試驗故障！日本最大核電廠重啟擱淺，再次引發安全疑慮

全球債券市場正經歷一場大規模拋售潮。美國10年期和30年期公債殖利率均上漲至少4個基點，日本10年期公債殖利率也上行了8個基點。市場動盪的背後，是財政支出擔憂、新一輪關稅威脅以及對美債避險地位的質疑等多重因素的共振。

圖：美國10年期公債殖利率走高，反映市場的拋售壓力與避險情緒變化

這場拋售潮迅速蔓延至全球主要市場。日本30年期公債殖利率上升26.5個基點至3.875%，40年期公債殖利率更是上升27個基點至4.215%，創下歷史新高。同時，澳洲、紐西蘭的債券價格同步下跌，德國公債期貨也出現下滑。

目前，市場的擔憂正從三個層面發酵，共同動搖全球最大債券市場的根基。

關稅大棒再起，政策風險重燃

美國總統川普政府最新的關稅威脅，成為引爆此輪債市拋售的直接導火線。

川普於17日在社群媒體上宣布，計劃從2月1日起對丹麥、挪威、瑞典、法國、德國、英國、荷蘭和芬蘭的輸美商品加徵10%關稅，併計劃從6月1日起將稅率提高至25%，直至相關方就美國「全面、徹底購買格陵蘭島」達成協議。

這項舉動令市場重新開始擔憂其政府政策的不可預測性。分析認為，反覆無常的關稅政策可能惡化通膨壓力，並加劇人們對財政失控的憂慮。在全球債券市場經歷了2020年以來的最大年度漲幅後，投資者要求更高的收益率來補償持續的通膨風險和不斷增長的政府借貸。

Nomura Australia的高級利率策略師Andrew Ticehurst表示，「全球主權債券曲線的長端感覺很脆弱」。他補充說，圍繞聯準會獨立性受威脅的不確定性、華爾街交易員Rick Rieder可能成為下任聯準會主席的猜測，以及最高法院可能做出不利於部分關稅政策的裁決，都加劇了市場的擔憂。

避險光環褪色？美債吸引力受挑戰

美國國債的傳統避險吸引力正在減弱。不斷膨脹的財政赤字和地緣政治緊張局勢削弱了市場信心，投資者開始質疑，當風險情緒惡化時，全球最大的債券市場是否還能提供可靠的保護。

市場猜測，持有數萬億美元美國債券和股票的歐洲國家，可能會拋售部分資產以回應川普重啟的關稅戰。考慮到美國經濟對外國資本的依賴，此舉可能推高其借貸成本並對股市造成壓力。

彭博策略師團隊指出，「全球化的破裂似乎正在加速，這凸顯了為國防、福利和能源基礎設施支出融資而增加債務發行的擔憂。在一個央行似乎不願將現金利率降得更低的時代，政府證券已不再被視為能夠提供地緣政治風暴庇護所的資產。”

日本資金轉向，美債或遭釜底抽薪

日本國內債券殖利率的上升，正引發市場的另一重擔憂：身為美債主要持有者之一的日本投資者，可能會拋售美債並將資金匯回國內。

近期，日本20年期公債拍賣需求弱於過去12個月的平均水平，加劇了市場的謹慎情緒。同時，40年期日本公債殖利率升至4%，創下該品種推出以來的新高。這使得日本投資者在進行貨幣對沖後，投資美國國債的吸引力顯著下降。

Lazard Asset Management首席市場策略師Ronald Temple在其報告中分析稱：「我主要擔心的是，日本國債收益率已達到一個臨界點，使得在貨幣對沖基礎上投資美國國債失去吸引力。」他認為，如果日本國債殖利率繼續上升，日本投資者的理性選擇可能是將資本轉回日本，以獲得比投資美國或歐洲更高的回報。

在美國依賴外國資本為巨額赤字融資的背景下，一旦形成日本投資者撤離的趨勢，可能會對美債市場構成結構性壓力，加劇全球金融市場的波動。

儘管貸款審核寬鬆、風險評估粗放等問題頻出，關於私人信貸市場的警告聲不絕於耳，但投資者的熱情絲毫未減，資本仍在持續湧入。這個市場正呈現出冰火兩重天的景象。

警告不斷，資金卻逆勢湧入

市場的擔憂並非空穴來風。去年9月，高度槓桿化的汽車零件製造商第一品牌集團（First Brands Group）陷入財務困境，暴露出寬鬆融資環境下激進債務結構的風險，迅速成為私人信貸批評者的典型案例。

