2025年中國經濟發展的十大預判

經濟

摘要:

踏入2025年，中國經濟邁進轉型發展的關鍵之年。作為"十四五"規劃結束之年，2025年不僅是政策效應不斷釋放、推動內需市場發展和深化改革開放的關鍵時期，也是應對全球經濟不確定性、地緣政治面臨多重挑戰的重要節點。

踏入2025年，中國經濟邁進轉型發展的關鍵之年。作為"十四五"規劃結束之年，2025年不僅是政策效應不斷釋放、推動內需市場發展和深化改革開放的關鍵時期，也是應對全球經濟不確定性、地緣政治面臨多重挑戰的重要節點。國家政策層面不斷釋放的重磅訊號，不僅代表中國經濟發展內生動力的轉變，更預示中國改革創新模式的深刻變革。我們對2025年中國經濟外部環境、關鍵指標、重要政策、風險防範、利率匯率走勢等方面作出預判，透過了解經濟運作態勢和潛在問題，以期能更好地掌握經濟發展的脈絡和趨勢。

一、外部環境：2025年世界經濟可望維持溫和復甦態勢，但隨著不確定因素不斷積聚，中國經濟發展的外部挑戰加劇

全球經濟情勢依然複雜多變，世界經濟維持溫和復甦態勢的同時，區域衝突、貿易保護主義等不確定因素也不斷累積。 2025年中國將面臨多重外部挑戰，包括全球經濟成長放緩、產業鏈重建以及能源供應的不確定性。新一輪貿易戰可能加劇全球經濟摩擦，影響國際貿易環境和跨國投資流動，進一步抑制中國的出口成長。此外，川普政策的持續影響可能增加中美經濟摩擦，對中國的科技創新、資本市場穩定及全球競爭力產生潛在威脅。在這一背景下，中國需要採取更靈活的因應策略，包括透過政策調整、深化產業升級、強化自主創新能力及促進國際合作等多方措施。聯準會的降息路徑仍存在不確定性，儘管市場預期降息可能會有所放緩，但整體貨幣政策趨向謹慎，這將對全球資本流動和中國的金融市場產生重要影響。

二、GDP成長率：2025年中國GDP成長目標仍將設定在5%左右，這不僅是基於長期戰略的必要保障，也是權衡當前經濟情勢後的現實選擇

展望2025年，我們認為在2024年GDP增速目標完成的基礎上，增速目標設定在5%左右的機率較大，主要是基於以下三方面的考慮：一是中國經濟運行整體平穩，韌性強、潛力大、長期向好的基本面沒有改變，在提振市場信心、化解地方債務風險等政策措施下向中國經濟穩定下，將實現中穩健的複勢等政策措施。二是2025年是中國經濟轉型升級的關鍵時期，培育壯大新質生產力成為當前中國經濟發展的重要方向，儘管面臨挑戰，但新質生產力潛力巨大，新質生產力將帶動中國經濟走入新的階段。第三是促進房地產市場止跌回穩與提振消費需求將是政策的重點發力方向，房地產對經濟的拖累效應可望減小，消費成長仍有亮點，可望企穩回升。整體來看，明年經濟仍將累積新動能、塑造新優勢，我國經濟穩定回升的態勢將進一步鞏固。

三、消費市場：在政策支持與市場潛力的推動下，2025年消費成長區間在4.8%-5.2%，首發經濟等多元消費結構優化，消費需求升級

在政策支持和市場潛力的雙重推動下，本年消費市場將維持穩定成長，預計全年社會消費品零售總額成長區間在4.8%-5.2%。中央經濟工作會議提出"大力提振消費，全方位擴大國內需求"，凸顯擴內需的重要性與迫切性。財政部計畫擴大超長期特別國債的發行規模至超1兆元，重點加力擴圍"兩新"工作，並深化消費品以舊換新政策，覆蓋汽車、家電、家裝廚衛、電動自行車及數碼產品五大領域，全面釋放居民消費潛力。 2024年家用電器類商品零售額在政策支持下成長12.3%，充分展現升級類消費品的市場潛力。 2025年新能源車、消費性電子、家電與家裝等產業將成為社零成長的主要推手。同時，消費新場景和新業態持續拓展，如冰雪消費、首發經濟、銀髮旅遊等，將進一步挖掘多元化需求，為社零成長注入新的動力。

