在2024年美國大選中，川普擊敗哈里斯，重返白宮。這場勝利固然有多方面因素，但經濟問題無疑是川普贏得民心的核心「王牌」。選民在高通膨、就業壓力和日益上升的生活成本下，將目光聚焦於經濟現狀與未來前景，而川普以明確的經濟議題和務實的政策主張，成功打動選民。

在2024年美國大選中，川普擊敗哈里斯，重返白宮。這場勝利固然有多方面因素，但經濟問題無疑是川普贏得民心的核心「王牌」。選民在高通膨、就業壓力和日益上升的生活成本下，將目光聚焦於經濟現狀與未來前景，而川普以明確的經濟議題和務實的政策主張，成功打動了焦慮的選民。本文將分析川普在經濟議題上的優勢，以及對哈里斯政策的批評，為何在這場競賽中取得了最終的勝利。

美國的高通膨問題在此次大選中顯得特別突出。自2021年疫情結束後，通膨壓力持續加劇，曾經在2022年年中達到9.1%的峰值，創下40年來新高，雖然拜登、哈里斯政府採取了加息等措施使通膨率在2024年9月降至2.4%，但高通膨的餘波尚未完全消退。根據美國的一項統計顯示，2024年食品價格較2019年上漲了近25%，住房成本年增18%。這些數據表明，通膨雖然緩解但仍在高位徘徊，民眾的生活成本壓力並未根本改善。根據民意調查，川普都被認為是經濟議題最可信的候選人。

2021至2023年的高通膨水平，削弱了美國民眾對執政政府的支持。川普敏銳地抓住了選民對生活成本上升的痛點。在競選期間，他不斷批評拜登、哈里斯政府的應對策略，指責其在貨幣政策上的滯後反應導致物價飆升，並承諾將實施稅收改革、增加生產供應等具體措施，以解決物價上漲問題。在他的一場演講中，川普計劃在上任第一年內努力將能源價格削減一半。他說：「在我的領導下，美國將致力於實現一個雄心勃勃的目標，即將能源和電力價格削減至少50%。我們希望在12個月內，最多不超過18個月實現這一目標。 「川普也提出了一系列具體政策，如放寬能源開發限制以降低油價、減免中低收入者的稅收負擔等，這些措施在經濟前景不明朗的情況下贏得了選民的廣泛共鳴。

拜登、哈里斯政府上台後，雖然疫情後的經濟復甦帶動了部分產業的就業成長，但整體就業市場的表現卻未達預期。民調顯示，近三分之二的選民認為，在拜登總統的領導下，國家走上了錯誤的道路。對此，川普在競選中一再強調他的「美國製造」政策。他在多個關鍵州的集會上承諾將重新推動製造業回歸，特別是透過減稅和降低能源成本，吸引製造業回到美國本土。這種實實在在的就業承諾打動了中西部等製造業州的選民，幫助他贏得了這些「搖擺州」的關鍵票數。

根據蓋洛普（Gallup）民意調查，美國人最關心的經濟問題，是總體經濟狀況（24%）和通貨膨脹水準（15%）。在非經濟議題中，22%美國人最關心移民議題，其次是政治領導（17%）。川普正確無誤地抓住了這一點，他對經濟議題的解讀不僅停留在批評，而是清晰地提出了切實可行的解決方案，尤其在稅收和能源領域，他提出了一系列具體的政策措施，贏得了中小企業和一般民眾的支持。

減稅承諾：川普承諾多次在競選集會上承諾，如果他贏得連任，他將再次大幅削減個人所得稅，而且減稅受益人將包括上、中、下所有階層的美國人，這與現任總統拜登呼籲要對美國企業和富人加稅的政策形成鮮明對比。這種直接降低稅負的政策對一般勞工階級和小企業主尤其具有吸引力，而相較之下，哈里斯政府對於中產階級的稅收政策調整幅度較小，未能有效回應基層民眾的實際需求。

能源政策：過去幾年，美國的能源價格持續走高，對中低收入者產生了顯著影響。川普在競選中承諾重新開放國內的石油和天然氣開採，尤其是在德州等油氣資源豐富的地區。他表示將廢除哈里斯政府在能源領域的部分限制，以增加供給、降低成本。統計顯示，2024年美國的汽油價格較2019年上漲了50%，這是川普利用的一個重要議題，他指出能源成本增加是導致通膨的一個重要原因，而他主張的「能源獨立」政策顯然與選民對低成本能源的需求相符。

