迈威尔Marvell：收购补短板，英伟达“平替”路快成了？

　　华尔街见闻

　　迈威尔宣布收购Celestial AI，填补多机架互连短板，成为覆盖“scale out+scale up”全场景厂商。公司强调与亚马逊合作“无收入缺口”，缓解份额担忧。但其数据中心业务增速仅25%，定制ASIC增速20%+，远低于AI芯片市场整体增速。分析指出，迈威尔缺乏其他大客户增量，在AI芯片市场处于相对边缘位置，与英伟达差距明显，“平替”路任重道远。

　　迈威尔科技Marvell（MRVL.O）北京时间12月3日凌晨，美股盘后发布2026财年第三季度财报（截至2025年10月）：

　　1．收入端：本季度20.7亿美元，环比增长3.4%，符合市场预期（20.6亿美元）。本季度环比增量的0.6亿美元，增长主要来自于企业网络及运营商业务的带动。

　　2．毛利率：本季度毛利率为51.6%，环比提升1.2%。由于公司毛利率受收购资产摊销等方面的影响，因而财报中的毛利率并不能直接体现出经营情况。在剔除该影响后，海豚君参考调整后的毛利率，公司本季度调整后的毛利率为59%，环比提升0.3%，保持相对平稳。

　　3．数据中心业务：是市场关注的重点。本季度收入15.2亿美元，环比增长1.8 %，增长主要来自于光互连产品的带动，本季度数据中心业务占比为73%。海豚君预估公司本季度AI业务收入约为3.3亿美元，环比减少0.7亿美元。当前处于产品过渡期，公司的定制ASIC收入仍主要来自于2024年量产的Trainium 2，需求端有所波动。

　　对于公司在亚马逊Trainium产品的份额担忧，公司给出了“无收入缺口”的回应。公司在财报后将下一财年数据中心的增长指引上调至25%左右。

　　4．下季度指引：收入22亿美元，符合市场预期（21.9亿美元），环比增长主要来自于定制ASIC及数据中心业务的带动；毛利率（GAAP）51.1%-52.1%，保持相对平稳。由于公司给出了下一财年的展望，下季度指引已经不太重要。

　　5．收购Celestial AI：本次财报后公司宣布将对Celestial AI进行战略收购，这能填补了公司在多机架规模化（scale up）互连领域的短板，从而提升公司在AI芯片市场的竞争力。公司预计该业务将在2028财年下半年开始贡献收入，2028财年第四季度营收将达到1.25亿美元，2029财年第四季度营收有望翻倍至2.5亿美元。

　　海豚君整体观点：上调指引和收购Celestial AI，是核心亮点

　　迈威尔科技Marvell本次财报和指引都符合市场预期。由于公司已经给出了下一财年的增长展望，因而近期财报数据的实质性影响并不大。

　　对于数据中心业务，公司本季度环增主要是受光互连产品的带动。定制ASIC业务受需求波动影响（大客户亚马逊产品周期）出现了环比下滑，当前收入仍主要来自于2024年量产的Trainium2。至于明年定制ASIC业务的增长，将主要来自于Trainium3量产爬坡的带动。

　　对于迈威尔科技Marvell的AI业务，主要关注点有以下几方面：

　　a）大客户亚马逊的资本开支：当前云服务大厂是AI芯片的主要购买方，三季度各家大厂资本开支都有环增的表现，为AI赛道再次注入了信心。结合各家展望和行业预期，海豚君预计四大云厂商（Meta、谷歌、微软和亚马逊）在2026年的合计资本开支有望接近6000亿美元，同比增长42%，将为明年AI芯片的需求增长奠定基础。

　　虽然谷歌、Meta等厂商资本开支提升能带动公司光通信业务的增长，但亚马逊（大客户）的资本开支表现将对公司AI收入带来更大的影响。

　　亚马逊本季度资本开支达到了351亿美元，环增接近30亿美元，创单季度历史新高。如果亚马逊后续再次提升资本投入的展望，也将给公司AI业务的增长带来信心。

　　b）公司在大客户中的份额变化：亚马逊的定制ASIC产品中选择了Marvell和Al Chip两家公司合作，因而市场也曾担心公司在竞争之下丢掉份额。

　　公司CEO的炉边谈话提到，“双方的合作具备多代产品可见性，且在 2nm 技术（Trainium 4）上持续研发，预计AWS定制AI ASIC合作无收入缺口”，这直接安抚了市场中不安的情绪（担忧公司在下一代产品中的份额）。

