政策部门如何做好预期管理？

Devin

央行

摘要:

毫无疑问，央行是最可能实施预期管理的宏观政策部门。但当央行大胆迈出这一步时，我们会发现，预期管理存在诸多现实挑战。

图：学者认为，中国央行是最可能实施预期管理的宏观政策部门，有需要适应社交媒体时代的特点从而采取有效行动。

三季度以来的政策组合扭转了市场预期和流动性下滑的趋势，推动股票市场和房地产市场交易量增长。政策部门越来越重视市场情绪，出台政策更加大胆、积极，发布会上沟通更加直接、明瞭，尽量维护来之不易的市场局面。

中央政府强调“增强宏观政策取向一致性，强化政策协同提升实施效果”，要求强化政策统筹和部门协同，打好政策“组合拳”。可见，预期管理作为宏观经济决策部门的工具正在发挥重要的作用。

预期，指的是个人对不确定性的预测和判断。在新古典主义时代，经济学家马歇尔、威克塞尔将预期引入经济学研究中。接着，凯恩斯将“不确定性”纳入经济学中，并在研究金融投资时提出了“选美理论”。

美国经济学家约翰．穆思（1961）最早在《合理预期和价格变动理论》中提出理性预期思想。芝加哥大学经济学教授罗伯特．卢卡斯（1974）在此基础上提出理性预期理论。卢卡斯论证，由于市场主体对宏观政策的理性预期，进而使得政府的宏观政策失效。几乎同一时期，经济学家Carlson和Parkinson（1975）研究发现，通胀预期具有“自我实现”特征，可以通过改变市场主体的通胀预期，影响其消费和投资行为，进而影响真实通胀。

受卢卡斯理性预期理论的影响，学术界一直对宏观政策的预期管理比较谨慎，但政策部门做了大量的尝试。1993年，时任美联储主席格林斯潘宣布放弃数量型工具，采纳泰勒规则，实施以联邦基金利率为主的价格型工具。美联储的角色逐渐成为了货币市场中最重要的交易者，格林斯潘领导的美联储频繁地与交易者博弈。不过，格林斯潘的预期管理因缺乏透明度而备受诟病。到伯南克时代，美联储的预期管理进入成熟阶段。伯南克致力于货币决议的透明度、公开性，同时重视与市场保持沟通，美联储建立了固定的新闻发布会制度、前瞻性指引和货币政策目标等。实践证明，明确的货币政策目标、操作程序和固定的议息会议有助市场稳定预期，同时有助美联储实施预期管理，提升货币政策的有效性。

做好市场沟通工作

国际货币基金组织（IMF）的一份研究（2023）显示，发达经济体的短期通胀预期每增加1个百分点，通常会导致通胀上升约0.8个百分点，即使是在通胀形成时回顾性特征更强的新兴市场经济体中，这种传导效应也有0.4个百分点。如今预期管理已成为现代央行价格型调控的重要工具。

中国央行2003年提出增强货币政策前瞻性要求，此后中国在经济政策上越来越重视预期管理。2009年国务院常务会议明确提出将开展通胀预期管理作为宏观调控重要内容之一。近年中央政府强调“宏观政策取向一致性”、“引导市场行为和社会心理预期”。

而真实的通胀水平变化又可以影响通胀预期，二者之间存在相互加强的正反馈机制。今年6月份，中国人行行长潘功胜在陆家嘴论坛上阐释了中国当前的货币政策立场和未来货币政策框架。潘行长提出，中国央行正在实施价格型调控改革，将7天期逆回购操作利率作为主要政策利率。他还指出，提升货币政策透明度，健全可置信、常态化、制度化的政策沟通机制，做好政策沟通和预期引导。

潘行长非常清楚现代货币政策框架的重要特征之一，就是央行决策的公开透明和预期管理。他指出，在透明度提高后，政策的可理解性和权威性都会增强，市场对未来货币政策动向会自发形成稳定预期，合理优化自身决策，货币政策调控就事半功倍。

