中國LPR下調還有多少空間？

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摘要:

時隔3個月LPR再迎大幅下調，可望緩和地產需求下行斜率、降低存量房貸潛在不良率、對地方加速化債起到成本緩解作用，對防範化解風險和避免去槓桿風險和金融系統性風險相互傳染疊加具有正面作用。

10月21日，中國人民銀行宣布1Y、5YLPR等幅度下調25BP，調整後1Y、5YLPR利率分別為3.1%及3.6%，本次LPR下調距上次僅時隔3個月，調整後全年5YLPR合計下調幅度已達60BP，LPR改革以來最大年內降幅。這次LPR下調之後，首先有望與2023年以來歷次長端LPR下調類似，與房地產市場新一輪限購政策的放鬆一同對住房需求形成階段性的促進作用，儘管考慮到當前東南沿海區域和一線城市房價收入比仍普遍偏高、居民收入預期仍待改善等長期因素的綜合影響，房地產市場需求短期內或仍存一定下行壓力，但較大幅度的降息可對需求下行斜率起到一定的緩和作用，有助於地產需求盡快止跌回穩。中国LPR下调还有多少空间？_1

此外隨著過去三年多房地產市場量價深度調整，部分地區存量房貸潛在不良率近期有抬頭跡象，近期存量房貸利率集中下調、存量利率LPR加點及重定價時段可彈性調整，加之本次LPR下調，有助於降低存量房貸潛在不良率，避免房地產市場風險傳導至金融系統性風險。此外在地方政府加速化債過程中，作為重要債務重整和承接方式的銀行貸款利率下調，也有助於緩解地方政府存量債務成本壓力以及去槓桿所導致的銀行業潛在的資本侵蝕風險。

本次LPR採取1Y和5Y等幅度方式，幅度介於政策利率（20BP）和MLF利率（30BP）之間，凸顯出央行提升利率傳導效率的政策意圖，並可一定程度緩解銀行淨利差進一步壓降導致的資本充足率壓力。今年以來，央行數度強調建立現代化中央銀行體系，建立健全利率形成、調控、傳導機制，並已著手透過MLF非對稱降息等方式強化7天逆回購利率作為主要政策利率、逐步淡化其他期限貨幣政策工具的政策利率色彩。目前我國利率曲線存在1年期偏高的階段性特徵，從9月MLF利率下修幅度大於作為政策利率的7天逆回購利率，以及此次1Y和5YLPR降幅取兩者中位數來看，都體現出央行試圖加速建立起平坦趨升、關鍵期限趨於平滑的市場化利率曲線傳導模式，其中長端包括LPR在內的利率市場化定價機製或將更大程度上由經濟、通膨、貨幣政策展望所決定，短端政策利率將更能傳遞貨幣政策立場的即時變化。

此外，1Y與5YLPR等幅度下調，由於前者在存款利率定價機制中具有基準性作用，此舉亦可避免銀行淨利差因長端利率下行過快避免（甚至超過短端政策利率降幅）而進一步大幅壓降，從而很大程度上可避免因降低實體經濟融資成本而削弱銀行系統性風險緩衝墊的風險。

LPR還有多少下調空間？特別國債注資大行提供了可能性，房地產市場調整、地方加速化債帶來了必要性，聯準會潛在降息幅度收窄具有一定約束性。一方面，在房地產市場深度調整、地方政府加速化債的同步去槓桿深水區，經濟面臨一定結構調整的下行壓力陣痛，貨幣政策應當實施支持性的合理幅度降息以防範去槓桿風險與金融系統性風險的相互傳染疊加，令當前及未來一段時間LPR具有進一步下調一定幅度的必要性。另一方面，先前的LPR下調長端幅度多大於短端，而1YLPR進入存款利率自律定價機制上限，5YLPR在貸款利率中的決定性更大，降息的期限結構對銀行淨息差產生集中的非對稱影響，近期財政部時隔26年再度啟動超長期特別國債注資國有大型商業銀行，這為未來一段時間緩解銀行淨利差不斷壓縮而導致的風險抵禦能力下降問題具有重要作用，加之近兩次LPR下調均採取同幅度模式，為進一步下調LPR提供了可能性。

但目光轉向海外，美國近期經濟、就業、通膨數據普遍重新走強，令市場重新重視美國政府「赤字財政+貨幣寬鬆+保護主義」政策組合可能導致的高成長、高通膨持續更久的情形，聯準會本輪降息的速度幅度預期均有所降溫，美元指數可能重新走強，外溢性的匯率壓力可能對我國當前去槓桿關鍵階段的貨幣寬鬆空間形成限制，現階段財政貨幣政策組合注重穩增長、優結構、穩匯率的長期平衡。預計年內不再降息，2025年LPR可能有30-40BP的進一步等幅度下調空間，預計12月支持性降準50BP以避免信用融資需求下行過快。目前中央擴張性財政政策的重要性或已大於支持性貨幣政策，維持2025年財政赤字提高至4.2%左右並同步啟動超長期特別國債注資國有六大行的預測不變。

風險提示：房地產市場需求改善幅度低於預期風險。

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