根据国际货币基金组织测算， 26 年全球经济增速将继续放缓至 3.1%，全球经济增长前景黯淡，持续的不确定性和保护主义措施的升级可能会进一步阻碍经济增长。包括潜在的劳动力供给冲击、财政和金融市场脆弱性以及不断上升的借贷成本和主权债务展期风险增加的相互作用。全球通胀水平预计在 2025 年降至 4.2%，并在 2026 年进一步放缓至 3.7%，但各经济体存在显著差异。

中国经济持续复苏，得益于宽松的宏观经济政策和出口强劲， 2025 年前三季度， GDP 同比增长 5.2%，略高于设定的全年 5%的增长目标。在持续复苏的过程中，同时出现结构失衡、动能偏弱、消费端压力向生产端传导等挑战。一方面，人口老龄化与房地产退潮压制居民长期消费能力；另一方面，全球产业链重构削弱了出口动能。展望未来，我们认为中国的财政空间有望进一步打开， “反内卷”政策持续推进，需求侧举措预计随着“十五五”的开启将于明年上半年加速落地，侧重以产业引导、科技驱动和绿色投资等手段，推动新一轮结构转型，经济增速有望保持温和增长。我们预测， 2026 年中国 GDP 实际增速约为 4.8%，大致与 2025 年持平。

美国经济维持强势增长，在过去 2 年以 2.8%的速度增长，高于其 2-2.5%的潜在增长率， IMF 预计美国在 2026 至 2030年间 GDP 年均复合增速为 2.0%。特别是随着 2026 年中期选举的临近，美联储与财政部或将继续维持较为宽松的政策以支持经济增长。具体来看， 1） AI 投资依然强劲，未出现泡沫化迹象， 2） “大美丽”法案、关税收入增量及来自各协议国的投资承诺使得财政走向扩张， 3）受益于降息周期的开启，传统需求或将逐步改善。总体而言，美国经济整体周期向上，潜在变数来自政策节奏导致的强度差异。综合以上，我们预测 2026 年美国 GDP 增速为 2.3%，将高于 2025 年。

大类资产方面，新兴市场投资回报在过去几年显著落后于发达市场， 2025 年开始显著改善。受益于高盈利能力和 AI主题支撑延续，发达市场表现稳健。在地缘局势不稳定与全球通胀预期反弹的背景下，黄金作为对冲滞胀和货币风险的重要工具，年内回报显著领先。尽管部分央行启动降息周期，但整体利率仍处高位，全球债券回报承压。整体来看，尽管美股仍具稳健盈利支撑，但全球资产与区域分化趋势加剧，亚太及新兴市场有望成为下一阶段资产轮动的重要受益者，为未来一年的超额收益提供重要布局窗口。配置方面，我们建议超配受益于财政刺激与宽松货币政策的美股以及收益于德国财政扩张的欧股。

我们在过去两年提出中国股市进入新一轮牛市的核心论点。去年我们判断， 在科技转型加速的背景下， 2025 年将是中国牛市的暖场阶段，上证综指有望达到 4000 点，由流动性与盈利双驱动，科技和红利是两大主线； 2026–27 年将进入牛市的主升阶段。 我们预测， 2026 年上证综指有望上行至 5600 点， 恒生指数 34,000 点， 核心驱动来自综合国力提升、 经济基本面与企业盈利的改善，及资金的持续流入。 2026 年一季度，市场将继续消化 2025 年快速上涨后的压力，同时等待全国两会的政策信号和“十五五”规划纲要的正式公布，尤其是财政支出在需求侧刺激上的力度与节奏，这将成为稳定经济基本面的关键变量。进入二季度，随着政策刺激逐步落地和经济复苏预期，市场有望企稳回升。随后，在企业盈利加速上行的带动下， 行情将从结构性扩散至全面牛市，龙头公司的表现将更加突出， 并持续吸引场外资金流入。

去年我们从美国与日本的科技转型与股权改革经验出发，论证中国推进科技转型和资本市场改革是必经路径。本次我们将视角转向大国博弈：回顾美国借助两次工业革命崛起制造业、奠定“世界工厂”地位，再通过海权扩张与自由贸易体系瓦解旧殖民帝国，并在此基础上构建全球金融体系、输出自由民主意识形态，最终成为全球霸主。当前中国正沿着这一路径前行：在硬实力方面已跃升为“世界工厂”，并在海权、空权等关键领域持续扩张；在完成第一次信息技术革命的追赶后，在第二次信息技术革命（ AI 革命）中与美国同步起步，正快速缩小双方差距。在软实力维度，中国仍明显落后于美国，但正通过扩大人民币贸易结算、提升黄金储备等举措加快人民币国际化；同时以“人类命运共同体”为核心理念反对霸权主义，对外传播以“仁、礼、和”为代表的中国思想与文化价值观。 随着中国在硬实力与软实力上的全面追赶，尤其是在全球经济与科技体系中的份额持续提升，中国股市有望获得估值重估， 美股的相对估值溢价将进一步收敛。