美國的農村和郊區選民對拜登政府的經濟政策早有不滿，尤其是面對通膨和就業市場的雙重壓力，農村選民表現出對經濟改革的強烈需求。農村選民的投票行為將可能在這場競爭中發揮關鍵作用。特別是，農村選民的黨派忠誠度正在發生顯著變化，尤其是在賓州和北卡羅來納州等關鍵搖擺州，川普在這群人中的支持率高達3比1。這一比例較2016年的62%和2004年的57%有了顯著提升，顯示出農村地區對共和黨的日益傾斜。在賓州、威斯康辛等關鍵搖擺州，農村和郊區選民的支持成為川普取勝的重要基礎。川普在競選期間不斷強調他的「回歸傳統價值」的經濟政策，透過保護製造業、減少稅收和加強本土經濟活力等措施，直接回應了鄉村和郊區選民的關切。此外，他還提出了對農業生產的支持政策，包括減少農業稅、增加農業補貼等，這些務實的政策主張使得大量農村選民對其產生信任。

在競選中，川普展現了卓越的社群媒體運作能力，將經濟議題轉化為易於理解的具體案例與數字。透過平台如「X」（原推特）和其他社群媒體，他的團隊頻繁發布相關數據和簡潔的圖表，展示拜登、哈里斯政府在通膨、就業、稅收等方面的「失誤」。相較之下，哈里斯團隊在社群媒體上的表現較為謹慎，對經濟數據的解釋較為繁瑣，未能有效地向選民傳達出自身的政策優勢。

川普陣營利用社群媒體強化了經濟議題的影響力。例如，他在社交平台上發布一系列帖子，指出過去四年通膨上漲的幅度和對居民生活的影響，並以案例強調普通家庭生活成本的增加。這種直接而簡潔的表述吸引了大量選民關注，使得川普成功將經濟議題塑造成其競選的核心焦點。

川普的經濟政策主張具有強烈的務實色彩，特別是在經濟前景不確定的情況下，他提出的穩健增長和降低成本的承諾讓選民看到了「切實的未來」。與之相比，哈里斯的經濟政策雖然著重於社會公平、氣候變遷等前瞻性議題，但對多數選民而言顯得過於抽象，未能實際回應當前的生活壓力。例如，川普在競選中多次強調自己對未來四年的經濟發展藍圖，提出了提高製造業就業、恢復本土經濟活力的願景，並且明確列出了具體步驟。而哈里斯則著重的氣候變遷政策和綠色經濟理念，儘管受到部分城市選民的歡迎，但對於鄉村和低收入選民而言，顯得「遙不可及」。

綜上所述，川普之所以能夠戰勝哈里斯，經濟問題無疑是其獲勝的關鍵。透過明確的減稅、就業、能源和消費價格等方面的承諾，川普將選民的焦慮轉化為支持，將複雜的經濟議題轉化為簡潔易懂的政策主張，從而獲得了廣泛的支持。而拜登、哈里斯政府對通膨與經濟問題的應對不足，且態度含混、曖昧，加之對未來經濟藍圖的缺乏具體實施方案，顯得撲朔迷離、不可琢磨也更加無法理解，使其在選民中的吸引力大打折扣並受影響。

這次選舉結果揭示了美國社會對經濟議題的高度敏感，以及對務實政策的需求。川普以清晰的經濟議題為核心，成功向美國民眾展示了他重視本土經濟、減輕生活成本的形象。對未來的美國政治而言，如何有效回應選民的經濟訴求，或許將成為決策者需要深入思考的核心議題。

疫情後，全球大宗商品需求相較長期趨勢始終存在超調。 2020年以來大宗商品需求曲線被動脫離長期路徑。歷經數年，我們看到全球銅、石油，國內鋼材等主要大宗商品需求依然未能完成疫後的均值回歸進程，特別是2024年下半年以來，全球主要經濟體增長同步放緩，進一步加劇了大宗商品需求的超調幅度。我們認為大宗商品下游需求正處於新、舊動能切換的過渡期，新需求興而未立，舊需求效率受損，或是近年來有效需求難以穩定增長的核心原因。

能源轉型為有色金屬帶來綠色需求增量，但尚未完全抵銷傳統需求的拖累。疫情後全球銅消費較長期趨勢的超調幅度較小，核心支撐在於隨著綠色轉型穩步推進，全球單位GDP銅消費強度受益於綠色需求佔比抬升而高於長期趨勢。但全球銅消費量仍較長期趨勢有一定偏離，或顯示綠色需求成長亮點暫未能完全抵銷傳統需求成長放緩的影響，或是新、舊能源需求成長接力中存在的合成謬誤。

存量主體“未雨綢繆”，抬高新興主體成長接力的體量門檻。經濟體的都市化和工業化過程是大宗商品需求內生擴張的核心驅動，也是20世紀以來四次大宗商品市場超級週期形成的必要條件。近年來，以印度為代表的新興經濟體在經濟成長與消費強度上均具備優勢，新、舊經濟體的需求成長接力正在進行時。但在逆全球化和能源轉型大勢下，以OECD國家和我國為代表的存量需求主體“未雨綢繆”，單位GDP石油需求強度的下降斜率更為陡峭，疊加經濟增長有所放緩，抬高了新興經濟體接力成長的體量門檻。