四、投資：中國固定資產投資將延續溫和回升，製造業和基建投資為主要驅動力，房地產投資仍徘徊在築底階段

中國固定資產投資成長率可望延續溫和回升態勢，預計2025年固定資產投資（不含農民）成長率將從2024年的3.8%提升至4.5%左右。製造業和基礎建設投資是主要拉動力量，而房地產投資仍為拖累項，觸底過程尚未結束。第一，製造業投資是2025年固定資產投資成長的核心驅動因素。隨著供給面改革的深入推進，高技術製造業投資動能強勁，得益於數位轉型政策的深化，企業智慧化改造和技術升級將持續加速。大規模設備更新政策進一步支持製造業技改投資，優化了產業結構並增強市場主體投資活力。第二，基建投資作為穩健成長的重要支柱，將維持高景氣。超長期特別國債和專案債的持續支持，將為能源電力和水利管理等重點項目建設帶來顯著增量。都市更新政策的推進，特別是城中村和危舊房改造，預計2025年將形成更多實體工作量，推動基建投資成長。第三，房地產投資仍處於調整階段，對固定資產投資的拖累效應尚未完全消退。受庫存高企和融資壓力影響，產業觸底過程或將延續。儘管政策優化對市場回穩形成一定支撐，但全面復甦動力不足。預計今年房地產投資拖累效應將逐步收窄，但整體投資的貢獻仍有限。

五、進出口：2025年中國進出口受貿易保護主義等外部國際要素壓力牽制，出口成長可能減緩至3.5%左右，進口成長減緩至1.8%左右。

2025年全球經濟復甦的不確定性、地緣政治風險以及貿易保護主義可能對中國進出口形成一定壓力，但國內市場的穩定需求和新興市場的成長潛力將為中國外貿提供強有力的支撐。根據未來關稅政策走向對進出口貿易的影響程度，我們估計，2025年中國貨物進出口成長將減緩，出口成長可能減緩至3.5%左右，進口成長減緩至1.8%左右。出口將持續維持在全球供應鏈中重要地位，機電產品等高附加價值商品出口將延續成長態勢，出口佔比可望突破60%。儘管全球經濟復甦放緩和美國提高對中國商品關稅等貿易保護主義措施可能對已開發經濟體出口形成顯著壓力，但"一帶一路"沿線國家的強勁需求預計將成為中國出口的主要增長點，為外貿提供重要支撐。進口方面，受2024年基數上升、進口需求仍顯不足等因素影響，進口成長相對減弱。但隨著國內經濟穩中向好以及消費升級趨勢的持續推進，大宗商品和高端消費品的進口需求將保持增長，特別是能源資源、關鍵零部件以及優質消費品的進口將成為主要亮點，全年總體預測進口需求仍為正增長態勢。

六、供給端：2025年中國工業和服務業將展現出穩定成長與結構優化並行的特點，工業增加值成長將受到內需回暖和新興產業發展的雙重支撐

2025年中國供給端將延續穩定成長態勢，展現結構優化與品質提升並存的特性。工業呈現穩定成長與結構優化並行特徵。 2025年，工業增加值的成長率預計在5.0%-5.5%之間，整體成長速度可能較2024年略有放緩，但產業結構的最佳化將成為一大亮點。內需消費市場逐步回溫將支撐工業生產，裝備製造、高技術製造等新興產業可望成為工業成長的主要動力。新能源汽車、機器人、船舶等重點產業鏈的快速擴張將為工業成長提供持續輔助。然而，外需或因全球經濟復甦放緩和貿易摩擦的不確定性而承壓，傳統出口導向工業可能面臨一定壓力。服務業呈現高品質發展與結構升級共振態勢。服務業增加價值佔GDP的比重可望突破59%，進一步鞏固其在經濟結構中的主導地位。消費結構升級將成為服務業成長的核心驅動力，新興服務業態如綠色低碳、退休金和文旅等將成為服務業成長的新亮點。

七、宏觀政策：貨幣政策仍有調整空間，第一季降準機率較大；財政政策加碼促進經濟回升向好，發債規模可望大幅增加

貨幣政策仍具有調整空間，加強支持實體經濟。在"適度寬鬆"的基調下，預計2025年央行繼續實施降準降息，保持流動性合理充裕和對實體經濟較強的支持力度。在節奏方面，具體的實施時間會根據國內外經濟金融情勢和金融市場運作情況來調整，當前銀行息差、匯率波動是影響決策的主要因素，第一季可望擇機實施降準。在量價方面，2025年7天逆回購利率預計將超過2024年的降息幅度達40BP，以更大力度的貨幣寬鬆支持促進成長政策發力。在結構方面，2025年或有更多"創新金融工具"推出，以穩資產價格。央行近期表示，金融"五篇大文章"的政策框架已基本建立，將科學運用結構性貨幣政策工具，優化工具體系，加強與財政政策協同配合，進一步加大對科技創新、促進消費的金融支持力度。

積極的財政政策加碼促進經濟回升向好，早發力更給力。 2025年財政政策將從收支兩方面加強發力。一方面，多措並舉籌措資金，拓展財政空間，包括提高財政赤字率、增發超長期特別國債、增發專案債。 2025年赤字率預計將提高到4%左右，對應赤字規模約5.4萬億左右，進一步為推動經濟發展提供財政支持；在"大幅增加"基調下，用於支持"兩重"項目和"兩新"政策的超長期特別國債發行規模有望增加到1.5-2萬億。在化債加力減輕地方政府隱債負擔後，地方政府新增專案債額度也有望較大幅度提升，預計規模可達4.5兆元；2025年也可能發行1兆特別國債用於補充國有大行核心一級資本。

