要的是，未來一週關鍵事件密集登場。美國11月非農就業報告與消費者物價指數（CPI）將先後出爐，隨後週四（12月18日）英國央行與歐洲央行公佈利率決定，週五日本央行壓軸。

在數據與政策訊號的疊加下，市場波動大機率將顯著抬升。這也意味著，交易邏輯需要從簡單的“猜方向”，轉向更精細的“盯預期差與路徑指引”。也就是說，事件結果是否符合預期只是第一步，決策者的聲明和未來路徑指引是否會改變市場定價，才是決定行情能走多遠的關鍵。

聯準會的「鷹派降息」：訊號分裂如何影響美元？

儘管聯準會如期降息25個基點，但更新後的利率點陣圖卻顯示，明年可能僅有一次25個基點的降息。從表面看，這無疑是一次「偏鷹」的降息：不僅有2名委員投票主張維持利率不變，更有6名官員的點位暗示今年更傾向於不降息。

然而，如果把時間線拉長，這份點陣圖的「約束力」其實在下降。 2026年的利率預測點位分佈得非常分散，幾乎是均勻的：有4名委員認為屆時不應降息，4名認為應降息一次，還有4名認為應降息兩次。

這種平等的分佈意味著，2026年的「中位數」預測並非多數共識，更像是三種不同觀點的算術平均值。對市場來說，這種結構自然地擴大了重新定價的空間——點陣圖不再是硬性錨點，而更像一個「可被靈活解讀」的區間。

同時，聯準會宣布將開始購買短期國庫券以管理銀行準備金，旨在支持市場流動性並維持利率控制。這項新增操作，疊加記者會上偏溫和的表態，共同構成了打壓美元的觸發器。主席在演講中強調就業成長正在放緩，且勞動市場存在不確定性，這讓部分投資人繼續押注聯準會明年可能仍需降息兩次。

因此，點陣圖的「表面偏鷹」與溝通口徑的「實際偏鴿」形成了明顯張力，美元在短線上因此承壓並不意外。

美國數據前瞻：非農定方向，通膨定幅度

下周美國數據的重要性，在於它將直接檢驗聯準會是否會進一步強化「就業優先」的政策傾向。因故推遲的11月非農就業報告將在周二公佈，而11月CPI數據則在周四揭曉。

先前公佈的私部門就業數據已表現疲弱：11月私部門就業機會減少了3.2萬個，遠低於市場預期增加的0.5萬個。這種巨大的落差，已經讓市場對非農業報告的風險預期更偏向下行。

一旦非農數據顯著走弱，利率市場將很可能把「明年降息兩次」的定價提前，美元也更容易延續疲態。相較之下，即使通膨數據表現出一定黏性，其對美元的邊際支撐作用也可能不如以往。因為聯準會目前的溝通重點已明顯更偏向勞動力市場，並且在發布會上提到，通膨目標2%的“超調”很大程度上與關稅有關，其性質可能更接近“一次性價格上升”，這會降低市場對單次通膨數據上行的敏感度。

因此，下週數據對市場的主導順序很可能是：先由非農決定方向，再由通膨決定波動的幅度與回檔深度。此外，週二的12月採購經理人指數（PMI）初值和週三的11月零售銷售數據，可以作為判斷需求韌性的輔助指標，但對利率路徑的影響力大概率仍次於非農和通膨。

歐英日央行遊戲：誰比較鷹，誰比較鴿？

相較於聯準會的“分裂”，歐洲、英國和日本央行的態度差異將直接決定歐元、英鎊和日圓的相對強弱。

英國央行：降息幾成定局，關鍵看後續指引

英國央行的看點不僅在於“是否降息”，更在於其後續路徑是否會“更加鴿派”。在11月的會議上，英國央行雖維持利率不變，但投票結果是5比4的膠著狀態，其中4名委員支持降息。在支持按兵不動的5人中，只有行長明確表示整體通膨風險已下降，這被市場解讀為行長立場可能正向降息陣營靠攏。

會後數據也強化了降息預期：9月失業率從4.8%上升至5.0%，第三季經濟成長率從0.3%放緩至0.1%。目前，市場給出的12月降息機率約為90%，並且已充分計入到2026年12月前會有額外一次25基點的降息。