潘行长还积极尝试使用预期管理，他在陆家嘴论坛上的发言认为是“朝这个方向做的一次努力”。9月24日的新闻发布会上，潘行长实施了非常大胆的预期管理。当记者问及互换便利相关问题时，潘行长表示，“只要这个事儿做得好，第一期5000亿元，还可以再来5000亿元，甚至可以搞第三个5000亿元，我觉得都是可以的，是开放的。”这无疑是一种预期管理。

面临三大现实挑战

毫无疑问，中国央行是最可能实施预期管理的宏观政策部门。但当中国央行大胆迈出这一步时，我们会发现，预期管理存在诸多现实挑战。

第一，市场容易将预期管理误解为政府权威。在美国，美联储作为货币市场最重要的交易者，长期与投资者博弈。美联储主席鲍威尔在记者会上的讲话，以及美联储发布的经济指引，投资者都将其视为一种预期管理，猜测哪些话是真话、哪些是在做预期管理，及其背后的内涵。

在中国，中国央行是权威性的政府部门，投资者将中国央行发布的文章以及行长讲话，视为权威与承诺。潘行长在9月24日新闻发布会上的开放性发言，其实是一种预期管理，但投资者将其理解为“央行喊我们买股票”。结果，市场预期和流动性立即被调动，投资者疯狂做多，A股瞬间起“疯牛”。潘行长这次预期管理效果明显，可能超越政策部门的预期。

第二，各个政策部门之间协同不够，实施预期管理的水平待提升。在中国，除了央行，证监会、金融监管总局、财政部、发改委都属于宏观政策部门，部门之间的协同难度大，各部门在每一轮政策中的目标、方向和力度容易出现步调不一。

第三，预期管理难以判断信息在自媒体与社交媒体中的传播路径与效果。互联网社交平台具有流量分发的集中式特点，自媒体具有分布式特点。政府信息发布后，经过自媒体的解读，然后在社交平台上迅速传播。

在“9．24”政策发布后，主流媒体还在请专家解读时，自媒体的各种解读，包括不少误解与曲解，已广泛传播。如果相关部门对自媒体过度管制，又会导致信息失真，可能反噬预期管理。所以，宏观政策部门需要考虑如何在社交媒体上传播精准的信息，以合理引导预期。

把控三项关键环节

笔者认为，要做好预期管理须把控以下三项关键环节。

其一，完善宏观政策目标及公开透明的决策程序。预期管理的核心是各个宏观政策部门需要提供明确的政策目标、操作程序，以及决策的透明度和公开性，关键是宏观决策部门能够有效地付诸行动并建立权威性。

央行需要明确货币政策的最终目标（如通胀率、就业率）、中介目标（如7天期逆回购操作利率）和前瞻性经济指引，向市场公开未来的货币政策计划及试图达成的目标。财政部公开财政目标、预算和决算，以及债务状况，对财政支出和债务扩张负责。总之，央行、财政部恪守货币和财政纪律，努力达成政策目标，是提高预期管理有效性的关键。

其二，打造利率自由的资本市场，完善收益率曲线，提供对冲性产品。价格是市场最重要的信息，也是预期传递的重要路径。宏观政策部门的信息发布后，价格对此进行反馈，往往预期走在前面，市场对政策提前定价，提前消耗政策效果。这依赖于利率自由敏感、流动性强的资本市场，而且市场上拥有丰富的金融产品对信息进行定价、对风险进行对冲。所以，政府需要完善收益率曲线，让价格可以在各个期限债券品种中传递，真实准确地反馈预期。

其三，央行角色主要将政府部门转化为公共部门与市场交易者的双重角色，同时让市场更好地理解央行的角色定位与预期管理。投资者如果将央行的信息视为政府权威，那么预期管理变得刚性，失去市场博弈。央行的权威很重要，但是建立在政策目标的实现上。央行要适应自己身份的变化，学会何时以监管者的身份说话，何时以预期管理者的方式说话。同时，投资者需要正确理解央行的角色及预期管理，需要理解央行的货币操作框架，需要对利率保持敏感。这是一个市场教育的过程。

当前，市场高度依赖宏观经济政策，政策的预期管理直接影响市场的预期和流动性。宏观政策部门需要提高预期管理能力，适应社交媒体时代的特点而采取有效行动。

来源：大公报

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