摩根大通CEO傑米·戴蒙更是直言不諱，將私人信貸風險比作“蟑螂”，警告稱這些問題“就擺在明面上”，一旦經濟形勢惡化就可能集中暴露。橋水基金創辦人瑞·達利歐也發出預警，認為高利率正在擠壓槓桿化的私人資產，私人信貸和創投市場的壓力正不斷攀升。

然而，市場的警告聲似乎並未阻擋資本的腳步。雖然有報導稱，投資者在去年最後幾個月從阿波羅、艾瑞思、黑石等巨頭旗下的私人信貸產品中撤資超過70億美元，但新的資金仍在源源不斷地流入。

• KKR集團：上周宣布其亞洲信貸機會基金二期完成25億美元募款。

• 德太資本（TPG）：去年12月為其旗艦信貸解決方案基金募資超60億美元，遠超45億美元的目標，規模是上一期的兩倍。

• 路博邁集團（Neuberger Berman）：去年11月宣布第五艘旗艦私人債務基金最終募得73億美元，同樣超額完成目標。

• Granite Asia：去年12月宣布其首隻泛亞洲私人信貸基金完成首輪關賬，募資超3.5億美元，吸引了淡馬錫、馬來西亞國家主權基金和印尼投資局等重量級投資者。

私人信貸的結構性魅力何在？

投資人為何對一個風險訊號頻現的市場如此「情有獨鍾」？答案在於其結構性優勢和市場格局的根本性轉變。

有趣的是，儘管CEO戴蒙曾發出警告，摩根大通的報告卻指出了私人信貸的結構性需求仍然強勁。報告認為，中型企業、基礎設施開發商和資產抵押借款人存在持續的融資缺口。

高盛集團也表示，私人信貸已發展成一個數兆美元的市場，並成為機構投資者的核心配置。過去，退休基金、保險公司等機構僅將其視為小眾另類投資，如今已將其視為投資組合中的長期標配。

這背後的核心驅動力，是傳統銀行的退場。 2008年金融危機後，更嚴格的資本要求和風險權重規則，使得銀行持有高風險企業貸款的成本大幅上升。這促使許多銀行退出了部分槓桿融資業務，而私人信貸機構正好填補了這一空白，成為中型企業的主要資金來源。

可以說，私人信貸已不再是小眾策略，而是金融體系中不可或缺的一部分。

高利率下的裂痕：承壓訊號不容忽視

儘管募資動能強勁，私人信貸市場的承壓訊號也愈發清晰，尤其是在高利率環境下。

高盛警告稱，不斷上升的借貸成本，正讓越來越多的企業難以全額支付私人信貸的利息。數據顯示，約15%的借款人產生的現金流量已不足以涵蓋利息支出，還有大量企業的營運容錯空間所剩無幾。該行認為，即便未來降息，也只能適度緩解壓力，無法解決根本的結構性弱點。

晨星（Morningstar）也持類似觀點，預警2026年企業資產負債表將持續受到高利率的衝擊，無論優質或劣質借款人的信貸資格都可能出現惡化。

市場分化：亞洲是避風港嗎？

值得注意的是，關於槓桿水平和借款人壓力的擔憂，在全球市場的分佈並不均衡。

Granite Asia董事總經理Ming Eng指出，亞洲私人信貸市場的飽和度遠低於美國和歐洲。 “我們沒有看到美國市場那種高槓桿、弱化貸款條款的現象，亞洲市場正處於截然不同的發展階段。”

她解釋道，美歐市場參與者眾多，激烈競爭導致融資結構寬鬆、槓桿率攀升。而亞洲市場仍處於發展初期，許多藉款人是創辦人或家族企業，高度依賴銀行貸款或股權融資，這為私人信貸留下了充足的成長空間。

