來源：環球時報

三季消費動能的兩點思考：

政策目標強度：穩中有進，強度溫和，政策目標來看對家電銷售的帶動或比汽車強。根據《推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案》中政策對汽車、家電回收量增長目標的設定，我們將測算得出的2024年-2027年汽車、家電政策目標報廢率與2022年-2023年政策執行前實際報廢率進行對比，以觀測政策目標達成的難度。汽車方面，2024年-2027年政策目標報廢率約74.3%、74.2%、80.6%、85.3%，低於2022年-2023年實際報廢率101.9%、99.1%。家電方面，2024年-2027年家電政策目標報廢率約42.7%，47.7%，49.9%，46.3%，略高於2022年-2023年實際報廢率42.5%、40.4%。

多維度觀測政策效用：政策對銷售的實際促進效果或優於目標設定，呵護大宗消費品銷售的企穩，但大幅改善仍需依靠內需的真正恢復。

消費企業佈局下沉市場的痛點分析：商品消費方面，相較於下沉市場通路的拓展，商品消費企業過去專注於消費升級邏輯，品牌溢價帶動的商品定價的持續抬升與下沉市場居民對消費價格的高敏感度形成矛盾，成為破局的更大困難。而服務消費層面，下沉通路的鋪設而非價格的讓渡是當前服務型消費企業佈局下沉市場時更需要落實的方向。

三季產業資訊回顧：

風險提示：

從這個意義上，外部提供的寬鬆空間最大的時候反而可能逐步過去，雖然出口鏈會直接受益於美國寬鬆下的地產修復，但臨近的大選卻是一個變數（特朗普勝選概率近期再度反超），這也進一步凸顯了財政政策對中國市場未來趨勢的重要意義。

中國：政策催化下資產大幅反彈，情緒計入較充分，等待後續財政政策兌現

美國：非常規降息增加「軟著陸」可能，衰退與降息預期降溫，等待「硬數據」驗證

站在現在的位置上，中國政策發力及美國衰退預期降溫，顯示方向已經出變化，這反過來會約束我們內部的寬鬆空間，也進一步凸顯了財政力度的重要性。 美國由於金融條件寬鬆較早且持續維持低位，高彈性領域已反彈，私部門再度加槓桿的趨勢較為明顯。

居民部門：30年抵押貸款利率在美債利率的帶動下已經回落到6.1%左右，接近2022年9月的水平，再融資申請指數也已經升至2022年3月升息以來的新高。儘管高房價一定程度抑制銷售的大幅修復，但再融資規模的增加可以邊際改善居民的付息壓力，對消費形成支撐。由此，相較於衰退，更需要驗證的是信用週期重啟傳導到硬數據以及經濟反彈的程度和速度。 中國的確定性在於融資成本下降，但外部最大空間可能逐步過去；財政力度是否夠大需要觀察。相較於目前的政策手段，徹底扭轉信用週期趨勢仍要靠財政發力。否則，可能在情緒和流動性驅動後缺乏較為明確的基本面支撐。從政策力度來看，我們嘗試從投資報酬率與融資成本的差距進行靜態計算。

財政：若要讓財政脈衝回到歷史高點，或讓整體社融增速由目前8.1%回到2023年初的10%，我們計算需要7-8兆元新增發債。從這一角度來看，當前政策力道仍存在差距，需要關注後續政策兌現情況。

配置建議：最明確的「交叉點」是美國短債、地產、中國出口鏈與港股成長；更大幅反彈與順週期需要政策力道配合

港股：我們計算，如果風險溢酬降至2024年5月市場高點時的6.7%，或支撐恆指到21,000點左右；如果情緒持續改善至2023年初疫情政策調整後高點對應的6.1%，恆指或達22,500點左右。但彼時中國供應鏈在全球修復最快，同時房地產亦處於歷史高點，目前各部門的資產負債表難以類比。我們認為如果政策不斷兌現、財政力度超預期，直接受益的順週期板塊有望跑贏，包括消費、地產鍊和非銀行金融等。