八、風險防範：防風險重點仍聚焦在房地產、金融和地方債，三大領域風險將進一步收斂，但地方債務壓力仍不可小覷

第一，房地產風險方面，穩樓市關註三大著力點：一是透過城中村和危舊房改造，充分釋放剛性和改善性住宅需求潛力。未來政策或著力打通成本效益堵點，改善成本效益倒掛的問題。二是2025年土地市場將迎來"去庫存"的新階段。嚴控增量和優化存量，既是消化庫存的重要體現，也是防範風險的重要抓手。三是建構房地產發展新模式。涵蓋租購並舉、"市場+保障"體系、預售制及土地稅制改革等多方面，價格企穩將有助於充分釋放剛性和改善性住房需求潛力。第二，金融風險方面，中小型金融機構之間以化解風險為目的的重組步伐將加快。目前，中小型金融機構風險主要指地方性金融機構的化險改革與併購重組，特別是要聚焦那些高風險金融機構的化解。目前，銀行業息差已處於歷史低位，且未來存貸款利率或將進一步下行，中小型銀行的經營能力和公司治理水平需要進一步提升。第三，地方化債方面，2025年在化債背景下，債務風險進一步緩釋，但地方政府的債務壓力仍較大。一是地方新增隱性債務形成的根本動因並未消除，仍需建立製度性機制限制。二是在10兆資金的加持下，地方政府未來幾年會騰出較多的資源用於專案投資，從而帶動經濟成長發展，同時也要關注這類投資能否產生穩定可預期的收益，地方債務壓力的變化情況還需進一步觀察。

九、利率方面：央行多次提示風險並主動調節債市供需關係，2025年利率波動性將增加，短期利率有進一步下行趨勢

進入2025年公債殖利率經歷了一波快速下行的走勢，10年期公債殖利率一度下探到1.6%以下，30年期公債殖利率也到了1.85%以下。 1月10日央行公告稱，鑑於近期政府公債市場持續供不應求，中國人民銀行決定，2025年1月份起暫停進行公開市場國債買入操作，後續將視國債市場供需狀況擇機恢復。央行認為，目前的國債殖利率既反映了對未來經濟成長的預期，同時也會受到市場供需關係的影響。我們預計，2025年利率波動性將有所加大，尤其是在貨幣政策寬鬆配合下，十年期公債殖利率將在1.6%-2.0%區間波動，短期利率可能會更加激進，有進一步下行趨勢。央行是否會在長端利率走低的情況下，提示市場風險值得市場關注。同時，明年外部環境、內部政策、機構行為等不確定因素增多，國際已開發經濟體尤其是美國的貨幣政策，將對我國利率趨勢產生一定影響。

十、匯率方面：央行近期多次強調要維持人民幣匯率的基本穩定，人民幣匯率仍具備穩定基礎

近期，在岸、離岸人民幣兌美元均跌破7.3，人民幣匯率呈震盪下行態勢，央行多次明確釋放"穩匯率"的政策訊號和堅定決心。 2025年人民幣匯率情勢將更為複雜，經濟基本面、國內政策、地緣政治變化等多種因素交織影響。隨著川普上台，對華政策不斷明晰、真正落地，匯率有可能出現轉折點，迎來築底。中長期來看，匯率走勢仍受中美經濟基本面影響，央行的政策工具也將起到穩定作用，人民幣匯率仍具備穩定基礎。

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市場有風險，投資需謹慎。本文內容僅供參考，不構成個人投資建議，也未考慮到某些用戶特殊的投資目標、財務狀況或其他需要。據此投資，責任自負。

招商銀行

經濟

美國1 月服務業PMI 超預期回落但仍處於擴張狀態，顯示經濟溫和放緩但仍有韌性，分項指數顯示服務業需求放緩、通膨回落但就業擴張，令部分投資者相信美國經濟仍處於金髮姑娘狀態。製造業PMI 時隔10 個月重回榮枯線以上，需求、生產、就業、價格和進出口均明顯回升，可能因為房地產與耐用消費復甦、供應鏈修復和關稅預期下進出口搶跑效應，但川普關稅政策可能為製造業未來前景蒙上陰影。

整體來看，PMI 數據小幅減輕市場對通膨反彈的擔憂，加上美國財長重申降通膨和不干預聯邦的承諾，美股和美債受到提振，但川普不確定性並未消失。由於近幾個月美元利率反彈、匯率走強、美股波動增加和川普不確定性，未來兩季美國經濟和通膨可能溫和放緩。但由於川普政策推升中期通膨不確定性，聯準會對降息更加謹慎，預計3 月和5 月可能繼續暫停降息，6 月和9 月可能兩度降息各25 個基點。