　　在定制ASIC方面，亚马逊的重心侧重在训练AI模型的Trainium芯片。结合公司及行业信息看，亚马逊接下来的Trainium3和Trainium4依然是在Marvell和Alchip两家中同时推进，公司还将面临着来自台厂的竞争。

　　c）新客户的进展及公司展望：公司管理层曾在9月末给出了展望，在本次财报后公司又将预期进行了上调。公司预计2027财年数据中心业务的增长在25%左右（之前是18%），其中定制ASIC的增速将在20%以上（之前是18%）。

　　虽然迈威尔科技Marvell给出了AI业务增速，能缓解公司在大客户方面份额的担忧，但20-30%的数值与云厂商投入的提升相比，依然是偏弱的。这也表明公司当前在AI芯片市场中的竞争中相对弱势，还未获取额外的大订单。

　　在当前AI芯片的市场中，迈威尔科技Marvell的市场份额仅有低个位数。按照公司给出的明年AI业务增速指引来看，明年的核心客户依然是亚马逊。

　　正是由于公司处在AI芯片赛道相对边缘的位置，公司宣布了将对Celestial AI进行收购，从而进一步增强公司的竞争力。在完成收购后，Marvell 也将成为覆盖“scale out+scale up”全场景的厂商。

　　【Celestial AI的主要产品有机架级产品Photonic Fabric、GPU/XPU侧的PF chiplet（光子架构小芯片）、内存侧的光互连HBM/内存模块。公司并非聚焦于普通的光器件，而是AI 基础设施的“光互连解决方案提供商”——通过全栈光技术重构AI数据中心（核心目标是用光互连技术替代传统的铜互连），让大规模 AI 算力从“单机架局限”走向“多机架集群”】

　　结合迈威尔科技Marvell公司当前市值（801亿美元），大约对应公司2027财年调整后净利润约为30倍PE左右（假定营收同比+24%，调整后毛利率58.3%，调整后税率10.4%）。参考公司股价的历史情况，市场大多给予公司25xPE-35xPE的估值考量，当前处于区间中间位置。

　　在没有其他大客户的情况下，市场对迈威尔科技Marvell最担心的是来自Alchip的竞争。公司管理层强调的“无收入缺口”，间接表明了公司依然是亚马逊的核心供应商，一定程度上缓解了市场的担忧。

　　虽然公司会后上调了明年指引，但定制ASIC业务增速仍然仅仅是20%出头，明显低于AI芯片市场的增速，这也反映了公司下一财年的业绩中并没有其他大客户带来明显增量。

　　公司管理层此前曾立下了在定制ASIC市场获得2成份额的目标，这就需要公司在争取亚马逊订单中更大份额的同时，还需要其他新增大客户的助力。而当前两家竞争的市场局面，仍将会是给公司股价带来扰动的因素。

　　当前公司对应2027财年的估值仍将近在30倍PE左右，其中已经包含了未来向上获取份额的一部分预期。由于公司没能给出竞争力的表现或新增客户进展，公司股价此前久久难以突破100美元。

　　公司宣布将对Celestial AI的收购，是本次财报的最大亮点。这能给公司带来技术能力的拓展和客户资源的复用，提升公司在AI芯片市场的竞争力。

　　在完成Celestial AI收购后，迈威尔科技Marvell也将成为覆盖“scale out+scale up”全场景的厂商，给公司未来带来更多的想象空间。只有提高自身产品的竞争力，能缓解台厂竞争担忧的同时，也能获得更多客户和订单的机会，才能让股价实现真正的企稳向上。

　　以下是详细分析

　　一、迈威尔科技Marvell业务

　　迈威尔科技Marvell公司凭借存储技术起家，后续通过一系列的“外延并购”实现业务拓展，数据中心业务已经成为公司最大的收入来源。

　　具体业务情况：

　　1）数据中心业务（75%左右）：高成长业务，受益于数据中心及ASIC需求的推动，是当前市场最主要的关注点。业务中包括光电互联产品、SSD控制器、定制ASIC业务（亚马逊AWS、谷歌Axion CPU等定制化芯片）等，主要应用于云服务器、边缘计算等场景；

　　2）其他业务（25%左右）：三季度开始将“企业网络、运营商基础设施、消费、汽车+工业”整合为“通信及其他”板块。其中①企业网络及运营商基础设施业务在5G大规模基建后，出现明显回落；②消费电子业务受下游电子产品及家庭宽带等需求影响；③汽车与工业，在剥离汽车以太网业务后，该业务将主要是工业终端市场，占比为低个位数。

　　二、核心数据：收入&毛利率，符合预期

　　2.1收入端

　　迈威尔科技Marvell在2026财年第三季度实现营收20.7亿美元，环比增长3.4%，符合市场预期（20.6亿美元）。公司本季度营收端的增长，主要来自于企业网络及运营商业务的带动。受定制ASIC业务环比下滑的影响，数据中心业务环比微增。