經濟轉型影響商品消費強度，國內工業產品傳統需求面臨挑戰。國內鋼材消費見頂，主要反映我國在經濟成長結構調整階段，大宗商品需求強度的相應調整。地產是我國鋼材消費成長的第一大驅動，我們測算2000-2020年間國內粗鋼產量中約40%來自房地產建設的直接需求，且還並未考慮地產產業鏈上相關的機械、家電等鋼製品。近年來，國內新開工、施工面積下降或直接影響國內螺紋等鋼材品種的消費，表現為建築業在我國單位GDP鋼材需求強度中的貢獻收縮較多。

往前看，我們認為大宗商品需求超調後的修復方向或相對確定，其中既包含了均值回歸的必然趨勢，也有先破之下政策發力而帶來的後立空間。大宗商品下游需求或預期普遍受益於宏觀條件改善，實際幅度或因品種而異。其中，我們判斷有色金屬需求成長或預期在傳統需求穩定和綠色佔比抬升的共振下更為穩健；石油等能源需求可望邊際企穩，新興經濟體的成長穩定接力或仍待其需求體量的進一步擴張；國內黑色金屬需求或持續承壓，我們維持謹慎判斷。

大宗商品供給側的長期矛盾或並未改變，例如傳統能源上游投資不足導致供需週期性矛盾、工業金屬上下游產能投資錯配導致產業結構性矛盾等。隨著需求超調或預期修復，我們判斷2025年大宗商品基本面的分化主線可能轉向供給面的調整變化。其中，符合產業邏輯的供給調整，例如短缺或過剩擔憂中的增產或減產，最終結果或大機率是基本面的再平衡。相較之下，受制於長期矛盾的供給調整有違產業邏輯的風險，可能會加劇供需錯配，帶來合成謬誤下的交易機會。

對於有遠端短缺預期的品種，例如具備綠色需求成長前景的有色金屬，供給側釋放增量或促使當下市場再平衡。展望2025年，全球銅精礦的增量釋放可能為銅市場的遠期短缺提供一定緩衝。中長期，我們仍看好銅的綠色需求成長前景，銅價的長期表現或仍可期。而對於供應持續過剩的品種，例如近年來處於增產週期的穀物，我們預期新季供給側的邊際收緊或有望出清過剩，緩解庫存累積壓力。我們認為2025年美豆種植面積可能有所調減，供需過剩或逐步轉入再平衡階段。

對於基本面偏緊、庫存較低，或遠端短缺預期的品種，我們認為供應秩序的主動約束或被動約束可能加劇基本面錯配。例如，在石油市場中，在需求成長修復的情況下，2025年以美國為代表的非OPEC國家原油增產空間或依然受限，我們認為OPEC+的產量政策或繼續主導供給秩序，地緣局勢等外部風險的影響或也難言消散。此外，電解鋁供應面的彈性偏低，可能在明年帶來短缺風險。受制於存量產能利用率已至高位、產能天花板漸行漸近，以及海外供應釋放有限，我們預計2025年全球電解鋁產量增速將進一步下降，疊加政策支持力度加碼或將有效託舉光伏、新能源車以及特高壓等領域的新能源需求，或對沖傳統需求逆風，我們預期2025年全球鋁基本面或存短缺風險，價格中樞可望上移。

展望2025年，我們判斷全球大宗商品市場或仍處於大周期底部的調整階段，中、美經濟成長同步修復或預期驅動需求均值回歸，但或尚不足以帶動市場走出週期底部。上游投資不足和供給彈性偏低並未改變，大宗商品基本面的分化主線可能轉向供給側的調整變化。

能源：低庫存，高風險。石油存量需求可望企穩，增量貢獻仍可期，或進一步消耗剩餘產能空間，OPEC+有序增產的基準情形下，緊平衡格局或不會改變，地緣風險可能帶來額外供應衝擊，油價中樞有望抬升。 LNG液化產能釋放帶來的結構性壓力臨近，天然氣價格底部可能取決於需求恢復空間。動力煤方面，國內市場價格有頂下有底。火力電力需求或將達峰，限制動力煤的需求空間，而煤炭供給弱彈性與邊際成本支撐使得價格下行空間亦較有限。

有色金屬：行穩致遠。銅供給側礦冶矛盾仍將持續。而廣義電氣化消費提升對沖傳統需求放緩，對需求不必太過悲觀。國內鋁產能天花板漸行漸近，海外產能釋放緩慢。地產需求若不進一步走弱，同時政策持續加碼能源轉型，或支撐鋁需求成長。