服務業PMI 低於預期，顯示服務經濟成長放緩

ISM 服務業PMI 從12 月的54.1 下降至52.8，低於市場預期的54，服務業保持擴張但幅度放緩。根據歷史經驗，服務業PMI 超過49 預示經濟擴張，本月服務業PMI 對應年化GDP 成長率為1.4%。商業活動指數從12 月高點的58.2 回落至54.5。服務業需求放緩，新訂單指數從54.2 降至51.3，創近7 月新低。物價指數從64.4下降至60.4，顯示上月意外反彈是受年末的價格波動影響，服務業通膨仍維持放緩趨勢。就業指數從51.4 升至52.3，預計本月非農將保持強勁。分業來看，農林牧漁、住宿餐飲、礦業、批發、金融保險、醫療服務與社會救助等14 個產業擴張，較上月增加5 個產業。房地產、租賃和專業、科學與技術服務等3 個行業則處於收縮狀態，較上月減少3 個。

製造業PMI 重回擴張，新訂單指數創近3 年新高

製造業PMI 從12 月的49.3 升至50.9，高於市場預期的50，近10 月以來首次擴張。製造業PMI 低於42.3 往往顯示整體經濟收縮，本月製造業PMI 值對應GDP 增速約為2.4%。需求大幅改善，新訂單指數從52.5 升至55.1，可能是因為關稅落地前的搶跑效應。就業指數從45.3 升至50.3，受訪企業中正在裁員的比例下降。製造業庫存週期延續疲軟，自有庫存和客戶庫存指數縮小幅度擴大。分產業來看，紡織、初級金屬、原油煤炭製品、化學製品、機械設備、運輸設備及塑膠與橡膠製品等8 個產業擴張，較上月增加1 個。非金屬礦物製品、木製品、金屬製品、家具及電腦與電子產品等8 個產業則在收縮，較上月增加1 個。多數受訪者提到關稅可能造成供應鏈緊張，特別是汽車製造業。

對金融市場和貨幣政策的影響

PMI 數據讓部分投資人相信美國經濟仍處於金髮女孩狀態，對通膨再度反彈擔憂小幅減輕。美國財長貝森特重申將透過降油價降低通膨，關注10 年公債殖利率而非政策利率，不會幹預聯準會利率決策。美股和美債短期受到提振，但川普政策不確定性仍將籠罩市場。隨著去年第四季以來美元利率反彈、匯率走強和美股波動增加，美國金融條件明顯收緊，而川普不確定性可能抑制企業投資等經濟活動。未來兩個季度，美國經濟成長和通膨可能溫和放緩。但由於川普政策推升中期內通膨不確定性，聯準會對進一步降息更加謹慎，進入對川普政策的觀察評估期，預計3 月和5 月可能繼續暫停降息，6 月和9 月兩次降息各25 個基點。

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Damon

央行

經濟

為刺激低迷的經濟，印度央行7日將關鍵利率調降25個基點至6.25%，符合預期，為近5年來首次降息。印度央行總裁在致詞中表示，此決議投票結果為一致通過，貨幣政策委員會維持貨幣政策立場為「中立」。

印度央行預估本財年實際GDP成長率為6.4%，為四年來的最差水平，而先前的預測為6.6%，而通膨率仍為4.8%；將2026財年的實際GDP成長預測定為6.7%，將通膨率預期下調至4.2%。印度央行預估2025財年消費物價指數通膨預期維持在4.8%；預估2026財年消費者物價指數通膨預期為4.2%。

印度央行行長表示，全球經濟背景依然嚴峻，通膨回落的進展正在停滯，不確定的全球環境使新興經濟體更難做出政策權衡。印度經濟具有韌性，但未能抵禦全球逆風影響力。貨幣政策委員會將具有應對不斷變化的宏觀環境的靈活性。

印度央行行長稱，將重點關注通膨與目標的持久一致性。除非出現供給衝擊，食品通膨壓力將顯著緩解；核心通膨預計將上升，並保持溫和運作。將努力進一步完善通膨目標架構的建構要素，將發展出更為穩健的模型來預測通膨。

關於匯率，印度央行行長稱，匯率政策一直保持一致。在外匯市場的介入旨在平抑過度波動，不針對任何匯率水準或區間。

印度央行宣布降息後，印度盧比美元基本上維持不變。交易員稱，印度央行可能在當地現貨市場開盤前出售了美元，並在利率決策前採取措施支持盧比。

過去一段時間，印度政府屢次下調全年實際GDP預測，此前截至9月份的季度經濟成長大幅低於預期，當時印度經濟成長5.4%，為近兩年來的最低增速。

伴隨美元強勢，印度盧比自去年11月初以來對美元匯率已下跌3.6%。印度央行下調政策利率可能引發國內通膨進一步上升，給盧比帶來進一步壓力，並可能引發資本外流。

來源: 中國金融資訊網

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Thomas

政治

儘管歐洲理事會主席科斯塔刻意強調2月3日歐盟峰會的務虛色彩和「非正式」性質，試圖淡化當前籠罩在歐洲的緊張氣氛，但歐洲媒體仍用了「美國新政府就位後首次、英國脫歐後首次以及歐盟領導人首次聚焦安全問題」的凝重語氣，來刻畫這次罕見的歐盟、北約和英國領導人聚會的背景。面對已近三年的俄烏衝突、前途未卜的歐美關係以及難以維護的經濟安全，歐洲不得不做好應對最壞情況的準備。