技术革命大周期中会形成多轮泡沫，不断推动技术进步。技术革命期间快速增长的需求往往促使企业不断扩大资本开支和库存，但随着竞争者的进入，市场将经历两重考验：价格与质量、技术路径之争。当前， 美国依靠大规模资本开支推动 AGI 发展的模式，正面临来自中国在模型效率、开源生态与低成本 AI 芯片方面的冲击。 这些博弈会引发数次“小型泡沫”，为竞争者创造机会，也成为推动产业迭代的动力。 当前 AI 周期尚未进入“大型泡沫”阶段，因为它仍处于“基础设施投资期”， 商业化与盈利模式尚不成熟，企业预期仍相对谨慎。相比之下， 2000 年前后的互联网泡沫爆发时， PC 与互联网产业已经历近 20 年的高速发展，进入全面渗透日常生活的“应用普及期”；互联网渗透率正处于上升斜率最陡阶段，导致市场预期被无限放大，企业普遍高估未来需求，投资规模远超当时实际应用所能支撑的水平。

行业层面，我们已连续两年重点推荐科技板块。展望 2026 年，科技仍将是市场的核心主线。 硬实力方向，继 2025 年美国 AI 资本开支提速，预计中国将在 2026 年迎来快速扩张周期。 在自主可控战略下，国产算力与存储芯片将加速扩产，带动半导体产业链持续放量。硬件基础设施的爆发，将率先推动硬件应用在生产侧的渗透，同时加速软件应用场景的落地。 在软实力方向，中国的文化消费与文化出海有望形成新的增长动能。随着通缩压力逐步缓解，受益于反内卷与通缩修复的板块也具备困境反转的潜力。

展望 2026 年，我们继续看好日本股票市场，我们认为 2026 年将是标志着日本 30 年来重新进入通胀型经济的第一年。在高市内阁的积极财政政策的推动下，国内消费进一步恢复，政府和民间的投资加速增长。我们预计 2026 年日本实际 GDP 增长为 1%，名义 GDP 增长仍将保持在 3%以上的水平，日本上市公司业绩在今年低基数的背景下很可能实现双位数增长。美联储很可能进一步降息， BOJ 也将继续维持宽松的货币政策。

2026 年东交所和金融厅计划再次修订公司治理准则。新的准则将加强对现金存款过剩企业的监管，促进企业现金储备的有效利用。如果监管的强化和经济政策的推进能够明显推动日本企业更积极更有效率的开展投资，市场对未来上市公司 ROE 提升的预期将会增强，这也会为估值进一步提升提供空间。我们预计乐观情形下， 2026 年 TOPIX 的 PE 估值有机会突破过去十年 12-16 倍的交易区间，提高到 18 倍的水平。

印度 2026 财年第二季度实际 GDP 实现超预期增长（ 8.2% YoY），预计稳健的基础设施支出、强劲的国内消费、出口多元化以及稳定的政策环境预计将继续支撑增长势头。消费通胀已显著放缓， 2025 年 10 月整体消费者物价指数仅上涨 0.25%，印度储备银行中性至宽松的货币政策立场有助于维持宏观经济稳定。消费方面，政府价值 1 万亿卢比的直接减税以及近期商品和服务税税率的降低，预计将增加可支配收入并刺激非必需消费品支出，同时农村需求十分坚挺，主要得益于强劲的雨季耕作活动。投资方面，近年来主要由公共和家庭投资主导的资本支出周期，预计将随着私营企业资本支出开始回升而扩大。

股市方面，外国证券投资资金流近年来波动剧烈，而国内机构投资者为市场提供了持续支撑， 2025 年迄今国内机构资金流入 728 亿美元，抵消了外国证券投资参与度下降。印度资本市场蓬勃发展，过去一年 IPO 融资约 250 亿美元，且预计很快将有数个大型发行。我们认为，今年一级市场持续的股票供应叠加创纪录的资金争相涌入，使股指保持区间震荡。 当前 Nifty 50 指数处于合理区间，预计未来 12 个月有望实现可观的双位数回报。

行业方面，我们预计金融、非必需消费和工业板块将有良好表现。在生产挂钩激励计划框架、物流效率提升以及印度日益融入全球价值链的推动下，制造业和出口导向型行业持续获得增长动力。近期商品和服务税结构调整为简化的双税率框架，预计将提振消费，特别是在汽车、消费耐用品和大众零售品类。如果开启的降息周期金融、房地产和基建行业或将受益。与美国及其他战略伙伴的贸易谈判进展，有望对电子、纺织、技术服务和先进制造业形成支撑。公共部门主导的资本开支继续为建筑、交通和工业服务行业提供坚实后盾。