黄金之后，大宗商品王者归来？

当市场还在热议黄金冲击5000美元、白银剑指100美元时，一个更宏大的叙事可能正在展开。宏观策略师Simon White认为，我们或许正站在一个新时代的门槛上——一个大宗商品长期压倒股票、债券等金融资产的时代。

随着各国转向自给自足，资源利用效率下降，加上债务不断攀升，大宗商品的涨势可能才刚刚开始。White引用马克思的名言“一切坚固的东西都烟消云散了”，来形容当前全球秩序的变革。他认为，随着“美式和平”（Pax Americana）时代根基的动摇，各国正被迫在国防、金融、资源和供应链上寻求独立，而这将深刻改变全球资产的价值天平。

一个各自为政的世界必然导致效率损失。资源竞争加剧和职能重复会推高成本，给原材料价格带来持续的上行压力。市场已经通过大宗商品价格和政府债券收益率的攀升，开始反映这一趋势。

一个时代的落幕：金融资产为何失宠

回顾过去几十年的历史，金融资产曾是绝对的赢家。自上世纪70年代的通胀风暴后，在一个由央行担保的低通胀、金融化的世界里，股票和债券的表现轻松碾压大宗商品。相比之下，实物资产显得过时而笨重。

然而，旧体系也埋下了隐患。它纵容发达国家的政府肆无忌惮地举债。低利率政策和央行控制通胀的承诺共同压低了借贷成本，而美联储等机构在历次金融危机中的救助，则维持了经济增长的表象。

如今，财政与货币政策的界限日益模糊，政府对财政的依赖越来越强。为了满足选民日益增长的需求，政府成为了最终的担保人，这种趋势在疫情期间达到顶峰。此后，几乎没有发达国家政府认真尝试过扭转局面，顺周期的财政宽松已经根深蒂固。

其结果是，发达国家的债务与GDP之比大幅攀升，与相对克制的新兴市场形成鲜明对比。最近日本国债的抛售潮就是一个警示：日本高达GDP 236%的债务，可能是发达市场这座大坝上最先崩塌的裂缝。

新周期的起点：为何实物资产是未来

黄金，作为终极实物资产，最先洞察到了旧世界秩序的颠覆。它便携、耐久、可分割且易于流通，历经数千年危机考验，始终扮演着货币的角色。相比之下，比特币近期的疲软表现恰恰说明，在真正的风险对冲面前，投资者不会轻易冒险。

尽管黄金近期表现已持续优于债券等金融资产，但White指出，它和其它大宗商品一样，其价值仍被严重低估。

大宗商品复苏的信号在去年已十分明显。资金开始大规模流入该板块，这与2016-17年和2020-21年两次显著上涨前的模式如出一辙。而且，这不仅仅是黄金的独角戏。数据显示，流入大宗商品ETF（不包括贵金属）的资金同样在增加。

当前的上涨是广泛的，从贵金属、工业金属、天然气，正逐步蔓延到软商品和非交易所交易的原材料。

此外，供应端的投资严重不足。尽管近期资本支出有所回升，但金属与采矿等行业的反应仍然迟缓，导致许多大宗商品面临供应瓶颈。

通胀重燃：完美风暴正在形成

全球通胀的重新加速可能已近在咫尺。大宗商品位于价格金字塔的底部，其价格上涨会层层传导至制成品、消费品，并最终通过工资上涨影响服务业。

通胀是系统失衡的警报器。它既是大宗商品价格攀升的症状，也是财政挥霍无度的恶果。一旦通胀失控，就很难被重新驯服。反过来，它又会成为商品价格进一步上涨和政府借贷增加的理由，形成恶性循环。

这正是大宗商品压倒金融资产、实现跨世代优异表现的完美环境。实物资产的真实价值正在持续攀升，而以日益贬值的、无支撑货币计价的股票和债券，在剔除通胀后，表现将进一步落后。

White总结道，在一个全新的世界里，所有实体资产——黄金、铜、铁、粮食、武器——将再次变得比法定货币和金融资产营造的“虚幻泡沫”更受欢迎。