黑色金屬：下行未止。國內結構性需求壓力或將會持續，鋼廠利潤難見改善。上游原料需求也將進一步承壓，鐵礦進入供給釋放週期，價格是中樞或進一步下移。焦煤方面，蒙煤供給對國內市場的壓力或將維持，印度需求若有起色疊加日韓等國家週期性回暖，海運煤市場或有支撐。

農產品：築底盤整，靜待曙光。供給不確定性下降，多數品種維持寬鬆預期。我們預期穀物或築底盤整，軟商品或受益於需求預期好轉而觸底回升，1H25相對看好天然橡膠和糖價；隨著東南亞主產區供給擾動逐步消散，1H25豆棕價差或預期回歸；國內豆粕、玉米等飼用原料供給充裕，隨著大麥和高粱進口政策逐步收緊，飼料價格有望小幅走強；生豬方面，能繁母豬產能回升、新生仔豬供給逐步上量，1H25國內豬價大概率高位回落。

貴金屬：雙重屬性的邊際賽局。逆全球化背景下，主權國家債務壓力加重、地緣政治風險抬升，宏觀環境不確定性加大，黃金、白銀等實物避險資產的價值中樞迎來長期重估機會。展望2025年，聯準會預防式降息後，經濟成長預期改善或驅動市場風格向順週期切換，貴金屬價格或轉為高位震盪，價格波動或取決於投機和避險需求的邊際博弈。

9月24日，國新辦舉行記者會，中國人民銀行行長潘功勝首次提出創辦證券、基金、保險公司互換便利，首期操作規模5,000億元，未來可視情況擴大規模。 10月22日至24日，中金公司、國泰君安相繼公告完成互換便利項下股票買進。

互換便利（SFISF）是以一定比例換券的方式進行操作：透過允許符合條件的證券、基金與保險公司等非銀機構「以券換券」的方式，將滬深300個成分股、股票ETF 、債券等資產作為抵押以獲取如央行票據這樣的高等級流動性資產。非銀金融機構取得更高流動性資產後，可透過質押式回購的方式質押高流動性資產，在遵循風險自負的原則下將獲得資金投入股市。這種「以券換券」的操作方式決定了其本質上是一種資產置換行為，透過兩次轉換以間接的方式為非銀金融機構提供流動性，提高了這些機構特別是證券公司的股票增持能力。

互換便利（SFISF）這種「以券換券」的操作方式決定了其本質上是一種資產置換行為，流動性較低的權益類資產被從非銀金融機構轉移到央行，而央行票據或國債等高流動性資產則被央行置換給非銀金融機構。在「質押—回購」的兩次轉換中，一方面，由於非銀機構利用從央行換取的高流動性資產進行質押融資，從而對銀行間債券市場以及股票市場的流動性產生一定影響；另一方面，央行不直接參與購買股票或ETF，從而不涉及增加基礎貨幣的投放，因此，也可以將互換便利工具視為是，央行在不投放狹義貨幣情況下，提升股市流動性的托底性貨幣工具。

創設證券、基金、保險公司互換便利（SFISF），反映了中央促進股票市場穩定發展的態度與決心。針對證券公司參與互換便利業務的相關規定，如，換入的國債和央票等不納入「自營非權益證券/淨資本」分子計算範圍，且相關的自營權益資產、做市持有的權益資產不納入「自營權益證券/淨資本」分子計算範圍等，意味著，這項業務不消耗證券公司的淨資本，對於證券公司風險控制指標的影響也相對有限，從而有利於激發券商使用該工具，為資本市場注入增量資金。

風險提示：工具實施不如預期；經濟復甦不如預期；外部風險事件。

中國居民並非缺乏購屋能力，而是預期偏弱導致剛需遞延與積壓，這點與上世紀九十年代的日本樓市有所不同。中國的房地產政策更著重供給，房企出險導致竣工風險暴露，進而影響居民對於住宅交付的擔憂。但政策並未直接遏止需求，居民承受的壓力是要小於當時的日本家庭。

在2018年之前，中國地產調控更著重需求，透過短時間快速升息或降息、收緊限購限售等手段進行政策調控。但2018年後，調控需求的政策工具動用頻率明顯減少，貸款利率未再出現大幅調升的情況，直到2021年房地產市場開始走弱時，個人房屋貸款利率都一直持平於5厘至5.6厘附近。

以2018年「資管新規」為代表，政策著重開始向供給面轉變，2021年「三條紅線」加強房企融資監管，也拉開了本輪地產調整的序幕。

以2018年資管新規為標誌，政策開始著重對房企供給側融資監管的收緊，2021年「三條紅線」是監理政策趨於強化的標誌。而由於房企前期槓桿過高的問題，短期流動性問題引發信用風險一次性暴露，房企信用融資增速由10%以上大幅下滑至負數區間（-10%），史上罕見出現房地產信用融資先於銷售資金走弱的現象，房企比居民先承受壓力。融資收縮也觸發統計局對地產基數進行調整，數據上時點完全對應，這也是調控供給的「連鎖反應」。