• 如果降息落地且措辭偏鴿，英鎊將更容易承壓。


• 反之，如果降息的同時強調仍需觀察、對後續行動保持克制，則可能引發市場「鴿派預期出盡」的行情，為英鎊帶來階段性反彈空間。

歐洲央行：按兵不動，但樂觀措詞是關鍵支撐

歐洲央行本週更可能維持觀望，但其「措辭是否繼續偏樂觀」將直接影響歐元兌美元的相對強弱。此前，歐洲央行一直重申其政策處於“良好位置”，理由是經濟顯現健康跡象且通膨接近目標。近期官員表態也偏向強調經濟韌性，甚至有管理階層成員提出下一步行動可能是升息（儘管短期不會發生）。

在這一背景下，市場普遍預期歐洲央行本週按兵不動，併計入到明年底加息的機率約為36%。

• 如果歐洲央行繼續強調「經濟具備韌性」，歐元更容易獲得支撐。


• 相反，如果其表述更趨謹慎、對通膨回落更有信心，市場對「明年升息36%」的定價可能會下調，歐元的彈性也將被壓縮。

日本央行：升息預期高漲，但日圓為何不漲？

日本央行的情況則更考驗「兌現與指引」之間的差異。目前市場對其12月升息的定價約為75%，並已計入明年約40個基點的升息幅度。

值得注意的是，儘管鷹派押注升溫，日圓先前並未顯著受益。這說明市場的交易重心更偏向「消息兌現後再看指引」。

• 如果日本央行如預期升息，但對2026年的節奏暗示跟不上市場累積的鷹派預期，日圓反而可能出現「利多出盡後走弱」的行情。


• 只有當其政策指引進一步強化後續的緊縮節奏，日圓才可能迎來更永續的修復性上漲。

市場幾乎可以確定，日本央行將在12月18日至19日的會議上，將利率從0.5%上調至0.75%。行長植田和男已基本提前「預告」了這項行動。

現在，所有人的目光都已越過這次升息，投向了更遠的地方：在利率達到既不刺激也不抑制經濟的「中性水平」之前，日本央行究竟還會升息多少？三位了解央行思路的消息人士，為我們揭示了其未來的政策溝通路徑。

升息路徑的「新劇本」：淡化預測，強調回饋

消息人士透露，日本央行下週很可能重申繼續升息的承諾，但溝通的重點將發生微妙變化。央行不會將內部對「中性利率」的估測作為未來升息路徑的主要指引，因為精確預測這一數值非常困難。

取而代之的是，央行將採取更具回饋性的策略。未來的每一次升息決策，都將取決於評估先前的升息對經濟產生了何種實際影響。具體來說，關注點將包括：

• 銀行的放款行為


• 企業的融資環境


• 以及其他經濟活動的具體表現

換言之，日本央行將從“基於預測行動”轉向“基於反饋行動”，走一步，看一步，評估每一步的效果，再決定下一步怎麼走。

為何還要升息？實質利率仍是“負利率”

儘管升息在即，但日本的實際借貸成本仍深陷負值區間。消息人士指出，這很可能成為日本央行下週強調的重點，為後續的政策收緊提供理論基礎。

通膨數據是關鍵支撐。日本的通膨率已經連續三年多超過2%的官方目標。這意味著，即使名目利率上升，經通膨調整後的「實質利率」依然非常低。

「日本的實際利率非常低，這給了央行分階段繼續升息的空間。」其中一位消息人士稱，另外兩位也認同此觀點。

市場與央行的博弈：0.75%是終點還是中途站？

一旦升息至0.75%，日本的政策利率將達到三十年來的新高。

這一水準也開始接近日本央行自己目前估計的1.0%-2.5%中性利率區間的下限。因此，一些市場參與者開始猜測，為了不傷害經濟，日本央行的升息週期可能已接近尾聲。

但消息人士稱，日本央行將試圖打消這種想法。他們會明確表示，中性利率雖然是製定貨幣政策時的重要參考，但絕不是決定下一次升息時機的決定性因素。

央行將仔細評估每次升息的經濟影響，以此來判斷政策利率距離中性水平還有多遠，而不是依賴一個模糊的、不斷變化的估算區間。

此外，雖然央行工作人員會根據最新數據在內部更新中性利率的估值，但相關結果可能要到明年才會公佈。

專家視角：謹慎前行，並強調“寬鬆依舊”