面對美國新政府升級版的混合施壓手段，歐洲正為可能遭遇的三種前景做準備：一是花錢買平安。透過妥協尤其是利益輸送或矛盾轉移來避免美歐貿易戰開打，同時在烏克蘭危機、北約軍費增長等問題上和美國達成折中方案，歐美在安全和政治領域的矛盾大體能夠緩和下來。

二是「混亂可控、衝擊有限」的中間狀態。歐美貿易戰開打，但能點到為止避免升級。在烏克蘭及北約問題上歐洲不會出局，但將被迫服從美國有關提高軍事開支、分擔更大責任的要求。

三是令歐美關係瀕於破裂的「完美風暴」狀態。貿易戰不斷升級、美國不顧歐洲關切中止對烏援助，搞越頂外交撇開歐洲單獨與俄羅斯達成“交易”，並在格陵蘭島問題上極限施壓。同時，美國政府的高官公開對歐洲進行持續的政治批判。

第一種場景自然最符合歐洲利益，但顯然也是最難實現的，對此歐洲心知肚明。因此，最合理的預期是極力避免“完美風暴”，並不斷塑造“衝擊可控”的中間狀態。但現實情況會比理性預期更複雜。

相較於2016年川普第一任期時的歐美關係，眼下的歐洲在面對美國時的單方面依賴度更大、應對手段更少，且內部矛盾更多。彼時的歐洲雖然剛剛經歷了克里米亞危機、難民危機和英國“脫歐”，但經濟形勢尚好，德法兩國在默克爾與奧朗德、馬克龍的前後搭檔下，維持住了法德協調的權力軸心，並通過“明斯克協議”基本凍結烏斯東衝突。儘管時有龔齉，歐洲多數國家尚能在川普的各種脅迫面前保持大體一致立場，因此歐洲才敢於在關稅問題上對美國展開對等反制，敢於公開批評華盛頓要求增加軍費開支的主張，也敢於繼續推進“北溪-2”天然氣管道建設，並拒絕進口更多的美國頁岩油氣。一些歐洲領導人也敢於與川普當面掰手腕。

反觀現在的歐洲，疲弱的經濟形勢可能成為其在美國的經濟脅迫面前不堪一擊的“阿喀琉斯之踵”，以購買更多美國能源來換取華盛頓的一時善念和持久保護，更可能會讓歐洲再度授人以柄；由“美國優先”於烏克蘭危機“政治解決”前景和北約軍費的問題，更是高懸於劍之頂。而歐美在經濟和安全領域的巨大矛盾，以及歐洲全面受損的前景，也會進一步刺激歐洲內部的政治分化和對立，尤其是在法德兩國同時陷入內政困局、歐洲大國協調機制付諸闕如的情況下。無論是國內政治的極端保守化或是歐盟層面的分裂，都將反過來加劇歐洲的脆弱性。

從地緣政治到經濟安全，再到內政穩定和製度安全，風險由外而內且內外交織，難以拆解並無法應對，這才是歐洲可能面對的真正的「完美風暴」。

歐盟、北約和英國領導人不同尋常的聚會，顯示歐洲不甘於坐等風暴來臨。首先是要擺開架勢，至少體現出面對與美國可能出現的對抗，歐洲擁有數量優勢。隨著美國政府徵稅、議和、退群、索島等一系列政策的展開，歐美內鬥的規模還可能擴大，加拿大和日韓澳等國都可能是類似聚會的「後備座上賓」。

其次是以軟磨加硬扛的方式表明立場，將壓力反推到美國一邊。在關稅問題上盡力促成談判，但以反制措施為後盾；在安全問題上既不公開反對美國，但又不斷透過展示立場來提高討價還價能力。這些都是歐洲目前想要傳遞的政治訊號和試圖獲得的政策效果。

當然，歐洲最重要也最艱難的目標還是要解決內部矛盾，讓面對美國新政府時自己的「統一戰線」不僅做大而且做強。歐洲試圖獲得的衝擊可控狀態，很容易演變為難以承受的“完美風暴”，主要因素仍然是內部的利益分化和觀念分歧。從三方會晤的效果來看，對於需要面對美國做好準備幾成共識，但在如何應對、錢從何來、誰來擔責等關鍵問題上則仍莫衷一是。除了極右翼政治可能從內部瓦解鬥誌外，中東歐國家對烏克蘭危機前景的不安也很難讓西歐南歐做到「同仇敵愾」。

心不齊力難聚，這或許是川普政府一再輕視歐洲的根本倚仗。如果歐洲不明白「以地事秦，猶抱薪救火，薪不盡，火不滅」的道理，就很難挺過眼前的這場「完美風暴」。

來源: 環球網

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華泰期貨

經濟

宏觀事件

1月27日，國家統計局與中國物流與採購聯合會聯合發布：2025年1月份，中國製造業採購經理指數（製造業PMI）為49.1%，較上月下降1.0個百分點2025 年1月份，中國非製造業商務活動指數（非製造業PMI）為50.2%，較上月下降2.

