美國9月CPI超預期，通膨為何難降溫？加息不是答案！

上週四（10月13日），美國勞工部公佈了9月份的消費價格指數（又稱零售價格指數），9月份同比增長了8.2%，剔除食品和能源後的核心通膨高達6.6%，表明物價上漲壓力正傳遞到更多的生產與服務部門。消息剛一發布便引起了金融市場的大震盪：標準普爾跌去400多點；美元指數快速上升，主要貨幣匯率應聲而下。所幸的是，當日股票市場上演了大逆轉，標準普爾500指數上漲2.6%，但周五交易時段，投資者充分消化了報告內容，悲觀情緒再佔上風，標準普爾500股指跌2.37%，全週跌1.55%。

表1：9月美國消費價格指數變化構成（%）

這份通膨報告估計更堅定了聯準會11月2日加息75個基點的決心。聯準會決策時偏愛美國商務部經濟分析局（BEA）所編制的個人消費成本價格指數（PCE），儘管兩個指數對一籃子商品與服務所賦的權重不同，但所反映出的價格變化趨勢是一致的。如表1，雖然食品價格漲勢減弱，能源價格繼續小幅回落，除能源和食品外的其它商品價格出現零增長，但服務價格漲勢較猛，住房和醫療服務價格漲幅為3月份以來的新高，交通服務價格出現較大幅度反彈。聯準會現在已沒有退路，必須繼續大幅度加息來遏制通貨膨脹勢頭，否則如果通膨持續下去，生產和消費市場會更加混亂，企業決策困難，經濟增長滑入滯脹泥潭，金融市場跌勢不休，最終會犧牲未來的經濟增長。

為何貨幣政策難以奏效？

聯準會決策者們現已達成共識，不惜一切代價治理通貨膨脹。然而，利率上漲這麼快，為何通膨水平依然居高不下？

通貨膨脹產生的原因不外乎有兩種：需求拉動和成本推動。前者指通膨產生的原因源於新營銷手段和技術進步、擴張型財政政策和長期寬鬆貨幣政策，後者指供應不足時廠商漲價行為、工資成本壓力、疫情之下全球供應鏈紊亂、芯片短缺、大宗商品上漲、自然災害、政府監管與稅收、貨幣貶值、地緣政治、軍事衝突和戰爭等。以此來看，美國這一輪通貨膨脹是一果多因，除貨幣貶值因素外其它需求和成本因素兼而有之，因此貨幣政策難有較大的發揮空間。

首先，與任何政策一樣，貨幣政策效果也有較長的滯後期。即使聯準會決策官員們能及早發現問題、提出解決方案、確定貨幣政策方向、在會上獲准通過執行決議並具體實施，這個過程至少要等三個月，當貨幣政策開始產生實際效果時又要滯後至少兩至三年。何況通膨苗頭出現時，聯準會接連出現判斷失誤，遲至今年3月16日才開始加息，已錯過了乾預好時機。此外，聯準會常標榜自己決策的獨立性，事實上聯準會主席和其他官員要嘛經共和黨籍總統提名後獲准任命，要嘛經民主黨籍總統提名後獲准任命，在聯準會內部按黨派已形成了兩大陣營，各為其主，在關鍵決策時會選擇服務選舉需要。

其次，美國消費結構發生了變化。1979年沃爾克擔任聯準會主席時，個人服務消費在GDP的佔比為32.3%，目前已經達到了44.6%。如表1，美國商品消費（居家食品、外出就餐、能源產品及商品的總和）僅佔39.488%的權重，即使消費品價格漲勢緩下來了，或停止上漲了，但服務價格黏性很強，因為服務價格一旦漲上去就不會跌下來，所以整個消費物價指數很難在短時間內降下來。物價穩定指與去年同期相比現在物價漲跌情況，而非回落至通膨前的水平。

再次，與四十年前相比，當前的國際政治和經濟環境已大不相同。上世紀八十年代初為全球經濟一體化萌芽期，國際政治形勢走向緩和，軍事衝突影響範圍有限，各國間經貿往來處於較低水平，通貨膨脹的國際溢出效應較弱。當時國際政治局勢大體分為三個陣營：美國及其盟友、蘇聯及其盟友和不結盟組織（第三世界國家），彼此間國際貿易與投資活動水平不高，因此通貨膨脹僅表現為個別國家和地區的經濟現象，較少演變為世界性難題。如表2，1973-1983年期間，美國通膨水平與加拿大、韓國、法國和OECD通膨率的關聯度較高，但與其他國家通膨率的關聯度並不十分顯著；2002-2022年期間，除南非外，美國通膨水平與表中其它國家和OECD通膨率的關聯度非常顯著。換言之，通膨問題已成為全球性問題，各國政府須共同努力從源頭上遏制通貨膨脹，這才是治標又治本的上上策。