　　2.2毛利端

　　迈威尔科技Marvell在2026财年第三季度实现毛利10.7亿美元，环比增加0.6亿美元。其中Marvell在本季度的毛利率为51.6%。

　　由于公司毛利率受收购资产摊销等方面的影响，因而财报中的毛利率并不能直接体现出经营情况。在剔除该影响后，海豚君参考调整后的毛利率，公司本季度调整后的毛利率为59%。本季度毛利率环比略有回升，主要是由于毛利率较低的定制ASIC业务环比下滑，对整体毛利率产生结构性影响。

　　2.3经营费用及利润

　　迈威尔科技Marvell在2026财年第三季度实现净利润19亿美元，其中主要受汽车以太网业务出售带来的影响。

　　若提出非经常性因素影响，从EBITDA角度来看，公司本季度EBITDA为6.88亿美元，本季度EBITDA%继续回升至33.2%。公司本季度经营费用端稳中有降，整体经营状况的环比回升主要来自于收入及毛利率提升的带动。

　　三、各业务情况：上调AI指引，收购Celestial AI

　　迈威尔科技Marvell从2018年起陆续收购了Cavium、Innovium等公司，从而增强了公司AISC及数据中心的相关能力。而随着亚马逊、谷歌等公司对定制ASIC和光电互联产品需求的增长，公司的数据中心业务呈现上升的趋势，是公司业绩的最大影响项。

　　此外，传统业务中的企业网络、运营商基建、消费电子和汽车及工业的收入占比都下滑至1成附近及以下。

　　3.1数据中心业务

　　迈威尔科技Marvell在2026财年第三季度的数据中心业务实现营收15.2亿美元，环比增长1.8%，符合市场预期（15亿美元）。公司数据中心业务本季度的增长主要来自于光电互联产品的增长。

　　本季度数据中心业务环比增量继续缩窄至0.3亿美元，主要受定制ASIC业务环比下滑的拖累，光互联产品本季度依然贡献了稳健增量，本季度环比双位数增长。

　　当前AI业务已经占据数据中心业务中的大部分，海豚君预期公司本季度AI收入约为8.5亿美元，环比下滑0.1亿；而非AI业务的存储等产品本季度实现环比增长。当前AI业务占总收入的占比维持在40%上方，此前公司管理层的目标就是将AI收入占比提升至50%以上。

　　公司管理层曾在9月末给出了展望，在本次财报后公司又将预期进行了上调。公司预计2027财年数据中心业务的增长在25%左右（之前是18%），其中定制ASIC的增速将在20%以上（之前是18%）

　　而不同于英伟达还有主权AI、创业公司、机器人等叙事场景，而Marvell将更加依托于CSP云服务大厂的资本开支。公司的主要逻辑就是围绕于云服务大厂的需求，提供定制ASCI产品和光互连产品，在AI芯片市场中争取一定的份额。

　　在各家大厂的三季度财报后，市场对核心云厂商的资本开支增速提升至40%左右。虽然公司本次上调了下一财年的展望，但数据中心25%左右的增速依然是相对偏弱的。这也表明公司在下个财年中还是难以看到其他大客户带来的增量，公司当前在AI芯片市场处于相对边缘的位置。

　　公司在本次财报中宣布将收购Celestial AI，是最大的亮点。这能给公司带来技术能力的拓展和客户资源的复用，提升公司在AI芯片市场的竞争力。在完成Celestial AI收购后，迈威尔科技Marvell也将成为覆盖“scale out+scale up”全场景的厂商，给公司未来带来更多的想象空间。

　　迈威尔科技Marvell预计该业务将在2028财年下半年开始贡献收入，2028财年第四季度营收将达到1.25亿美元，2029财年第四季度营收有望翻倍至2.5亿美元。

　　3.2其他业务

　　1）迈威尔科技Marvell在2026财年第三季度的企业网络业务和运营商基建业务分别实现营收2.37亿美元和1.68亿美元。两项业务本季度环比继续增长，反映出公司及园区的网络产品需求、运营商的光通信芯片和5G基站芯片等相关需求有所回升。

　　2）迈威尔科技Marvell在2026财年第三季度的消费电子业务实现营收1.17亿美元，同比增长20.8%。公司消费电子业务，主要包括存储控制器、WiFi芯片等产品，受季节性因素影响较大。

　　3）迈威尔科技Marvell在2026财年第三季度的汽车/工业业务实现营收0.35亿美元。公司已经对汽车以太网业务进行剥离，当前业务主要以工业市场为主，预计后续将保持相对平稳，长期年化营收预期为1 亿美元左右，占比相对较小

　　风险提示及免责条款

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