Ming Eng表示：“我們在亞洲看到的多數業務都非常保守，槓桿率更低、貸款條款更嚴，而且資本背後有真實的業務支撐，而非單純依靠金融工程。”

在全球已開發市場信貸品質引發擔憂的背景下，這種區域差異顯得尤為重要。

川普稱將對法國葡萄酒和香檳徵收200%的關稅！

週二（1月20日）格陵蘭事件令歐美貿易衝突進一步升級，川普表示將對法國葡萄酒和香檳徵收200%的關稅。並表示法國總體馬克宏將加入"和平委員會"。市場資金進一步湧入黃金、瑞郎兩大品種尋求避險。黃金時段進一步突破4700美元4701.5美元，續創歷史新高；美元/瑞郎跌至時段低點0.9758。

馬克宏先前曾明確表示不會受邀加入"和平委員會"。 "和平委員會"旨在監督加薩局勢的下一步發展，但川普可能試圖透過該委員會取代現有的國際政治秩序，削弱聯合國框架。

另外，以法、德為首的歐盟各國在格陵蘭事件態度強硬。歐盟領導人將於星期四在布魯塞爾舉行特別峰會。 《路透社》報導，歐盟或將對價值930億歐元的美國進口商品加徵關稅，並可能在經過六個月的暫緩期後，在2月6日自動生效。另一個方案是啟動從未使用過的反脅迫工具，可能限制美國參與歐盟的公共採購、投資或銀行業務，或限制服務貿易。

筆者提醒，歐洲目前為美國的最大貸款人，持有8兆美元債券和股票，較全球其他國家總和多近一倍。投資人擔憂地緣事件影響進一步向金融市場蔓延。另外，鑑於瑞士受關稅影響輕微，投資人可關注瑞郎避險屬性。

再者，考慮到川普關稅措施或加速全球"去美元化"，美元時段內進一步擊穿99.0，這對以美元計價的黃金、白銀起到提振作用。此外，由於歐元在美元指數中佔比最大，歐元兌美元於短期仍有進一步上行風險。

展望後市，由於歐盟在天然氣進口及俄烏戰爭均對美國存較大伊朗，格陵蘭事件或最終轉入多方談判中。但可以預見的是，在伊朗局勢懸而未決之際，美歐談判或引發市場更多聯想，預計地緣動盪仍將於未來一段時間延續，在此情況下投資者需警惕VIX與10年期美債收益率同時攀升引發的金融市場風險。

黃金技術分析：RSI進入超買區域，仍有望衝擊5,000關卡

黃金日線圖

日線圖顯示，黃金正處於長期上升趨勢在線方運行，同時RSI進入超買區域，一系列更高的高點及更高的低點表明昇勢保持良好，若有效突破4700美元，後市有望進一步反彈挑戰4760美元甚至5000美元關口。但若黃金跌破4,380美元，則需警惕中期趨勢轉向下行可能。

來源: 投資慧眼

美國總統川普再次以貿易關稅作為外交施壓的工具。因法國總統馬克宏據傳無意加入美國主導的加薩戰後治理監督組織，川普於19日威脅稱，將對法國的葡萄酒和香檳徵收高達200%的關稅。

導火線：加薩“和平委員會”

這場爭端的起因，是美國正在籌建的一個旨在監督加薩走廊戰後過渡治理的「和平委員會」。該計畫是美國白宮去年9月發布的一份關於加薩停火與戰後安排的「20點計畫」的一部分。

白宮已於1月16日公佈了該委員會的主席和創始成員名單，並向全球約60個國家發出了加入邀請。然而，該計劃並未獲得普遍支持，一些國家明確表示反對並共同抵制。

據接近馬克宏的消息人士透露，法國在現階段傾向不加入這個委員會。

這個立場顯然激怒了川普。他在19日晚從佛羅裡達返回華盛頓途中對媒體表示：“我會對他（馬克宏）的紅酒和香檳加徵200%的關稅，然後他就會加入。” 不過，他又補充說：“但是，他並不一定要加入。”

