重磅政策落地，重點關注港股配置機會，A股傳媒部分賽道可望受益

摘要:

9月27日，中國人民銀行發佈公開市場業務公告，將公開市場7天期逆回購操作利率下修0.2個百分點，由此前的1.7%調整為1.5%。同時，央行決定：自2024年9月27日起，下調金融機構存款準備率0.5個百分點（不含已執行5%存款準備金率的金融機構）。

本次下調後，金融機構加權平均存款準備率約6.6%。同時，為支持上市公司和主要股東回購和增持上市公司股票，人民銀行行長潘功勝近日宣布將創設股票回購、增持專案再貸款，引導銀行向上市公司和主要股東提供貸款，支持回購和增持股票。

政策資訊利好使外資對港股產生更多的關注，港股逐漸成為外資配置的核心目標。同時，南向資金在短期內有獲利回吐的現象，但隨後迅速回流，顯示內外資均看好港股的長期配置價值。目前，由於全球央行進入降息週期，市場流動性改善，港股的分母端獲得較好支持。此外，港股互聯網龍頭公司透過降本增效，實現了在整體經濟不振的情況下的利潤增長，展現出較強的基本面表現。

在最近的港股市場中，網路板塊表現出色。特別是騰訊、美團和小米等核心個股在過去一週的平均漲幅達到約20%。例如，嗶哩嗶哩漲幅達到30%，阿里巴巴上漲了27%。我們判斷，這現象背後的主要原因可以歸結為外資的大量流入，尤其是在港股政策利好與外資對港股的優質資產配置價值認可的背景下。

在消費領域，遊戲產業在可選消費細分賽道表現尤為突出。根據我們先前的中報總結得出，遊戲是消費賽道成長較快的領域之一，主要體現在騰訊、嗶哩嗶哩、心動公司等的良好表現。遊戲產品的周期性帶動了第二季業績的上調，未來一年內多個新產品週期的推出有望繼續為產業帶來成長機會。遊戲產業進入業績高峰期，尤其是騰訊的《DNF手遊》和嗶哩嗶哩的《三國謀定天下》等遊戲超預期，可望提升業界的整體預期。

隨著雲端運算、AI等新興技術的加速應用，B端市場的開支亦呈現上升趨勢，或預期為網路大廠帶來新的成長空間。在政策帶動下，數位經濟相關的投資力度增加，為網路產業的進一步發展提供了動力。

投資建議

【港股】我們認為隨著10月假期A股休市，港股仍有較好的資金面配置機會。整體市場流動性改善、估價仍具吸引力，建議關注：騰訊控股、嗶哩嗶哩、阿里巴巴、美團、拼多多、美圖、雲端音樂、泡泡瑪特、心動公司、快手。

【A股】傳媒關注以下幾個方向：1）可選消費中關注遊戲板塊：神州泰嶽、吉比特、三七互娛、愷英網絡等公司預計在未來12月中進入新產品週期；2 ）潮玩卡牌板塊：姚記科技、奧飛娛樂、上海電影、華立科技等；3）消費共振：分眾傳媒；4）影視板塊：博納影業、光傳媒、萬達電影、芒果超媒等；5）併購重組主題：國資背景的上海電影、新華傳媒、中廣天擇、華數傳媒、慈文傳媒、唐德影視等，以及民營背景的姚記科技、華策影視、盛天網絡等。

來源：信達證券

風險提示及免責條款

市場有風險，投資需謹慎。本文內容僅供參考，不構成個人投資建議，也未考慮到某些用戶特殊的投資目標、財務狀況或其他需要。據此投資，責任自負。

麥高證券

市場行情回顧

9月23日至9月27日，滬深300漲跌幅約15.7%，大盤大幅回升；滬深300周成交額約16,492.9億元。食品飲料板塊漲幅約26.1%，一級次產業排名第1；成交額約2,316.6億元。截止9月27日，食品飲料產業估值已修復但整體仍處於歷史估值低點。