日本政策調控較多著重需求，短期大幅升息降息，1990年代地產泡沫破滅也較源自於政策遏制需求、與中國不同。日本調控時供需政策皆加碼，但更著重遏制需求。為因應「廣場協議」後貨幣寬鬆與金融自由化所帶來的資產泡沫，日本於1989年5月開始採取一系列緊縮政策，貸款利率迅速從2.5厘提高到1990年8月的6厘。此外，1990年3月底日本央行推出《控制不動產融資總量的通知》，控制金融機構對住宅的融資餘額，直接觸發了1991年房地產市場的大幅調整。

人口成長方面，當下中國與日本1990年代均經歷人口成長下行、老化率較高的問題。日本人口成長率由1985年0.6%，下滑0.3個百分點至1990年0.3%。人口結構方面，1985年前日本老化率提升速度並不快，年均提升0.25個百分點左右，但此後老化率加快提升，1990年後年均提升0.5個百分點，1994年達14.4%，與當下中國老化率（14.3%）接近。在人口問題暴露的同時，地產銷售均大幅調整。 1991年前日本地產銷售持續改善，但1991年大幅回落41.3%。

人口流動類需求對地產需求影響較大，中國都市化率明顯低於同期日本近14個百分點。過去20年中國地產銷售走強並非單純源自於人口成長，同期華人人口成長率基本處於1%以下。銷售高增較多源自於都市化提速所帶來的人口流動類需求。數據上也表現為城鎮購屋年齡人口與都市化率明顯正相關。我們採用世界銀行統一口徑進行中日對比，目前中國城鎮化率為64%，明顯低於日本同期（1993年，77.7%）。從這個意義來說，當下中國地產需求空間仍大於1990年代的日本。

地產銷售方面，中日均明顯回落，但特徵不同，地產調整初期日本銷量下行幅度更深，而階段性下行週期卻短於當下中國。透過將2021年中國和1990年日本對應，比較地產調整前後銷售面積的表現。在地產調整前，中日地產銷售面積均持續上升。而在地產調整的第一年，日本地產銷售降幅高達41.3%，明顯大於同期中國（-21.8%）。但日本地產銷售在下滑第三年後即出現階段性反彈跡象（1993年），1994年銷售面積更是超過地產調整前。但中國地產銷售調整第四年時銷售仍在下行（2024年）。

中國房企壓力大於日本。其一體現為新開工下滑幅度更大、時間更長，而日本新開工下行一年後即回升。中國在房企信用風險暴露後，新開工已持續收縮四年，目前水準較2020年最高值已下滑68%，下滑幅度大於同期銷售面積（下滑45%）。反映中國政策更著重調控供給側房企的特徵。而日本新開工1991年明顯下滑14.4%，但1992年即恢復正成長（1.5%），1994年甚至恢復至地產調整前水準。

其二體現在房地產價格方面，中日房價下行幅度接近，但中國房企出險後拿地主體減少，導致地價下行幅度明顯大於日本。透過OECD（經合組織）統一口徑可比較數據，在地產調整後，日本全國平均房價指數3年下滑10%，與中國同期下滑幅度（-12%，OECD可比口徑）基本接近。但地價方面，日本地價指數在地產調整後13年下滑32%，而中國地價下滑32%只花了4年。

居民端，華人居民大規模預防式儲蓄，中低收入群體儲蓄率高於高收入群體，居民仍保有購屋能力，但預期轉弱。日本儲蓄成長率明顯下滑、購屋能力下降。中國地產調整後居民儲蓄成長上升，截至2024年9月，居民儲蓄相對地產調整前（2020年底）增加56兆元人民幣，相當於2011年至2020年總和。

其中，低收入群體儲蓄率上升幅度高於高收入群體，以人均可支配所得對省份資料排序可以發現，近3年低收入省份新增儲蓄率平均為20%左右，西藏（33%）、山西（26%）較高，高收入地區除北京儲蓄率較高以外（24%），上海、浙江、江蘇均處於15%以下。而反觀日本，1991年後，儲蓄存款成長率在5%至6%附近，甚至還慢於地產調整前速度（9%）。

從宏觀來看，居民在地產調整中行為較多演化成預防式儲蓄，中低收入族群儲蓄率上升的情況也非常明顯，不僅是高收入族群增加儲蓄。說明中國居民購屋能力仍在，但預期偏弱，與日本購屋能力與預期雙弱不同。從微觀來看，2020年前，中國居民收入成長與房地產銷售成長變化方向相反，意味著居民在弱經濟下對政策刺激地產的預期，投資性需求占主導。而2021年以來首次長時間的地產調整，打破了居民關於房價剛性上漲的預期、金融屬性被擠出，地產銷售增速開始與收入增速同向變化。