核心觀點

1 月PMI 回落製造業PMI：1月製造業PMI 指數為49.1，較上月回落1個百分點，受春節假期及員工返鄉影響。 3 月平均值較去年同期上升0.6 個百分點。 15 個重點產業中，5 個產業PMI 高於50，9 個低於50，其中農副食品加工業最高（62.3），化學纖維及橡膠塑膠製品業最低（40.7）。年比來看，8 個產業PMI 上升，石油加工及煉焦業升幅最大（+12.8 個百分點）；7 個產業下降，汽車製造業降幅最大（-5.7 個百分點）。環比方面，4 個產業PMI上升，農副食品加工業升幅最大（+13.1 個百分點）；11 個產業下降，專用設備製造業降幅最大（-11.6 個百分點）。 PMI偏離程度上，農副食品加工業正向偏離最大（+2.5），專用設備製造業負向偏離最大（-2.4）。

非製造業PMI：1 月中國非製造業經營活動指數為50.2%，季減2 個百分點，較去年同期下降0.5 個百分點。服務業PMI 回落1.7 個百分點至50.3%，建築業PMI 因季節性開工影響下降3.9 個百分點至49.3%。產業表現方面，建築安裝裝飾及其他建築業（+13.8）及住宿業（+7.1）回昇明顯；房屋建築業（-8.5）、土木工程建築業（-5.3）及電信廣播電視及衛星傳輸服務業（-5.3）回落幅度較大。

風險經濟

數據短期波動風險，上游價格快速上漲風險

製造業PMI

因春節假日臨近、企業員工集中返鄉等因素影響，1 月製造業PMI 指數為49.1，較上月回落1 個百分點，3 月均值較去年同期上升0.6 個百分點。 15 個重點產業中，有5 個產業絕對值高於50，1個產業等於50，9個產業低於50。絕對值最高的是農副食品加工業的62.3，最低為化學纖維及橡膠塑膠製品業的40.7。

3 月均值的年比值來看，8 個產業PMI 指數上升，升幅最大的為石油加工及煉焦業，上升了12.8 個百分點；7 個產業下降，降幅最大的為汽車製造業，下降了5.7 個百分點。從環比值來看，4個產業PMI指數上升，升幅最大的為農副食品加工業，上升了13.1個百分點；11 個產業下降，降幅最大的為專用設備製造業，下降了11.6 個百分點。從PMI 當月值的偏離程度來看，4 個產業正向偏離，11 個產業負偏離。其中，正向偏離最大的為農副食品加工業，偏離值為2.5；負向偏離最大的為專用設備製造業，偏離值為-2.4。 2024 年12 月PPI 年增速-2.3%，較上月-2.5%收窄0.2%，季減0.1%。生產資料價格由11月上行0.1%轉為持平；生活資料價格由11月的持平轉為下檔0.1%。

出口端，1 月新出口訂單指數回落1.9 個百分點至46.4%。美國關稅落地預估影響出口成長逐步回落；進口端，1月進口訂單回落1.2個百分點至48.1%，內需放緩特徵顯露。

物價端，由於國際油價等大宗商品價格反彈，1 月原物料價格指數反彈1.3 個百分點、1月出廠物價指數反彈0.7 個百分點。庫存端，1 月PMI 原料回落0.6 個百分點、產成品庫存回落1.4 個百分點。產成品庫存指數反彈2 個月後重回低點。

非製造業PMI

1 月中國非製造業經營活動狀況指數50.2%，較上季回落2 個百分點，年比值-0.5。1 月服務業PMI 大幅回落1.7 個百分點至50.3%；受季節性開工影響，1 月建築業PMI 回落3.9 個百分點至49.3%。

1 月行业经营活动状况：回升幅度显著的行业有建筑安装装饰及其他建筑业（环比值13.8）和住宿业（环比值 7.1）；回落幅度显著的有房屋建筑业（环比值-8.5）、土木工程建筑业（环比值-5.3）和电信广播电视和卫星传输服务业（环比值-5.3）。

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Damon

經濟

• 1月非農業就業機會預計增加17萬個

• 加州火災和寒冷天氣可能減掉多達4萬個崗位

• 失業率預計將維持在4.1%不變

• 平均時薪預計較前月上升0.3%；年增3.8%

• 報告將包含年度基準修訂和新的人口權重

美國1月就業成長可能放緩，部分原因是受到加州野火和全國大部分地區寒冷天氣的影響，但這不足以促使聯準會在上半年結束前恢復降息。

美國勞工部將於週五公佈備受關注的就業報告，該報告將受到年度指標修正、新的人口權重以及季節性調整因素更新的影響。

儘管如此，經濟學家預計認為勞動市場健康的說法將保持不變。失業率預估為4.1%，裁員處於歷史低位，薪資穩定上漲。

勞動市場韌性是經濟擴張的驅動力，並為聯準會暫停降息提供了空間。金融市場預計6月將降息。

「雖然會有一些噪音，但總體訊息是勞動力市場將繼續保持相對健康。"Allianz Trade Americas高級經濟學家Dan North表示，"沒有理由改變這種說法。"