川普也評論稱，馬克宏將很快離任，沒人想要他加入。

關稅威脅並非孤例

這並非川普近期唯一一次向歐洲盟友發出關稅威脅。

就在兩天前的1月17日，為推動其「全面、徹底購買格陵蘭島」的計劃，川普在社群媒體上宣布，美國將從2月1日起對包括丹麥在內的8個歐洲國家加徵10%的關稅，並可能從6月1日起將稅率提高至25%。

此舉已經遭到了歐洲國家的廣泛批評，並引發了抗議。川普頻繁使用關稅手段，正持續引發美國與傳統盟友之間的緊張關係。

美國總統川普正向石油業施加巨大壓力，要求向委內瑞拉投資1,000億美元，以復興該國陳舊的石油設施。這個激進的政治願景，讓唯一在當地擁有實際業務的美國石油巨頭雪佛龍（Chevron）陷入兩難：既要應對總統的政治指令，又必須對股東的商業利益負責。

政治算盤vs. 商業現實

川普的目標十分明確：透過恢復委內瑞拉的石油產能，將美國油價壓低至每桶50美元。

據報道，川普在白宮與約20家石油企業高層會晤時，直接提出了這一千億美元的投資要求，但並未積極回應。他警告這些企業應直接與美國政府打交道，而非委內瑞拉。在隨後的一次電視會議上，川普更是向雪佛龍副董事長Mark Nelson發出了最後通牒：“如果我們達成協議，你們將在那裡待很長時間；如果我們達不成協議，你們就根本別想待在那裡。”

然而，這一政治目標與能源公司的獲利底線存在直接衝突。產業分析指出，如果油價跌至50美元，考慮到委內瑞拉原油的重質特性，其實際售價可能降至每桶30多美元。

前拜登政府能源顧問、投資公司TWG Global執行合夥人Amos Hochstein對此直言不諱：“花費數十億美元去開採價格低於40美元的石油，這在經濟上是行不通的，在世界任何地方都一樣。”

這種政治意願與市場現實的鴻溝，讓整個產業都保持警覺。就在川普發出警告的一周前，埃克森美孚首席執行官因公開表示委內瑞拉目前“不可投資”，而遭到總統的不滿和潛在的市場禁入威脅。

雪佛龍的「拖字」與產能困境

身為唯一仍在委內瑞拉營運的美國石油公司，雪佛龍的處境最為微妙。該公司透過四個合資企業在當地僱用約3,000名員工，日產量約24萬桶，佔全國目前總產量的三分之一。

面對川普的壓力，雪佛龍副董事長Mark Nelson給出了一個戰術性回應：公司可以迅速將產量翻倍。但這僅僅是“利用現有資源”，透過修復管道、泵閥和設備來實現，遠非川普所期望的數十億美元基礎設施投資。知情人士透露，此過程可能在兩年內將日產量增加30萬至50萬桶。

對於更長遠的、需要投入數十億美元的新油田開發計劃，業內人士認為至少需要5到7年才能看到成效。雪佛龍高層認為，在該國局勢穩定之前，沒有必要在有更好鑽探選擇的情況下冒險進入委內瑞拉。

產業共識：投資為時過早

石油業高層普遍認為，在進行大規模投資前，必須獲得美國政府提供的金融和安全保障。

法律風險是另一個核心障礙。馬來西亞國家石油公司前交易主管Baron Lamarre指出，石油公司的律師們擔心，在川普政府的壓力下與委內瑞拉簽署的合約可能被視為「受脅迫」簽署，其法律效力未來會受到挑戰。

Baker Botts律師事務所合夥人Jason Bennett總結了目前的行業共識：在美國與委內瑞拉就石油合約的法律框架達成明確協議並解除制裁之前，大多數公司將繼續保持觀望。他表示：“我們仍處於第一步：與委內瑞拉達成協議。”

一則可能改變遊戲規則的消息，正籠罩在東南亞最大的股票市場上空。國際指數巨頭MSCI正考慮調整流通股的定義，此舉一旦落地，可能導致超過20億美元的資金從印尼股市撤離。

這項決定預計將在1月底前做出，任何變更都將在5月的指數審核中生效。對於這個市值高達9,710億美元的市場而言，這無疑是多年來最重大的事件之一，將直接影響資金流向與投資人信心。