全球央行都將中性利率作為政策基準，但它無法被直接觀測，且受生產力等多種變數影響，估算難度極大。

• 日本央行理事野口旭：他上月警告稱，過度依賴中性利率估值存在風險，因為精確判斷其水平「幾乎不可能」。他認為，“最現實的做法是，將中性利率的大致區間作為參考……在監測其對經濟和物價影響的同時，逐步加息。”


• 日本央行前首席經濟學家亀田聖作：他表示，隨著利率逐步接近中性水平，日本央行的行動可能會比以往更加謹慎。 “央行可能會更新估算，但無法給出一個精確的數值。”

亀田聖作認為，在將利率上調至0.75%後，日本央行必須傳遞的核心訊息是：即便如此，貨幣環境整體上仍將保持寬鬆。這將是安撫市場、管理預期的關鍵。

一則來自瑞士立法機構的折衷方案，讓圍繞瑞銀集團（UBS）的資本監管風暴出現了新的轉機。消息傳出後，市場反應積極，瑞銀股價應聲大漲，觸及2008年以來的最高點。

在2023年收購瀕臨破產的瑞士信貸後，瑞銀成為瑞士唯一的全球性銀行，其龐大的體量也引發了監管的密切關注。為了避免「瑞信危機」重演，瑞士政府先前提出了一套嚴格的資本新規，要求瑞銀大幅提高其海外子公司的資本儲備。

監理重壓：政府的「百億增資」計劃

瑞銀的資產負債表規模，已達到瑞士年度經濟產值的兩倍左右。這一事實讓瑞士政府下定決心，必須加強監管，並防範任何潛在的系統性風險。

政府最初的提案直指要害：

• 核心要求：瑞銀應將其外國子公司的資本充足率從目前的60%提升至100%，以完全涵蓋海外業務可能帶來的損失。


• 資本類型：提案要求瑞銀必須使用核心的一級資本（CET1）來滿足這項要求。

對瑞銀而言，這項改革意味著需要額外籌集高達240億美元的資本，無疑將對其財務構成巨大壓力。

議員折中案：平衡金融穩定與國際競爭力

面對政府的強硬立場，一群來自不同黨派的瑞士議員提出了一個更具彈性的折衷方案。該方案由右翼的瑞士人民黨、中右翼的自由黨、中間黨以及綠黨自由黨的議員共同推動，旨在尋找一個平衡點。

這份新提案的核心調整在於：

• 允許使用AT1債務：議員建議，允許瑞銀使用「額外一級資本」（AT1）債務來滿足海外子公司資本化要求的最多50%。與必須動用核心股權資本（CET1）相比，這項調整將顯著減輕瑞銀的融資負擔。


• 限制投資銀行業務風險：提案也建議，應將投資銀行業務的風險加權資產限制在銀行總資產負債表的30%以內。

提案起草人之一、前自由民主黨領袖蒂埃里·布爾卡特表示，該方案一方面支持瑞士為瑞銀設定全球範圍內最嚴格的資本規則，但另一方面也強調，這些規則「與歐盟、英國、美國和亞洲主要金融中心的監管差距絕不能大到影響競爭力的程度」。

多方博弈：瑞銀與政府的下一步

對於這份新提案，瑞銀方面表示，它“比政府的極端做法更具建設性”，但同時重申，瑞士現有的資本規則已經是全球最嚴格的之一。瑞銀呼籲，最終的監管規定應「相稱並與國際接軌」。

瑞士財政部回應稱，政府已經提交了其原始提案，並將「在適當的時候」決定如何推進後續工作。值得注意的是，上週已有媒體報道稱，瑞士政府準備在部分新規上軟化立場。

目前來看，議員們的折衷方案為這場監管博弈提供了新的方向。市場對此解讀為正面訊號，認為監管層或許能找到一條既能保障金融安全，又不至於過度削弱瑞銀全球競爭力的中間道路。自收購瑞信前夕至今，瑞銀的股價現已翻倍。