作為房企提供的主要商品，商品屬性出問題（住宅交付與品質不被居民信任），是導致期房現房分化與居民觀望的關鍵。同時，作為租屋的主要群體，青年就業壓力已持續導致房租CPI年減至0以下，也會拖累租金報酬率，進而影響地產穩定的必要條件。而從未來人口結構來看，置換性購屋（40歲以上），以及為長大後子女購屋（20至25歲）年齡層人口增速仍在上升，但結婚年齡層人口增速或將下滑至-7%（2027年），加之居民生育意願也在下滑，就業問題也會連帶影響居民結婚生育的規劃，中短期地產需求面臨適齡人口、生育意願均下滑的雙重壓力。

若人行進一步降息推動租金回報率與貸款利率利差擴大，財政支持「保交樓」與穩定就業和生育，且避免現房流動性「虹吸」期房的問題，地產或可見到止跌回穩。從中長期看，發揮中國較海外更明顯的都市化空間優勢，在二、三線房價收入比已充分調整後，以工業化引導更均衡的城鎮化，或是地產回穩的長遠之計。在總人口陷入負成長背景下，引導都市化空間釋放、促進人口流動類需求非常關鍵，中國城鎮化率跟可比較經濟體相比仍有8至10個百分點的上升空間。而全球經濟史證明，都市化的推進有賴於工業化的再提速，透過可貿易部門的產能轉移引導人口在區域間更均衡流動。而目前二、三線房價收入比已調整回2015年前水平，近4年裝備製造業、電子產業鍊等已在向中西部轉移，成都、長沙等城市人口在2019至2023年增長20%以上。

本次印尼研究拜訪了雅加達和萬隆的多家消費領域公司，並就東南亞和印尼消費市場狀況，以及各產業發展歷程和前景做了深入交流。在參觀公司中，土生土長的當地公司包括印尼按需服務TOP2巨頭GOTO，和印尼乃至東南亞TOP1零售通路商Alfamart；國內背景的當地公司包括印尼3C數位配件TOP1品牌商WOOK，長保麵包TOP1品牌商AOKA ，冰淇淋TOP1品牌商艾雪及現磨咖啡連鎖TOP4品牌TOMOROCoffee；國內出海品牌包括OPPO，名創優品與格力，也都是當地各自細分領域領導者。

印尼渡過亞洲金融危機後至今的二十餘年間，GDP實際成長率常年維持在5%以上。根據Euromonitor數據，2023年印尼人均GDP為4,941美元，人均可支配所得為2,869美元，均約相當於中國2,010-11年水準。在研究過程中，公司也普遍回饋各行業無論從滲透率、產品或發展模式都和中國10-20年前有諸多相似之處；並普遍認為自2018年中美貿易戰後，受益於國內部分供應鏈轉移，印尼經濟發展可謂日新月異，未來各產業發展潛力與機會無限。從產業格局角度，印尼上游資源豐富，下游消費市場龐大，但中游製造業相對薄弱，中資企業機會龐大。從產業競爭角度，受殖民歷史和較早全球化影響，印尼國際品牌聚集，西方文化濃厚，貧富差距較大，消費品牌集中在價格帶高低兩端，當地中產階級的擴大將為中端品牌的發展創造大量機會。從衍生需求角度，2C端看，印尼人儲蓄意識不強，偏好超前消費，根據Euromonitor數據，印尼2023年人均消費支出佔可支配所得比重達91%，遠高於中國的61%，小貸企業在當地仍有機會；2B端看，當地企業貸款利率高，中資企業的資金需求仍有缺口。

根據Euromonitor數據，2023年印尼零售市場中傳統/現代/電商/其他通路各佔約37%/30%/32%/1%，其中電商通路成長最快，2018-2023年複合成長速度約38%。 TikTok完成對Tokopedia75%股份收購後，二者整合的新平台可望在短時間內躍升為印尼最大的電商通路。然而電商通路在印尼並非普適，一是因為物流成本較高，二是因為電商平台服務費率近期有所提升，品牌需要更高的終端售價才能使模型成立。線下通路方面，雅加達等印尼大城市不乏優質的高端商場，以及依托商場開設的超市和大賣場，但要真正實現觸達全印尼消費者，只能依靠Alfamart和Indomaret兩大便利店巨頭，以及數以百萬計的街邊商店。前者適合已在國際有一定知名度的品牌；後者「農村包圍城市」的路線適用性較廣，但由於其地理分散、價格敏感、帳期較長且合規困難等原因，本地相對成功的創業品牌普遍採用自建多層級經銷系統的方式來實現覆蓋，這也往往是公司核心競爭力的體現。

中資企業出海無法複製國內經驗，不論產品、通路或品牌建設都應因地制宜，以在地化為中心發展組織、產品、行銷、供應鏈等體系。此外，就與各公司交流回饋，中資企業水土不服多於：