在東南亞的汽車生產大國泰國，當地零件廠商與中國汽車廠商的關係正在拉近。大企業AAPICO Hitech等已開始向比亞迪（BYD）供應主要零件。中國企業透過在當地設立工廠，在供應鏈中提高存在感。日系供應商可能被迫調整業務。

「比亞迪及上海汽車集團等所有（進駐泰國的）中國大型車企都訪問了我們公司」。 AAPICO的執行長Yeap Swee Chuan在接受日本經濟新聞的訪問時這樣說道。同時也表示：「目前已經開始向比亞迪供貨」。

雖然AAPICO並沒有透露搭載其零件的車型，但該公司主要供應車身零件。似乎比亞迪在泰國生產的多款車型都採用了AAPICO的零件，例如小型純電動車「海豚（Dolphin）」等。 AAPICO也打算把零件的供應對象擴大到其他中國大型車企。受到與中國車企擴大交易的推動，AAPICO預計未來5年合併銷售額將成長3成。

日本的優勢地位發生變化

但目前中國大型車商紛紛在泰國新建工廠。比亞迪7月在泰國東部的羅勇府啟動了中國本土以外的首座正式乘用車工廠。長城汽車、上海汽車集團旗下的「MG（名爵）」、廣州汽車集團旗下的「AION（埃安）」等也已開始在泰國當地生產。預計在泰國營運汽車工廠的中國企業未來將增加到近10家。

泰國政府也在提供支持

對於AAPICO等泰國零件廠商來說，中國車企在當地擴大生產是一個新的商機。在與日本車企保持業務的同時，當地廠商未來可望以價格競爭力等為武器，面向中國車企繼續擴大業務。

泰國政府要求中國汽車廠商提高零件的本地採購率，這也是一個有利因素。目前要求本地採購率在4成以上，未來很可能會提高。

日系車在泰國新車銷售中所佔的份額2023年仍高達78％，但中國企業的份額也達到了11％。有觀點認為，未來5年左右中國的份額可能會成長到近30％。日系企業主要依賴汽油車維持了一定規模，中國企業正以EV等電動化技術為武器奮力追趕。

野村綜合研究所泰國公司的山本肇介紹說：「在日系企業和中國企業分別佔領不同車型市場的情況下，泰國當地廠商採取了同時瞄準中日企業的策略」。

進駐泰國的中國零件供應商也在增加。據MarkLines稱，截至9月10日，有中國資本參與的零件供應商達129家。在2019年前後，這一數字只有幾十家，但近年來一直在增加。已經有蜂巢能源科技（SVOLT）、中創新航空科技集團（CALB）、國軒高科等車用電池巨頭進駐泰國。

面對中國企業的攻勢，一直承擔泰國汽車產業供應鏈的各日系企業行動遲緩。一位在泰國的日系供應商相關人士指出：「想和中國大型車企擴大業務，但由於交貨價格低、開發速度快，日系供應商沒能擠進去」。

如果泰國當地供應商和中國供應商的競爭力提高，日系車企也有可能把交易對象由日系供應商改為當地或中國供應商。甚至有觀點認為：「部分日系供應商可能會出現不得不縮小規模的情況」（塔納通）。

來源: 日經中文網

9月銀行理財預期報酬下降，規模收縮

本月理財規模加權平均年化收益率2.70%，較上月降低26bps；同時存量規模回落，9月底理財產品存量規模28.9兆元，環比上月減少0.7兆元。判斷除了收益水準下降過快外，9月以來資本市場熱度攀升，這直接影響居民持有類現金和穩健理財的需求，存款和理財加速向權益資產、公募基金等更高風險偏好的方向「搬家」。

股債蹺蹺板下，銀行理財贖回加劇

權益是多元資產策略後續增加投入方向