流通股「稀缺」：印尼股市的頑疾

長期以來，流通股比例過低是印尼市場的痛點。許多在雅加達綜合指數中佔有高權重的股票，實際上由少數富豪家族牢牢掌控，導致市場上真正可供交易的籌碼稀少，交易清淡。

這種結構性問題造成了一個奇特現象：去年，雅加達綜合指數飆升超過22%，創下歷史新高；而追蹤同一市場的MSCI印尼指數卻下跌了3%。兩大指數之間出現了史上最大的走勢分化。

如果MSCI經過評估，認定印尼公司的實際可交易股票數量遠低於其報告的數據，那麼追蹤其指數的被動型基金將被迫拋售現有持股。

受衝擊最嚴重的將是印尼乃至整個地區的龍頭企業。例如，億萬富翁潘格斯圖（Prajogo Pangestu）持股比例高達84%的PT Petrindo Jaya Kreasi，以及他持股71%的PT Barito Pacific等公司，都可能面臨權重調整。

Allspring Global Investments的投資組合經理Gary Tan直言，這次審核是對印尼資本市場改革的關鍵考驗，凸顯了該國在改善公司治理以吸引國際資本方面仍有很長的路要走。

MSCI如何「動刀」：新規詳解與資金流出預估

根據MSCI的提議，未來的流通股計算將基於公開文件或新資料來源中的較低數值為準。這項調整旨在更精確地識別出那些由策略投資者持有的、實際上並未流通的股份。

MSCI在去年9月的顧問文件中指出，印尼不透明且錯綜複雜的商業關係網絡，使得識別策略股東變得異常困難。目前，印尼證交所僅要求揭露持股5%以上的股東。但新的數據提供者能夠識別出電子交易系統中持股低於5%的股東類型，從而更真實反映流通盤情況。

MSCI預測，新規將導致15只成分股的流通市值縮水。多家券商，如PT Samuel Sekuritas Indonesia，預計此舉將引發約20億美元的外國被動基金流出。

彭博數據顯示，在印尼基準指數中，有超過200檔股票的流通股比例低於15%，這一平均值在亞太地區主要指數中墊底。 Aletheia Capital的分析師Nirgunan Tiruchelvam形容這些低流通股是「博物館藏品：只能看，卻買不到足夠的量」。

監理改革為何步履維艱？

印尼監管機構並非沒有意識到問題。他們計劃將上市公司的最低流通股比例從目前的7.5%提高到10%至15%之間，長期目標是25%。然而，這項改革至今沒有明確的時間表。相較之下，香港和印度的要求是25%，泰國為15%。

改革面臨結構性障礙。例如，印尼的稅收規定允許個人和公司在將股息再投資至少三年後免繳所得稅。這項政策鼓勵了企業間的交叉持股，這類持股恰恰是MSCI希望從流通股計算中剔除的，因為它掩蓋了真正掌握在公眾手中的股票數量。

PT BCA Sekuritas的研究主管Christopher Andre Benas指出，即便公司願意增發股票，市場也未必有足夠的流動性來消化。機構投資人會保持挑剔，而散戶的資金體量又不足以承接全部新增供應。

陣痛之後：投資人如何權衡風險與機會

儘管短期面臨資金外流的壓力，但部分投資人仍看好印尼市場的長期成長潛力。 PT Sucorinvest Asset Management的首席投資官Dimas Yusuf認為：“考慮到印尼股票的長線增長潛力，它們對指數提供商來說吸引力巨大，權重不會被持續調降。”

不過，由低流通股問題導致的指數分化，已經讓許多基金經理人付出了代價。他們表示，由於大量成分股交易不活躍，雅加達綜合指數實際上已經“無法追蹤”，迫使他們轉而參考標準更嚴格的MSCI印尼指數。投資人擔心，MSCI下調流通股數據和公司權重，只會加劇而非縮小這種分化。

目前，印尼金融監管機構也正在為小型公司上市準備更嚴格的規則。 MSCI則在一份電子郵件聲明中表示，潛在的規則變更有助於提供“額外的透明度”，並解決“資訊缺口”。最終，這項決定將考驗印尼能否透過改善公司治理，來釋放對國際資本的更大吸引力。