12月10日，巴西中央銀行宣布，將基準利率維持在15%的水準。儘管通膨率在今年首次回落至目標區間內，但央行依舊選擇「按兵不動」。這項決定延續了自去年7月以來連續七次升息後形成的政策立場，使巴西的利率水準維持在全球最高行列。

央行為何「按兵不動」？通膨風險仍是核心考量

目前，巴西的年化通膨率已降至4.46%，低於官方通膨目標區間4.5%的上限，今年尚屬首次。然而，通膨數據的改善並未讓貨幣政策委員會（Copom）放鬆警惕。

央行在聲明中解釋稱，目前的通膨前景同時面臨「高於正常水平」的上行與下行風險。委員會認為，為了確保通膨率能夠穩定地回歸目標，在「相當長一段時間內」將利率維持在現有水準是恰當的策略。

巴西貨幣當局的長期目標，是讓通膨率穩定在1.5%至4.5%的區間內。顯然，在決策者看來，目前的抗通膨戰役尚未完全勝利。

總統施壓與市場共識：一場預料之中的決策

自2023年上任以來，巴西總統盧拉曾多次公開呼籲央行下調基準利率，以減輕企業和家庭的借貸成本，進而提振經濟活動。

儘管面臨來自政府的壓力，但巴西央行的這項決定完全符合市場預期。巴西《經濟價值報》對上百家金融機構的調查顯示，市場幾乎一致預測到利率將維持不變。這表明，金融界普遍認同央行在當前環境下需要採取更謹慎的態度。

高利率的代價：經濟成長動能明顯放緩

維持高利率政策並非沒有代價。作為拉丁美洲最大的經濟體，巴西的經濟成長已經顯示出放緩跡象。數據顯示，2025年第三季度，巴西國內生產毛額（GDP）年增1.8%，成長速度較第二季明顯回落。

對於未來，市場也持謹慎看法：

• 成長預期下修：國際貨幣基金組織（IMF）在10月發布的預測指出，巴西2025年的經濟成長率可能為2.4%。雖然這一數字超出了部分市場預期，但與2024年3.4%的成長率相比，仍是大幅下滑。


• 通膨預期仍高：接受央行諮詢的金融機構已將2025年的通膨預期下調至4.55%。


• 高利率或將持續：大多數機構預計，15%的基準利率可能會維持到今年年底甚至2026年初。

總而言之，巴西央行正在一場艱難的平衡遊戲中前進：一方面要遏制潛在的通膨風險，另一方面則要應對高利率對經濟成長造成的拖累。短期內，降息的大門似乎仍未敞開。

俄羅斯中央銀行已在莫斯科向歐洲清算銀行（Euroclear）提起訴訟，這是西方凍結其主權資產的首次重大法律反擊。此舉不僅是對歐盟動用這筆資金計畫的直接挑戰，也揭露了西方盟友之間的深刻分歧。

根據俄羅斯央行的聲明，在歐盟凍結的2,100億歐元俄羅斯資產中，高達1,850億歐元由總部位於布魯塞爾的歐洲清算銀行持有。俄方指控該機構的「非法行為」導致其「無法動用屬於自己的資金和證券」。

這場訴訟標誌著資產凍結爭議進入了一個新階段。此前，布魯塞爾方面正計劃無限期凍結這筆資產，以支持一項向烏克蘭提供900億歐元的貸款計畫。

歐盟的計畫：用俄羅斯資產為烏克蘭“輸血”

俄烏衝突爆發後不久，西方國家在2022年凍結了價值約3,000億美元的俄羅斯儲備資產。目前，這筆資產的凍結狀態每六個月需要更新一次，並且必須得到歐盟全部27個成員國的一致同意，其中包括匈牙利等對此計畫持保留態度的國家。

為了繞過這項障礙，歐盟委員會提議動用緊急權力，將這筆2,100億歐元的資產無限期凍結。其核心目標是為一筆900億歐元的烏克蘭貸款提供資金，以增強烏克蘭的抵抗能力，並提升歐洲在美國主導的和平談判中的地位。