表2：美國通貨膨脹與主要國家相關性比較（說明：2022年數據截至於8月）

最後，如今信息技術發達，各類市場消息瞬間傳遍世界每個角落，把世界變成了真正的地球村。在1973-1983年期間，交易所數量少，交易規模較小，流動性較弱，價格發現功能未能充分發揮出來，原油、金屬、咖啡、糧食等主要大宗商品還沒有形成全球統一價格，而現在交易所價格已成為全球生產與消費企業產品定價基準，價格漲跌對全球經濟產生很強的溢出效應。

全球供應鏈紊亂，國際合作機制被破壞

國際環境惡化是各國治理通貨膨脹的主要障礙之一，美國則是作繭自縛。“美國優先”充分體現了美國政府自私自利的做派，在國際事務中不僅要打擊自己假想的敵人，還要削弱自己的盟友。

俄烏衝突爆發後，俄羅斯幾乎被擠出歐洲能源市場，美國頁岩天然氣得以高價銷往歐洲，歐洲國家難以消化高價能源衝擊，經濟正陷入嚴重衰退之中。在亞太地區，美國大搞所謂的“印太經濟框架”(印度已退出)。在世界大變局中，亞洲地位正在崛起，而歐美老牌大國日漸衰落，戰後所建立的國際經濟秩序與當今世界經濟格局很不適應，美國卻缺乏大國擔當，不主動改革國際經濟組織運行規則，把世界共同面臨的氣候變化、社會公平、扶貧助困等重大問題置於腦後。

圖1：1980-2022美國進出口貿易與GDP之比率變化趨勢

從歷史看，特別是自上世紀九十年代初，美國一直是開放政策的受益者，如今卻走上了背道而馳的道路。在政府保護下，美國一些企業能夠把自己的商品和服務銷往海外市場，經過數十年積累逐漸成為在國際上頗具影響力的跨國企業。 1979年，美國進出口貿易與GDP之比為18.38%，雖經過疫情衝擊2021年佔比仍然高達25.48%。換言之，美國經濟發展依賴許多中間產品進口，不可能實現完全自給足，成本也不許可，且嚴重違背了經濟發展規律。在全球經濟一體化過程中，越來越多的國家和地區基於自己的比較優勢積極參與其中，勞動分工更加明確，逐漸形成了以中國為中心的高效率全球供應鏈體系。

如今，美國卻讓全球生產體系重新退回到舊的經濟體系中，借建立供應鏈韌性之名扭曲和破壞現有的供應鏈體系，以滿足其壟斷世界重要行業商品生產與銷售的野心，“美國優先”加重了許多國家和地區通膨問題。美國也為自己的自私行為付出了代價，其通膨問題在很大程度上就是國際供應鏈體系紊亂的後果，是通膨持續時間長久的主要原因之一。

例如，芯片產業是全球化程度最高的行業，每個生產環節都需涉及許多國家和地區，且產業投資大，芯片企業需要量產才能盡快回本。中國是全球最大的芯片消費市場，美國主要芯片企業對中國市場自然有較高的依存度。2021年，中國市場銷售佔其總收入30%以上的芯片企業有高通（67.07%）、思佳訊（63.18%）、德儀（54.51%）、西部數據（47.06%）、Qorvo（39.33%）、博通（35.53%）、應用材料(32.67%)、賽靈思（32.41%）和康寧（31.92%）；超過20%的企業有安費諾（27.99%）、英特爾（26.75%）、AMD（25%）、英偉達（23.3%）和微芯技術（22%）；超過15%以上的有艾利丹尼森（19.98%）和美光科技（18.18%）。

美國此輪通貨膨脹高企的原因有很多，國內因素有之，國外因素亦有之，因此不管聯準會未來如何加息，政策效果難及其通膨的“病根”，但會把搖搖欲墜的美國經濟推向衰退邊緣。最近二十多年，美國通貨膨脹一直處於較低水平，這是全球經濟一體化所帶來的經濟紅利。如今，美國卻正在破壞世界供應鏈體系，其經濟後果不難想像。

從對外政策講，美國應認真聽取各方的合理訴求，敦促俄烏兩國以和平手段結束衝突；取消對俄實施的經濟制裁，緩和歐盟與俄羅斯關係，讓脆弱的歐洲經濟重獲生機，也讓大宗商品價格進一步回落。

此外，拜登總統應盡快調整對華政策，取消對中國商品加徵的高額關稅，使雙邊關係正常化，以減輕通貨膨脹對國內民眾生活所造成的壓力。然而，離中期選舉不足一個月，拜登總統不太可能在短期內調整對外政策。如果民主黨中期選舉中失去了對參議院或眾議院的控制權，拜登很難在國內事務上有所作為，會將注意力轉移到外交政策上。

文章來源：21世紀經濟報導