香港加密监管收紧，资管业为何反对

香港正酝酿一场可能改变其数字资产格局的监管风暴。一项拟议中的新规计划取消传统资产管理公司投资虚拟资产的“10%豁免权”，引发了业界的强烈反对。香港证券及期货专业人员协会（HKSFPA）警告，此举可能扼杀渐进式创新，让谨慎的探索者望而却步。

这场争议的核心在于一个简单却关键的问题：当传统基金只打算将1%的资产投入加密货币时，是否需要为此申请一套完整且成本高昂的虚拟资产牌照？监管机构寻求的是用一张严密的网络覆盖所有风险，而行业则担心，过高的合规门槛将迫使创新走向“全有或全无”的极端，反而延缓了传统金融与数字资产的融合进程。

随着1月23日咨询期截止日的临近，这场博弈的结果不仅关乎数百家资管机构的运营成本，更将检验香港作为“国际数字资产中心”的监管智慧。

一条新规引发的行业反弹

争议的焦点是现行第9类（资产管理）牌照下的一项“微量豁免”条款。根据现有框架，持牌资管机构只要将其管理的基金资产中不超过10%的部分配置于虚拟资产，就无需申请专门的虚拟资产管理牌照，仅需向香港证监会（SFC）报备即可。这一规定被业界视为传统金融试水数字资产的“安全通道”。

然而，拟议中的改革计划彻底关闭这条通道。新规将取消10%的比例门槛，这意味着，哪怕机构只为基金配置1%的比特币，也必须申请并获得全套的虚拟资产管理牌照。

这种“一刀切”的监管方式立即招致了业界的批评。香港证券及期货专业人员协会在1月20日提交给监管机构的意见书中明确表示反对，认为这种安排导致合规成本与微小的风险敞口严重不匹配。协会警告，这可能阻碍传统资产管理机构进入加密资产领域。

监管升级：从“特例豁免”到“全面纳管”

要理解监管机构的意图，需要回顾香港数字资产监管的演变。始于2018年11月的“10%豁免”安排，本质上是在监管体系尚不成熟时，为传统金融机构提供的一个风险可控的探索空间。

如今，香港监管机构认为时机已到，监管思路正从“特例”转向“常态”。在去年12月发布的咨询总结报告中，香港证监会为取消豁免辩护，称此举是为了防止公司通过结构化投资规避监管，并确保所有投资者都能获得一致的保护标准。

据悉，证监会在咨询期间共收到101份意见书。新的监管制度将以《反洗钱及反恐融资条例》下的独立发牌制度取代现有的通知制。根据报道，未来没有新牌照的管理人可能面临最高7年监禁和500万港元的严厉处罚。

这一监管收紧的背后，是香港打造“全球数字资产中心”的宏大战略。香港财经事务及库务局局长许正宇曾表示，发牌制度是“加强我们数字资产法律框架的重要一步”。事实上，自2023年6月推出交易平台制度以来，香港一直在加速其加密牌照的发放工作。

更深层次地看，这场变革也反映了香港对数字资产认知的根本性调整。2025年6月，港府发布的《香港数字资产发展政策宣言2.0》中，明确以“数字资产”一词统一取代“虚拟资产”，意在摆脱“虚拟”一词带来的“脱离现实”的误解，强调其作为有价资产的本质。

传统资管的困境：成本与现实的冲突

对于传统资管机构而言，新规最直接的冲击就是合规成本的急剧上升。获取一张完整的虚拟资产管理牌照，意味着在律师费、合规人员、系统升级和持续报告等方面投入巨额资源。对于那些只想进行小比例试探性配置的机构来说，这笔投入显然不成比例。

行业调研显示，目前多数传统资管机构（尤其是中小型机构）在数字资产上的配置仍维持在投资组合的1%以下。这种谨慎的渐进式策略，是机构在平衡新兴资产风险与收益后做出的理性选择。HKSFPA的核心担忧在于，新规将迫使这些机构在试验阶段就承担过高的成本，从而“阻碍传统资产管理人逐步尝试或配置加密资产”。

除了牌照成本，拟议中的托管要求也让业界头疼。新规要求虚拟资产必须由证监会持牌的托管机构进行托管。行业团体指出，这一要求在私募股权和风险投资领域并不现实，特别是当基金投资于尚无本地持牌机构支持的早期代币时，合规托管几乎无法实现。

RWA融合路径受阻？创新策略面临挑战

这场监管争议还触及了一个更深层的问题：真实世界资产（RWA）与原生数字资产的融合路径。

目前，许多机构正在探索“RWA+数字资产”的混合策略，即在稳定的RWA底层资产之上，增加数字资产部分以获取增长潜力。例如，像BounceBit这样的项目，就构建了双层收益结构：用户通过质押代表美国国债等真实资产的代币获取稳定收益，同时还能参与链上衍生品策略以增厚回报。这类模式在2025年5月的实验中，部分策略实现了超过24%的年化收益率。

然而，新规的“全有或全无”逻辑，可能迫使机构放弃这类混合策略。如果配置极小比例的数字资产也需要全套牌照，机构可能更倾向于发行“纯RWA”或“纯数字资产”产品，中间的创新地带将变得难以立足。

与此同时，机构级的数字资产投资正日益复杂化，早已不限于比特币、以太坊等现货资产。受监管的期货、期权、结构化票据以及代币化现实世界资产等都已成为投资工具。例如，Asseto平台于2025年5月成功将资金费率套利策略部署至公链，首次以链上形式向专业投资者开放。这些融合传统金融与区块链技术的创新，正是香港希望培育的业态，但它们需要一个更具弹性的监管框架。

全球监管对比与香港的抉择

放眼全球，主要金融中心对传统基金配置加密资产采取了不同策略。

• 新加坡：采取相对灵活的风险基础方法，为传统机构提供了更明确的指引和过渡安排。

• 迪拜：通过专门的虚拟资产监管局（VARA）提供全面框架，并以税收优惠和简化流程等激励措施吸引传统金融机构。

• 欧盟：通过其《加密资产市场法规》（MiCA），建立了基于活动类型的统一监管框架，为传统机构提供了清晰的边界和豁免条件。

与这些国际实践相比，香港拟议的“全有或全无”方案显得较为刚性。业界呼吁监管机构寻找更加相称的方案，并给予市场充分的过渡期。

香港监管机构面临的挑战，是在“鼓励创新”与“防范风险”之间找到微妙的平衡点。过于严格可能抑制竞争力，过于宽松又可能损害投资者。

未来展望：监管与行业的磨合

随着咨询期结束，香港数字资产监管的最终形态仍有调整空间。业界期待监管机构能够采纳更精细化的方案，例如：

• 分级牌照制度：根据数字资产配置比例或规模，适用不同层级的监管要求。例如，对配置比例低于5%的机构采用简化版牌照。

• 监管沙盒：允许机构在有限范围内试验数字资产配置，并接受密切监督。

• 差异化监管：对仅面向专业投资者的私募基金适用更灵活的要求。

这场争议反映了数字资产从边缘走向主流过程中的必然阵痛。无论最终结果如何，资管机构都需重新评估其数字资产战略，积极投入合规建设。

2026年第一季度，这场关于“10%豁免”的争议将迎来关键节点。香港立法会计划在年内审议相关法案。香港的最终选择，不仅将定义其作为数字资产中心的监管哲学，也将为全球传统金融与数字资产的融合，划定一条或宽或窄的合规航道。