據悉，歐盟各國已於上週四同意了這項提案，歐盟領導人將在下週就具體的貸款計畫展開討論。

俄羅斯的反擊：從法庭鬥爭到經濟報復

面對歐盟的步步緊逼，俄羅斯擺出了強硬的反擊姿態。

在法律層面，俄羅斯央行明確表示，將「無條件挑戰」任何試圖透過國際法庭在「友好國家和敵對國家」凍結其資產的企圖。此訴訟索賠的金額將基於被凍結的資金總額、證券價值以及預期收益的損失。

莫斯科同時警告，如果歐盟繼續推進挪用俄羅斯資產的計劃，俄方將採取「所有可用的法律及其他機制維護自身利益」。俄羅斯總統普丁上月也透露，克里姆林宮已為應對歐盟的計畫制定了方案，但未提供細節。

潛在的報復措施包括：

• 沒收資產：考慮沒收歐洲清算銀行和西方投資者在俄羅斯持有的資產。目前，俄羅斯已經凍結了歐洲清算銀行在該國持有的170億歐元西方資產。


• 企業國有化：可能將西方在俄羅斯企業徹底國有化。

普丁的發言人德米特里·佩斯科夫本週稍早警告稱，凍結俄羅斯資產的舉動「將對相關國家、法律實體和個人產生非常嚴重的後果」。

西方陣營並非鐵板一塊：利益分歧浮出水面

儘管歐盟委員會力推資產挪用計劃，但西方內部對此並非毫無異議，各方利益衝突逐漸顯現。

首先是來自美國的反對。川普政府正在就一項美俄和平計畫進行談判，並希望將大部分被凍結的資產注入兩個由美國主導的投資基金。

歐盟內部同樣存在分歧。由於大部分資產存放在比利時，該國對可能面臨的俄羅斯法律訴訟和經濟報復深感擔憂，因此要求其他成員國共同承擔未來的風險。但這項提議遭到了法國的反對，因為法國的商業銀行持有約180億歐元的俄羅斯資產，不願捲入更深的爭議。

地緣政治背景：北約警告歐洲或面臨大規模戰爭

這場圍繞著資產的金融博弈，發生在地緣政治緊張局勢升級的大背景之下。

就在俄羅斯提起訴訟之前，北約秘書長馬克·呂特發出了嚴厲警告，稱歐洲應準備好應對一場規模可能「堪比我們祖父母和曾祖父母經歷過的戰爭」。

呂特週四在柏林發表演說時指出，隨著俄羅斯經濟全力轉向戰爭模式，該國可能在五年內就準備好對北約動用軍事力量。他呼籲歐洲各國迅速增加國防開支和生產能力。

「我們是俄羅斯的下一個目標，」呂特說，「我擔心太多人暗自自滿，沒有感受到緊迫性。」這一警告無疑為俄歐之間的資產爭端增添了更為沉重的分量。

對於時刻關注SpaceX首次公開募股（IPO）的投資者來說，一個核心問題擺在面前：你投資的究竟是一家有望帶來穩定回報的衛星互聯網巨頭，還是在為埃隆·馬斯克（Elon Musk）個人高風險的火星探索夢想買單？

這家以可重複使用火箭顛覆航太業、並建構了全球衛星寬頻網路的公司，正計劃在明年進行IPO。市場預期其募資規模可能超過250億美元，整體估值或將突破1兆美元，無疑將是資本市場史上規模最龐大的上市活動之一。

然而，馬斯克從未掩飾其終極目標——將人類送上火星。這讓分析師們相信，即便成功上市，SpaceX的重心也不會完全放在那些看似更穩健的創收業務上，例如持續擴張「星鏈」（Starlink）服務或建造太空資料中心。

特斯拉投資者的既視感：豪賭與遠見

這種局面對馬斯克旗下另一家公司──特斯拉（TSLA）的投資人而言並不陌生。他們早已習慣在激烈的技術競爭和馬斯克分散的精力之間尋找平衡。這位全球首富曾宣稱特斯拉並非汽車公司，而是人工智慧與機器人平台，這種宏大敘事一度讓部分投資人感到不安。

如今，同樣的模式似乎將在SpaceX上演。

專注於航太領域的研究機構奎爾蒂分析公司（Quilty Analytics）的分析師凱勒布·亨利（Caleb Henry）指出，任何打算購買SpaceX股票的人都必須接受一個現實：這家公司歷來不惜投入數十億美元用於高風險項目。其中一些項目，如「星鏈」和「獵鷹9號」可重複使用火箭，也是在經歷了漫長的試錯後才開始獲利。