路透調查的經濟學家預估，美國非農業就業機會上個月增加了17萬個。 12月份則大幅增加了25.6萬個。

據估計，洛杉磯山火導致多達25,000個工作崗位損失，其中大部分是在住宿和餐飲服務以及家事服務業。席捲美國大片地區的嚴寒天氣和暴風雪可能導致建築工地停工，並影響休閒和酒店業的其他領域，可能還會造成另外15,000個工作崗位流失。

前總統拜登政府治下的最後一份就業報告預計將顯示，2023年4月至2024年3月的就業成長率低於先前報告的水平。勞工部在8月份將2023年4月至2024年3月期間的新增就業人數下調了81.8萬個。然而，隨後對來源資料的更新導致經濟學家預計下調幅度應為67.5萬至70萬個。

向下修正

4月至12月的非農業就業也可能進行修正，以反映新的季節性因素和資訊。基準修訂也將影響平均時薪和工作週。預計平均時薪較前月上升0.3%，與12月的漲幅持平。這將使年比成長率從12月的3.9%降至3.8%，仍然是很穩健的水平。

「我們預計年度修正將使近期的趨勢增長速度減少35,000個，2023年4月至2024年3月期間平均減少約70,000個。」法國巴黎銀行證券的高級美國經濟學家AndrewHusby表示，「對近期增長勢頭產生更大影響是可能的，但鑑於經濟增長強勁，我們對此持懷疑態度。」

由於就業成長越來越集中在低薪行業，如休閒和酒店業以及醫療保健和社會援助，一些經濟學家表示，勞動力市場掩蓋了他們認為正在發生的白領衰退。他們認為聯準會應該降息。

"許多中等和較高收入階層的工作都消失了。"洛約拉馬利蒙特大學金融經濟學教授Sung Won Sohn)表示，"僅從每月的非農就業數據來看，經濟可能並不像人們想像的那麼強勁。我希望美聯儲能考慮到這一點。"

人們越來越擔心，大規模驅逐非法移民和關稅可能會阻礙今年的勞動市場。人們認為川普政府削減聯邦政府就業崗位的舉措也在抑制就業成長。政府僱傭，包括州和地方政府僱傭，一直是就業成長的主要貢獻者。

1月就業報告還將包括用於家庭統計的新的"人口控制"。失業率是從家庭統計中得出來的。新的權重可能會增加勞動力規模並提升家庭就業，從而縮小與非農業就業的差距。

失業率通常不受"人口控制"調整的影響，但由於系列中斷，1月份的失業率將無法直接與12月份的失業率進行比較。

Santander US Capital Markets美國資本市場首席美國經濟學家Stephen Stanley表示，“目前就業增長的基本速度約為15萬，如果有的話，2025年初應該會進一步放緩，這既反映了隨著經濟放緩對工人的需求減少，也反映了由於移民政策收緊，勞動力供應增長率降低。”

“鑑於企業在短期內面臨巨大的政策不確定性，企業將在2025 年初將對投資和招聘採取保守態度。”

來源：路透

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Devin

大宗商品

經濟

北京時間週五21:30，美國將公佈1月失業率、1月季調後非農就業人口、1月平均每小時工資年率/月率。整體而言，此次非農業或顯示2025年伊始，美國勞動市場表現穩健，但與前一年相比略有下滑。

美國勞工統計局公佈的1月非農就業人數預計將增加16.9萬人，低於去年12月份錄得的25.6萬人，但幾乎與過去三個月的平均水平持平。根據道瓊斯公司對此報告的預測，市場普遍預期失業率將維持在4.1%。據估計，1月的薪資季增幅為0.3%，12個月的年增幅料為3.7%。如果年度數字預測正確，這將是自2024年7月以來的最低增速。

雖然非農業可能證實美國創造就業的速度正在放緩，但更廣泛的觀點是，就業情況保持穩固，在近期的任何時候都不可能成為聯準會的問題。

RSM首席經濟學家約瑟夫-布魯蘇埃拉斯（Joseph Brusuelas）說：「至少目前通膨率還處於可容忍的水平，企業也非常樂意進行持續投資，我們沒有理由不繼續看到每月15萬左右的就業增長，這是保持勞動力市場穩定所需的上限。換句話說，我們處於充分就業狀態。這是一個很好的。」