行業高頻數據跟踪

8月社零年比+2.1%，其中城鎮消費品零售額較去年同期+1.8%，鄉村消費品零售額較去年同期+3.9%。

9月27日，花旗中國經濟意外指數為-35.4，較9月20日（上一週）上升3.7，回升。

白酒：8月中國白酒當月產量達25.6萬千公升，年比-10.2%。

乳製品：9月19日，中國主產區生鮮乳平均價為3.14/公斤，較上季上週（9月12日）持平年比-15.8%，我國生鮮乳價格持續呈現下降趨勢。

肉製品：8月，中國牛肉價格當月年比-12.9%，呈現下降趨勢；豬肉價格較去年同期+16.1%，上升。

啤酒：8月中國啤酒當月產量為358.5萬千公升，年比-3.3%。 1-8月累計產量為2,637.6萬千公升，較去年同期-1.2%。

產業新聞

水井坊擬從10月1日起對水井坊52度/42度/38度臻釀八號的500mI*6和500m1*4兩個規格的T1進貨價和門市進貨價，均建議增加10元/瓶。

近期世界品牌實驗室揭曉了今年的《亞洲品牌500強排行榜。中國的食品飲料類別共有22個品牌躋身榜單，其中酒類共有8個品牌榮登榜單。

2024年9月26日，以"敬天、愛人、傳承"為主題的汾酒封藏大典在山西杏花村的汾酒文化園隆重舉辦。

公司公告

水井坊：公司決定將2021年回購的且尚未使用的85.82萬股股份用於註銷並相應減少註冊資」。若無其他變動，註銷後公司股份將從48836.14萬股減至48750.32萬股，註冊資本相應減少。

東鵬飲料：公司股東君正投資累計賣出公司股份436.45萬股，占公司總股本的1.09%該次權益變動後君正投資持有公司股份1563.60萬股，占公司總股本3.91%。

麥趣：上海金融法院公開拍賣麥趣爾集團所持有的麥趣爾股份部分無限售流通股1,483.51萬股股票，占公司總股本的8.52%；競買人上海楷巨資訊科技有限公司競得拍賣標的741.76萬股，競標人王澤濤競得拍賣標的741.76萬股。

本週觀點

本週滬深300指數大幅回升，食品飲料板塊表現強勁，漲幅約26.1%，我們維持產業「優於大盤」評級，看好政策催化下板塊估值修復。本週產業新聞及公司公告方面，水井坊計畫對臻釀八號提價，建議增幅10元/瓶，持續穩固其品牌定位；近期水井坊、貴州茅台等多家食品飲料板塊公司回購公司股份、減少註冊資本，有利於增強投資者信心。

風險提示及免責條款

Samantha Luan

10月1日，市場分析師Jeff Cox撰文稱，襲擊美國東海岸和墨西哥灣沿岸港口的罷工可能會推高食品、汽車以及眾多其他消費品的價格，但預計只會造成有限的廣泛影響——只要罷工不要持續太久。

國際碼頭工人協會(ILA)要求61.5%的加薪，因為這是港口工人近50年來首次罷工。

從宏觀角度來看，罷工造成的影響將取決於持續時間。拜登總統可以介入並下令實行為期80天的冷靜期，至少可以暫時停止罷工，但目前尚無跡象表明他會這樣做。

RSM首席經濟學家Joseph Brusuelas表示「美國東岸和墨西哥灣沿岸港口工人的罷工行動將對國內生產毛額造成輕微的衝擊。他將每週的影響程度定為略高於國內生產毛額的0.1個百分點，以及43億美元的進口和出口損失。

他補充說：“鑑於美國經濟目前正以3%的速度增長，我們不認為罷工會改變國內經濟的增長軌跡，也不會給當前經濟擴張的過早和不必要結束帶來風險。”

穆迪的經濟學家John Donigian表示，東岸港口工人的罷工將波及各產業。

一些主要受到挑戰的行業包括煤炭、能源和農產品。一個經驗法則是，每次罷工一天，就需要將近一周的時間才能使港口恢復到正常運作水準。

花旗經濟學家Andrew Hollenhorst表示：「隨著出口和進口積壓的增加，罷工的成本將逐步上升。例如，進口的鮮果等易腐產品可能會先出現短缺。如果罷工持續數日以上，某些生產要素的短缺最終可能會減緩生產，並導致汽車等製成品價格上漲。

供應鏈中的障礙可能會加劇通貨膨脹，而價格壓力似乎已經從2022 年中期的峰值冷卻下來，當時的年利率已達到40 多年來的最高水平。海事協會提議加薪接近50%，這是另一個可能重新引發通膨的因素，而薪資壓力也已經消退。

昆尼皮亞克大學經濟學教授Christopher Ball表示：「從短期來看，如果這種情況持續超過幾天，如果持續超過一周…這肯定會推高許多商品和服務的價格。罷工期間可能會導致短期內物價飆升，我可以很容易地看出，這會大幅推高某些商品的價格。