宗教：印尼是世界上穆斯林人口最多的國家，宗教是不可觸犯的紅線，宗教行為會影響當地企業運作和消費行為習慣，也能帶來巨大的市場機會；

政府關係：印尼政府對外資企業管控日漸嚴格，對中國公司促進當地就業、科技和環保等方面發展有要求，只有發展依法依規，堅持長期主義才能實現雙贏；

基礎建設：印尼交通基建落後，全國缺乏成規模的鐵路貨運網絡，島間基本靠船運，島內基本靠公路。同時，印尼工業電力供應基礎建設相對落後，工廠建設需要事先和當地電力部門協調，也要自備發電機以應急。

美國大選前的預測很明確：前總統唐納德·川普和副總統卡瑪拉·哈里斯之間的較量將以微弱的優勢決定。

但美國總統大選的最終結果似乎違背了這些預測，前總統川普輕鬆贏得了普選和選舉團。

那麼，哈里斯的表現有多糟糕？她的競選活動到底出了什麼問題——以至於川普最終可能以36年來共和黨候選人中最大的普選票優勢獲勝？

川普已經贏得了295張選舉人票，而哈里斯則獲得了226張，多數票是270張。

儘管許多搖擺州的投票區尚未公佈選票，包括密西根州、威斯康辛州、費城、喬治亞州、內華達州和亞利桑那州，但川普已經在其中五個州被宣布獲勝，因為他在那裡的領先優勢超過了尚未統計的選票。

內華達州和亞利桑那州是僅有的兩個尚未公佈選票的州，但民調人員現在預測川普應該贏得這兩個州的選票——這將使川普的最終選舉人票數達到312票。

川普已經贏得了近7300萬張選票，而哈里斯獲得了6800萬張選票。

在這次選舉之前，喬治·W·布希是20年前最後一位贏得普選的共和黨人。布希贏得了62040610張選票和286張選舉人票，而民主黨候選人約翰·克里獲得了59028444張選票和251張選舉人票。

上一次共和黨以比川普目前更大的優勢贏得普選是在1988年布希的父親喬治·HW·布希。

哈里斯似乎準備輸掉所有七個搖擺州，而且，她在明顯“藍色”或民主黨傾向州的勝率也縮小了。例如，在2020年美國大選中，拜登在新澤西州領先川普16個百分點，而哈里斯這次僅以5個百分點的優勢獲勝——這幾乎在許多民調員的誤差範圍內。

她在另一個深藍據點紐約州的表現也不佳。在97%的選票統計中，哈里斯以11個百分點的優勢獲勝。 2020年，拜登在紐約以23個百分點的優勢擊敗了川普。

那麼，哈里斯的競選是如何失敗的呢？

兩年多前，也就是2022年，《紐約時報》的一項民調發現，只有26%的民主黨人希望他們的總統拜登在2024年的競選中再次代表該黨。換句話說，四分之三的民主黨人呼籲新的領導人。

然而，在當年的中期選舉中獲勝後，民主黨決定支持拜登作為2024年的候選人。

直到2024年6月與川普的辯論表現慘不忍睹後，拜登才在隔月退出競選。哈里斯只有四個月的時間來準備和競選活動。儘管有人呼籲透過初選程序選出黨內新面孔，但大多數民主黨重量級人物——包括前總統巴拉克·歐巴馬和妻子米歇爾——都迅速支持哈里斯。

她最終在沒有初選的情況下獲得提名。這意味著哈里斯今年從未在與本黨其他總統候選人的競爭中受到考驗——這是既成事實。

7月，哈里斯不得不從一位極不受歡迎的總統手中接過競選接力棒，當時他的支持率一直直徘徊在40%以下。根據《紐約時報》/錫耶納學院的民調，川普的支持率以49%對43%領先拜登。

這位副總統試圖將自己的競選活動與拜登的競選活動區分開來，承諾她正在“翻開新的一頁”，“我們不會走回頭路”。然而，當在採訪或電視節目中被問及拜登經濟學——拜登的經濟政策——時，她很難將自己與總統區分開來。

在10月接受《觀點》採訪時，當被問及過去四年裡她是否會做與拜登不同的事情時，哈里斯回答說：「我無法想到任何事——而且我參與了大多數有影響的決定。

此時，經濟認可度處於低位，通膨尚未降至新冠疫情之前的水平。

「我無法想到任何事」成為川普競選團隊在廣告中用來將哈里斯描繪成拜登遺產延伸的短語，並附帶「物價仍在上漲」和「非法越境激增」等標語。

但哈里斯也失去了一些關鍵選區的選民，這些選區長期以來一直支持民主黨，甚至與拜登相比也是如此，而川普能夠從哈里斯手中搶走選民，同時將他們拉到他的“讓美國再次偉大」（MAGA）聯盟，事實證明這是一種致勝策略。