聯準會在2024年的最後三次會議上已將其關鍵借貸利率下調了整整一個百分點。在很大程度上，這是因為決策者試圖支持出現疲軟跡象的勞動市場。

然而，最近的指標顯示，雖然招聘趨於平緩，但裁員並未增加，工人也沒有辭職，只是職位空缺在減少。這種相對穩定是一個值得歡迎的跡象，因為聯準會可能會按兵不動，可能要等到夏天，而官員們則在等待川普的財政議程的影響，包括對美國最大貿易夥伴徵收激進關稅。

布魯蘇埃拉斯說：“經濟仍將繼續發展，人們仍將做出投資決定，每天早上起床上班。”

重點關注年度修訂，山火和移民數據影響或巨大

除了關注顯示當下就業狀況的月度數據外，市場還將關注年度基準修訂。此外，川普在1月上任後，進行了誇張的移民政策，且發生了影響巨大的洛杉磯山火，加之美國其他地區的寒冷天氣，這些或許都將影響週五的數據。總之，若要深究具體的分項數據，1月的就業數據將是難以解讀的。

2024年8月發布的初步修訂顯示，2023年4月至2024年3月期間創造的就業崗位比之前報告的機構數量下修了驚人的81.8萬個（有記錄以來的第二大負修正，美聯儲僅在幾週後就將其作為恐慌性降息50個基點恐慌點的理由，這也發生在大選年）。

這次，針對移民和人口做出調整後，新增就業總數預計還會大幅下修。大多數經濟學家認為，週五報告中的最終下修數字不會像之前那麼嚴重，但預計至少下修60萬個就業崗位，仍將是歷史性的降幅。

報告還將納入人口普查局的新人口估計值，該估計值因移民人數激增而增加。布魯金斯的一份分析報告指出，週五的就業報告很可能會顯示，由於這些調整，勞動力和就業人數出現了「人為的」跳升。彭博經濟學家Chris Collins週三在一份說明中說：“我們認為，今年的大規模人口調整可能會提高新移民的權重，從而抬高總失業率，而新移民的失業率往往高於普通民眾。”

整體而言，彭博社預期人口數據的調整將使1月的失業率上升5個基點。加上彭博社對政府工作減少的預測，預計1月失業率將從上月的4.09%上升至4.16%。另外，更新後的就業水準意味著去年平均每月就業成長約為15萬-17萬。

事實上，彭博社警告說，機構調查中的校準過程很可能導致非農就業數據的大幅下調，使去年的月平均就業成長從修訂前的約18萬下降到約15萬。

然而，無論如何，分析認為，如果報告結果接近預期，即使關稅問題揮之不去，也不太可能對聯準會產生影響。

″對聯準會來說，勞動市場比關稅問題重要得多，」AllianceBernstein發達市場經濟研究主管艾瑞克-維諾格拉德（Eric Winograd）說。「非農數據是不穩定的。任何一個月都可能發生任何事情。但沒有什麼特別之處讓我認為本月的數據會與過去幾個月有明顯不同，這足以讓美聯儲按兵不動。”

市場影響

現在所有的目光都集中在美國勞動力市場數據上，這些數據可能會為聯準會今年降息的範圍和時機提供新的見解。該數據也可能對美元和美國公債殖利率產生重大影響，最終影響金價的近期走向。

OANDA分析師Zain Vawda認為，如果非農業報告顯示強勁的數據，尤其是超過19萬個新工作崗位，美元可能會走強，尤其是因為它接近107.50附近的支撐位。但如果報告疲軟，增加就業人數少於13.5萬個或薪資成長低於0.2%，市場可能會預期聯準會將更積極降息，這可能會削弱美元。

對於股票，強勁的數據可能會引發對未來頑固通膨的擔憂，這可能會減緩市場漲幅。另一方面，疲軟的數據可能預示著未來貨幣政策將更寬鬆，降息幅度更大，從而激發市場樂觀情緒。

在關鍵的非農業數據公佈前，黃金買家保持謹慎。 Fxstreet分析稱，如果美國非農就業數據增幅低於預期，且薪資增長放緩，則可能表明美國勞動力市場狀況趨於寬鬆，美聯儲鴿派預期重燃，推動金價刷新歷史新高，逼近2900美元門檻。

如果出現上行意外，市場將加倍關注聯準會近期鷹派的按兵不動決定，降低聯準會今年兩次降息的預期。美元可能會從潛在強勁的美國就業數據中獲得急需的喘息機會，從而引發金價的修正性下跌。

從技術面看，Fxstreet分析稱，金價在四小時時間範圍內即將出現牛市十字星。黃金買家需要四小時收盤價高於下降趨勢線阻力位2,862美元，才能驗證看漲延續形態。如果進一步上行得到確認，金價將重新測試2,882美元的歷史高點。下一個相關目標將對準2900美元整數位，在此之上將測試2950美元心理價位。領先指標仍支持上行趨勢。

反之，任何回檔都將在21小時簡單移動平均線(SMA)—— 2849美元處出現初始需求。 2826美元的下降趨勢線支撐將是金價的下一個緩衝區，跌破後空頭將挑戰2800美元的水平。