他預計，受影響的主要領域將是食品和汽車，這兩個領域近幾個月都施加了通貨緊縮壓力。他補充說，港口附近的小型企業也可能受到不利影響。

綜合以上消息，若罷工持續推高美國通膨，恐限制聯準會下次降息幅度，甚至可能不降息，這將成為美元的潛在利好，投資人需對此保持關注。

來源: 匯通網

風險提示及免責條款

Thomas

美國8月建築支出意外下滑，主要受獨棟房屋專案支出大幅下降影響。儘管較去年同期成長4.1%，但住宅建設投資下降0.3%。分析師指出，新房供應增加和購屋者預期聯準會降息導致建商不願動工。聯準會已下調聯邦基金利率50個基點，預計11月和12月將繼續降息。

新華財經華盛頓10月1日電（記者許緣）美國商務部1日公佈的數據顯示，主要受獨棟房項目支出大幅下滑影響，8月美國建築支出（construction spending）意外下滑。

當天公佈的數據顯示，8月美國建築支出較上季下降0.1%，遠不及市場普遍預期的小幅成長0.1%，但優於7月經修正後的下降0.5%。 8月建築支出較去年同期成長了4.1%。

數據顯示，8月新獨棟房項目支出大幅下降1.5%。私人建築項目支出繼7月下降0.7%之後再降0.2%。多戶住宅支出也下降0.4%。住宅建設投資下降0.3%。辦公大樓和工廠等私人非住宅建築投資下降0.1%。但家庭裝修支出增加。

分析師指出，市場上新房供應不斷增加導致建商不願在新住宅項目上破土動工。同時，購屋者對聯準會持續降息預期加強，短期內可能會抑制借貸成本下降帶來的提振效果。數據顯示，抵押貸款利率目前處於兩年來低點，但新房庫存則與2008年初時水準相當。

聯準會結束9月貨幣政策會議後宣布下調聯邦基金利率目標區間50個基點到4.75%至5%之間。市場普遍預期聯準會將在接下來的11月和12月貨幣政策會議上繼續降息。

來源: 中國金融資訊網

風險提示及免責條款

中金公司

經濟

央行

我們複盤了過去13輪降息週期後的宏觀形勢，發現無論經濟是否衰退，經濟成長都不會在短期迎來拐點，美債黃金的上漲行情還能持續半年左右，銅等商品持續承壓。若經濟不衰退，美股將持續上漲；若經濟衰退，美股先下跌半年後再反彈。結合歷史週期規律與本輪經濟市場特點，我們維持超配美債黃金，標配全球股票，對銅油等商品相對謹慎。

聯準會為何大幅降息50bp？

9月FOMC會議降息50bp，新的散佈圖顯示今年一共要降息100bp，明年降息100bp，後年降息50bp，本輪降息週期一共250bp，這與我們一直以來的預測一致：美聯儲不是淺降息晚降息，而是深降息快降息，降息幅度在200-300bp。

儘管聯準會否認落後於曲線，但首次降息50bp其實已經變相承認這輪降息已經啟動太晚。我們在年初就反覆提示，美國成長與通膨將同步下行，FedQ1就應該開始降息。但美國Q1成長與通膨數據出現系統性偏差，我們認為可能誤導了聯準會判斷，導致降息起點延至9月。為了避免衰退風險進一步擴大，聯準會選擇首次降息50bp，追趕降息進度。

降息50bp後，股債商金等主要大類資產先漲後跌，可能受Powell在記者會釋放的鷹派訊號壓制：Powell表示不能把50bp當作未來降息的固定節奏，聯準會可以根據經濟狀況放慢降息，甚至暫停降息；中性利率可能大幅上升，不會再回到低利率甚至負利率時代。與此對應，我們注意到散點圖長期中性利率上修至2.9%。

9月就業和通膨數據並沒有很差，但聯準會仍選擇降息50bp，顯示降息門檻非常低，如果有必要，聯準會也完全可以在當前路徑上進一步加速降息，所以降息交易仍是當前確定性較高的投資方向。我們在2023年發布的報告中計算十年期美債利率中長期中樞為3.5%，現在利率接近3.8%，週期下行時資產價格也完全可以運行到中樞以下，因此利率仍有充分下行空間。我們的全景經濟模型顯示美國週期下行、部門分化，經濟前景並不確定，因此暫時維持標配全球股票，低配銅油等商品。

降息之後何時看到經濟轉折點？

利率變動傳導到經濟需要時間，Fed2022年開始升息，美國經濟2024年才逐漸顯示下行壓力。與此類似，降息之後經濟轉折點可能也不會立刻出現。我們複盤了1950年以來的13次聯準會降息週期，為預測本輪經濟拐點提供參考。在過去13輪降息週期中，

