美元跌势重燃，干预疑云再起

美元突然掉头向下，市场嗅到了一个关键信号：美国政府可能不再满足于口头表态，而是准备采取实际行动，压低长期被高估的美元，以重塑全球贸易格局。然而，想撬动庞大的外汇市场，过程恐怕会充满混乱。

今年年初，尽管地缘政治冲突不断，外汇市场却异常平稳，许多人一度认为美元在2025年初的下跌趋势已经结束。加上美国经济增长提速，资产市场回暖，投资者普遍相信美元的跌势已告一段落。

但上周，情况发生了变化。日本当局为备战下月大选，试图与美国联手支撑持续疲软的日元。这一举动立刻引爆了市场猜测：美国政府或许会直接下场压低美元，甚至可能逆转美元长达数年的升值大趋势。

美元全线走弱，市场风向变了？

尽管目前尚未发现美国官方有抛售美元的动作，但上周五美国当局进行了一次汇率报价核查——这通常被视为外汇干预的前兆。消息一出，美元兑日元汇率应声跳水。随后，日本方面对日元过度贬值的警告，也让人想起了去年9月美日发布的联合声明。

美元的跌势并非只针对日元。韩元汇率强劲反弹，人民币和澳元汇率双双触及三年来高位。本周二，这股跌势蔓延至欧洲，欧元汇率飙升至近五年新高，瑞郎汇率更是创下十年来的峰值。

衡量美元对一篮子主要货币汇率的美元指数，在2025年上半年创下浮动汇率时代以来最差表现后，如今再度跌至2022年初以来的最低水平。

图：美元兑主要货币普遍走弱，美元指数（DXY）已跌至2022年初以来低位，显示出全面的下跌趋势。

背后逻辑：特朗普的弱势美元算盘

市场的讨论焦点，再次回到了一个长期存在的猜测上：特朗普政府希望通过压低美元来收窄美国的贸易逆差。他的多位核心顾问认为，上调关税和打造更有竞争力的汇率，是重振美国工业经济的两大支柱。他们的目标是抹平美元在特朗普重返白宫前十年间近50%的涨幅。

尽管去年美元已经历一轮下跌，但其真实有效汇率指数仅比一年前的峰值回落了约8%，仍比2011年的水平高出35%。

图：美国实际有效汇率（REER）走势显示，美元在经历长达15年的上涨后，近期的回调幅度有限，整体仍处高位。

尽管美国财政部长贝森特对美元汇率的态度一直很模糊，他此次支持日本稳定日元，可能只是为了防止日本国债收益率飙升而引发全球市场动荡。即便如此，市场对美国有意干预汇市的猜测仍在升温。

人们不可避免地想起了特朗普的顾问、现任美联储理事米兰在大选前发布的一份文件。文件中提到了推出所谓“海湖庄园协议”的可能性，即通过多方面措施推动美元贬值。这一思路与1985年的《广场协议》如出一辙，当年五国集团联手抛售美元，终结了里根时代的美元牛市。

不过，即便弱势美元符合日本的利益，欧洲各国却很难同意让本币被迫大幅升值，尤其是在它们与特朗普政府的贸易和政治关系本就紧张的背景下。更何况，向日均交易量近10万亿美元的全球外汇市场释放干预信号，无异于打开潘多拉魔盒。

干预是把“双刃剑”，风险不容忽视

在大选年，美国政府若试图推动美元贬值，最核心的担忧在于，此举可能动摇海外投资者持有巨额美国资产的信心。截至去年底，海外投资者持有的美国资产规模已超过27万亿美元，并且还在增长。

如果未进行汇率对冲的美股和美债因美元贬值而遭受10%至20%的损失，可能会打破目前这种前所未有的投资失衡格局——当前，美国对其他国家的净外债规模已接近其国内生产总值的90%。其中，日本是美国国债最大的海外持有者，欧洲投资者持有的美股美债规模也高达8万亿美元。

图：数据显示，美国的国际投资净头寸持续恶化，投资赤字不断扩大，使其在金融上更加依赖海外投资者。

此外，美元的突然大跌也会让美联储的工作变得更加复杂。美联储已经对关税可能引发的输入性通胀保持警惕，即便面临政治压力，仍在释放将更长时间暂停降息的信号。

SGH宏观咨询公司的经济学家蒂姆・杜伊（Tim Duy）指出：“财政部长贝森特深知，任何试图让美元大幅贬值的举动，对美国债市和通胀都是一把双刃剑，其中充满矛盾，还可能加剧当前‘抛售美国资产’的市场情绪。”

结构性回调还是市场动荡前兆？

即便关于“海湖庄园协议”的猜测最终只是空想，仍有分析人士认为，美元将重新开启下跌通道。

Eurizon SLJ Capital首席经济学家斯蒂芬・詹（Stephen Jen）就认为，美元正进入结构性回调的第二阶段。他相信，这一轮回调可以与美国强劲的经济增长和股市繁荣并存，也符合美国政府强硬的贸易立场。

他在报告中写道：“据我估算，2025年美元的结构性回调只完成了预期的三分之一，下一波回调可能主要针对亚洲货币，欧元兑美元汇率也可能顺势走高。”

然而，在美国经济高增长、债务高企、美联储承压以及海外持有美国资产规模创纪录的背景下，想要在不引发全面市场动荡或极端汇率波动的前提下推动美元走弱，无异于走钢丝。

在当前地缘政治与美国国内政治日益紧张的环境下，实现这一目标的难度更是可想而知。从这个角度看，过去一年黄金价格的惊人涨幅，也就不难理解了。