“SpaceX始終是一家研發投入密集型企業，”亨利表示，“未來的投資者必須接受這一點。如果他們覺得自己的權益沒有得到回報，就可能會失去信心。”

對於相關問詢，SpaceX方面未予置評。

「星艦」的成敗：IPO時間表的關鍵變量

SpaceX的上市傳聞由來已久，但屢次“雷聲大雨點小”，其進程始終與馬斯克的火星執念深度綁定。

早在2018年，SpaceX總裁 Gwynne Shotwell）就曾表示，公司要等到實現常態化的火星飛行後才會上市，但這一目標已被多次推遲。

本週三，馬斯克再次暗示IPO可能臨近，並稱SpaceX最快可能在明年就向火星發射無人「星艦」（Starship）飛船。 「星艦」是該公司自2017年左右開始研發的新一代巨型火箭，但鑑於火箭至今尚未完成一次成功的軌道飛行，分析師普遍認為這一時間表過於激進。

投資了SpaceX的創投公司福圖納投資（Fortuna Investments）執行長賈斯特斯·帕爾馬（Justus Palmar）預測，IPO會在「星艦」成功抵達火星後進行，因為這能為公司消除一個核心風險。

“他正在嘗試讓火箭飛向火星……一旦失敗，對公司股價將是沉重打擊，”帕爾馬說，“但在公司未上市階段，這不會產生太大影響。”

然而，曾擔任SpaceX「龍」飛船載人艙部門主管的阿比·特里帕蒂（Abi Tripathi）持有不同看法。他認為，只要「星鏈」業務的營收夠強大，投資人或許能夠容忍火箭發射的失敗，因為這些損失「與星鏈創造的營收相比會顯得微不足道」。

「星鏈」業務：SpaceX估值的壓艙石

儘管火星計劃充滿不確定性，但「星鏈」業務的強勁前景，是支撐SpaceX高估值並為其冒險提供財務緩衝的關鍵。

「星鏈」一直是「星艦」火箭研發過程中的主要資金來源。同時，「星艦」的設計用途也包括部署更大尺寸的「星鏈」衛星，以支援公司極具獲利潛力的「星鏈移動」（Starlink Mobility）直連蜂巢服務。

以下是「星鏈」業務目前的進展：

• 全球覆蓋：已在太空部署約1萬顆衛星。


• 用戶規模：在至少140個國家和地區擁有超過600萬用戶。


• 市場擴張：即將獲得在印度開展業務的監管批准。根據德勤預測，到2030年，印度衛星寬頻服務市場規模將達19億美元。

此外，SpaceX正全力推動其直連蜂窩服務。美國政府文件顯示，該公司上月已為「星鏈移動」提交商標申請，並於本週二宣布該服務已在加拿大正式啟用。這項業務旨在透過下一代衛星技術，為全球用戶提供視訊通話等高頻寬服務。聯合市場研究機構預測，到2034年，該市場規模可望達到433億美元。

火星之外的想像空間

除了“星鏈”，SpaceX還有其他潛在的成長點，這進一步增加了其投資故事的吸引力。

• 國家安全業務：其「星盾」（Starshield）業務預計將受益於利潤豐厚的政府項目，例如美國前總統川普提出的1500億美元「金頂」飛彈防禦計劃，這將為公司的發射業務帶來更多客戶。


• 太空資料中心：這是馬斯克最新的雄心計畫。理論上，在太空建立資料中心可以利用太陽能，突破地球的能源瓶頸，讓SpaceX搭上人工智慧發展的快車。但分析師也警告，這項設想面臨冷卻技術、發射成本和太空垃圾等諸多挑戰。

儘管風險清單很長，但市場分析師普遍認為，許多投資人最終仍會選擇與SpaceX一同經歷風雨，就像他們當初選擇特斯拉一樣。

「對許多散戶來說，成為SpaceX的股東或許會讓他們操碎了心、愁白了頭。」未來股權研究（Future Equity Research）首席市場策略師沙伊·博洛爾（Shay Bolor）總結道。