美國經濟有10次最終陷入衰退，只有在1995、1984、1966這3輪降息週期中避免衰退，軟著陸的歷史勝率其實並不高。

由於在一些降息週期中，聯準會降息時點與衰退時點間隔較久，因此這些降息週期前期的經濟市場環境其實與軟著陸情景類似，而這段時期恰恰對應我們當下最關心的未來1-2個季度經濟資產走勢，所以在下文分析中，我們把「聯準會降息後一年以內不出現衰退」也視為軟著陸情景，這包含了1989與2019這兩輪降息週期。因此在新定義下，我們得到8次硬著陸與5次軟著陸。

在硬著陸時期，PMI、GDP成長率和失業率中位數顯示經濟通常需要9個月的時間逐步穩定，失業率則持續上升。在軟著陸時期，PMI與GDP增速也要繼續下行約6個月左右的時間才能見底回升，失業率則維持平穩。

上述複盤驗證了我們的判斷，無論最後是否出現衰退，經濟下行趨勢可能都會在降息之後維持2-3個季度。

即使是利率敏感型部門，歷史復盤顯示上行拐點也不會很快出現：硬著陸時期，美國信貸和房價增速在聯準會開啟降息1年左右才能見底回升。在軟著陸時期，美國信貸成長同樣面臨約10個月左右的下行壓力，房價增速也只是維持穩定而已，並沒有在降息後很快回升。

降息之後何時看到市場拐點？

我們持續建議超配美債黃金，低配銅油等商品，並提示全球股市波動。今年黃金越過2,600美元，創歷史新高；十年期美債利率一度下行近100bp至3.6%，銅油從高點分別最深下跌12%與19%，全球股市在8-9月份波動劇烈，驗證了我們的預測。

展望後市，投資人關注點轉為美債黃金何時確認下行拐點，何時該商品確認上行拐點，股票何時結束波動？從歷史複盤規律來看，我們發現無論是否出現衰退，十年期美債利率在降息後2個季度維度上平均仍有70bp左右的下行空間。

軟著陸背景下黃金下跌風險有限，硬著陸時上漲更多，但無論是否出現衰退，降息後2-3個季度裡高點中位數在5%-10%區間。因此我們認為美債黃金的下行拐點並不會在降息後很快出現，仍可維持超配。

同時，由於這兩類資產先前漲幅較大，未來波動可能增加，也與歷史複盤規律相匹配，我們建議利用波段機會逢低加倉。

美股走勢高度取決於經濟衰退與否，硬著陸時前6個月平均下跌10%然後開啟反彈，軟著陸則持續保持上行。

結構上看，標普500和羅素2000在經濟衰退時表現較好，納指下行壓力更大，軟著陸則更有利於納指表現。由於我們對經濟前景並不確定，因此對海外股票前景持中性態度。降息后何时见拐点？_12

美元在硬著陸時存在一定下行壓力，在7個月維度上逐步觸底，跌幅最深在5%左右，隨後在下半年開啟反彈，軟著陸時美元通常在前三季度偏強震盪，但在第四季度走弱。降息后何时见拐点？_13

商品方面，聯準會升息後經濟總需求受限，無論經濟衰退與否，銅作為重要工業金屬在聯準會降息後前8個月維持回落態勢。油價在硬著陸時保持上行勢頭，軟著陸時反而下跌，可能反映歷史上供給衝擊（石油危機）造成的經濟衰退，對當下市場前景可能指引有限。儘管近期國內海外政策轉向，經濟成長樂觀預期推動商品價格出現階段性反彈，但考慮到上述歷史複盤規律，利率下行對實體經濟傳導尚需時間，經濟週期下行風險仍存，我們認為商品上行拐點還需更多訊號確認。

聯準會降息對中國資產有何啟示？

中國資產價格時間序列較短，大部分資產只經歷了最近2-4 輪聯準會降息時期，因此歷史複盤啟示相對有限，預測未來市場走勢更多需要依靠演繹分析。聯準會大幅降息，減少了對我國貨幣政策的掣肘，人民銀行7月就開始降息，9月國新辦記者會提出進一步降準降息，下調存量房貸利率，利好我國債市表現。由於我國真實利率偏高，貨幣政策仍有寬鬆空間，因此我們中長期仍對債市持正面觀點。短期來看，國債利率已經在過去幾個月大幅下行，央行寬鬆靴子落地，提振市場預期，同時債券供給增加，市場波動可能增大，我們建議短期標配，中期擇機增配。

對於股票資產，聯準會降息從分母端形成明確利多，但考慮到海外衰退風險與美國總統大選伴隨的關稅不確定性，我們建議維持標配，結構上偏向港股與高股息資產。對於人民幣匯率，我們認為海外利率下行、內外利差收窄為人民幣雙向波動創造了有利環境，人民幣近期明顯升值，可能正是重回雙向波動的起點。降息后何时见拐点？_16