由於拜登政府全力支持以色列對加薩和黎巴嫩的殘酷戰爭，哈里斯失去了阿拉伯裔美國人和穆斯林選民的支持，這最終導致了綠黨候選人吉爾·斯泰因支持的「拋棄哈里斯」運動的出現。

根據美國最大的穆斯林倡導組織美國伊斯蘭關係委員會（CAIR）的數據，到大選時，斯泰因在美國穆斯林選民中以42%的選票領先，哈里斯為41%，川普為10%。

在選舉日，這一趨勢將對川普有利。密西根州迪爾伯恩市是美國阿拉伯裔人口最集中的地區之一，根據該地區市書記官報告的數據，該市47%的選票投給了川普，28%的選票投給了哈里斯，22%的選票投給了吉爾·斯泰因。

自1932年富蘭克林·羅斯福當選以來，黑人選民一直是民主黨最忠誠的投票群體。

作為第一位非裔和印度裔混血候選人，哈里斯對黑人的支持期望很高，她也有望成為第二位入主白宮的非裔美國人。

但她面臨阻力。

蓋洛普去年的一項民調顯示，美國認為自己是民主黨人的黑人成年人比例已從2020年的77%下降到66%。

在本次選舉中，黑人選民對川普的支持率達到了自2000年喬治·W·布希當選以來的最高水準。

根據美聯社的出口民調，川普這次贏得了20%的黑人選票。他在2020年贏得了13%的社區選票，2016年贏得了8%的選票。

在賓州，2024年大選的關鍵搖擺州，與2020年相比，哈里斯在黑人支持率方面下降了3個百分點，為89%，而拜登為92%。川普將增加3個百分點，從2020年的7%上升到這次的10%。

在威斯康辛州，數字更加明顯。哈里斯在黑人選民中的支持率下降了15個百分點——77%，而拜登支持率為92%。川普的選民份額從2020年的8%飆升至2024年的21%。

南卡羅來納州溫斯洛普大學政治學教授阿道夫·貝爾克(Adolphus Belk)表示，「黑人選民比例的上升表明了他們的失望，他們總體上對共和黨的看法不同，儘管川普有種族包袱，但他們仍在探索川普身上的一些奇特之處，」他指的是川普多年來被批評為種族主義的一系列言論和行動。

哈里斯也失去了拉丁裔選民的支持。出口民調顯示，與2020年的上一次總統大選相比，川普在這群人的支持率大幅上升了14個百分點。

經濟是拉丁裔選民最關心的問題，相較之下，許多人認為拜登-哈里斯執政期間經濟落後，副總統一直面臨一場艱苦的戰鬥。

根據美聯社最近的一項調查顯示，拉丁裔選民，尤其是年齡較大的選民，主要擔心通貨膨脹率上升、醫療費用上漲和住房成本上漲，這些問題比更廣泛的問題更為重要。

同時，民主黨競選活動強調了民主價值、生殖權利和移民政策等主題。

作為哈里斯競選聯盟的重要組成部分，預計女性選民將在選舉日的投票中大力支持哈里斯。有針對性的廣告活動敦促保守派女性為哈里斯投票，此外，民調顯示，哈里斯在墮胎權問題上保持了比川普20個百分點的顯著優勢。

川普一直為最高法院2022年6月推翻羅訴韋德案的裁決而自豪，1973年對羅訴韋德案做出裁決，使墮胎成為一項國家權利。川普任命三名保守派法官為最高法院法官，促成了2022年的裁決。

然而，早期的全國出口民調顯示，哈里斯獲得了54%的女性選民的支持，低於拜登在2020年獲得57%女性選票的表現。

但選舉前的民調和投票後的出口民調都顯示，美國女性認為通膨和其他對經濟的擔憂是她們面臨的最重要問題——遠遠超過墮胎權。

傳統上民主黨的「藍牆」密西根州、賓州和威斯康辛州在2024年美國總統大選中意外轉向共和黨控制，為唐納德·川普擊敗副總統卡瑪拉·哈里斯鋪平了道路。

這反映了川普2016年競選策略，當時他突破了藍牆，而不是喬拜登在2020年大選中成功奪回民主黨這些關鍵搖擺州。

在密西根州，川普以1.4個百分點的微弱優勢勉強獲勝，賓州的選情略為決定性，川普以3個百分點的優勢獲勝，威斯康辛州的選情最為接近，川普僅以1個百分點的優勢獲勝。

截至7日，美媒已公佈6個「搖擺州」的投票初步計算結果，川普在北卡羅來納州、喬治亞州、賓州、內華達州、威斯康辛州、密西根州均獲得全部選舉人票。

藍牆的倒塌讓哈里斯無法取得勝利。比賽就此結束。